Против Богов

Книги Питера Бернстайна, издававшиеся с начала 1960-х, имели четкую практическую направленность: в основном учебники для MBA и пособия для инвесторов. Эти работы вызывают доверие, так как автор сочетает преподавание и теоретические исследования с чрезвычайно успешной деятельностью по управлению портфолио. Но в 77 лет Бернстайн написал не актуальное руководство, а историю цивилизации с точки зрения способности человека просчитывать риски и принимать осознанные решения — и вышел всемирный бестселлер, который с увлечением читается уже третье десятилетие.

Во многих случаях ошибочные решения или нежелание просчитывать риски объясняются не убеждениями и не отсутствием необходимой информации, а несовершенством вычислительного аппарата. Математические задачи наполняются реальным смыслом, и сложные формулы становятся интуитивно понятными, когда мы узнаем, как они возникали и как применялись. Удивительным образом оказываются связаны бесстрастное число и живая жизнь, эта связь подкрепляется многочисленными мини-биографиями.

Первая половина книги рисует последовательное развитие от полной неопределенности к рациональному XIX веку. Если читатель ожидает получить во второй части книги анализ современного рынка и актуальные советы — напрасно. В ХХ веке вновь воцаряется хаос, и вместо линейного повествования мы сталкиваемся с турбулентностью, великими теоретическими прорывами и опасными промахами, а вот однозначных правил больше не будет. Таким образом, книга дает двойное знание: понимание механизмов принятия решения, умение просчитывать шансы, осведомленность о происхождении и функционировании финансовых инструментов — и осознание ограниченности разума, знание психологических ловушек, чрезвычайной опасности, которая таится как раз в желании стабильности, в наращивании все более надежных финансовых инструментов.

Вместо полезных советов (любой совет устаревает) книга дает нам нечто более ценное: понимание самой природы риска. Без риска жизнь прекращается, самым жестоким провалом «экономики без риска» Бернстайн считает крах Советского Союза. Но и подмена риска азартом, неумение просчитывать, пользоваться нажитым за тысячелетие аппаратом — также недостойны человека. Развитие науки и вся человеческая история привели нас к тому уровню, когда разумный человек может обдуманно рисковать, и более того — речь уже идет не столько о риске, сколько о выборе и его последствиях.

«Главная опасность в этом мире — его почти-разумность», — повторяет Бернстайн вслед за Честертоном. Его книга избавляет от обеих крайностей — от суеверия человеческой беспомощности и от предрассудка всемогущества.

1. Жребий брошен: от мировоззрения азарта к мировоззрению риска

1.1. Управление рисками подразумевает две предпосылки, сложившиеся к Новому времени.

• Вера человека в возможность прогнозировать и определять исход своих действий. 

• Развитый математический аппарат для просчета различных исходов.

1.2. Применительно к древнему миру правильнее говорить не о «риске», но об «азарте», поскольку человек не просчитывал последствия и полагался на случай.

Слово «азарт» происходит от арабского al-zahr, «кость».

Языческие боги по своему капризу давали и отнимали удачу как в игре, так и в войне или экономическом предприятии. Житель Вавилона, древний грек, римлянин чувствовали себя участниками азартной игры с непредсказуемыми последствиями.

Древнегреческие философы сравнивали бога с ребенком, играющим в кости. В Афинах жребием избирали правительство. Знаменитые слова Цезаря, отважившегося на государственный переворот (историческое последствие которого — установление Римской империи — ощущается и поныне), буквально означали: «Кости брошены».

Исходы игры в кости (в отличие от реальной жизни) легко поддаются просчету. Теория вероятности начиналась с изучения азартных игр. Но в древности, поскольку выигрыш или проигрыш считался волей богов, стратегия игры отсутствовала.

Греки и римляне играли таранными костями, с двумя широкими и двумя узкими сторонами, не учитывая, что кость чаще падает на широкую сторону. Античные игроки присваивали различным комбинациям непропорциональное количество очков.

1.3. Монотеистические религии подчиняют все земное Божьему замыслу. Для человека этот замысел непостижим, мы видим только изнанку, а не узор. Появляется прогнозирование, но главным образом загробной участи (воздаяние).

В отличие от античности, средневековое христианство преследовало азартные игры. С костями (позднее также с шахматами) изображается Дьявол или Смерть — те, кто вносит в продуманное Божье творение элемент непредсказуемости.

В XV–XVI веке Реформация соотносит поступки человека и их последствия уже на земле. Добросовестная работа, бережливость, приумножение богатства, начатки предпринимательской деятельности — все это понималось как ответственность христианина, способного (с Божьей помощью) просчитывать причины и следствия.

Реформаторы особенно строги к азартным играм: еще и в ХХ веке наличие в доме карт было основанием для изгнания из кальвинистской общины. Бог наделил человека разумом и помогает обустроить жизнь, игрок пытается перехитрить Бога.

1.4. Возрождение также укрепляет уверенность человека в своем разуме. Наука эпохи Возрождения опирается на эксперимент и наблюдение, то есть учится отличать случайное событие от повторяющегося и предсказуемого. Параллельно развивается необходимый для просчета рисков математический аппарат.


2. С нуля: рождение теории вероятности

2.1. Теория вероятности не сложилась в древности и в средневековье не только из-за религиозного мировоззрения, но и из-за отсутствия математического аппарата и даже цифр. Арабские (индийские) цифры попали в Европу в результате Крестовых походов. Римские цифры (наиболее развитая из древних систем) неудобны для вычислений.

Древний мир использовал счеты или камешки (слово «калькулятор» происходит от латинского calculus, «галька»), и записывалась только итоговая сумма. Все виды операций записывались словесно, знаки +, – и = появились в XVI веке.

В XIII веке Леонардо Фибоначчи написал «Книгу калькуляции» (Liber Abacus), показав европейцам не только возможности использования цифр, но и приемы конвертации денег и мер, вычисления процентов.

Ноль — главная «цифра» (арабское слово cifr и означает «ноль») — открыл возможность двойной бухгалтерии, отрицательных чисел, абстракции.

2.2. В конце XV века Лука Пацциоли сделал первый шаг к теории игр, придумав задачу об игроках в мяч, которые не закончили игру: как распределить между ними банк? Задачей Пацциоли занялся в XVI веке врач и азартный игрок Джироламо Кардано. В книге «Об игре» (De Ludo) он просчитал частоту благоприятных исходов по отношению к общему количеству возможностей (это мы и называем вероятностью) и, что его больше интересовало, шансы, то есть соотношение благоприятных и неблагоприятных исходов для определения справедливых ставок.

При заключении пари следует просчитывать именно шансы: вероятность выпадения двух орлов подряд — 1/4, а шансы (и ставка) 1:3.

2.3. Полное тео��етическое решение задачи об игроках в мяч и создание теории систематического прогнозирования датируется 1654 годом. В переписке с Пьером Ферма Блез Паскаль предложил геометрический метод для просчета комбинаций.

Треугольник Паскаля стал открытием для европейской математики, но на Востоке им пользовался уже Омар Хайям в XII веке: наглядное подтверждение того, как развитие математического метода связано с использованием арабских цифр.

В треугольнике Паскаля боковые линии состоят из единиц, внутренние числа равны сумме двух стоящих над ними чисел. Чтобы определить вероятность исхода, число, соответствующее этому исходу, надо разделить на общую сумму строки.

Какова вероятность, что все четверо детей в семье окажутся мальчиками? Берем пятую строку треугольника Паскаля, четверо детей могут быть только в одном случае (1), а сумма строки (общее число исходов) — 16. Вероятность — 1/16.

2.4. С середины XVII века европейская наука развивает теорию вероятности и активно применяет ее к практическому прогнозированию.


3. Бомба попала в слона: рождение статистики

3.1. Треугольник Паскаля позволяет вычислить вероятность того, что все четверо детей в семье — мальчики. Но как угадать количество детей в семье, спрогнозировать продолжительность их жизни или выбор профессии? Эти вопросы относятся к сфере статистики, которая также начинает развиваться в середине XVII века.

Первое исследование рождаемости и смертности осуществил в 1663 году в Лондоне торговец Джон Грант с целью уточнить спрос и снизить риски для продавца.

3.2. Демографические исследования, с одной стороны, уже, чем всеобщая перепись (охватывают часть страны или выборку по регионам), а с другой — распространяются и на будущее (ожидаемая продолжительность жизни и т. д.). Неточность выборки или неверная экстраполяция приводят к неверным прогнозам.

Ответы могут различаться в зависимости от соцсети, в которой проводится опрос. Сам факт, что отвечают владельцы компьютеров, может повлиять на картину.

Важнейшим вопросом во второй половине XVII века стала продолжительность жизни: в Голландии и Англии появляется государственная пожизненная рента.

Английская пожизненная рента была рассчитана ошибочно: владелец полиса за 14 лет полностью получал обратно внесенную сумму. Так возник государственный долг, который Англии с трудом удалось ликвидировать только в XIX веке.

Расчет средней продолжительности жизни и ожиданий (то есть проживет ли человек еще год, еще пять лет и т. д.) обосновал в начале XVIII века Эдмунд Галлей, тот самый, который предсказал возвращение кометы Галлея. В основе обоих предсказаний — экстраполяция от наблюдения повторяющихся событий к утверждению закономерности.

Космическое явление будет повторяться вновь и вновь, а демографические законы за триста лет неоднократно успели измениться.

3.3. Научные наблюдения, в том числе статистика, позволили установить шаблоны природных и общественных явлений. Однако в 1703 году Готфрид Лейбниц писал Якобу Бернулли, что шаблоны действуют в большинстве случаев, но не всегда.

Якоб Бернулли установил закон больших чисел: какое бы отклонение мы ни сочли максимально допустимым (например 1/1000), можно сделать нужное количество проб, чтобы при случайном распределении получить не более этого отклонения.

При подбрасывании монеты орел выпадает с вероятностью 50%. Сколько бы раз мы ни бросали монету, нет гарантий, что в итоге орел и решка распределятся поровну. Но с каждым броском отклонение от 50/50 снижается.

3.4. Закон больших чисел удобен для казино, банков, страховщиков: убытки покрываются выигрышами. Но в единственной человеческой жизни можем ли мы быть уверены, что маловероятная беда не стрясется именно сейчас именно с нами?

Анекдот о статистике: во время бомбежек он не прятался в убежище, поскольку маловероятно, чтобы из миллионов горожан погиб именно он. Однако после того, как бомба попала в единственного в городе слона, статистик предпочел не рисковать.


4. Удар молнии: субъективные ожидания

4.1. Значение личного риска, перевешивающего соображения вероятности («один из миллионов — но вдруг это я?») объяснил уже Паскаль. Аргументируя решение бросить науку и посвятить себя поискам Бога, он сформулировал ключевой фактор управления рисками: важна и вероятность, и предпочтительность.

Нельзя доказать бытие или небытие Бога, но поскольку для нас лучше, чтобы Он был, следует верить и удалиться от мира в общину Пор-Рояль.

Община Пор-Рояль объединяла религиозных реформаторов и ученых, которые в том числе издали в 1663 году труд по логике и вероятности, где впервые:

• измерена вероятность, то есть практически применен треугольник Паскаля;

• сформулировано то, что теперь называется статистическим выводом;

• учитывается не только вероятность исхода, но и его (не)желанность.

Одно лекарство лечит от мигрени и с вероятностью 10% вызывает понос. Другое лечит от мигрени, но с вероятностью 0,1% убивает. Пациент, очевидно, выберет лекарство, которое дает побочный эффект с большей вероятностью, зато не такой страшный.

4.2. В 1738 году в Санкт-Петербурге вышла «Новая теория измерения риска» Даниила Бернулли, племянника Якоба. Как и авторы Пор-Рояля, он включает в процесс принятия решения и объективные факты, и субъективные ожидания, однако если для Пор-Рояля важнее была вероятность исхода, то для Бернулли — размер ущерба.

С точки зрения вероятности, от удара молнии следует страховаться в последнюю очередь, гораздо опаснее тяжелая болезнь. Тем не менее в XVIII веке люди боялись молнии и платили повышенные взносы за включение ее в страховку. Так и мы боимся полета больше, чем поездки на машине, хотя частотность аварий на земле больше.

Бернулли вводит понятие полезности. Полезность прямо пропорциональна выигрышу и обратно пропорциональна имеющему капиталу. Это затрагивает человеческую мотивацию риска (и любого предпринимательства) и поныне остается важным принципом инвестиций. «Тощие» готовы рисковать, для «жирных» важнее сохранить имеющееся.

Бернстайн приводит в пример своего клиента, который первым делом заявил: «Не пытайтесь делать меня богатым, я уже богат».

Понятие «полезности» развивает на рубеже XVIII–XIX века Иеремия Бентам. Ставится задача увеличить «счастье» и минимизировать «несчастье» человечества. Исходя из этического понимания полезности, экономисты XIX века надеялись установить справедливые цены (паритет интересов продавца и покупателя).

4.3. Математические модели XVIII–XIX века объективизировали субъективные ощущения страха и надежды и предполагали возможность рационального управления рисками. Основным инструментом становится страхование, которое сочетает субъективное желание безопасности с рациональным расчетом рисков.

5. Надежное завтра: страхование

5.1. Страхование — древнейший инструмент контроля рисков. Уже в древности государство брало на себя страхование жизненно важной для него деятельности.

В Римской империи государство брало на себя убытки поставщиков зерна, обеспечивая плебсу «хлеб и зрелища».

Также в древности складывалась система взаимного страхования «маленьких людей», которым при неблагоприятном повороте событий грозила гибель.

В Римской империи ремесленники и рабы объединялись и вносили регулярные взносы на похороны и на содержание вдов и сирот.

5.2. Взаимное страхование изначально основывалось на идее независимых рисков свободных агентов: если кому-то в этот раз не повезет, другой сможет его выручить.

В Италии крестьяне подстраховывали друг друга на случай неурожая.

Чем больше участников взаимного страхования, тем ближе их средний результат к среднему: работает закон больших чисел. Постепенно взаимное страхование становится организованным — с помощью банков или страховых компаний. 

Посредником между крестьянами Италии был в XV веке банк Монте дей Пачи. В XVIII веке появляется профессия страхового брокера, затем страховые общества.

5.3. Развитие математических инструментов позволило превратить страхование в бизнес. Просчитывалась вероятность наступления страхового случая и премия.

Неверно рассчитанные ожидания жизни разоряли английскую казну, зато обогащали страховые компании, требовавшие высокие взносы.

5.4. Фьючерсы и опционы — также форма взаимного страхования. Фьючерс — отнесенная в будущее сделка с заранее установленными ценами. Опцион — право купить (колл) или продать (пут) партию акций или же отказаться от покупки и продажи.

В простой форме фьючерсные сделки издавна заключались крестьянами и купцами. Точно знать, каков будет урожай и как это отразится на ценах, невозможно. Падение цен разорит производителя, повышение — оптовика. Заранее договариваясь о цене поставки, стороны взаимно страховали друг друга.

Опцион также древняя форма страхования финансовых рисков.

В скрытой форме опцион присутствует всюду: аванс, чтобы «застолбить товар»; повышенный процент по ссуде с правом преждевременного погашения.

Фьючерсы и опционы используются для снижения рисков, но эти же инструменты повышают риск спекуляций, поскольку продается то, чего еще нет в наличии, за малую часть тех денег, которые нужны для осуществления сделки.

Первый известный случай «пузыря» ажиотажного спроса — знаменитая «тюльпанная лихорадка» (1636–1637). Цены на голландские цветы росли, все хотели срочно их купить и выгодно перепродать, заключались тысячи фьючерсных сделок, приобретались необеспеченные опционы — а спрос мгновенно упал.


6. Горошины в стручке: нормальное распределение

6.1. В 1713 году еще один племянник Якоба Бернулли, Николай, публиковал книгу дяди и собственную работу о том, насколько точно выборка представляет целое.

Задача Бернулли. Вынимая из кувшина по 10 камней за раз, пытаемся определить соотношение в нем черных и белых камешков. Как снижается с каждой выборкой погрешность измерения? Насколько мы приближаемся к среднему значению?

Решая задачу Бернулли, Абрахам де Муавр выстроил кривую нормального распределения, исправив наивное представление о «среднестатистическом».

«Средняя температура по больнице» не дает представления, кто из пациентов выздоравливает, кто находится в угрожаемом состоянии — и мы даже не знаем, какова температура здорового человека и какие отклонения от нее безопасны.

6.2. Работа де Муавра была продолжена Лапласом и в XIX веке Гауссом. Колоколообразную кривую часто называют именем Гаусса. При нормальном распределении (то есть если выборка отражает реальность, не была подтасована) среднее число — то, к которому стремится большинство результатов.

Важнейшим показателем становится не само среднее, а величина стандартного (в русской номенклатуре — среднего квадратичного) отклонения. В пределах одного стандартного отклонения от среднего находится 68% результатов, двух — 95%.

Среднее квадратичное отклонение определяет риск портфеля акций.

6.3. Вера в измеримость и упорядоченность «всего» укреплялась в XIX веке. Этот век создал понятие «среднего» человека, который представляет свою группу и должен вести себя согласно ожиданиям (автор концепции — бельгиец Ламберт Кветелет).

Кветелет понимал нормальное распределение не как кривую погрешностей, а как отражение естественного закона природы и общества. Естественные законы применял к обществу и Фрэнсис Гальтон, кузен Дарвина, патриарх евгеники и дактилоскопии.

Собранная Гальтоном база данных подтвердила уникальность отпечатков человеческих пальцев (закономерность выведена на основании выборки).

6.4. Гальтон вывел закон регрессии к среднему: результаты, сильно отклоняющиеся от среднего, уравновешиваются такими же отклонениями в другую сторону, причем размах колебаний постепенно затухает.

Проводя эксперимент с горошинами, Гальтон убедился: без специальной селекции гиганты и карлики порождают лишь незначительное число гигантов и карликов, большинство горошин в следующем поколении — словно из одного стручка.

Закон регрессии к среднему предполагает, что третий мир догонит развитые страны, за черной полосой всегда следует белая, не следует преувеличивать ни удачу, ни беду.

6.5. Рациональный XVIII и оптимистичный XIX века породили уверенность, что человек вполне может совладать с рисками. Никакие «тюльпанные лихорадки» больше не грозят миру. Вероятности разумно просчитываются, крайности уравновешиваются, риски страхуются, общее благосостояние растет, прогноз на будущее ясен и утешителен. 

Часть II. Двадцатый век

Введение: век турбулентности

XX век вскоре опрокинул надежды на разумное развитие. Первая мировая война принесла не только огромные потери и разрушения, но и пересмотр самой природы человека: он оказался не столь уж рациональным и высокоморальным, агрессивное начало вырвалось на свободу. В совокупности две мировые войны и революции перетряхнули социальную систему развитых стран, стронули с места сотни миллионов людей; крах колониальной системы породил глобальный рынок с гораздо большим числом участников и куда более сложной системой взаимозависимостей, чем когда-либо знало человечество.

Пугающей неожиданностью оказалась Великая депрессия. Казалось бы, весь инструментарий прогнозирования уже имелся налицо — но никто не сумел предсказать резкий спад, не находилось средств, чтобы вовремя купировать его, не было ясно, как выходить из депрессии. Лучшие специалисты, в том числе Кейнс, утешали себя законом регрессии к среднему и обещали, что депрессия вскоре прекратится сама собой. Однако в масштабах одной человеческой жизни, а также и жизни многих компаний и правительств «вскоре» нестерпимо затягивалось. С тех пор требовательность к безопасности и гарантированному доходу становится одним из лейтмотивов западной экономики.

ХХ век ознаменован двумя противонаправленными тенденциями — глобализацией мира и вместе с тем повышенного внимания к отдельному человеку. Повышенное внимание к отдельному человеку имеет двойственные последствия: с одной стороны, максимально развиваются механизмы, защищающие «маленького человека», а с другой, помещенный в центр сложной вселенной «маленький человек» чаще всего воспринимает происходящее как хаос. В экономической философии ХХ века сосуществуют теории хаоса и сложные математические теории, позволившие заметно усовершенствовать управление портфелем и работу биржи: происходит «гонка вооружений» между силами хаоса и порядка.

Основной парадокс, осмысленный лишь на исходе ХХ века: потребность в защищенности побуждает человека создавать все более сложные инструменты управления рисками, и эти инструменты в свою очередь повышают риски. Производные финансовые инструменты позволяют приобретать и продавать фьючерсы «виртуально», выплачивая небольшую часть их стоимости в соответствии с колебанием курса, да и этот риск хеджируется. Возникает соблазн приобрести гораздо большее количество акций, чем было бы возможно приобрести за «наличные». В этом — основная причина регулярно надувающихся пузырей.

И, наконец, третий источник турбулентности, наряду с многофакторностью мира и усложнением финансовых инструментов, — само наше знание, точнее, вера в свои знания. Человек чересчур поверил в себя, в способность овладеть социальными и экономическими законами и выстроить рациональную, стабильную жизнь. Такая самоуверенность чаще всего и подводит как отдельн��го игрока на рынке, так и целые компании и государства, побуждая их «зарываться», рассчитывать на глупость остальных участников игры, и сталкивает в панику, если теория вдруг не приносит желанных плодов. Свою лепту в хаос вносят государства и различные контролирующие органы именно из-за усердия жить согласно теории и любой ценой обеспечить стабильность.

7. Эффект бабочки: новая (не)определенность

7.1. Наука Нового времени основывалась на нерушимых постулатах. 

• Ничто от начала мира не происходит без причины.

• Разум человека неисчерпаем и способен просчитать причины и следствия.

• Человек ответственен за познание мира и свое поведение.

Основой классической физики была ньютоновская теория движения, определенного по всем параметрам в каждый момент времени. В 1905 Эйнштейн описал движение электронов — хаотичное «изнутри», хотя «извне» оно описывается законами Ньютона.

Эйнштейн оставался сторонником классической теории и противостоял новому хаосу. «Бог не играет в кости», — заявил он. На что Нильс Бор возразил: «Не решай за Бога».

На пять лет раньше Эйнштейна случайные блуждания были описаны в диссертации Луи Башелье «Теория спекуляций». Речь шла о флуктуации цен на гособлигации.

7.2. Классическая экономика XIX века предполагала всеведение каждого участника процесса. Опыт прошлого экстраполировался в будущее и давал точный прогноз.

В 1916 году экономист Фрэнк Найт указал, что прошлое уникально и не может быть экстраполировано: «Мы имеем дело с неизмеримой неопределенностью».

7.3. Усилия вернуть определенность и просчитать все факторы и последствия лишь усиливают хаос: любая случайность приобретает слишком большое значение.

Метеоролог Эдвард Лоренцо предложил метафору: быть может, взмах крыльев бабочки на одном конце света вызовет шторм в другом конце. Метафору «эффект бабочки» закрепил рассказ Рэя Брэдбери: раздавив в далеком прошлом бабочку, неосторожный «турист во времени» изменил мировую историю.

7.4. Оптимизм XIX века проистекал из убеждения, что овладевший теорией риска человек будет действовать рационально. Но если человек и овладеет теорией, он никогда не будет располагать достаточной информацией, чтобы уберечься от «эффекта бабочки».

7.5. Первая мировая война пробила брешь в оптимизме XIX века, но даже во время великой Депрессии сохранялись надежды на предсказуемое поведение рынка.

Политики и экономисты цеплялись за уверенность, что черная полоса сменится белой. Джон Кейнс назвал Великую депрессию «преходящей бессмыслицей».

7.6. ХХ век создал из хаоса «новую (не)определенность»: хаотические движения складываются в просчитываемую тенденцию. 

• Колебания курсов определяются динамикой случайных чисел (Гарри Робертс, 1950-е).

• Производительность труда быстрее растет в слаборазвитых странах, и это ведет к конвергенции (Уильям Бомол, 1986).

• Закон регрессии к среднему подтвердили в 1985 году Ричард Талер и Вернер Дебондт, изучив показатели с января 1926 по декабрь 1982: за три года отстающие становятся на 19,6% прибыльнее среднего рынка, а чемпионы отстают на 5%.

7.7. Если рынок в целом и в долговременной перспективе подчиняется определенным законам, то на коротком отрезке времени и для отдельного человека — новый хаос.


8. Движение маятника: новые инструменты и новые риски

8.1. Великая депрессия затянулась на тридцатые годы, затем началась Вторая мировая война и только затем — заметное улучшение. Закон схождения к среднему работает, но:

• «маятник» движется слишком медленно, улучшений не дождаться;

• «маятник» колеблется слишком резко, невозможно приспособиться;

• само среднее смещается или неопределенно.

8.2. Движение «маятника» соответствует среднеквадратичному отклонению. Стандартным отклонением измеряется риск инвестиционного портфеля.

Одна из «бытовых» инвестиций — приобретение валюты. Разница между ценой покупки и продажи указывает на ожидаемые колебания курса.

Для конкретного человека «движение маятника» слишком рискованно, долго и непонятно. Чем благополучнее участник рынка, тем менее терпим к колебаниям.

Во время Великой депрессии среднеквадратичное отклонение достигало 37%. С 1946 года по 1969-й отклонение составляло около 12%. В 1970 отклонение увеличилось вдвое и вдвое же снизилась среднегодовая доходность S&P 500. Но из депрессии выходили с надеждами на будущее, а в семидесятые годы громче раздавалось требование стабильности.

8.3. В середине ХХ века задача управления рисками выходит на первый план. В 1952 году сформулирована портфельная теория Марковица: диверсификация активов с учетом среднеквадратичного отклонения. Совершенствуются инструменты страхования активов. 

• Публичная котировка. 

• Опционы. 

• Фьючерсы.

8.4. В 1973 году вышла статья Филиппа Блэка и Майрона Шольца, предложивших формулу для оценки опциона с учетом цены акций, срока, процентной ставки (сколько можно было бы заработать, просто вложив эти деньги в облигации) и изменчивости. В том же году открылась Чикагская фьючерская биржа и появились электронные калькуляторы.

8.5. В сделках с производными товаром становится неопределенность.  Страхуется изменение курса (в любую сторону) и тем самым максимально снижаются риски.

С 1976 года инвестиционные портфели страховались автоматической программой пут- и колл-опциона. Эта система охватывает крупные фонды, в том числе пенсионные.

С 1983-го заключаются фьючерсы на индекс S&P 500. Акции не переходят из рук в руки, осуществляются взаимозачеты. Страхователем выступает сам рынок. Корпорации создают собственные инструменты управления риском процентных ставок, валютного обмена и цен на сырье, с тем же принципом взаимного зачета.

19 октября 1987 индекс Доу-Джонса упал на 250 пунктов. Система корпоративного хеджирования рухнула в 1994 году: не потому, что хеджировать риски неправильно, а потому, что корпорации наращивали риски в погоне за прибылью.

8.7. Создавая все новые инструменты определенности, ХХ век неимоверно усложняет мир финансов и в итоге увеличивает хаос, поскольку источник и цель выбора — сам человек.

9. Отвращение к потерям: психологические «возмущения» математической модели

9.1. Математическая модель не выдерживает напора страстей, заблуждений, ошибок и неверных фактов. Интуиция, опыт, страхи, предпочтения заменяют подсчет.

9.2. Источники ошибки в оценке информации:

• мы судим о целом по малым выборкам и потому субъективны;

• мы углубляемся в частности, упуская более важную информацию;

• мы больше волнуемся о маловероятном, но пугающем;

• мы слишком надеемся на тот исход, который для нас предпочтителен;

• мы инертны и экстраполируем опыт, не проверяя его релевантность.

При этом человек нуждается в информации даже для того, чтобы решиться на риск. Даниел Эллсберг (1961 г.) ввел понятие «неприятия неопределенности»: страшнее рисковать с неизвестными факторами. Эймос Тверски (в соавторстве с Крейгом Фоксом) уточнил: люди готовы к неизвестным вероятностям в сфере, где чувствуют себя компетентными.

9.3. Эймос Тверски и Даниел Канеман поправили теорию полезности Бернулли: отношение к выигрышу и проигрышу ассиметрично. Голый расчет говорит: «то на то», однако человек всегда «продает свое» дороже, чем «приобретает чужое».

Участникам эксперимента предложили выбор: гарантировано получить $300 или с вероятностью 20% проиграть все, а с вероятностью 80% получить $400. 80% участников не рискнули. Если же сначала раздать деньги, а затем предложить выбор между 20% вероятностью потери и 80% приобретения — 92% предпочтут игру.

9.4. «Отвращение к потерям»: человек отказывается от риска, предпочитая сохранить то, что у него есть, но крупно рискует, избегая потерь.

Дополнительные расходы легче пережить, если отнести их на счет большой покупки: покупаю машину и сразу делаю тюнинг, а не «Ну вот, теперь еще тюнинг».

9.5. «Отвращение к потерям» напрямую сказываются на рынке ценных бумаг: именно этим объясняется склонность держаться за убыточные акции, а также нежелание урезать дивиденды и вложиться в развитие компании.

Казалось бы, получить дивиденды и остаться при своих акциях по их прежней цене или продать часть акций и потратить эти деньги, зато оставшиеся возрастут в цене — одно и то же (второй вариант даже выгоднее). Но никто не готов отказаться от ожидаемого дохода — и тем более «Как это я продам акции и с чем же останусь?».

9.6. Главный фактор неопределенности — человек. И более всего человек повышает энтропию как раз в поисках определенности.

10. «Управление риском — искусство жизни»

10.1. «Управление риском — искусство жизни» (Кеннет Эрроу). Важнее финансовых инструментов — понимание человеческой природы ошибок и выбора.

В современном мире человек действует в ситуации неопределенности, никогда не владея полной информацией. Неопределенность усиливается нашей взаимозависимостью, и сами наши инструменты управления одновременно увеличивают риск. Тем не менее у человека нет другого выбора, кроме как делать выбор.

10.2. Для принятия решений человек располагает теперь не только изощренным математическим аппаратом и экономической теорией, не только открытиями бихевиоризма и других психологических школ, но и наиболее важным знанием об ограниченности любого знания. Один из важных выводов из опыта прошлого: опыт прошлого невозможно экстраполировать, поскольку прошлое представляет собой нечто уникальное, а не ряд повторяющихся и верифицируемых экспериментов. Иными словами, нам полезнее опыт ошибок и неудач, чем опыт замечательных обогащений, и нам следует понимать, что никакой опыт не дает гарантии в будущем.

10.3. Турбулентный ХХ век лишил нас безусловной веры в возможность рациональным путем добиться гарантированного успеха, лишил и уверенности в «стопроцентном» исходе того или иного предприятия. Зато он стимулировал развитие экономической теории, вывел на рынок миллиарды новых участников и поощрил их к самостоятельным решениям.

10.4. ХХ век создал множество сложных инструментов управления рисками. Производные финансовые инструменты, хеджирование, фьючерсы на индекс S&P 500 — желание сделать рынок максимально рациональным и управляемым привело к тому, что управление инвестициями, еще недавно бывшее личной и частной задачей (каждый сам выбирал, во что вкладываться), поручается специалистам.

Эта ситуация порождает страх беспомощности («Я ничего в этом не понимаю, насколько мой портфолио-менеджер грамотен и честен?»). Крупные корпорации то и дело совершают «детские» ошибки и терпят банкротство. Финансовый рынок представляется непостижимой стихией, перемены — пугающими и непредсказуемыми. Единственный выход, по-видимому, — вернуть управление риском непосредственно рискующему.

10.5. Сейчас решения вынуждены принимать не малочисленные представители хорошо подготовленной элиты, а практически каждый человек, то есть человек, не владеющий специальными знаниями. Главным для принимающего решение становится не запас знаний, а осознание человеческого достоинства: «право на выбора — в природе человека».

Заключение

Стремление прогнозировать будущее, само наличие горизонта будущего — особое человеческое свойство, отличающее нас от всех живых существ. Мы увязываем причины и следствия, экстраполируем опыт прошлого, планируем, просчитываем и стараемся подстраховаться. Так происходит и в повседневной жизни, и в масштабах глобальной экономики. От механизма принятия решений зависит буквально все — и жизнь каждого человека, и функционирование государственных институтов и глобального рынка.

Желание определенности, стабильности естественно для человека. Однако исторический опыт показывает, что отказ от риска в пользу внешних гарантий приводит к росту энтропии и оборачивается экономическим крахом, утратой не только достойного уровня жизни, но и того, что понимается под человеческим достоинством.

Едва ли не важнейшее знание, с которым человек должен выйти во взрослую жизнь —понимание того, как мы принимаем решения, как сочетаются в наших поступках элементы психологии и математики, как миллионы случайностей уравновешивают друг друга в многофакторном современном мире. «Против богов. Достопримечательная история рисков» с самого начала задумывалась не как пособие для специалистов, но как популярная просветительская книга. Сейчас самое время рекомендовать ее для внеклассного и семейного чтения.

Что меняется для нас после прочтения книги? Сложные механизмы финансового рынка становятся понятнее, однако в современном мире явно не стоит сразу переходить к самостоятельной игре на бирже: если хорошая книга об устройстве человеческого тела поможет нам следить за своим здоровьем и лучше понимать проблемы своего организма, обходиться без врачей и аппаратуры все-таки не будем.

Важнее другое: не практическое применение усвоенных знаний, а само знание, изгоняющее страх. Мы выяснили два принципа, господствующие и в экономике, и в повседневной жизни. Во-первых, человек стремится к определенности, и за последние восемьсот лет были созданы формулы для просчета вероятностей, механизмы сбора и обработки данных, психологические модели поведения, математические модели прогнозирования. Во-вторых, избыточная определенность порождает худший хаос.

В современном мире наступает разумная достаточность знания и определенности, дающая основания для прогнозов, оставляющая место риску и ответственности за последствия. Развитие цивилизации идет от опрометчивого азарта к просчету шансов, от шансов — к предпринимательскому риску и, после не слишком удачных попыток элиминировать риск и создать царство всеобщих гарантий, мы пришли к выбору, то есть к пониманию неизбежности риска и осознанному принятию последствий. И с каждым десятилетием такой уровень цивилизации — уровень уже не азарта, не шанса, не риска, но выбора — становится уделом все большего числа людей.