Лента: свет в конце туннеля

🛒 Ритейлер Лента традиционно находится в тени лидеров отрасли, таких как Х5 Group и Магнит. Однако надо признать, что компания весьма успешно преодолела экватор своей Стратегии развития 2021-2025 и обещает довести до реализации все намеченные цели на заключительном этапе.

Вопрос, который возникает на этом фоне, заключается в том, насколько реалистичны планы менеджмента Ленты, и как это может повлиять на капитализацию компании? Предлагаю об этом сегодня порассуждать.

📊 Начнём с того, что во второй половине прошлого года в бизнесе Ленты произошли значительные изменения, которые вызывают сдержанный оптимизм:

1️⃣ Во-первых, компания благополучно завершила сделку по приобретению сети дискаунтеров Монетка, годовая выручка которой составляет около 200 млрд руб., что делает эту сделку крупнейшей в секторе розничной торговли в 2023 году.

2️⃣ Во-вторых, после длительного периода стагнации, трафик в гипермаркетах Ленты начал увеличиваться, что указывает на органический рост бизнеса.

📈 Сопоставимые продажи Ленты также демонстрировали скромные результаты, вплоть до середины прошлого года, однако затем показатель начал расти - как за счёт роста среднего чека, так и благодаря увеличению трафика:

📈 Сокращение трафика гипермаркетов стало действительно серьёзной проблемой для Ленты в последние годы, поскольку этот формат испытывает трудности у многих компаний отрасли (O'KEY Group не даст соврать). Однако, начиная со 2 кв. 2023 года, негативный тренд начал меняться в лучшую сторону:

Возможно, именно на этом улучшающемся фоне менеджмент Ленты решил не отказываться от идеи дальнейшего развития формата гипермаркетов и планирует открывать 1-2 новых магазина в год, считая, что логистическая инфраструктура компании позволяет расти в этом сегменте.

Однако мы считаем, что руководство Ленты заблуждается и слишком оптимистично смотрит на положение дел. Тот же X5 Group, который является сейчас уверенным лидером отрасли, и менеджмент которого всегда раньше всех своих конкурентов определяет основные тренды в отрасли, уже давно пришёл к выводу и озвучил свою точку зрения, что в отечественном ритейле будут доминировать магазины малых форматов и онлайн-торговля. Уверен, что большинство из вас поддержат эту точку зрения, да и я уже не помню когда ходил в гипермаркет в оффлайн-режиме.

📈 Что касается онлайн-торговли, то здесь также наблюдается неплохой рост в последние кварталы, и по динамике бизнеса компания уступает только Х5 Group, опережая при этом всех остальных конкурентов по отрасли. Мы с вами часто касаемся этой темы и обсуждаем, что рынок e-grocery в России динамично растёт, и по прогнозам всех участников отрасли этот тренд сохранится в ближайшие годы.

📣 В начале 2021 года совет директоров Ленты представил стратегию развития до 2025 года, которая предусматривала увеличение выручки до 1 трлн руб. и рентабельность EBITDA до уровня не менее 8%. Руководство розничной сети ориентировало фондовый рынок как на органический рост, так и на сделки слияния и поглощения (M&A).

Таким образом, Стратегия развития предполагала среднегодовой темп роста выручки на уровне 17,5%. Однако в 2021-2022 гг. компания отставала от плана, что вызвало сомнения у рынка в реалистичности поставленных задач. Однако благодаря приобретению Монетки компания смогла вернуться на траекторию роста.

💼 Поскольку M&A сделка прошла в 4 кв. 2023 года, то по правилам МСФО можно учитывать только совокупную выручку в финансовой отчётности за 4Q2023, а не за весь 2023 год, при этом долг учитывается полностью (что вполне понятно, т.к. эту величину обособить не представляется возможным по определению).

Если взять и посчитать общий объём выручки Ленты и Монетки в 2023 году, то можно увидеть, что он составил 767 млрд руб. Соответственно, для достижения стратегических целей компании необходимо увеличить продажи на 233 млрд руб. в течение двух лет:

❓ Сможет ли компания выполнить цель по выручке?

✔️ В 2024 - 2025 гг. менеджмент Ленты планирует открыть порядка 1000 магазинов Монетка. Если учесть, что средняя выручка одного магазина составляет около 8 млн рублей в месяц, то открытие такого количества магазинов может увеличить оборот компании на 96 млрд руб.

✔️ Кроме того, совокупный рост инфляции за два года вряд ли составит меньше 9%, поскольку даже высокая ключевая ставка ЦБ не сможет сильно охладить инфляцию, ввиду значительных государственных расходов. Это в свою очередь может привести к доп. приросту выручки ещё на 69 млрд руб.

🧮 Остаётся 68 млрд руб., которые вполне могут быть получены за счёт увеличения трафика и сделок M&A в следующем году. Почему именно в 2025 году? Рассказываю: в этом году мы посетили несколько конференц-звонков различных эмитентов и все они дружно твердят о том, что сейчас не лучшее время для привлечения капитала на инвестиционные проекты, поскольку разумно дождаться снижения ключевой ставки.

На рынке сложился устойчивый консенсус, что ключевая ставка к концу 2024 года составит 12-13%. По заявлениям фин. директора Ленты Андрея Спивака, средневзвешенная ставка по долговому портфелю сейчас составляет 10%, и все займы имеют фиксированные ставки, поэтому менеджменту будет невыгодно наращивать долг при ставках 12-13%.

🍷 Ещё одна потенциальная точка роста - развитие сегмента алкомаркетов. В конце прошлого года были проведены переговоры о покупке сети "Градусы", но стороны не смогли договориться о цене. В январе 2024 года Лента подал заявку на регистрацию товарного знака "Вингараж", а также разместила объявления о наборе сотрудников на HeadHunter. Посмотрим, что из этого выйдет.

Очевидно, что решение Ленты зайти в сегмент алкомаркетов обусловлено несколькими факторами:

1️⃣ Во-первых, средняя стоимость открытия такого объекта ниже, чем магазина "у дома".

2️⃣ Во-вторых, продажа вина в 2023 году обогнала продажи водки, что указывает на потенциальный рост этого сегмента.

3️⃣ В-третьих, российские виноделы ожидают роста продаж своей продукции на 20-25% в 2024 году, что создаёт возможность для алкомаркетов Ленты предложить свою полку отечественным производителям.

🤷‍♂️ В настоящее время сложно прогнозировать успех проекта алкомаркетов, поскольку отрасль активно развивается под влиянием Mercury Retail (К&Б и Бристоль). В связи с этим, мы бы не стали делать ставку на значительный рост выручки в ближайшее время.

❓ Сколько может стоить Лента через 2 года, когда подведет итоги своей стратегии развития?

🔸 На наш субъективный взгляд, цель по выручке в 1 трлн руб. может быть в итоге достигнута за это время.

🔸 Рентабельность по EBITDA ожидается на уровне 7-8%. Здесь разумно ориентироваться на нижнюю границу диапазона. В этом случае показатель EBITDA составит 70 млрд руб.

🔸 Цель по долговой нагрузке составляет 1,5х, но маловероятно, что этот уровень достижим, учитывая необходимость новых M&A сделок. Думаю, NetDebt/EBITDA составит около 2х.

👉 Для оценки ритейлера разумно использовать мультипликатор EV/EBITDA=5,5...6,0х, учитывая прогнозируемое удвоение бизнеса в период с 2023 по 2025 гг. Однако, поскольку Лента не выплачивает дивиденды, показатель следует скорректировать до 4,5х.

Это предполагает прогнозную капитализацию в размере 175 млрд руб. или 1508 руб. на акцию, что сулит потенциал роста почти в 100%. Таким образом, акции Ленты (#LENT) могут быть интересными для долгосрочных покупок.

Что касается меня, то я по-моему ни одного дня в своей жизни не был акционером Ленты, но судя по всему стадию отрицания я постепенно прохожу и в принципе уже готов подкупить на перспективу этих бумаг, но наверное не на текущих уровнях, а при откате в район 650-700 руб. Дождусь я или нет этих уровней? Покажет только время! Но если вы больше чем я верите в бизнес-модель компании и её планы по дальнейшему развитию, тогда, возможно, можно и не ждать коррекции и формировать долгосрочную позицию прямо сейчас. Тут уж решать только вам, моя задача помочь разложить вам карты.