JFrog: Высококачественные долгосрочные инвестиции в рост (FROG)
1) JFrog - это компания, специализирующаяся на программном обеспечении и SaaS, предлагающая дифференцированные предложения в области Dev(Sec)Ops и безопасности.
2) Компания сохраняет высокие темпы роста, но с небольшим замедлением и многолетним прогнозом роста на 20+ %, что делает ее надежным выбором для долгосрочных инвестиций.
3) Оценка компании не является дешевой, что требует от нее успеха в реализации долгосрочного плана роста, но если это произойдет, то компания может обеспечить значительную доходность по мере увеличения выручки и повышения левереджа.
О компании
JFrog Ltd. предоставляет платформу DevOps в США, Израиле и на международном уровне. Продукты компании включают:
• JFrog Artifactory, репозиторий пакетов, который позволяет командам и организациям хранить, обновлять и управлять пакетами программного обеспечения в любом масштабе
•JFrog Pipelines, инструмент интеграции и непрерывной доставки для автоматизации и организации перемещения пакетов программного обеспечения
•JFrog Xray, который сканирует JFrog Artifactory
•JFrog Distribution, который обеспечивает распространение пакетов программного обеспечения с производительностью корпоративного уровня
•JFrog Advanced Security, решение для бинарного сканирования, которое предлагает обнаружение секретов, контекстный анализ, сканирование IaC, сканирование контейнеров и другие.
•JFrog Artifactory Edge, который использует метаданные из JFrog Artifactory для облегчения переноса инкрементных изменений в программных пакетах с их предыдущих версий
•JFrog Mission Control, панель управления платформой, которая обеспечивает обзор движущихся частей рабочего процесса цепочки поставок программного обеспечения организации
•JFrog Insight, инструмент DevOps; и JFrog Connect, решение для управления устройствами, которое позволяет компаниям управлять обновлениями программного обеспечения и контролировать производительность парков IoT-устройств из любой точки мира.
Компания обслуживает организации, работающие в сфере технологий, финансовых услуг, розничной торговли, здравоохранения и телекоммуникаций. Компания JFrog Ltd. была зарегистрирована в 2008 году, ее штаб-квартира находится в Саннивейле, штат Калифорния.
Ведение
JFrog - это компания-разработчик программного обеспечения и SaaS с довольно дифференцированным предложением в области Dev(Sec)Ops и безопасности, причем ее SaaS-бизнес растет быстрее, чем весь бизнес.
Компании удавалось поддерживать несколько повышенные темпы роста в течение последних нескольких лет. После ралли оценка немного выросла. В сочетании с некоторым замедлением темпов роста это не делает акции обязательной покупкой/сделкой, но все же может стать надежным выбором, чтобы держать их в поле зрения или инвестировать/открыть стартовую позицию на долгосрочную перспективу.
Фон
Акции компании выросли на 25 % с августа 2022 года, причем еще больший доход получат те, кто купил их по более низким ценам, которых они достигли в промежутке. Я отметил, что, учитывая (устойчивые) темпы роста, мультипликатор P/S в 8 раз является вполне разумным: JFrog: Rock Solid Growth Stock. Это действительно оказалось так: несмотря на более высокую цену акций, с учетом их роста они по-прежнему оцениваются примерно в 8x (форвардный) P/S, хотя за последний год темпы роста немного снизились.
Результаты третьего квартала
Как уже отмечалось, темпы роста JFrog снизились с 40 до 23 %, а выручка в третьем квартале 2023 года составила $88,6 млн. Облачная часть бизнеса продолжает расти быстрее - на 46 % ($30,6 млн). Однако следует отметить, что частично это связано с переходом локальных клиентов на облачные технологии.
Что касается прибыльности, то прибыль по non-GAAP составила $16,6 млн (19% маржи), или $0,15 на акцию, а FCF - $25,4 млн (29% маржи). Операционная прибыль в размере $11,9 млн составила 13% маржи. Это свидетельствует о первых признаках финансового рычага, так как фокус стал более сбалансированным по сравнению с чисто ростовыми показателями после IPO.
Рост числа клиентов с ARR $100 тыс. составил 22 %. При ARR в $1M их количество выросло с 18 до 30, что свидетельствует о способности JFrog повышать продажи существующим клиентам. Это также видно по твердому показателю удержания клиентов в чистых долларах - 119 %, который "стабилизируется" (по сравнению с ~130 %).
В прогнозе на четвертый квартал JFrog ожидает рост на 21%, что немного замедляет темпы роста. Учитывая чистый показатель удержания, хотя это и обратная метрика, дальнейшее замедление маловероятно, но это означает, что в дальнейшем следует ожидать более низкого уровня роста.
Обновление бизнеса
JFrog видит 4 причины своего успеха (которые должны позволить ей продолжать расти на 20+ %), а именно: ориентация на предприятия, облако, комплексная платформа и искусственный интеллект. Последнее направление является довольно новым: JFrog утверждает, что это "первый и единственный менеджер репозиториев, который проксирует самый популярный публичный репозиторий моделей AI и ML, Hugging Face".
JFrog также отметила запуск трех новых продуктов, став "первым в отрасли решением, обеспечивающим сквозную безопасность цепочки поставок программного обеспечения, предоставляя клиентам полный охват от кода до производства". В сочетании с существующими продуктами оно представляет собой комплексное решение DevSecOps.
Долгосрочная перспектива
По данным майского отчета о прибылях, JFrog рассчитывает сохранить долгосрочные темпы роста на уровне выше 20 %.
В заключение я хотел бы рассказать о стремлении JFrog к прибыльному долгосрочному росту и генерированию денежных потоков, создавая ценность для наших клиентов и акционеров, поскольку мы сосредоточены на реализации всего бизнеса. Благодаря активному внедрению платформы JFrog и нашим ожиданиям в отношении будущего вклада ядра безопасности платформы, мы считаем, что наша операционная модель может достичь 5-летнего годового роста выручки на 22-24 % до 2027 финансового года, что означает потенциальный доход в диапазоне от 775 до 825 миллионов долларов США, при этом обеспечивая свободный денежный поток в диапазоне от 200 до 240 миллионов долларов США, что подразумевает маржу в размере от 26 до 29 %.
Инвесторы могут помнить, что предыдущий долгосрочный прогноз предполагал устойчивый рост на 30 %, так что в этом смысле новый прогноз представляет собой понижение. Тем не менее, компания на протяжении многих лет демонстрировала высокие темпы роста и поддерживала высокий уровень удержания персонала, поэтому данный прогноз не является нереалистичным.
Оценка
Форвардный показатель P/S остается на уровне 8x. При рыночной капитализации ~$3,3B акции торгуются с коэффициентом 50x non-GAAP прибыли или 33x FCF (в годовом исчислении с 3 квартала). Учитывая, что темпы роста снижаются с 30-40% до 20-30%, в сочетании с ростом цены акций это означает, что оценка немного выросла (поскольку платить 8x P/S за 20%-ный рост дороже, чем платить 8x за 40%-ный рост), но, вероятно, все еще не является дорогой, по крайней мере, в зависимости от предполагаемого периода владения, а также учитывая потенциальный рычаг от валовой маржи около 90 %, если компания (теоретически) переключится на чисто прибыльный фокус.
Если взглянуть на долгосрочную перспективу, то инвесторы потенциально могут заплатить около 4x за выручку в 2027 году или 13x за FCF. Если компания сможет сохранить коэффициент P/S на уровне 8x, то это означает удвоение цены акций. Даже снижение коэффициента P/S, например, до 6x к 2027 году может принести солидную прибыль. Разумеется, в эти годы рост может не замедлиться/остановиться.
Таким образом, несмотря на то, что акции компании в настоящее время, возможно, немного дороговаты по показателю P/E, рост чистой/операционной прибыли в сочетании с увеличением доходов с течением времени дает JFrog потенциал для реализации инвестиционного тезиса о росте акций, что оправдывает такую оценку (и по-прежнему обеспечивает значительную доходность для долгосрочных держателей).
Заключение
Темпы роста и прогнозы JFrog заметно снизились, но компания по-прежнему уверенно растет на 20+% или, по крайней мере, имеет реальный потенциал для этого. Еще одним ключевым показателем является высокий уровень облачных технологий (середина 40 % к 2023 году), хотя некоторая часть этого объясняется каннибализацией собственного локального бизнеса, который в настоящее время имеет темпы роста ближе к середине десятка. JFrog заявила, что ожидает или стремится ускорить развитие локального бизнеса за счет запуска новых продуктов.
Поскольку оценка P/S после ралли до 2023 года снова поднялась до 8x (9x), это означает, что акции в настоящее время немного дороже. Хотя, возможно, и не слишком, учитывая, что валовая маржа компании составляет около 90 %. Операционная маржа в основном зависит от расходов на НИОКР и прочих инвестиций/расходов, составляющих около 70% выручки. Таким образом, очевидно, что существует потенциал для увеличения левереджа по мере дальнейшего роста выручки.
В конечном счете, основной риск или сложность инвестирования в рост заключается в необходимости найти акции, способные поддерживать высокие темпы роста в течение многих лет, чтобы выручка и доход/FCF со временем росли экспоненциально, до уровней, значительно превышающих те, которые изначально учитывались при оценке на момент инвестирования. Учитывая дифференцированное предложение компании и надежное исполнение, JFrog остается именно такой компанией, которая должна представлять интерес для долгосрочных инвесторов в рост.
