Для работы на бирже частному инвестору необходим брокер. Собственно, первые шаги в инвестировании в ценные бу- маги и активном трейдинге начинаются с выбора брокера, открытия у него брокерского счета и перевода туда денежных средств. Брокерских счетов у инвестора может быть несколько. Единственное ограничение — счета с на- логовой защитой (аналог таких счетов в РФ появился с 1 января 2015 года, он формирует для инвестора в пределах определенной суммы налоговые выгоды).
Выбор брокера основывается на тех же правилах, по которым выбирается любой поставщик финансовых услуг: он должен быть надежным, устойчи- вым и предоставлять максимально возможный спектр услуг по разумным ценам.
Первоначальный отбор брокеров осуществить довольно просто: в списке компаний остаются только те, что обладают соответствующими лицензия- ми от регуляторов на всех рынках, где данный брокер предлагает совершать сделки, а также быть членом саморегулируемой организации.
У брокерской или инвестиционной компании должны быть достаточ- ный собственный капитал и доступная к ознакомлению на официальном сайте финансовая отчетность. Дополнительные преимущества — долгий срок работы на рынке, квалификация и опыт персонала, высокий рейтинг от признанных рейтинговых агентств, а также аудированная финансовая отчетность.

Следующий этап заключается в том, чтобы подобрать брокера, подхо- дящего именно конкретному инвестору и его типу торговли, а также обла- дающего удобной торговой системой — компьютерной программой, которая позволяет иметь доступ к биржевым котировкам в режиме реального времени, выставлять на биржу заявки и совершать сделки. Тут на помощь могут прийти специализированные СМИ: они регулярно составляют всевозможные рейтинги брокеров, в том числе и по технологическим сервисам, которые те предлагают. Дело в том, что сегодня возможность совер- шать сделки через платформы для смартфонов и планшетов так же важна, как лет 20 назад скорость, с которой брокер мог принять заявку по теле

Существует несколько типов торговых платформ: мобильные и веб-плат- формы, а также так называемые профессиональные платформы.
Первые обладают всеми необходимыми функциями для проведения сде- лок и позволяют совершать их при помощи обычного интернет-браузера или приложения на смартфоне — разумеется, с использованием специального защищенного соединения. Как правило, они имеют простой интерфейс, и разобраться, как покупать или продавать акции с их помощью, довольно просто.

Вторые устанавливаются непосредственно на компьютер и обладают са- мым широким спектром функций. Они подходят для опытных инвесторов, которые активно торгуют, используют сложные инструменты для анализа акций, разрабатывают собственные торговые системы с огромным числом параметров и имеют большой портфель ценных бумаг.
Профессиональные платформы позволяют выставлять различные условия совершения сделок, в том числе в автоматическом режиме. Как правило, такие сложные торговые программы, позволяющие торговать на фондовом рынке США, недешевы: стоимость их использования колеблется в диапазоне от 40 до 150 долларов в месяц.

Однако для работы с американскими акциями вовсе не обязательно под- ключать платформу, предназначенную для профессионалов. 10–20 сделок в день вполне можно совершать и при помощи веб- или мобильного приложе- ния, а это уже вполне серьезный объем операций, которого зачастую хватает даже опытным инвесторам.

При среднесрочном инвестировании можно обойтись и без торговой платформы, отдавая приказы брокеру на покупку или продажу ценных бумаг классическим способом — по телефону или электронной почте.
Перед выбором брокера не помешает протестировать доступность его сервисов, в частности проверить, не «падает» ли его сайт в часы пиковых нагрузок, позвонить в службу поддержки, чтобы выяснить, сколько при- дется ждать ответа от трейдеров или технических специалистов компании, а также изучить, сколько может стоить совершение сделки через мобильное приложение или по телефону, так как разница в комиссионных бывает существенной.

Ряд брокеров предоставляет в числе прочего такие дополнительные услуги, как аналитика и инвестиционные консультации, а также разного рода готовые торговые стратегии. Инвестор может подписаться на них и следовать им, если у него нет времени на выработку самостоятельно- го стиля трейдинга. Однако следует помнить, что и создатели стратегий могут ошибаться, а их стратегии могут переживать как взлеты, так и падения.

Немаловажен и вопрос цены, которую брокер устанавливает на свои ус- луги: речь идет о комиссионных вознаграждениях. Размер комиссионных критичен для активных спекулянтов, торгующих внутри дня, занимающихся скальпингом и высокочастотным трейдингом. Если инвестор торгует с ис- пользованием кредитных средств или ценных бумаг брокера, то стоит изу- чить размер комиссий за заемные средства.
Практически все брокеры автоматически предоставляют своим клиен- там возможность торговать с плечом, то есть с использованием заемных средств или ценных бумаг, предоставленных клиенту за определенную пла- ту. Обычно у каждого брокера свой список акций, которые он готов предо- ставить для продаж без покрытия или на покупку которых он готов дать кредит, — это, как правило, самые ликвидные бумаги. Что же касается денег, то занять у брокера можно сумму, пропорциональную собственным средс- твам на вашем счету. Например, если у инвестора на счету 10 тыс. руб., то бумаг он сможет купить в среднем на максимальную сумму 40 тыс. руб., при этом за пользование заемными 30 тыс. придется платить в соответс- твии с тарифами брокера. В приведенном примере уровень обеспечения будет составлять 25%. Если же купленные бумаги резко потеряют в цене и собственные средства инвестора от оценки портфеля будут составлять менее 15% , то произойдет так называемый margin call — срочное требова- ние брокера по доведению уровня обеспечения портфеля до 25%. Это можно сделать двумя способами: добавить собственные средства (перечислить де- ньги на брокерский счет) или закрыть часть позиции. В противном случае позиция будет закрыта принудительно.

Как правило, брокерские компании открывают клиентам счета двух ти- пов — cash и marging. Первый не предполагает возможности предоставления плеча (маржинального кредитования), второй предполагает. Впрочем, ис- пользовать его или нет — решает сам инвестор.
Размер комиссионных брокера обязательно надо учитывать, планируя свои ин‐ вестиции, так как прибыль по сделкам должна превышать уплаченные комиссии. Например, в среднем брокерские комиссии по операциям на американском рынке составляют 0,012 долл. за акцию, но не менее 1,2 долл. за сделку. Соответственно, чтобы «отбить» такие комиссионные, с каждых 100 акций инвестору нужно зарабо‐ тать 3 долл. Расчет прост: инвестор заплатит за покупку 100 акций 1,2 долл. и еще 1,2 долл. за продажу — то есть всего 2,4 долл. Заработав хотя бы 3 долл. на этой операции, или 3 цента с каждой акции, инвестор перекроет комиссии и останется в плюсе.

Очень внимательным надо быть с дешевыми акциями, от которых ожидают боль‐ шого роста. Если инвестор покупает 100 акций, каждая из которых стоит по 50 цен‐ тов, то он все равно заплатит 1,2 долл. за сделку и потом 1,2 долл. за их продажу. Следовательно, ему надо будет заработать не меньше тех же 3 долл., или 3 центов на акцию, то есть бумаги должны вырасти уже на 6%, а это очень серьезное движе‐ ние. Логично, что чем выше стоимость самой акции, тем легче «отбить» брокерскую комиссию.
Перед стартом работы с брокерской компанией мы также рекомендуем узнать, взимается ли отдельная комиссия за вывод средств с торгового счета, и поинтересоваться самими правилами вывода средств: сколько дней зало- жено в правилах брокера на то, чтобы деньги пришли с брокерского счета на банковский, откуда инвестор сможет их забрать. Бывает, что брокер отводит себе на это довольно большой срок.

В зависимости от того, что ближе конкретному инвестору — тратить время на самостоятельные инвестиции и изучение фондового рынка или миними- зировать временны́е затраты на инвестиционный процесс, — имеет смысл сосредоточиться на самостоятельном, то есть индивидуальном инвестиро- вании или выбрать коллективную форму.
Коллективное инвестирование изначально не противостояло индиви- дуальному, оно выросло из первых совместных инвестиций европейских купцов в экспедиции за экзотическими пряностями и товарами в Индо- китай. Вкладываясь в предприятия совместно, купцы делили и прибыль, и риски, что было довольно разумно. Из этой практики родились акционер- ные общества и долевое участие в капитале предприятий (см. раздел 1.1), а также так называемые паевые фонды (или взаимные фонды, mutual funds). Их пайщики, или инвесторы, точно так же совместно вкладывали деньги в инвестиционные проекты в расчете на прибыль. Первые взаимные фон- ды в основном были закрытыми. Считается, что в США первый фонд был организован в Гарварде для совместных инвестиций его сотрудников. От- крытые взаимные фонды, то есть доступные всем желающим, возникли уже в 20-х годах ХХ века. Сегодня активы взаимных фондов в США превышают 15 трлн долл.
На длительном интервале инвестиции в акции серьезно обгоняют инф- ляцию, об этом свидетельствуют, например, исторические данные взаимных фондов.
Стоимость пая (акции) фонда каждого отдельного клиента определяет- ся как его доля в стоимости чистых активов (СЧА) фонда. Если СЧА увели- чивается за счет роста рыночной стоимости находящихся в фонде активов, увеличивается и стоимость пая. В случае падения стоимости активов паи, соответственно, дешевеют. В любой момент пайщик может продать свои доли обратно фонду, зафиксировав таким образом полученную прибыль или убытки.
Взаимные фонды управляются специальной компанией, которая берет плату за свои услуги (обычно это определенный процент от стоимости акти- вов под управлением в год)

У инвестиций через взаимные фонды есть два очевидных плюса. Во-пер- вых, это удобный и наименее трудозатратный способ для инвестора с неболь- шими сбережениями вложить деньги в широкий и диверсифицированный портфель активов. В некоторые активы, например в недвижимость, мелкий инвестор вообще может инвестировать только через взаимный фонд. Легко подсчитать, сколько времени и средств потребуется, чтобы самостоятельно собрать индексный портфель, полностью повторяющий Dow Jones, не говоря уже об S&P 500. Но достаточно купить одну акцию взаимного фонда, соот- ветствующего такому индексу, как инвестор получает целый набор акций лучших американских компаний, соответствующий вашим сбережениям

Пионером индексного инвестирования считается группа Vanguard. В 2015 году акти‐ вы фондов под ее управлением составляли 3,1 трлн долл., причем более 2 трлн из них приходилось именно на индексные фонды. Весной 2015 года Vanguard объявила, что снижает комиссию за управление своими фондами: группа может себе это позволить из‐за огромного объема средств под управлением.
Пайщики взаимных фондов «в складчину» оплачивают услуги професси- ональных управляющих, покупая квалифицированный подход к инвестиро- ванию своих денег. Нанять личного доверительного управляющего довольно дорого, такая услуга обычно доступна людям с капиталами в несколько сотен тысяч долларов. Но пайщики взаимных фондов платят за профессиональное управление всего несколько процентов от своих вложений в данный фонд. К сожалению, в управлении взаимными фондами присутствует человеческий фактор, бывают удачливые управляющие и управляющие-неудачники (что, разумеется, напрямую отражается на фондах). Активно управляемый фонд редко может обогнать рынок на длительном интервале времени, тем не ме- нее управляющие, которые работают с фондами-гигантами типа Vanguard или Fidelity, — это, безусловно, высокопрофессиональные менеджеры, отлич- но разбирающиеся в финансовых рынках. Грамотный управляющий с высо- кой вероятностью сможет минимизировать потери в период обвалов рынка и выбрать те бумаги, на которые стоит сделать ставку.

Специалисты по инвестициям советуют избегать абсолютно новых фондов — это касается и ETF. Частному инвестору имеет смысл посмотреть на динамику фонда и подождать, пока он не наберет хотя бы 50 млн долл. активов: именно такой объем эксперты портала Marketwatch.com считают минимальным, чтобы иметь с фондом дело.

Кроме того, стоит скептически относиться к так называемым бета‐фондам, то есть тем, кто заявляет о себе как о фондах, обгоняющих рынок, — на длительном интервале это сделать очень сложно. Хорошим сигналом для инвестора послужит тот факт, что менеджеры фонда сами вкладывают в него свои средства: считается, что в этом случае управляющий будет работать более ответственно.
Важное отличие взаимных фондов США от российских аналогов, паевых инвестиционных фондов, заключается в том, что американские фонды регу- лярно выплачивают своим пайщикам дивиденды — обычно раз в квартал. При этом инвестор может отказаться от получения дивидендов на руки, в та- ком случае дивиденды будут реинвестироваться в фонд. По расчетам авторов монографии «Экономика инвестиционных фондов», один доллар, вложенный в старейший американский взаимный фонд MIT в год его основания (1924), через 89 лет (2013) принес бы пайщику 347 долл.— именно за счет дивиден- дов, тогда как расчетная стоимость паев MIT за тот же период выросла лишь в семь раз.

Взаимные фонды в США обязаны раскрывать огромное количество ин- формации о себе, это максимально прозрачная отрасль. На сайте любого фонда вы найдете не только данные о его доходности и вознаграждении уп- равляющего (причем в разбивке — на что именно управляющая компания потратит деньги, полученные в качестве комиссии), но и актуальный состав портфеля фонда — с разбивкой по отраслям и бумагам, а также такие анали- тические показатели, как коэффициенты альфа и бета, коэффициент Шарпа и некоторые другие.

С помощью коэффициентов инвестор может оценить, насколько близко управляющий подошел к цели обыграть рынок и насколько при этом он пре- высил средний риск. Так, коэффициент альфа показывает разницу доходнос- ти фонда и эталона (бенчмарка). Если альфа > 0, фонд обгоняет бенчмарк, если < 0 — отстает от бенчмарка. Коэффициент бета характеризует отклоне- ние фонда от бенчмарка: бета > 1 у агрессивных портфелей, которые и рас- тут, и падают быстрее бенчмарка. Соответственно, бета < 1 у портфелей, менее рискованных, чем бенчмарк. Наконец, коэффициент Шарпа представ- ляет собой отношение средней доходности фонда к среднему отклонению этой доходности, и чем он больше, тем больше доходности управляющий получает на, условно говоря, единицу риска. Правда, у коэффициента Шарпа есть ряд особенностей, которые делают его в некоторых случаях бесполез- ным, но тем не менее это один из самых распространенных показателей для оценки качества управления фондом.
Приобрести паи американских взаимных фондов можно через брокеров, работающих на фондовом рынке США.
Какие есть минусы у коллективных инвестиций? В первую очередь они не подходят тем, кто стремится сам разобраться в работе на фондовом рынке и не доверяет портфельным управляющим, а также тем, кто хочет активно торговать (исключение — ликвидные ETF, которыми можно торговать как акциями).

Коллективное инвестирование больше подходит тем, кто готов ежемесяч- но вкладывать небольшие суммы и больше не хочет ничего делать. Об инди- видуальной работе на рынке можно задуматься тем, у кого есть начальный капитал для торговли. Еще одна особенность: будучи пайщиком, инвестор просто ждет прироста стоимости пая и — в случае рынка США — дивиден- дов. Будучи акционером, он имеет право голоса на собраниях акционеров, получает дивиденды и участвует в реорганизации компании и запланиро- ванных ее руководителями слияниях и поглощениях. Решить, что выгоднее, например, принять участие в оферте или получить акции новой компании, может только сам инвестор. В принципе, индивидуальное инвестирование подходит тем, кто действительно любит рынок ценных бумаг и готов тратить на него время.

Есть еще одно замечание: взаимные фонды практически никогда не вы- ходят из бумаг полностью. Если инвестор вошел в рынок вместе с взаим- ным фондом, он будет вместе с ним переживать все взлеты и падения (если, конечно, не заберет свои вложения, чего на падениях делать не следует). Инвестируя же самостоятельно, инвестор может избрать любую страте- гию и полностью выходить в деньги, как только сочтет нужным. Он также может выстроить защитную стратегию для своего портфеля при помощи производных инструментов. Наконец, только индивидуальное инвести- рование позволяет использовать финансовый рычаг (заемные средства, получаемые от брокера), серьезно увеличивая тем самым свой финансовый результат.

Но, конечно, выбор индивидуального инвестирования вовсе не означает, что инвестор не может держать у себя небольшой пакет акций взаимных фондов просто как актив на будущее.

Начинающему инвестору часто бывает непросто определиться не только с финансовыми инструментами, которые он будет использовать, но и с об- щими направлениями своих действий. Многим сложно даже сделать выбор между такими вариантами вложения средств, как депозит и инвестиции на фондовом рынке. Что уж говорить о том, какого брокера выбрать или ка- кую инвестиционную стратегию предпочесть. Тем важнее сразу дать себе ответы на несколько основополагающих вопросов — это подскажет направ- ление дальнейших действий.

Самый главный вопрос заключается в личных финансовых целях. Каковы они? Надо понимать, что «иметь много денег» — это не ответ, хотя кажется, что это лучшая цель, какая только возможна. Определяя для себя цели, бу- дущему инвестору придется исходить из тех ресурсов, которые у него есть, и, очень важно, — из тех рисков, которые он готов на себя принять.

Простой пример: многие учебники по личным инвестициям оперируют привлекательным методом — как, откладывая в день по доллару, через 30 лет стать долларовым миллионером. Однако при ближайшем рассмотрении ока- зывается, что этот пример включает в себя не просто сложные проценты, а реинвестирование капитала каждый месяц. При этом доходность инвести- ций должна быть около 30% годовых, но, к сожалению, безрисковыми такие инвестиции могут быть разве что в странах Африки с процветающей гипер- инфляцией, где 30% — нормальная безрисковая доходность. В реальности же придется смириться с тем, что фондовый рынок вряд ли даст такую до- ходность, особенно если вы не готовы посвятить себя ежедневной активной работе на бирже.

Еще одна популярная цель — сколотить капитал такого размера, чтобы на доход от него можно было жить, то есть стать рантье. Достаточно просто- го расчета: если на жизнь семье достаточно 3000 долларов в месяц, то капи- тал семьи должен приносить в качестве процентов 36 тысяч в год. Значит, при ставке в 4% годовых (берем очень оптимистичную ставку по долларо- вому депозиту в российском банке на конец 2015 года) накопления должны составлять 900 тыс. долл. Следующий вопрос — через какой срок инвестор хотел бы получить такой капитал? Какую сумму он готов откладывать и ин- вестировать в месяц, исходя из реально присутствующих на рынке ставок и из того, что в долгосрочной перспективе они имеют тенденцию к снижению?

Наконец, инвестирование необходимо тем, кто уже регулярно отклады- вает определенную сумму, особенно если эти суммы пока не очень велики. Это нужно потому, что накопления имеют свойство обесцениваться, если не приносят доход. Причем очень важно, чтобы этот доход регулярно был выше инфляции (иначе в реальном выражении накопления все равно бу- дут обесцениваться, просто чуть медленнее). Для тех, кто может позволить себе откладывать лишь небольшие суммы, такое обесценивание будет более чувствительным. Напомним, что ставки по банковским депозитам, за ред- кими исключениями, ниже инфляции, поэтому вложения в инструменты фондового рынка могут стать возможностью на длительное время остаться «в плюсе» в реальном выражении.

Личный финансовый план не обязательно должен включать труднодо- стижимые цели — это могут быть такие обыденные вещи, как покупка но- вого автомобиля в перспективе, аккумулирование определенной суммы на высшее образование для ребенка, наконец, финансовый запас на чер- ный день или на будущее. Вообще в западном мире сбережения на ста- рость обычно считаются главной финансовой целью, к которой должны стремиться люди. На известном финансовом ресурсе Marketwatch.com, посвященном личным финансам, регулярно появляются популярные статьи вроде «10 ошибок финансового планирования», которые поучают: не надо откладывать деньги на колледж ребенку, если это происходит в ущерб вашим пенсионным накоплениям. Разумеется, такой подход не всегда соотносится с российским менталитетом и экономической ситуа- цией, но учитывать, как и на что жить, когда наступит пенсионный воз- раст, необходимо.
Личный финансовый план меняется на протяжении всей жизни, поэто- му он может включать промежуточные цели. Ставя их, нужно обязательно учесть все вероятные возможности. Так, это могут быть:
— программы по субсидированию ставки по ипотечному кредиту для моло- дых семей или молодых специалистов и другие меры поддержки;
— материнский капитал за второго ребенка — его можно направить как на ипотеку, так и на увеличение пенсионных накоплений; — индивидуальные инвестиционные счета, позволяющие получить нало- говый вычет;
— любые другие виды налоговых вычетов — они позволяют получить живые деньги и использовать их по своему усмотрению;
— активы, которые на самом деле являются пассивом. Например, бабуш- кина квартира, которая стоит закрытой и требует ремонта, — это пас- сив, так как не приносит доход, а лишь требует расходов. Или машина не на ходу. Имеет смысл хорошенько подумать, нельзя ли заставить такой актив приносить деньги либо продать его, а деньги инвестиро- вать. И так далее.

Следует трезво посмотреть на все те инвестиции, которые осуществля- лись до сих пор. Например, недорогие ювелирные изделия во многих случаях не являются инвестицией, так как продать их можно лишь по цене лома. То же относится и к массе других покупок.

К грамотному финансовому поведению следует относить системное и ди- версифицированное инвестирование, которое осуществляется с целью соб- людения финансового плана по достижению определенной цели.
Для целей личного финансового планирования полезно разобраться в основных понятиях и прежде всего определиться, что является вашим активом, а что — пас‐ сивом. Так, квартира, купленная в ипотеку, — не актив, а пассив, причем серьезный, потому что отнимает у вас ежемесячно немалую сумму, а зарабатывает на этом банк. Например, известный финансовый консультант Роберт Кийосаки в своем бестселле‐ ре «Богатый папа, бедный папа»* предлагает такое простое и понятное определе‐ ние: «Актив — то, что кладет деньги в ваш карман. Пассив — то, что вынимает деньги из вашего кармана...»

Финансовые советники также не устают напоминать в своих книгах и статьях, что при наличии больших долгов погашение долга — лучшая инвестиция.
Рассмотрим простой пример — возьмем индекс S&P за 12 месяцев и пред- ставим, что в течение года мы равномерно инвестировали в составляющие его акции (допустим, посредством ETF) 1200 долл. — по 100 долл. в первый день каждого месяца.

Доходность таких инвестиций суммарно на конец года составит 7,2%, то есть в конце года вложенные 1200 долл. превратятся в 1286,4. Если бы вся эта сумма была инвестирована сразу в начале года, то доходность составила бы 11,4%. Но в то же время вложи инвестор всю сумму, скажем, в июле, он получил бы лишь 4,4%.

Все дело в том, что частный инвестор практически не имеет шансов уга- дать идеальный момент входа в рынок и, собирая крупную сумму и вклады- вая ее за один раз, рискует недополучить доходность. Это особенно верно для длительных периодов. Поэтому для частных инвестиций, если речь не идет об активном трейдинге, единственный способ — регулярные вложения и ре- гулярное пополнение своего инвестиционного портфеля.
Зачем нужны финансовые консультанты? В США финансовые консультанты находят‐ ся под надзором SEC. Соответственно, к ним предъявляются те же требования, что и к профессиональным участникам рынка ценных бумаг: действовать в интересах клиента и не продавать ему инструменты, а именно советовать. Финансовый кон‐ сультант также должен предупреждать клиента о конфликте интересов, если тако‐ вой возникает. Более того, давать советы можно лишь после того, как консультант подробно изучит финансовый профиль клиента: его знания о финансовом рынке, профессию, образование и, конечно, инвестиционные цели.

При этом всех потенциальных инвесторов консультанты по финансовому плани‐ рованию буквально умоляют изучить рынок ценных бумаг и не вкладывать деньги по чьему‐либо совету, не проведя хотя бы мини‐исследование. Зачем же в таком случае нужен финансовый консультант? Журнал Forbes приводит слова специалиста по финансовому планированию Карла Ричардса: «Трудно быть бесстрастным в отно‐ шении собственных денег. Вы нанимаете финансового советника не потому, что он знает то, чего не знаете вы. Вы нанимаете его, потому что он — не вы. Он убережет вас от потенциальных ошибок».
Довольно интересен с точки зрения личного финансового планирования вопрос, считать ли активом брокерский счет, с которого ведется биржевая торговля. Если придерживаться стратегии «купил и держи» и иметь инвестиционный горизонт 3–5, а то и 10 лет, то очевидно, что ценные бумаги, лежащие на таком счете, вполне можно записать в активы. Особенно если дивиденды и купоны по ним перекрывают брокерскую комиссию. Но даже если инвестиционный портфель только начал формироваться и брокерский счет пока не приносит денег, это все равно актив, который в перспективе обещает вырасти и принести хороший доход — хотя бы в виде увеличения ваших первоначальных вложений.

Гораздо сложнее обстоит дело, если брокерский счет предназначен для активной торговли. Можно применить простой подход: если торговля идет удачно и счет приносит деньги — это актив, если приносит убытки и требу- ет денежных вливаний — пассив. Но не секрет, что торговая стратегия для активных операций требует обкатки и в течение нескольких месяцев счет может не приносить ничего. Удачей можно считать то, что размер счета не будет сильно уменьшаться. Это абсолютно нормальный этап, хотя каждому трейдеру хотелось бы, чтобы он был как можно короче. Кроме того, даже если трейдеру удалось создать работающую торговую систему, вероятнее всего, через некоторое время на рынке наступят изменения, и разрабо- танная система уже не будет давать прежней доходности. В таком случае потребуется пересмотреть ее или написать новую. Это в порядке вещей, когда речь идет о простых арбитражных стратегиях, для которых трейде- ры пишут роботов. Увидев неэффективность в одной точке рынка (допус- тим, большой спред в цене базового актива и фьючерса и тому подобное), большое число трейдеров сразу устремляется туда — в результате рынок становится эффективным и возможность для простого заработка исчеза- ет. Таким образом, активный счет требует серьезного контроля и ответс- твенности, чтобы превратиться в действительно регулярно приносящий средства актив, а не требующий дополнительных вливаний из бюджета пассив. Опытные трейдеры серьезно выстраивают контроль риска, что- бы быть уверенными: в случае просадок они потеряют лишь часть.

Часто возникает вопрос, с какой суммы можно начать торговать. Мини- мальная сумма зависит от требований конкретного брокера. Многие выстав- ляют самые скромные требования к сумме, необходимой для открытия счета. Если говорить о серьезной торговле ценными бумагами на американском фондовом рынке, то мы рекомендуем ориентироваться на 10 тыс. долл. Это не обязательное условие, но именно при такой сумме или выше прибыль от сделок будет заметнее, а расходы на комиссионные не скажутся серьезно на размере вашего капитала (напомним, что в США комиссии взимаются за каждые 100 акций и покупать именно такими лотами выгоднее, чем меньшими объемами).

Наряду с масштабной законодательной защитой частных инвесторов в США постепенно складывалась и система страхования инвестиций. Первым се- рьезным шагом в этом направлении стало создание Федеральной корпо- рации по страхованию депозитов США (FDIC). Она появилась в 1933 году и была призвана восстановить доверие граждан к банкам. FDIC охватывает все банки, входящие в Федеральную резервную систему, и другие кредит- ные учреждения, а также страхует депозиты. Система охватывает вклады до 250 тыс. долл.: при банкротстве банка эти деньги возвращаются вклад- чику (без учета процентов). Кстати, лимит был увеличен со 100 тыс. долл. до 250 тыс. в связи с кризисом 2008 года. FDIC также ведет мониторинг финансового состояния банков и выступает санатором тех из них, которые обанкротились.
Постепенно становится ясно, что хотя гарантировать доходность от ин- вестиций в ценные бумаги нельзя, клиенты инвестиционных, брокерских и других компаний, работающих на фондовом рынке, также нуждаются в защите своих вложений от возможного банкротства. Так в 1970 году по- явилась Корпорация по защите инвесторов (Securities Investor Protection Corporation, SIPC). Для брокерских и дилерских компаний членство в SIPC обязательно. Если дела брокера плохи и он банкротится (или «находится в тяжелом положении»), то SPIC возвращает вложенные деньги и ценные бумаги его клиентам — в пределах 500 тыс. долл. (причем наличными мож- но получить не более 250 тыс.). При этом SPIC, естественно, не страхует от убытков, полученных от операций с ценными бумагами, а также от мо- шенничества.

Сейчас компенсационный фонд SIPC превышает 2 млрд долл. (как и в FDIC, этот фонд образуют отчисления компаний — членов корпорации), 99% клиентских счетов американских брокеров и дилеров подпадают под защиту SIPC. Но в отличие от FINRA и FDIC корпорация не имеет права регу- лировать работу входящих в нее брокеров и дилеров. Также SIPC не произво- дит ликвидацию брокерской компании самостоятельно, она лишь передает активы клиентам.

О том, что система защиты инвесторов на американском фондовом рын- ке отлично отлажена, говорит хотя бы пример банкротства Lehman Brothers в 2008 году. Тогда SIPC передала активы на 92 млрд долл. со 110 тыс. клиент- ских счетов Lehman Brothers самим инвесторам или другим брокерам всего за неделю. Хотя, конечно, не обошлось и без накладок, и удовлетворение претензий клиентов Lehman продолжалось еще несколько лет после его бан- кротства.

Резюме:
— Система финансового законодательства в США базируется на двух основ- ных постулатах: 1) все компании должны предоставлять о себе правдивую и полную информацию, чтобы не вводить инвесторов в заблуждение; 2) брокеры и другие профессиональные посредники должны действовать только в интересах клиента.
— Основным регулирующим органом на финансовом рынке США явля- ется SEC.
— SEC обладает мощным следственным и репрессивным аппаратом, что делает ее грозной силой для манипуляторов и инсайдеров.
— Бо́льшая часть споров между брокерами, управляющими и их клиентами разрешается через саморегулируемую организацию — FINRA.
— FINRA берет на себя значительную часть надзора за профессиональными участниками фондового рынка: за их состоянием, отчетностью, соблюде- нием норм законодательства, а также добросовестностью рекламы финан- совых услуг.
— Система страхования инвестиций позволяет физлицам забрать свои вло- жения, если их брокер обанкротился. При этом вложения возвращаются в виде наличных денег и ценных бумаг.

Чтобы не перегружать официальные регулирующие органы, на финансовом рынке США, как и на многих других рынках, введено саморегулирование. Его смысл — в объединении добросовестных участников рынка в профсооб- щества и ассоциации и в выработке ими стандартов собственной деятель- ности. Таким образом, компании сами поддерживают «чистоту рядов». Для инвесторов членство компании в саморегулируемой организации (СРО) ста- новится знаком качества и признаком того, что ей можно доверять. Более того, СРО в США обладают серьезными полномочиями и ведут масштабные наблюдения и за своими членами, и за рынками. Фактически это еще один контур регулирования американского фондового рынка наряду с госорга- нами.

Самые крупные СРО в США — это биржи, а также FINRA и MSRB. Их де- ятельность регулируется SEC. При этом профучастники рынка ценных бумаг обязаны состоять хотя бы в одной СРО.

Служба регулирования отрасли финансовых услуг США FINRA (Finan- cial Industry Regulatory Authority) была создана в 2007 году в результате объединения National Association of Securities Dealers, NASD, и саморе- гулируемой структуры биржи NYSE (NYSE Regulation). Надо добавить, что NASD, в свою очередь, существовала с 1938 года, когда были приня- ты поправки к Закону о торговле ценными бумагами в виде закона Мэ- лоуни (Maloney Act). Именно тогда SEC получила право регистрировать добровольные профессиональные ассоциации, которые могли самостоя- тельно регулировать деятельность своих членов — разумеется, под над- зором SEC.

FINRA — это объединение брокеров и бирж, куда входит около 4000 бро- керских компаний. При этом по численности сотрудников FINRA почти не уступает SEC и имеет 20 региональных отделений.

Цель FINRA — защищать права инвесторов и обеспечивать целостность финансового рынка. Соответствующими полномочиями службу наделил Конгресс США, хотя, как уже говорилось, это неправительственная органи- зация. FINRA гарантирует, что:
— каждый инвестор получает базовую защиту;
— каждый, кто продает ценные бумаги, квалифицирован и лицензи-
рован;
— ни один продукт на рынке ценных бумаг не вводит в заблуждение;
— ценные бумаги, продаваемые инвестору, соответствуют его потреб-
ностям;
— инвесторы получают полное раскрытие информации о свойствах инвес-
тиционного продукта перед его покупкой.
FINRA разрабатывает правила для профучастников фондового рынка
и следит за их выполнением, а также выдает сотрудникам таких компаний сертификаты после сдачи соответствующих экзаменов. Служба ведет базу данных всех специалистов индустрии ценных бумаг. Своих членов FINRA постоянно проверяет на предмет соблюдения профессиональных стандар- тов — как планово, так и в связи с жалобами инвесторов. Кстати, инвестор, недовольный работой своего брокера или управляющего, может восполь- зоваться услугами посредника или арбитра, предоставляемого FINRA, — это значительно дешевле и проще, чем судиться с компанией. Кроме того, специалисты службы досконально разбираются в специфике рынка ценных бумаг.

Как далеко простирается надзор FINRA? Крайне далеко, о чем может свиде‐ тельствовать такой пример: в 2015 году FINRA оштрафовала брокера Scottrade на 2,6 млн долл. за то, что компания не хранила в необходимом формате большое количество связанных с ценными бумагами электронных записей, а также не сохра‐ нила определенные категории исходящих электронных писем FINRA отслеживает все торги на основных биржах США и при обнару- жении подозрительных транзакций проводит собственное расследование или передает дело SEC. В 2014 году служба наложила на своих членов поч- ти 1,5 тыс. дисциплинарных воздействий, взыскала 134 млн долл. в виде штрафов и 32,3 млн — в виде реституции инвесторам, которые понесли ущерб. Еще 700 дел о мошенничестве и инсайдерской торговле было пере- дано в SEC.

Отдельная сфера деятельности FINRA — контроль рекламы финансовых услуг. Специалисты ассоциации кропотливо просматривают рекламные ролики и объявления брокеров, взаимных фондов и так далее, чтобы выяс- нить, не вводят ли эти объявления в заблуждение потенциальных инвес- торов.

Еще одна влиятельная СРО на американском финансовом рынке — Совет по выработке правил для муниципальных ценных бумаг (Municipal Securities Rule Making Board, MSRB), действующий с 1975 года (в этом году Нью-Йорк, держателями облигаций которого были миллионы розничных инвесторов, чуть не обанкротился). Совет так же, как и FINRA, подчиняется SEC, в его задачи входят повышение прозрачности рынка муниципальных облигаций и защита тех инвесторов, которые вкладывают в них средства. MSRB со- бирает данные по муниципальным облигациям в общедоступной системе Electronic Municipal Market Accesssystem (EMMA) — в ней аккумулируется финансовая отчетность эмитентов муниципальных бондов, информация по ставкам, ценам и так далее. Для дилеров и эмитентов муниципальных ценных бумаг у MSRB есть стандарты, которых следует придерживаться. Совет также тщательно следит за тем, чтобы деньги, полученные от раз- мещения муниципальных облигаций, не направлялись на политические кампании.

Главный государственный орган в США, регулирующий финансовые рынки и надзирающий за соблюдением законов, — это Американская комиссия по ценным бумагам и биржам (U. S. Securities and Exchange Commission, SEC). SEC, как уже говорилось, приступила к работе в 1934 году. Ее первым предсе- дателем был Джозеф Кеннеди (отец будущего президента страны Джона Кен- неди). Миссия SEC — защищать инвесторов, поддерживать справедливый, упорядоченный и эффективный рынок, а также способствовать формирова- нию капитала. SEC надзирает за участниками рынка ценных бумаг: фондо- выми биржами, брокерами и дилерами, инвестиционными консультантами, взаимными фондами, управляющими компаниями, инвестиционными ана- литиками и рейтинговыми агентствами. Основной надзор SEC в их отно- шении сводится преимущественно к лицензированию, раскрытию важной для рынка информации, поддержанию добросовестной деловой практики и защите от мошенничества.

В задачи SEC также входят интерпретация и применение федерального законодательства о ценных бумагах, внесение законодательных инициатив, надзор за саморегулируемыми организациями.

В конце 2015 года SEC возглавляла Мэри Джо Уайт — 31-й председатель комиссии и первая женщина на этом посту. Она длительное время работа- ла прокурором Южного округа Нью-Йорка и занималась расследованием сложных случаев мошенничеств с финансовыми активами, в том числе с цен- ными бумагами. Председателя SEC и четырех членов комиссии выдвигает Конгресс, а назначает президент США. При этом SEC подчиняется напрямую Конгрессу. Из пяти членов высшего руководства SEC не более трех могут принадлежать к одной и той же политической партии. Интересно, что особый отдел в структуре SEC следит за тем, чтобы персонал комиссии подбирался из разных профессиональных слоев, отражая таким образом разнообразие инвесторов.

Сама по себе SEC достаточно мощная структура, в ней заняты около 3500 человек — в основном юристы, бухгалтеры, аудиторы, следователи и ана- литики. Каждый год SEC инициирует сотни исков против лиц и компаний, нарушивших законодательство о ценных бумагах. Типичные нарушения — инсайдерская торговля и мошенничество, а также предоставление ложной или вводящей в заблуждение информации о ценных бумагах и компаниях.

SEC имеет 11 региональных отделений, а ее дивизионы (департаменты) отвечают за следующие направления деятельности:
— правоприменение;
— регулирование фондового рынка;
— корпоративные финансы;
— управление инвестициями;
— анализ экономики и рисков.
SEC формирует огромную базу данных из финансовой отчетности эми-
тентов, которые обязаны раскрывать годовые и ежеквартальные финансовые отчеты (так называемые формы 10-K и 10-Q), а также публиковать другую информацию — в частности об офертах, а также готовящихся слияниях и по- глощениях, причем делать это в электронном виде. Все отчеты накапливаются в так называемой электронной базе данных (Electronic Data Gathering, Analysis, and Retrieval system, EDGAR), доступной для любого желающего абсолютно бесплатно. SEC также регистрирует проспекты эмиссии ценных бумаг и кон- тролирует полноту раскрытия информации публичными компаниями.

Однако больше известны, что неудивительно, «карательные» функции SEC (именно ими занимается отдел правоприменения). Внимание SEC сосре- доточено на следующих правонарушениях:
— искажение или упущение важной информации о ценных бумагах;
— манипуляции котировками;
— воровство клиентских денег или ценных бумаг;
— нарушение брокерами и дилерами обязанности руководствоваться
в первую очередь интересами клиентов;
— инсайдерская торговля;
— продажа незарегистрированных ценных бумаг.
В отличие от российского аналога, Службы по финансовым рынкам Банка
России, SEC может не только заниматься расследованиями случаев наруше- ний законодательства и налагать штрафы, но и самостоятельно, без участия полиции возбуждать уголовные дела и подавать иски в суд. Это делает SEC по-настоящему грозной силой, с которой нарушителям приходится считать- ся. Санкции, которые могут повлечь преступления на финансовом рынке, также довольно разнообразны — от отзыва лицензии и запрета занимать определенные должности в компаниях — участниках финансового рынка до тюремного заключения.
SEC активно работает совместно с правоохранительными органами — не только американскими, но и зарубежными. Действует при расследовании SEC совершенно так же, как и следствие: проводит неформальные беседы, анализирует отчеты профучастников и биржевые данные — словом, собирает информацию. При необходимости свидетели и подозреваемые вызываются повестками для дачи показаний. Дела, возбуждаемые SEC, всегда привле- кают внимание, но это лишь вершина айсберга.

Значительную часть дел удается решить в досудебном порядке: не секрет, что многие инвестбанки и другие профучастники предпочитают заплатить сразу, чтобы не ввязы- ваться в судебное разбирательство, которое чревато назначением штрафа, а то и заключением в тюрьму.

В 2010 году SEC приговорила Goldman Sachs к штрафу в 550 млн долл. — на тот момент это был крупнейший штраф за всю историю SEC — за то, что инвестбанк в 2007 году продавал клиентам сложный структурный продукт ABACUS, основан‐ ный на ипотечных облигациях, не только не предупреждая о всех возможных рисках, но и зная, что крупный хедж‐фонд Paulson & Co., участвовавший в создании ABACUS, делал ставку на понижение этого инструмента. В день, когда об этом стало известно, Goldman Sachs потерял 10 млрд долл. капитализации.

Особое место в деятельности SEC занимает повышение «финансовой гра- мотности»: этим вопросом занимается специальный отдел образования ин- весторов (Office of Investor Education and Advocacy). Он отвечает на жалобы и вопросы частных инвесторов, которые можно задавать онлайн и по теле- фонам горячей линии.

Расследования SEC проводятся не только в случаях явных манипуляций с ценными бумагами, но и в случаях, когда такие манипуляции не доказаны, но могли быть осу‐ ществлены. Так, в ноябре 2015 года признала себя виновной и согласилась запла‐ тить штраф в 375 тыс. долл. независимая консультационная фирма Marwood Group Research, основанная Тедом Кеннеди‐младшим. Компания обвинялась в том, что не смогла должным образом проинформировать (!) ответственных лиц, что ее ана‐ литики получили важную инсайдерскую информацию от госслужащих. В результате клиенты Marwood, хедж‐фонды и управляющие могли использовать ее в торговле ценными бумагами.

Расследование длилось пять лет. SEC установила: аналитики Marwood получили информацию, что программы государственного медицинского страхования Medicare и Medicaid планируют ограничить страховое покрытие на ле‐ чение рака простаты препаратом фармкомпании Dendreon. Акции Dendreon вскоре после этого рухнули на 26%. Отметим, что в самих манипуляциях акциями Dendreon никого не обвинили, но Marwood фактически пришлось заплатить штраф за то, что такие манипуляции могли иметь место.

«Мир инвестирования увлекателен и сложен. Он может быть очень плодо- творным. Но в отличие от банковского сектора, где вклады гарантируются, акции, облигации и другие ценные бумаги могут обесцениваться. Нет ни- каких гарантий. Вот почему инвестирование — это не зрелищный вид спор- та. На сегодняшний день лучший способ для инвесторов защитить деньги, которые они вкладывают в рынок ценных бумаг, — исследовать и задавать вопросы», — эта цитата с сайта SEC как нельзя лучше отражает суть подхода к регулированию финансовых рынков.

Цель всего множества законов и нормативных актов, действующих в от- ношении финансовых рынков США, — защита конечных инвесторов, что, в свою очередь, должно повышать доверие к финансовым рынкам. С изме- нением рынков и совершенствованием механизмов обхода требований за- кона совершенствуется и законодательство.

Общие принципы можно описать так:
— Инвесторы должны иметь максимально полную и достоверную инфор- мацию о бизнесе эмитентов и участников финансового рынка. Пос- ледние должны раскрывать информацию регулярно и в положенном объеме.
— Инсайдерские сделки (на основе внутренней, непубличной информа- ции) и манипуляции (которые возможны при относительно небольшом free-float через искусственное понижение цены и скупку акций с пос- ледующим разгоном цены на суперновостях) запрещены.
— Брокеры и другие финансовые посредники, а также финансовые кон- сультанты должны действовать, исходя прежде всего из интересов инвестора — предоставляя ему лучшую котировку и так далее.

— Участники финансового рынка не должны внушать инвесторам неоправданные надежды и скрывать от них степень риска. Запреща- ется обещать определенную доходность.
Значительное число нарушений SEC выявляет с помощью своих информаторов — это зачастую сотрудники компаний, позволяющих себе нарушения (в том числе и бывшие сотрудники). Более того, информаторам положено вознаграждение — от 10 до 30% штрафов, которые SEC возьмет с нарушителей (конечно, если сведения подтвердят‐ ся). Ежегодно SEC получает несколько тысяч (!) сообщений от информаторов.

Основной комплекс законов, составивших финансовое регулирование в современном виде, появился в США после — и в результате — Великой де- прессии (см. раздел 1.3). В первую очередь это Закон о торговле ценными бумагами 1934 года, создавший SEC, и Закон о ценных бумагах 1933 года. Именно эти два закона обязали эмитентов раскрывать всю правду о рисках, которые несет в себе покупка их ценных бумаг, а финансовых посредников — биржи, брокеров и так далее — действовать в первую очередь в интересах инвесторов.
Так, Закон о ценных бумагах 1933 года ввел институт регистрации цен- ных бумаг, цель которой — заставить эмитентов раскрывать важную финан- совую информацию о себе. Важно, что и SEC, и закон требуют, чтобы пре- доставленная информация была точной, но не могут этого гарантировать. Но если инвесторы из-за недостаточной, неполной или неверной информа- ции, предоставленной эмитентом, потерпят убытки, то они смогут добиться их компенсации через суд.

Далее появились закон о трастовом соглашении 1939 года, закон об ин- вестиционных компаниях 1940 года и об инвестиционных консультантах 1940 года. В 2002 году вследствие банкротства Enron был принят закон Сарбейнза — Оксли. Он повысил ответственность корпораций за раскры- тие финансовой информации и махинации с бухгалтерскими отчетами, а для надзора за деятельностью аудиторов предусмотрел создание специ- ального органа — Public Company Accounting Oversight Board.

В 2010 году, после кризиса 2008–2009 годов, был принят закон Додда — Франка. Его цель — обеспечение финансовой стабильности за счет повы- шения прозрачности финансовой системы и ее контроля. Отныне в США не должно было остаться крупных финансовых структур, банкротство ко- торых привело бы к краху всей финансовой системы (Too Big to Fail). Так- же в США был создан Совет по финансовой стабильности (Financial Stability Oversight Council), задача которого — выявлять риски нарушения стабиль- ности финансовой системы США. Если какая-либо финансовая структура несет такие риски, то он может потребовать перевода ее под надзор ФРС. Так- же в результате принятия закона Додда — Франка было создано Агентство по финансовой защите потребителей (Consumer Financial Protection Bureau), призванное предоставлять инвесторам полную информацию об условиях различных финансовых услуг и предотвращать недобросовестное поведение финансовых компаний. Кроме того, закон Додда — Франка ввел требование раскрывать подробную информацию о качестве исходных активов, лежащих в основе процесса секьюритизации, и результатах их финансовой эксперти- зы, а вознаграждение топ-менеджерам компаний теперь должно быть одоб- рено акционерами.

Финансовое законодательство охватывает всю инфраструктуру финансо- вого рынка, в том числе:
— биржи и ECN;
— профессиональных участников финансового рынка, работающих
с конечными инвесторами, — брокеров, дилеров, управляющих;
— депозитарии и клиринговые организации;
— взаимные фонды;
— инвестбанки и хедж-фонды;
— эмитентов ценных бумаг;
— финансовых советников и консультантов;
— рейтинговые агентства.

Можно сказать, что система защиты частного инвестора в США наиболее
масштабна и охватывает все возможные сферы финансового рынка.
Многие аналитики высказывают критические замечания относительно зарегулированности фондового рынка США, который теряет эмитентов (многие уходят на азиатские площадки) и нагружает крупные инвести- ционные компании излишними затратами. Впечатляющие цифры рос- та регуляторной нагрузки на банковский сектор приводит газета Wall Street Journal (WSJ) от 30 мая 2016 года. Например, всемирно известный J. P. Morgan — американский банк со 100-летней историей — в 2014 году объявил о планах нанять 14 тысяч сотрудников, которые должны занимать- ся только тем, чтобы обеспечивать выполнение регуляторных требований (в системе compliance). Борьбой с отмыванием денег там уже занимается 8 тысяч человек.

Citigroup объявляла, что должна в 2011–2014 годах нанять дополнительно
6 тысяч сотрудников для работы в риск-менеджменте (risk management), соб- людении правил (compliance) и антиотмывочном регулировании (anti-money laundering) для выполнения требований регулятора. Число сотрудников compliance в HSBC в 2013 году выросло на 1800 человек. WSJ опубликовала расчеты, сколько страниц занимают правила по реализации закона Додда — Фрэнка 2010 года. Число приближается к 25 000, и это только регулирование (без отдельного обсуждения ситуаций по судебным тяжбам и решениям). Проблема заключается в том, что инвестор не уверен, становится ли лучше ситуация с принятием решений в инвестбанковской сфере. Ведь можно следовать правилам, а можно успешно отчитываться и успокаивать надзорные органы. Но отчеты могут оказаться настолько громоздкими, что будут убивать сам бизнес.

IPO традиционно является не только одним из самых «горячих» событий на фондовом рынке, но и одним из самых непредсказуемых. В силу разных факторов перед IPO руководители компаний акцентируют внимание инвес- торов на положительных аспектах развития компании. Они стараются рабо- тать особенно активно при проведении road show (вознаграждение многих топ-менеджеров зависит от того, насколько успешно компания сможет реали- зовать выход на биржу), а после IPO запал пропадает и отчетность начинает фиксировать объективное положение дел, что порой вызывает коррекцию цены акций.

Регулярно в первые дни после IPO происходит взрывной рост цены ак- ций молодой компании. Этому способствует большое число инвесторов, которые не смогли получить акции при размещении (они покупают после старта торгов). Андеррайтеры понимают стремление компании продать акции как можно дороже, однако если их оценка спроса невелика, они будут настаивать на снижении цены размещения, чтобы продать весь желаемый объем.
Нередко после IPO наблюдается весьма стабильная динамика, когда цена ведет себя весьма устойчиво на фоне рыночных колебаний. Хороший пример — Planet Fitness. Американская сеть фитнес-клубов провела свое размещение 5 августа 2015 года по цене 16 долл. за акцию, и уже через две недели котировки выросли на 20%, достигнув максимума в 19,4 долл. 17 ав- густа. И самое сложное в таких случаях — не стремиться быстро зафик- сировать прибыль и дать динамике продолжиться. Через год, 15 августа 2016 года, акции Planet Fitness превысили 22 долл. (или +40% к цене IPO). Еще больший прирост в самые короткие сроки могут показывать высоко- технологичные компании и стартапы поздней стадии развития. Так, ком- пания Twilio провела свое IPO 22 июня 2016 года по цене 15 долл. В первый же день торгов цена акций выросла почти в два раза, а менее чем через два месяца она достигала 66,4 долл., — более чем в четыре раза увеличившись по сравнению с ценой размещения.

Однако бывает и так, что снижение ажиотажа первых дней вызывает не просто коррекцию цены акций, а заметное снижение. Насколько оно будет длительным, зависит от многих факторов. Наиболее значительные потери после IPO были зафиксированы в такой американской компании, как Tallgrass Energy (размещение в мае 2015 года), когда цена упала на 56%. Еще два антирекорда — компании Univar (41% падения) и Ferrari (падение на 25% от цены первого дня торгов). Отдельно стоит вспомнить размещение акций социальной сети Facebook, когда выше цены IPO акции были лишь один день, сразу после чего они начали путь к более чем 50%-му сниже- нию. Несколько раз увеличивавшийся в процессе подготовки объем акций, а также повышение цены сыграли плохую шутку: рынок не смог адекватно «переварить» такое количество. Однако позже, когда бизнес Facebook окреп и инвесторы увидели уверенный рост финансовых показателей и поверили в будущее социальной сети, акции компании начали свое «ралли»: в резуль- тате ценные бумаги не просто вернулись к цене размещения, но и превысили ее в три раза.

Важно понимать, что инвесторы, участвующие в IPO, принимают на себя более высокие риски, нежели те, кто покупает на вторичном рынке: спрос на момент размещения может быть перегрет, что может стать причиной пе- реоценки стоимости компании. (Кроме этого, отсутствие истории торгов, а также малый срок отчетности и прозрачности создают дополнительные риски.) Награда за это может быть весьма существенной, однако не во всех случаях. Для повышения вероятности положительного исхода стоит выби- рать участие в размещениях компаний — лидеров в своих сегментах. То есть IPO на рынке США происходят очень часто: каждый день размещаются не- сколько «новеньких». Но не все они интересны для вложения средств. Инно- вационные компании, пусть даже не имеющие стабильной прибыли, могут преподносить приятные сюрпризы в виде стремительного роста. Но если размещается бизнес, у которого есть более крупные конкуренты, то покупать их будет зачастую неоправданно.

Резюме:

— В ходе IPO компании впервые предлагают свои бумаги широкому кругу инвесторов.
— IPO дает возможность привлечь акционерный капитал для развития биз- неса, а также для выкупа акций у тех основателей компании, кто хочет «выйти в кэш» (обналичить свои усилия).
— Нередки случаи, когда на волне IPO акции взмывают вверх, но потом «розовые очки» инвесторов спадают и акции снижаются.
— Главная цель деятельности ответственных компаний — повышение капи- тализации, и они всеми средствами стремятся увеличить лояльность своих акционеров: платят дивиденды, выкупают акции и, конечно, заботятся о развитии бизнеса.
— Котировки компаний могут резко реагировать на выход отчетности и дру- гие корпоративные новости.
— Растущие компании пренебрегают дивидендами, но любят их не за это, а за высокие темпы роста бизнеса. У развитых, стабильных компаний на дивиденды может уходить бóльшая часть прибыли.

Наличие дивидендов, их форма и размер, частота выплат зависят от ряда факторов. Заметим, что выплаты дивидендов не являются обязательными даже при наличии у компании чистой прибыли (традиционно именно с этим фактором увязываются дивиденды) и свободного денежного потока (FCF). Еще заметим, что не всегда дивиденды платятся в денежной форме (хотя это самый распространенный вариант). В ряде случаев компании вознагражда- ют своих акционеров новыми акциями или даже натурой (на заре развития капитализма одна американская компания раздавала своим акционерам талоны на похоронные принадлежности). Но если говорить о денежных ди- видендах, то что определяет их размер?

Во-первых, конечно, институциональная структура, включая налоговую нагрузку, те акционеры, с которыми работает компания, и ее потенциальные инвесторы. Есть акционеры, которые не очень заинтересованы в дивидендах из-за большого подоходного налога и наличия других источников дохода. Ин- ституциональные инвесторы (страховые компании и пенсионные фонды), напротив, заинтересованы в регулярных источниках дохода, поэтому они в первую очередь предъявляют спрос на привилегированные акции, процент по которым фиксирован. Более того, государство дает им налоговые послабле- ния при работе с привилегированными акциями. Поэтому клиентская теория дивидендной политики утверждает, что компании всегда смотрят на структу- ру акционерного капитала, учитывают запросы инвесторов. Зачастую запросы иррациональны, и есть даже такое понятие, как волны интереса к дивидендам, когда при прочих равных рыночная оценка (точнее — мультипликаторы, на- примерР/Е)оказываетсявышеуплательщиковдивидендов.Ноэтонепостоян- ная ситуация, эти отрезки времени можно выявить при помощи статистики.

Есть объективные факторы, которые определяют выплаты, — это нали- чие прибыли (денежного потока) и величина инвестиционной программы. Хотя существуют примеры, когда ради выплат при отсутствии достаточной прибыли компании привлекают заемный капитал и не снижают принятую величину выплат (например, дивиденда на акцию, DPS).
Коэффициент дивидендных выплат (или дивидендного выхода) рассчи- тывается как отношение дивиденда за определенный год (DPS) к чистой при- были того года, за который платятся дивиденды (например, к EPS).
Убыточные компании в большинстве своем дивидендов не платят. Как уже упоминалось в разделе 4.3, выплатами дивидендов не балуют своих ак- ционеров развивающиеся компании, вкладывающие все полученные средс- тва в развитие бизнеса.

Крупные, зрелые компании направляют на дивиденды бóльшую часть своей прибыли. Так, Coca-Cola по итогам 2014 года направила на дивиденды 5,35 млрд долл. при чистой прибыли 7,1 млрд — более 75%.

С точки зрения ситуации совершенного рынка рыночная стоимость компании (MV), как доказали нобелевские лауреаты по экономике Мертон Миллер и Франко Модильяни, не зависит от величины дивидендов, так как в случае выплаты компании придется найти аналогичную сумму (то есть организовать замену), чтобы эту сумму инвестировать. Выводы меняются на прямо противоположные (о значимости влияния дивидендов на рыноч- ную стоимость компании и повышении стоимости при росте долга и ди- видендных выплат) при ситуации несовершенного рынка, когда вводится первое (и одно из основных) несовершенство — налог на прибыль. Так как дивиденды, проценты по займам и реинвестирование порождают разные налоговые нагрузки на компании, а ставки подоходного налога также разли- чаются по дивидендам, доходу от держания облигаций и выгод от продажи акций, все это вместе формирует для компании понимание, целесообразны выплаты с точки зрения абстрактного инвестора или нет.

Компании могут завоевывать сердца инвесторов и без дивидендов. Так, Berkshire Hathaway Уоррена Баффетта вообще не платит дивиденды, но ее акции являются самыми дорогими и стоят более 200 тыс. долл. За 2011–2014 годы они выросли в цене на 90%. У гиганта Apple дивиденды невысокие относительно цены акции — всего 1,5% годовых; впрочем, ее акции также в последние годы радовали инвесторов сво‐ ей сильной динамикой.
В то же время в составе индекса S&P 500 есть компании, чьи дивиденды состав‐ ляют 10–15% годовых.

Для инвестора важен не столько сам размер дивиденда в долларах на ак- цию, сколько относительный показатель — текущая дивидендная доход- ность. Она вычисляется путем деления дивиденда на сегодняшнюю (или зафиксированную на некий момент времени, например конец календарного года) стоимость акций.
Самый интересный показатель — отношение ожидаемого дивиденда к те- кущей цене. Этот показатель модулирует ситуацию получения доходнос- ти при принятии инвестиционного решения сейчас. Он показывает, какую доходность заработает инвестор на дивидендах, если сегодня купит акцию и дождется момента попадания в реестр акционеров (по большинству аме- риканских компаний дивиденды платятся четыре раза в год, так что период ожидания — 2–3 месяца). Напомним, что речь идет о «грязной» доходности, так как не учитываются налоги на дивиденды (в США — 30%, в РФ — 13% от объявленного дивиденда, в разных странах налоговые ставки различают- ся) и комиссионные на покупку акции.

Здесь следует отметить, что для получения дивиденда совсем не обя- зательно владеть акцией год или другой длительный временной отрезок. Достаточно попасть в реестр акционеров. Компании, которые платят диви- денды один раз в году, фиксируют эту дату также один раз за год. Для каждой выплаты нужна своя дата, которая зафиксирует, кто из акционеров (держа- телей акций) сможет претендовать на дивиденды. Так как на большинстве бирж торги реализуются в режиме Т+ (на американских биржах это Т+3), для попадания в реестр (когда деньги будут заплачены и сделка полностью исполнится) необходимо купить акцию (зафиксировать сделку) за три дня до даты закрытия реестра. На следующий день (он называется экс-дивиден- дной датой) покупатель акции уже не сможет претендовать на объявленный до этого дивиденд.

В мировой практике принято, что компании заранее оповещают инвесто- ров о предполагаемых дивидендах. Рассматривается этот вопрос на собрании акционеров, и дата закрытия реестра (соответствующая крайняя дата, когда можно попасть в список получателей) также известна заранее.

Постепенно компании повышают дивиденды: обычно это происходит раз в год. Такое повышение воспринимается инвесторами как признак того, что у компании все хорошо, стабильно и она развивается. Есть компании, кото- рые 20 лет непрерывно выплачивают дивиденды и постоянно их повышают. Самые крупные из них — ExxonMobil (XOM), Johnson & Johnson (JNJ), AT&T (T), Procter & Gamble (PG), Wal-Mart Stores (WMT), Coca-Cola (KO), Chevron (CVX), PepsiСo (PEP), IBM, McDonald’s (MCD). Даже в кризис они не прекра- щали выплату своих дивидендов. Многие из этого списка за последние 20–30 лет ни разу не нарушили традицию повышать хотя бы на 1 цент свои дивиденды из квартала в квартал. За такую ответственность их и любят ак- ционеры. Крупнейшее рейтинговое агентство S&P отслеживает такие компа- нии и формирует из них индекс, который называется «индекс дивидендных аристократов».

Стоит добавить, что если вы торгуете на американском рынке, то диви- денды начисляются автоматически и также автоматически с вас списывается налог на них. Традиционно американские компании выплачивают своим акционерам дивиденды четыре раза в год. День, когда публикуются сумма и дата выплаты дивиденда, называется declaration date. День составления (закрытия) реестра акционеров — date of record. Между объявлением диви- дендов и выплатой (payment date) проходит примерно два месяца, в середине этого срока составляется реестр.

Акционеры, попавшие в реестр, получат дивиденды. Таким образом, в ожидании закрытия реестра акции, как правило, подрастают примерно на величину объявленного дивиденда, а после его закрытия снижаются. Обычно фиксируется непропорциональное дивидендной сумме снижение цены акции (на меньшую сумму падает цена, что создает возможности вы- страивания краткосрочных дивидендных стратегий вокруг дивидендной даты).

Сейчас крупные американские корпорации предпочитают выплачивать дивиденды из расчета 3–5% годовых от стоимости акции в долларах США — хотя многие из них могли бы направлять акционерам больше своей прибыли. Все дело в налогах на дивиденды, которые для резидентов США достаточно высоки — 30–35%. Проявляя заботу об акционерах, компании вместо выпла- ты дивидендов выкупают обратно свои акции. Благодаря тому, что ценных бумаг данного эмитента становится меньше, доля в акционерном капитале у инвесторов повышается. Это отличный способ замещения дивидендов, с ко- торых надо платить налоги. К примеру, программа обратного выкупа у Apple составляет на ближайшие годы 130 млрд долл., Boeing недавно расширил подобную программу до 12 млрд.

Как уже говорилось, публичным компаниям выгодно, чтобы их капитализация росла. Рыночные движения могут быть разными, но в средне- и долгосрочной перспективе компаниям желательно показывать рост — и совсем хорошо, если он будет сильнее роста экономики и других компаний из той же отрасли.

Добавим, что на практике бонусы и «золотые парашюты» топ-менедж- мента привязаны к котировкам акций компании, где они работают. Значи- тельную часть таких бонусов могут составлять опционы на акции (то есть обязательства компании продать акции по определенной цене). Хорошим тоном у топ-менеджмента считается приобретать небольшие пакеты акций компаний на собственные деньги: этим они показывают, что верят в перс- пективы бизнеса, которым руководят, и готовы сами в него инвестировать. Управлению стоимостью бизнеса (value creation) посвящены целые курсы в бизнес-школах и исследования видных экономистов. Менеджменту компа- ний даются рекомендации, что следует делать, чтобы нарастить рыночную (не балансовую, не номинальную) стоимость акции.

Наблюдения за публичными компаниями, их успехами и промахами дает отличную возможность сделать выводы, какие корпоративные решения создают дополнительную стоимость, а какие ведут к ее снижению. Например, многие исследования отслеживают такие решения в области инвестиционной деятельности корпо- раций, как покупка готовых (уже функционирующих) компаний на рынке — M&A. Что интересно, исследования показывают, что не всегда в результате та- ких сделок удается действительно нарастить стоимость (цена объединенной компании оказывается не выше суммы двух отдельно функционирующих). Чтобы сделать прогноз, действительно ли сделка создаст дополнительную стоимость, важно учитывать, в какой отрасли покупается компания-цель (target), за «наличные деньги» или через обмен акциями, это трансграничная сделка или нет и тому подобное.

Финансовая экономика учит и правильно подбирать источники финан- сирования, доказывая, что есть оптимальная структура капитала (то есть соотношение между собственным и постоянно используемым заемным ка- питалом), при которой максимизируется рыночная стоимость компании (Market Value of Firm). Есть определенные рекомендации по построению корпоративного управления (числу членов совета директоров и их ротации, мотивации членов совета директоров и топ-менеджмента, раскрытию инфор- мации и правилам работы с инвесторами — многие компании даже создают специальные службы Investor Relation).

Но, конечно же, основа хорошей динамики акций и капитализации — успехи в бизнесе. Акционеры должны видеть хорошие перспективы дохо- дов в течение относительно длительного периода (а не только в ближайшие 1–2 года). Поэтому такое важное значение имеют квартальные и годовые отчеты компаний. Чтобы хотя бы немного сгладить возможные колебания из-за выхода отчетности, эмитенты стараются публиковать их, а также важ- ные новости до начала или уже после окончания торговой сессии. А если по деятельности компании ожидается выход какого-то судебного решения, то торги акциями могут даже приостановить на несколько часов, чтобы из- бежать манипуляций и излишнего ажиотажа.

Производитель самых популярных электромобилей в мире Tesla Motors вышел на IPO 28 июня 2010 года. Долгое время акции не демонстрировали значительного роста. Скачок произошел только в конце марта 2013 года. Тогда глава компании Илон Маск сообщил, что количество предзаказов на Model S, способную разгоняться до сотни за 4,2 секунды, превысило все возможные ожидания. Буквально за два месяца акции компании выросли с 35 до 100 долл. Сегодня бумаги Tesla можно купить примерно за 220 долл. В 2014 году компания Merck зарегистрировала новое лекарство от меланомы для пациентов, которые не реагируют на существующие виды лечения. Сразу же после публикации этой новости котировки Merck подскочили до годового максимума: ин‐ весторы были воодушевлены и даже не обратили внимания на то, что против Merck сразу же был подан иск о том, что она якобы нарушила чужой патент.

Кроме того, публичным компаниям приходится тщательно следить за своим балансом, в первую очередь не допускать чрезмерной долговой на- грузки.
Слишком большой долг — плохо, но и отсутствие кредитной истории и кредитных рейтингов и работа на дорогом собственном капитале — тоже плохо. Если у компании А нет долга, а у Б разумный долг, то при прочих равных капитализация Б будет выше (точнее, соотношение Р/Е по компа- нии Б будет выше). Но, конечно, надо еще учитывать и перспективы роста (потенциал темпа роста выручки и прибыли). Интерес к наличию заемного капитала связан с тем, что долг позволяет быстрее расти, покупать конку- рентов.

Важный фактор — дивидендная доходность или хотя бы стремление делиться прибылью с акционерами. Хотя бывают и исклю- чения: так, для американских инвестбанков характерна ситуация, когда сумма на бонусы их трейдерам оказывается из года в год больше, чем чистая прибыль, остающаяся в распоряжении акционеров. Но вообще чрезмерная щедрость по отношению к топ-менеджменту может и оскорбить инвесторов. Традиционно аналитики сопоставляют сумму общего вознаграждения топ- менеджмента с общей акционерной доходностью (TSR). На общем собрании бывает очень трудно объяснить, почему надо голосовать за повышение воз- награждения, если TSR не растет, а падает.

Если компания не платит акционерам или платит, но хочет дополнитель- но простимулировать их, она может провести buyback, то есть выкуп акций с рынка. Так, акции на 1 млрд долл. выкупила у своих акционеров высоко- технологичная компания Micron Technology. Она не платит дивидендов, пос- кольку активно расширяет бизнес, но сочла нужным таким образом показать своим акционерам, что готова делиться с ними доходами. К слову, молодой и активно развивающейся компании инвесторы скорее «простят» отсутс- твие дивидендов, так как больше рассчитывают на быстрый рост ее бизнеса и, соответственно, капитализации, а вот для крупных, зрелых компаний дивидендный вопрос является крайне важным.

Открытость (или транспарентность) важна еще и потому, что акционе- ры должны иметь возможность легко оценить не только текущее положе- ние компании на рынке, но и ее перспективы. Хотя кажется, что чем больше бизнес, тем лучше, и чем больше он диверсифицирован, тем он устойчивее, на деле, если у компании слишком много разношерстных активов, ей имеет смысл выделить часть из них в отдельные компании и продать либо вывес- ти на биржу. Исследования показывают, что конгломераты обычно ценятся с дисконтом в 10–15% к сумме отдельных бизнесов, которые эти конгломе- раты формируют. «Сброс балласта» или выделение частей могут повысить капитализацию материнского холдинга, а также сделают компанию более понятной для инвесторов.
В качестве примера компании с непонятными перспективами, как ни странно, часто приводят General Electric. Пика капитализации, который пришелся на 2000 год, GE не может заново достичь уже более 15 лет, сей- час она примерно вдвое дешевле уровня 2000 года. Аналитик Barclays Скотт Дэвис даже высказал мнение, что империя GE стала неуправляемой, многие инвесторы считают ее непригодной для инвестиций (uninvestable), слиш- ком сложной компанией, внутри которой чересчур много разных бизнесов. Но на их выделение GE пока не идет.

Особняком стоит поглощение компании: обычно оно предваряет вы- куп акций у несогласных с поглощением, и если бизнес многообещаю- щий, то его приобретут задорого и новый владелец либо выкупит бумаги у инвесторов по хорошей цене, либо обменяет их на акции объединенной компании.

Например, в августе 2011 года, сразу после выхода новости о том, что Google поглощает Motorola, акции последней всего за один день выросли на 54%. А в 2014 году акции Nokia выросли в два раза после того, как мобиль- ный бизнес компании был продан гиганту Microsoft.
С чем топ-менеджменту нужно быть осторожнее, так это с покупками других компаний. Дело в том, что если в качестве покупателя выступает сам эмитент, то у инвесторов сразу появляется масса вопросов. Самый глав- ный, конечно, — откуда возьмутся деньги? Если сделка будет осуществлена за счет собственных средств компании, то акционерам достанется меньше прибыли (или не достанется вовсе). Если на покупку пойдут заемные средс- тва, значит, долговая нагрузка эмитента сильно увеличится, а следователь- но, ему придется много денег направлять на выплату процентов по займам и конечная прибыль упадет. Но и это еще не все. Инвесторы могут счесть, что бизнес, который компания покупает, оценен неоправданно дорого, или что у него нет перспектив, или что его инкорпорирование в компанию-по- купателя займет слишком много времени и будет чересчур затратным. Словом, после поглощения компания-поглотитель может обнаружить, что ее капитализация тает. Но, конечно, это не означает, что нужно отказываться от приобретений, полагаясь лишь на реакцию рынка: акционеры не узнают об упущенных возможностях, но это может обернуться потерей серьезных прибылей, за что они также не скажут спасибо. Например, в 2009 году Johnson & Johnson, один из бизнесов которой — фармацевтика, купила за скромные 440 млн долл.

хронически убыточную компанию Crucell, занимавшуюся противовирусными и иммунными препаратами. Но в 2014 году Crucell на- чала разработку... вакцины от лихорадки Эбола. Это может принести J&J серьезные деньги.
Не всем компаниям статус публичных оказывается по плечу. Нередки случаи, когда они проводят полный выкуп акций или делистинг — и уходят с биржи. Основатель холдинга Virgin Ричард Брэнсон писал в книге «Обнаженный бизнес»*: «У инвесторов обычно короткая память. Но старожилы лондонского Сити <...> вспомнили, что в нояб‐ ре 1986 года я, возлагая на это большие надежды, уже размещал акции Virgin Group на фондовой бирже, а затем, в октябре 1987 года, когда фондовая биржа потерпела крах, захотел изъять их из обращения. <...> Мой первый опыт превращения Virgin в публичную компанию был самым ужасным периодом за все время в бизнесе. Я устал от бесконечных встреч с аналитиками и собраний с инвесторами. Мне жутко не нра‐ вилось то, что я обязан отчитываться перед институциональными акционерами, ко‐ торые совсем не понимали нашей философии, — я знаю, многие директора публичных компаний понимают, о чем я говорю, но могут только посочувствовать мне. Никто не понес никаких финансовых потерь, когда мы изменили свой курс; наши инвесторы по‐ лучили не только ожидаемый процент от прибыли нашего предприятия, но и доволь‐ но значительные дивиденды. Мир приходил в себя от октябрьского шока, а я ожидал, что наши акции снова поднимутся в цене, особенно после того, как мы представили свои годовые отчеты: в июле 1987 года наша прибыль увеличилась за год более чем в два раза, с 14 до 32 млн фунтов стерлингов. Однако цена наших акций падала, как падала цена на акции других компаний: со 140 пенсов при выпуске акций на биржу до 70 пенсов. Наша прибыль увеличилась в два раза, а цена акций вдвое уменьши‐ лась — весьма странная логика! В июле 1988 года мы объявили на рынке, что прово‐ дим внутренний управленческий выкуп по изначальной цене 140 пенсов за акцию. Я не хотел подвести целую армию всех наших мелких инвесторов — включая многих близких друзей, — которые верили в нас и вложили в наш бизнес свои сбережения. Чтобы реализовать свой план, мы взяли кредит в 300 миллионов фунтов стерлингов. <...> Лондонский Сити был не прав в оценке нашего бизнеса — тогда мы чуть было не вышли из игры, но очень скоро превратились в одну из крупнейших в мире групп ком‐ паний с частным капиталом и мощной инвесторской поддержкой в придачу».
Почти через 20 лет Virgin вернулась на Лондонскую биржу в лице телекоммуни‐ кационного оператора Virgin Mobile, и на этот раз дела пошли хорошо.

Наконец, очевидно, что есть ряд вещей, которые руководитель компании, заботящийся о ее капитализации, не будет делать никогда. Он не должен манипулировать акциями или торговать на инсайде, потому что рано или поздно это неминуемо раскроется и ущерб репутации компании возместить будет невозможно (см. раздел 1.6). Он не должен скрывать убытки, потому что это также раскроется и к тому моменту компанию уже нельзя будет спасти. Наконец, он не должен обещать акционерам больше, чем может выполнить, потому что рынок реагирует на отчеты в соответствии со своими ожидани- ями. Если отчетность лучше ожиданий — акции растут, если хуже — они падают.