Могут ли данные по опционам рассказать нам что-нибудь о пузырях?  

Каждый знаком с наиболее известными пузырями недавнего времени — акциями доткомов, японской недвижимостью, криптовалютами и GameStop — а также с некоторыми из самых известных в истории, такими как Компания Южных морей и Тюльпанмания, но немногие могут последовательно идентифицировать пузыри во время их формирования или, что более важно, предсказывать, когда они взорвутся.

— Могут ли данные об опционах использоваться в качестве дополнения к более традиционным показателям, помогающим выявить возможные пузыри? Или, по крайней мере, предложить неустойчивые или сомнительные тенденции?

Чтобы выяснить это, мы рассмотрели три показателя волатильности, основанных на опционах: тренд I.V. (подразумеваемой волатильности), перекосы между вариантами «вне денег» и «при деньгах» и премии за риск.

1) Во-первых, краткосрочная тенденция подразумеваемой волатильности.

Поскольку подразумеваемая волатильность является мерой неопределенности, из этого следует, что по мере того, как основной тренд становится более выраженным, а поведение цены более безумным и ненормальным (как это было бы в условиях пузыря), тогда подразумеваемая волатильность должна увеличиваться. Однако если тренд упорядоченный и без серьезных коррекций, то подразумеваемая волатильность будет иметь тенденцию к снижению. Это станет яснее, если вы посмотрите на подразумеваемую волатильность с точки зрения маркетмейкера, который должен хеджировать каждый опцион, с которым он совершает сделку. Если хеджирование относительно легко из-за предсказуемого движения цен на базовый актив, то их «затраты» на хеджирование уменьшаются, и они могут позволить себе снизить подразумеваемую волатильность. Если основной тренд становится непредсказуемым или чрезвычайно выраженным, или если приближаются критические объявления о прибылях и убытках, то маркет-мейкер будет повышать подразумеваемую волатильность, чтобы компенсировать это.

На примере ценового движения Nvidia за текущий год (ниже) вы можете увидеть этот эффект в обоих направлениях. Рост NVDA с начала года был выраженным и агрессивным; Маркетмейкеры отреагировали соответствующим образом, повысив подразумеваемую волатильность, которая достигла максимума прямо перед критическим объявлением о прибылях в четвертом квартале в конце февраля.

После того, как были выявлены чрезвычайно благоприятные результаты, стало очевидно, что рост фундаментально оправдан, неопределенность уменьшилась, а подразумеваемая волатильность значительно упала.

2) Во-вторых, перекос между позициями «вне денег» и «при деньгах»

В этом случае разница между позициями «вне денег» и «при деньгах» подразумевает волатильность. Поскольку пузыри привлекают внимание неопытных инвесторов, ищущих быструю и огромную прибыль, эти инвесторы, естественно, тяготеют к опционам «вне денег» с относительно низкой премией («дешевым»), страйкам, при которых возможны сверхдоходы и более высокое кредитное плечо. Отсюда следует, что перекос должен увеличиваться, поскольку инвесторы спешат покупать эти относительно низкие дельта-страйки.

GameStop (GME), знаменитый (печально известный?) и относительно недавний пузырь, является хорошей иллюстрацией неравномерного расширения и сжатия:
Две фазы инфляции пузыря в первом квартале 2021 года стали свидетелями значительного асимметричного расширения. Когда пузырь наконец лопнул, перекос резко упал, поскольку покупатели опционов «без денег» покинули рынок.

В настоящее время NVDA не демонстрирует аномального перекоса, что указывает на то, что опционы «вне денег», несмотря на их относительно большой объем, не являются относительно переоцененными по сравнению со страйками «при деньгах». Судя по всему, розничные инвесторы не являются бешеными покупателями.

3) И, наконец, премия за риск , определяемая здесь как подразумеваемая волатильность минус 30-дневная историческая волатильность.

Поскольку подразумеваемая волатильность — это ожидания рынка относительно будущих отклонений цен, а историческая волатильность — это ожидания рынка относительно исторических отклонений цен, то разница должна быть премией за риск или степенью неопределенности, встроенной в премию каждого опциона.

В условиях пузыря, когда базовый актив испытывает значительный ежедневный рост цен и беспокойство по поводу жизнеспособности тренда, премия за риск будет экстремальной по сравнению с историческими нормами. Это неудивительно, поскольку историческая волатильность (среднее дневное значение за определенный период времени) не будет иметь достаточно времени, чтобы приспособиться к более высоким уровням цен, в то время как подразумеваемая волатильность может свободно расти.

Однако может быть и другая интерпретация: внезапные и резкие изменения премии за риск также могут указывать на то, что критическое объявление о доходах неизбежно или уже произошло, и не имеет никакого отношения к тому, формируется пузырь или нет.

GameStop и Nvidia иллюстрируют обе интерпретации. Как видно из диаграммы ниже, премия за риск GameStop ясно отражала то, что ее пузырь надувался, а затем сдувался в течение относительно короткого периода:

С другой стороны, премия за риск Nvidia колебалась из-за критических объявлений о прибылях и убытках. Отражая беспокойство инвесторов перед каждым выпуском, подразумеваемая волатильность увеличивается; после того, как стали известны благоприятные финансовые результаты, поддерживающие восходящий тренд, он впоследствии снижается. Таким образом, возникающие в результате колебания премий за риск Nvidia можно считать нормальными, в пределах исторических норм и не демонстрирующими поведение, подобное пузырю:

Отличить ценную бумагу, которая находится на крутом бычьем рынке, с большим объемом и отличными фундаментальными показателями, от ценной бумаги, которая превратилась в полноценный пузырь, является трудной задачей.

Включение показателей волатильности на основе опционов может внести некоторую полезную ясность в этот процесс. В качестве примера мы рассмотрели три альтернативных фактора — тенденцию подразумеваемой волатильности, перекос и премию за риск — чтобы определить, находится ли Nvidia, учитывая ее впечатляющие результаты на уровне 80% с начала года, на какой-то стадии формирования пузыря.

Все три, похоже, указывают на то, что акции, скорее всего, на данный момент не находятся в пузыре, а скорее находятся на расширенном, последовательном и агрессивном бычьем рынке (несмотря на ценовое движение последних нескольких дней). Конечно, NVDA со временем может перерасти в пузырь, но на данный момент, судя по приведенному выше анализу, это, скорее всего, не так.