FOMO > Cтрах рецессии. Barclays

Перевод документа от Barclays.

Оригинал этого документа и множество других переводов в моём телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

FOMO* наблюдало, как разочарованные медведи превращались в неохотных быков. Таким образом, позиционирование нормализовалось, а риск стал более симметричным. Но постоянно откладывающаяся рецессия в США, хорошие доходы, безумие с искусственным интеллектом и низкая волатильность могут привести к увеличению объема денежных средств, выделяемых MFs. Поскольку региональные потоки возвращаются в США, ЕС/Великобритания распродаются. Заметна ротация между банками и технологиями.

*FOMO - Fear of missing out - Страх упустить возможность.
- прим. Holy Finance

FOMO - свидетель погони инвесторов за ростом акций. Большинство типов инвесторов купили акции за последний месяц. Приток капитала в фонды был самым высоким с февраля прошлого года, поскольку они предприняли шаги по нейтрализации своего давнего недовеса по акциям. Низкая волатильность позволила системным стратегиям продолжать повторно рисковать, и бета хедж-фондов для акций выросла. Наконец, ажиотаж вокруг искусственного интеллекта помог привлечь розничных инвесторов, которые большую часть года оставались в стороне. Среди всего этого мы отмечаем, что короткие позиции по фьючерсам на акции были сокращены, что усиливает возврат к базовому весу акций. Таким образом, настроения стали более оптимистичными, даже если причины для роста акций связаны скорее с FOMO, чем с фундаментальной уверенностью в более высоких рынках.

Наличные деньги/облигации остаются главными. Несмотря на недавний всплеск покупок акций, общее позиционирование в лучшем случае сбалансировано, а не растянуто, так что само по себе это не представляет большой угрозы. Потоки X-активов по-прежнему в основном направлены на облигации и денежный рынок, при этом более востребованы долгосрочные активы и рекордные запасы наличности у MF. Положительные изменения в показателях прибыли на акцию оказали фундаментальную поддержку притоку капитала, но контрастируют со смешанными данными о деятельности. Таким образом, предстоящий сезон раскрытия прибыли может стать решающим моментом для акций. В краткосрочной перспективе ребалансировка портфеля в конце квартала и период приостановки обратного выкупа (т.е. - байбеков) могут привести к неустойчивому изменению цен на акции.

Технологическое безумие стимулирует покупку акций в США, Европа снова распродается. Доступ к технологиям снова стимулирует приток капитала, принося пользу американским акциям и доллару США. Напротив, американские инвесторы впервые в этом году начали продавать европейские акции, а ослабление данных об активности привело к более широкому оттоку капитала из региона. Отток средств с британских фондовых рынков не ослабевает на фоне возобновившихся опасений по поводу стагфляции, несмотря на более устойчивый фунт стерлингов. В Японии по-прежнему наблюдается значительный приток иностранных инвестиций, в то время как в развивающихся странах также наблюдается спрос в связи с недавним подъемом в Китае, хотя в последнее время ажиотаж вокруг стимулирования сошел на нет.

Приток технологий маскирует неравномерный тренд в секторе, позиции банков резко сокращаются. В июне глобальные потоки направлялись преимущественно в сферу технологий. Но эффективность работы активных менеджеров в Европе пострадала из-за улучшения показателей Value/Cyclicals, что говорит о том, что позиционирование носит оборонительный характер. В Европе Tech/Durables выглядят переполненными, в то время как банки и сырьевые товары были проданы взаимными фондами. Уровень покупок в технологиях быстро поднялся выше среднего и среди хедж-фондов, которые более конструктивно относятся к цикличным активам и банкам, чем MF. Короткие позиции по циклическим активам, по-видимому, в основном завершено, в то время как более слабый PMI является красным флагом для отрасли.

Более низкая волатильность акций может сохраняться в течение всего лета. Рекордно узкий торговый диапазон и низкая корреляция акций привели к снижению объемов SX5E. Более того, низкий уровень волатильности акций может сохраниться в ближайшие недели по мере наступления летнего затишья, во время которого активность на рынке опционов обычно снижается примерно на 20%. Это, в свою очередь, может продолжать оказывать поддержку систематическим притокам капитала. Отдельно мы также наблюдаем признаки стремления к росту в опционах на акции, поскольку относительная стоимость коллов по сравнению с путами выросла одними из самых быстрых темпов за последние годы.

Разочарованные медведи превратились в неохотных быков

За последний месяц взаимные фонды возобновили покупку акций впервые с февраля. Потоки акций, в основном ориентированные на США, достигли самого высокого уровня с 22 ноября, опередив приток в наличные и облигации. Общая картина с начала года не изменилась: большая часть потоков направляется в безопасные активы, а потоки в акции могут оказаться мимолетными (на прошлой неделе потоки акций снова стали отрицательными на фоне ястребиных заявлений ЦБ и слабых данных). Но примечательно, что акции покупались, несмотря на негативные экономические и рыночные перспективы, которые большинство инвесторов продолжают сохранять.

В течение последних двух месяцев мы подчеркивали, что систематические покупки были основной силой, толкающей фондовые рынки вверх, в то время как фундаментальные инвесторы оставались в стороне (падение волатильности и систематические покупки маскируют повышенную осторожность, 26 апреля). Тем не менее, покупки, похоже, расширились, учитывая, что опросы настроений, такие как AAII bull bear index (розничная торговля) и US Investors’ Intelligence survey (институциональные инвесторы), продолжили подниматься с пессимистичных уровней и сейчас находятся на самом высоком уровне с начала 22-го года. Итак, медведи начали капитулировать, и FOMO побудило инвесторов с реальными деньгами последовать за ралли. Следовательно, бета акций взаимных фондов поднялась до нейтрального уровня, будучи сниженной большую часть последних 6 месяцев.

Альтернативные показатели подверженности долевому участию также свидетельствуют о том, что повторный риск в настоящее время более распространен. Доля активных менеджеров NAAIM в акциях находится на самом высоком уровне с конца 2021 года, в то время как индекс Smart money flow вернулся к максимумам января.

Систематические покупки не ослабевают

Поскольку взаимные фонды начали гоняться за ростом акций, покупки со стороны систематического сообщества продолжались, учитывая, что реализованный объем оставался низким. Следовательно, как стратегии контроля рисков, так и стратегии паритета рисков смогли еще больше увеличить долю участия в капитале в июне. Действительно, систематическая позиция сейчас близка к долгосрочным историческим средним значениям, но пока объем остается низкой, на кон может быть поставлено больше покупок.

Макро-хедж-фонды по-прежнему ограничены диапазоном с точки зрения доли в акциях, хотя мы отмечаем, что они больше не являются медведями. Между тем, аналоги L/S сохранили уровень своей подверженности риску ниже среднего. Показатели фондов с привлечением заемных средств в июне были в целом положительными, поскольку улучшение позиционирования акций помогло большинству категорий инвесторов завершить месяц в плюсе. Мы отмечаем, что систематическим стратегиям удалось превзойти показатели доходности, полученные другими аналогичными хедж-фондами.

Розничные инвесторы вернулись к ралли, основанному на технологиях

За последние 12 месяцев участие розничных инвесторов на фондовых рынках значительно замедлилось, поскольку в 2022 году они, вероятно, пострадали от роста ставок, что нанесло ущерб их любимым активам - технологиям. Но недавнее увлечение компаниями с использованием искусственного интеллекта в сочетании со все еще устойчивой экономикой США вновь привело к росту вовлеченности розничной торговли. Действительно, высокочастотные данные, такие как розничные покупки колл-опционов, резко выросли до самых высоких уровней более чем за год.

Дополнительные свидетельства того, что FOMO захватывает домохозяйства, видны в последних потоках в некоторых популярных розничных ETF, в которых в последнее время наблюдается резкий приток средств. Показатели настроений розничных брокерских компаний также подтверждают растущий оптимизм в отношении акций среди розничных инвесторов после устойчивого снижения рисков в течение прошлого года. Учитывая, что уровень сбережений по-прежнему высок, а рынок труда в США выглядит устойчивым, у розничной торговли имеется достаточно средств, чтобы продолжать гоняться за ростом ИИ / технологий.

Наличные деньги/облигации остаются главными

Позиционирование в акциях далеко от чрезмерного

Несмотря на недавний всплеск покупок акций, общее распределение капитала взаимными фондами и розничной торговлей выглядит далеко не чрезмерным и в целом соответствует историческим уровням.

Фактически, повторный риск в течение одного месяца со стороны инвесторов с реальными деньгами не привел к значительному ослаблению защитных/рецессионных позиций в облигациях и фондах денежного рынка, которые неуклонно наращивались в течение последнего года. В то время как в течение последнего месяца наблюдался приток средств в акции, динамика притока в облигации и фонды денежного рынка остается положительной. Между тем, уровень наличности в Фондах акций продолжает оставаться высоким по сравнению с историей, что даёт предположение о том, что у инвесторов все еще есть значительный запас наличных, но также, вероятно, отражающая то, что затраты на сохранение высокого уровня наличности в портфелях сейчас ниже, чем это было, когда ставки были нулевыми / отрицательными.

Аналогичный фон виден и в спекулятивном позиционировании. В июне были добавлены длинные позиции по рисковым активам, таким как акции и сырьевые товары. Однако, анализ Z-балла долгосрочного позиционирования показывает, что спекулянты предпочитают длинные позиции по доллару и золоту, которые обычно считаются более безопасными.

Облигации пользуются большим спросом, чем акции, отсюда и ключевая прибыль

Несмотря на то, что "медведи" вынуждены вступать в ралли цен на акции, учитывая более высокую доходность акций с начала года по сравнению с облигациями и наличными, общее предпочтение активов облигациям, похоже, не сильно изменилось.

Действительно, интерес к долгосрочным облигациям продолжает расти вместе с притоком средств. Следовательно, разрыв между потоками акций и облигаций, сформировавшийся в течение 2020-22 годов, сократился вдвое, несмотря на то, что доходность облигаций остается высокой. Таким образом, те, кто распределяет активы, похоже, пренебрежительно относятся к идее "ставки выше на срок дольше", отдавая предпочтение облигациям, а не акциям.

Действительно, смягчение поступающих данных о деловой активности (особенно за пределами США) снижает уровень общих экономических сюрпризов и не соответствует недавнему небольшому росту притока капитала. Однако рыночные оценки инфляционных ожиданий вернулись к уровню около 2%, что, на наш взгляд, также может потребовать стабилизации потоков акций по сравнению с облигациями.

Что еще более важно, после более сильных, чем ожидалось, результатов за 1 квартал, ожидания по прибыли больше не снижаются, что дает некоторое фундаментальное обоснование недавнему росту притока в акции. Недавно мы усомнились в точности индексов деловой активности, учитывая несоответствие, которое мы наблюдаем в связи с резким пересмотром показателей прибыли. Тем не менее, расхождение не может продолжаться долго, и предстоящий сезон отчетности за второй квартал может подтвердить, сохраняется ли уровень базовой прибыли, несмотря на слабые индексы деловой активности, или начинает восстанавливаться несмотря на плохие данные. Таким образом, сезон отчетности во втором квартале может стать сильным показателем направления потоков акций во втором полугодии.

Остерегайтесь сезонных колебаний цен на акции

Помимо фундаментальных показателей, акции могут увидеть некоторое дальнейшее снижение в ближайшей перспективе просто из-за сезонных встречных ветров. Результат роста акций против облигаций во втором квартале было самым высоким более чем за год, и долгосрочные инвесторы, такие как пенсионные фонды, могут быть вынуждены ребалансировать портфели из акций в облигации, чтобы сохранить пороговые значения для своих классов активов. Одновременно корпоративная поддержка посредством выкупа акций может сократиться по мере того, как они вступают в периоды без отчетности.

Гегемония США.

Улучшение данных и технологии приводят к притоку инвестиций в США

Разрыв в поступающих данных между США и остальным миром отражается на тенденциях региональных потоков в последнее время, когда США получают основную часть потоков капитала. Вдобавок ко всему, ажиотаж с компаниями технологий / искусственного интеллекта привел к тому, что потоки были сильно смещены в сторону США, при этом некоторые преимущества также получили страны EM / Япония. Следовательно, спрос на доллар США возрос, и спекулятивное позиционирование доллара резко возросло за последние несколько недель.

Сила фондового рынка США по-прежнему скрывает опасность и в значительной степени зависит от нескольких технологических компаний с высокой капитализацией, удерживающих индекс вместе. Как выразились наши коллеги-стратеги из США, показатели S&P 500 за последние 20 с лишним лет показывают, что 2023 год был выбивающимся с точки зрения концентрации доходности, при этом на топ-5 крупнейших акций приходится почти 3/4 прироста индекса. Напротив, лидерство на фондовом рынке Европы было более широким.

Европа снова распродается

На фоне устойчивого фондового рынка США европейские акции вновь утратили свой блеск. В связи с резким ослаблением поступающих данных и тем, что Германия сейчас находится в технической рецессии, инвесторы быстро ослабили свои бычьи позиции в отношении Европы. Это был единственный крупный регион, в котором наблюдался отток капитала в июне, и американские инвесторы впервые в этом году напрямую начали продавать европейские акции. В результате и без того значительный разрыв в позиционировании между США и Европой снова увеличивается.

По сути, европейские фондовые рынки, по-видимому, учитывали в ценах значительно более высокие уровни PMI, а поступающие данные продолжают оставаться неудовлетворительными. Поэтому неудивительно, что потоки в регион сокращаются синхронно с разочаровывающими экономическими темпами.

На самом деле, большинство категорий инвесторов положительно оценивали Европу с начала года. Кратковременный интерес к региону значительно ослаб, хотя он еще не исчез. Систематические инвесторы / CTA также имеют долгосрочные вложения в регион, даже несмотря на то, что он заметно сократился с итак повышенных уровней. Это действительно означает, что регион сталкивается с риском дальнейшего падения в ближайшей перспективе, если макроэкономический фон продолжит ухудшаться.

_________________________________________________________

Здесь я пропустил стр. 13-15 из документа, т.к. Про UK мне не интересно, а про Японию уже было.
________________________________________________________

Приток в технологии маскирует тенденции в секторе

Реальные деньги вложили деньги в Tech/Growth и продали банки/Value по всему миру, после того как в мае потоки и результаты были сосредоточены на ИИ / технологиях, в июне произошло некоторое расширение на большее количество рынков. Циклические компании как группа наблюдали приток в июне; однако, после исключения технологического сектора, рост спроса на другие циклические сектора оставался незначительным.

Наш анализ секторных рисков, связанных с взаимными фондами, действительно показывает, что больше всего позиций было добавлено в сфере технологий и основных продуктов питания (Tech/Staples), в то время как финансы и дискреционные продукты (Financials/Cons Discretionary) в прошлом месяце были сокращены больше всего. Сравнивая показатели в среднесрочной перспективе, очевидно, что уровень владения технологиями быстро растет и сейчас находится на уровне выше среднего. Товары длительного пользования (предметы роскоши) (Durables (Luxury)) по-прежнему переполнены, позиции в банках резко сократились, в то время как цены на сырьевые товары остаются низкими наряду со здравоохранением.

Глядя на отраслевые ETF, становится ясно, что отток технологий, наблюдавшийся в прошлом году, прекратился, хотя в течение 3 месяцев в секторе наблюдался незначительный приток средств. Однако спрос на оборонные секторы стимулирует приток средств в ETF как в США, так и в Европе, в то время как в сырьевых товарах наблюдается отток в обоих регионах. В Европе в финансовом секторе также наблюдались крупные оттоки.

Как мы писали в наших недавних отчетах, относительная эффективность Cyclicals vs. Defensives выглядят чрезмерной по сравнению с PMI, что требует осторожности. Однако мы отмечаем, что потоки денежных средств с начала года по-прежнему были направлены на защитные активы, несмотря на риск-он сентимент на рынке. Это говорит о том, что инвесторы, возможно, не сильно пострадают, если Cyclicals упадут.

Хедж-фонды более конструктивно относятся к Cyclicals и банкам

Уровни коротких позиций были в целом стабильными в течение последнего месяца между циклическими и защитными активами, уже значительно снизившись со 2П22, когда короткие позиции в циклических активах были намного выше. В совокупности, шортовый интерес в Cyclicals по сравнению с Defensives сейчас немного ниже среднего, что может указывать на небольшой cyclical уклон. На отраслевом уровне в некоторых циклических секторах, таких как досуг, розничная торговля, горнодобывающая промышленность, технологии и промышленность (Leisure, Retail, Miners, Tech and Industrials), шорит-интерес ниже, чем в среднем, в то время как финансовые, автомобильные и химические отрасли (Financials, Autos and Chemicals) находятся на более высоком, чем обычно, уровне шорт-интереса.

Рассматривая как длинную, так и короткую стороны балансов хедж-фондов, мы отмечаем, что банки, сфера досуга, энергетика, медиа, товары для дома, промышленность, материалы и технологии (Banks, Leisure, Energy, Media, Hhold Prods, Industrials, Materials and Tech) имеют высокие соотношения long/short позиций, в то время как химикаты, Недвижимость, розничная торговля и автомобили (Chemicals, Real Estate, Retail and Autos) отстают. В прошлом месяце соотношение L/S для банков, энергетики, технологий, промышленности и здравоохранения (Banks, Energy, Tech, Industrials and Healthcare) повысилось, что указывает на увеличение длинных позиций, в то время как средства массовой информации, горнодобывающие компании и бытовые товары (Media, Miners and Household Prods) наблюдали спад. Как и в случае с позиционированием реальных денег, позиция технологий во вселенной хедж-фондов достигла уровня выше среднего, хотя банки и сырьевые товары не находятся в депрессии.

Более низкая волатильность акций может сохраниться по мере наступления летнего затишья

Снижение волатильности - это не просто история с акциями

Поскольку VIX торгуется на уровне 14 пунктов, вполне понятно, что было много споров на тему ”стала ли волатильность акций слишком низкой". Действительно, волатильность акций по-прежнему остается самой низкой среди всех активов (рис. 73). Примечательно, однако, что именно волатильность ставок привела к недавнему снижению волатильности между активами (рисунок 74), хотя и с довольно высоких уровней, поскольку риск жесткой посадки снизился, несмотря на сигналы ФРС и ЕЦБ о том, что, вероятно, потребуется дальнейшее повышение ставок. Несмотря на недавнюю нормализацию, волатильность ставок остается наиболее высокой среди классов активов, за которыми следуют кредитные спреды.

Рекордно узкий торговый диапазон и низкая корреляция акций привели к снижению волатильности акций. По мере того, как мы приближаемся к середине 2023 года, и SX5E, и SPX выросли примерно на 15% с начала года. В то время как для американских акций во втором квартале все сводилось к их узкому лидерству, для SX5E выделяется узкий торговый диапазон. Действительно, SX5E практически не изменился с конца первого квартала и находится в чрезвычайно узком торговом диапазоне, что редко наблюдалось за последние 30 с лишним лет (рис. 75). Одной из причин такого узкого торгового диапазона и, следовательно, более низкой волатильности акций является скрытая ротация факторов/секторов, которая приглушает колебания уровня индекса. Об этом может свидетельствовать чрезвычайно низкая корреляция акций как с точки зрения ретроспективы (реализованной), так и с точки зрения прогноза (подразумеваемой) (рис. 76).

Июль и август, как правило, являются самыми тихими сезонными месяцами для вариантов SX5E, при этом средний объем примерно на 20% ниже, чем в другие месяцы обычного года (см. рис. 77). В результате волатильность акций может снизиться по мере наступления летнего затишья и снижения активности на рынке опционов; однако стоит отметить, что V2X уже существенно снизился в июне, в отличие от предыдущих лет (рис. 78). Это, в свою очередь, может помочь сохранить некоторую поддержку систематическим потокам в акции.