7 причин купить Block

Введение

Компания Block - материнская компания Square, Cash App и Afterpay - упала на 11% с начала года и на 75% с исторических максимумов почти в $300.

Только взглянув на ценовой график Block, можно подумать, что Block переживает экзистенциальный кризис, и акции, возможно, со временем будут падать все ниже и ниже.

Несмотря на постоянный негатив в отношении акций, я утверждаю, что сейчас одно из лучших, если не самое лучшее время для покупки акций Block. Компания стала намного крупнее и прибыльнее, чем когда-либо прежде, и при этом акции торгуются на том же уровне, что и шесть лет назад.

Тем не менее, вот семь причин, по которым акции Block стоит покупать сегодня.

Чтобы раскрыть информацию, я не имею позиции в SQ. Тем не менее, я имею некоторое отношение к этой акции через мои инвестиции в Marqeta (MQ), которая обеспечивает работу дебетовой карты Square, карты Cash App Card и предложения BNPL от Afterpay.

Причина №1: Сильная монетизация Square

Платформа Square - это флагманская экосистема компании Block, предлагающая предприятиям (или, как их называет руководство Sellers) обработку платежей, цифровой банкинг, управление трудовыми ресурсами, управление взаимоотношениями с клиентами и решения для электронной коммерции - все на одной платформе.

В первом квартале выручка Square составила 1,7 млрд долларов, увеличившись всего на 11% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Для сравнения, за последние шесть кварталов рост стабилизировался в диапазоне от 10 до 13 % по мере становления бизнеса.

Более важным показателем является валовая прибыль, которая показывает, насколько хорошо Square может извлекать ценность из своих продавцов. В первом квартале валовая прибыль Square составила $820 млн, увеличившись на 19 % по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, что значительно превышает рост выручки.

Не так давно компания Square подверглась резкой критике за неспособность эффективно монетизировать своих продавцов. Например, с 1 квартала 2022 года по 1 квартал 2023 года рост валовой прибыли Square был ниже роста выручки, что означало ухудшение экономических показателей.

Однако начиная со II квартала 2023 года Square смогла генерировать более высокий рост валовой прибыли по сравнению с ростом выручки в течение четырех кварталов подряд, что свидетельствует об улучшении монетизации. Это важно, поскольку показывает, что Square может извлекать больше пользы из своей базы продавцов, что в конечном итоге приводит к увеличению потенциала прибыли для инвесторов.

Сильный рост валовой прибыли был обеспечен в основном за счет:

рост на 17 % по сравнению с предыдущим годом в области программного обеспечения и интегрированных платежей.
рост на 24 % по сравнению с предыдущим годом в вертикальных решениях для точек продаж (таких как Square Appointments и Square for Retail).
рост на 36 % по сравнению с предыдущим годом в сфере банковских продуктов (таких как Square Loans и Square Debit Card).
Рост валовой прибыли за рубежом на 38 % по сравнению с предыдущим годом, при этом валовой объем платежей за рубежом вырос на 26 % по сравнению с предыдущим годом.
При всем этом высокая монетизация имеет скрытые преимущества для Square. Во-первых, это означает, что продавцы используют все больше продуктов Square, что впоследствии увеличивает "ров" Square по стоимости переключения и валовой прибыли. Как вы можете видеть ниже, более половины валовой прибыли Square было получено продавцами, использующими более 4 продуктов.

Поскольку Square поддерживает высокий уровень монетизации, мы можем ожидать более высокого качества выручки и прибыли в будущем.

Причина №2: Доминирование Cash App

На потребительской стороне блокчейн-экосистемы Cash App предлагает потребителям цифровые финансовые услуги, такие как P2P-платежи, цифровой банкинг, а также инвестирование в акции и биткоин. Это одно из крупнейших финансовых приложений (по количеству пользователей) в США, если не самое крупное - на момент написания этой статьи Cash App занимает первое место в категории "Финансы" в Apple App Store.

И это еще не все.

В первом квартале выручка Cash App составила $4,2 млрд, увеличившись на 23% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Без учета доходов от биткоина доходы Cash App составили $1,4 млрд, увеличившись на 18 % по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Как видите, рост замедлился за последние несколько кварталов. Это связано с приобретением Afterpay в 1 квартале 2022 года, которое привело к резкому увеличению темпов роста в течение 2022 года. Не забывайте, что выручка Afterpay теперь полностью включена в Cash App.

В 2023 году темпы роста Cash App снизились, так как из-за приобретения Afterpay компания столкнулась со сложными показателями г/г.

Несмотря на это, Cash App Ex-Bitcoin продолжает генерировать рекордные доходы, демонстрируя свою неизменную популярность и доминирующее положение.

Этому способствует и растущая база пользователей: по состоянию на март она насчитывала 57 млн ежемесячных пользователей, что на 6% больше, чем в прошлом году. Для сравнения, это около 17% населения США.

Более того, Cash App продолжает демонстрировать высокие показатели вовлеченности - 37 млн еженедельных и 15 млн ежедневных пользователей.

Общий объем притока в 1-м квартале составил $71 млрд, увеличившись на 17% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и на 12% по сравнению с предыдущим кварталом. Приток на одного активного составил $1 255, увеличившись на 11 % по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и на 10 % по сравнению с предыдущим кварталом. По мере того как в экосистему Cash App поступает все больше денег, у Cash App появляется возможность монетизировать эти поступления. В первом квартале коэффициент монетизации Cash App составил 1,48%, увеличившись на 7 б. п. по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

В результате роста активности, притока и коэффициента монетизации Cash App получила 1,3 млрд долларов валовой прибыли в 1-м квартале, что на 25 % больше, чем рост выручки Cash App без учета биткоина, который, если вы еще не заметили, составил 18 %.

Как и в случае с экосистемой Square, уже третий квартал подряд рост валовой прибыли Cash App превышает рост выручки без учета биткоинов, что свидетельствует о сильных тенденциях монетизации.

Сильный рост валовой прибыли Cash App был обусловлен:

увеличение на 16% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года числа ежемесячных операций по картам Cash App Card до 24 млн, что составляет 42% ежемесячных операций Cash App, по сравнению с 38% год назад.
Рост ВДС BNPL на 25% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, до $7 млрд. Руководство продолжает интегрировать Afterpay в Cash App. Например, руководство тестирует предложение BNPL от Afterpay через карту Cash App в обмен на небольшую комиссию, что может способствовать увеличению объема GMV и росту выручки.
рост валовой прибыли от биткоинов на 59 % по сравнению с предыдущим годом до 80 млн долл.
Рост объема платежей через Cash App Pay на 40 % по сравнению с предыдущим кварталом.
рост объемов Cash App Borrow.

Важно отметить, что Cash App обеспечила весь этот рост, сократив маркетинговые расходы на 18% по сравнению с прошлым годом. Это говорит об уникальном ценностном предложении и доминирующем положении Cash App.

Прежде всего, растущая пользовательская база и более высокие показатели вовлеченности предоставляют Cash App отличную возможность для дальнейшей монетизации своей экосистемы. Продвигая более широкое внедрение продукта, Cash App неизбежно привлечет больший приток средств, а значит, и монетизацию, что повысит потенциал прибыли Cash App и вознаградит акционеров в долгосрочной перспективе.

Причина № 3: Низкий уровень проникновения на рынок

В первом квартале доход от блокчейна составил $6,0B, увеличившись на 19% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и превысив оценки аналитиков на $140M. В эту сумму входит и доход от биткоинов - доход без учета биткоинов составил $3,2B, увеличившись на 14% по сравнению с предыдущим годом.

Общая валовая прибыль составила $2,1 млрд, увеличившись на 22% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и превысив внутренние прогнозы почти на $0,1 млрд.

Несмотря на замедление темпов роста выручки и валовой прибыли, у компании Block все еще есть длинная полоса роста в развивающейся финтех-индустрии. Как вы можете видеть ниже, общий адресный рынок Cash App и Square составляет $75B и $130B, соответственно, при менее чем 5-процентном проникновении на рынок.

Сочетание большого объема TAM и низкого уровня проникновения должно послужить попутным ветром для роста в ближайшее десятилетие или около того. Это особенно верно с учетом сильного бренда Block, большого масштаба и высокой стоимости переключения.

Вот несколько примеров, которые могут стимулировать рост в ближайшие несколько лет:

Блок по-прежнему слабо представлен на международных рынках. Например, несмотря на рост на 38 % по сравнению с прошлым годом, валовая прибыль Square International составляет всего 13 % от общей валовой прибыли Block и менее 1 % от общего объема продаж.
У Block также есть значительные возможности в сегменте среднего рынка. Как вы знаете, Square широко используется среди магазинов "мама и папа" и малых и средних предприятий с уровнем проникновения 13% и 5% соответственно. С другой стороны, в сегменте среднего бизнеса уровень проникновения Square составляет всего 0,5 %.
Глобальные денежные переводы - это отрасль стоимостью 860 миллиардов долларов, в которой практически нет инноваций. Именно поэтому Block осваивает этот рынок через свою дочернюю компанию TBD и, как ожидается, запустит свой первый продукт для денежных переводов во второй половине года.

Причина № 4: операционный рычаг

Что касается рентабельности, то у Block был лучший квартал за всю историю компании, в котором были получены рекордные показатели по всем параметрам прибыли. Обратите внимание, что при расчете рентабельности Block использует в качестве знаменателя валовую прибыль, а не выручку.

Операционная прибыль составила $250 млн, что соответствует марже 12 %, увеличившись на 1 200 б.п. по сравнению с предыдущим годом.
Скорректированная операционная прибыль составила $364 млн, что соответствует марже в 17 %, увеличившись на 1 400 б/с по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
Чистая прибыль составила $472 млн, что соответствует марже 23 %, увеличившись на 1 700 б/с по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
Скорректированная чистая прибыль составила 543 млн долларов, что соответствует марже 26 %, увеличившись на 1 000 б/с по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
Скорректированный показатель EBITDA составил $705 млн, что соответствует марже 34 %, увеличившись на 1 300 б/с по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Без сомнения, Block демонстрирует высокий операционный рычаг в рамках своей экосистемы экосистем, в основном благодаря росту экосистемы и численности персонала в 12 000 человек.

Несмотря на значительное повышение рентабельности, руководство ожидает продолжения тенденции, указывая на то, что со временем рентабельность будет расти.

Мы считаем, что сможем и дальше повышать рентабельность, используя наш масштаб для улучшения структуры затрат по целому ряду направлений, а также применяя искусственный интеллект и автоматизацию".

Именно поэтому руководство компании повышает прогноз по прибыли на этот год. На весь 2024 год руководство ожидает:

Валовая прибыль в размере $8,78 млрд, рост на 17 % по сравнению с предыдущим годом, что на 15 % выше предыдущего прогноза.
Скорректированная операционная прибыль в размере $1,30 млрд, что соответствует марже в 15%, по сравнению с предыдущим прогнозом в 13%.
Скорректированный показатель EBITDA составит 2,76 млрд долларов, что соответствует марже 31 %, по сравнению с предыдущим прогнозом 30 %.
Это приведет к выполнению правила 32, по сравнению с предыдущим прогнозом 29%. Руководство также подтвердило правило 40 к 2026 году.
Повышение прогноза означает целый ряд положительных моментов, включая высокую вовлеченность экосистемы, расширение доли рынка, а также постоянный операционный рычаг. Такой мощный импульс развития бизнеса нельзя упускать из виду.

Причина № 5: Расширение баланса

В результате повышения рентабельности баланс Block также расширился. По состоянию на первый квартал на балансе компании чистая наличность составляет почти 1 млрд долларов, что улучшилось за последние несколько кварталов.

Ожидается, что чистая денежная наличность будет расти по мере улучшения денежного потока. За последние двенадцать месяцев:

Денежный поток от операций составил 0,4 млрд долларов, увеличившись почти вдвое по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.
Скорректированный свободный денежный поток составил 1,1 млрд долларов, увеличившись более чем в три раза по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Устойчивый денежный поток позволил Block выкупить свои акции по дешевке. В октябре прошлого года Block запустила программу выкупа акций на сумму 1 млрд долларов. В первом квартале компания выкупила акции на сумму $252 млн, что позволило свести на нет эффект размывания акционерного капитала за счет компенсаций на основе акций.

По состоянию на I квартал у Block все еще есть $591 млн, доступных для выкупа. Учитывая рост, прибыльность и динамику выкупа акций, мы можем ожидать нового - и, возможно, более крупного - разрешения на выкуп позднее в этом году, что может стать катализатором для акций.

Причина № 6: Цена на уровне 2018 года

Кстати говоря, акции Block по-прежнему торгуются по заниженным оценкам, практически по той же цене, что и шесть лет назад. В настоящее время акции Block торгуются с коэффициентом EV к валовой прибыли всего 4,9x, что значительно ниже пикового коэффициента 45,4x.

Если предположить, что рост валовой прибыли не произойдет, а среднее значение мультипликатора вернется к 18,0x, то мы увидим потенциал роста акций Block на 250%+. Конечно, более низкий коэффициент оправдан, учитывая замедление темпов роста Block, а также усиление конкуренции в сфере финтеха - но возвращение к коэффициенту 10,0x более чем разумно, что все еще означает 100-процентный потенциал роста.

Что касается меня, то мой базовый ценовой ориентир составляет $103 для акций Block, что на 60% выше текущих цен. Это основано на следующих предположениях:

Валовая прибыль в 2033 финансовом году составит $26,4 млрд, что соответствует 13%-ному годовому росту.
Маржа FCF за 2033 год составит 26,8%, что довольно консервативно, учитывая текущий профиль скорректированной маржи EBITDA на уровне 30%+.
Вечный темп роста 2,5%.
Ставка дисконтирования - 10 %.
Ниже я также привел свои "медвежьи" и "бычьи" прогнозы.

Как вы уже поняли, я считаю, что акции Block в настоящее время недооценены. А учитывая, что акции сейчас торгуются на уровнях 2018 года, я считаю, что акции Block предлагают инвесторам большой запас прочности при достойном соотношении риска и прибыли.

Причина № 7: Биткойн

Я не являюсь энтузиастом криптовалют. Но в то же время я не могу игнорировать все позитивные события, происходящие с биткоином в последнее время. Страны принимают биткойн, учреждения вкладывают средства в биткойн, а компании делают ставки на биткойн.

Block, как вы знаете, вкладывает значительные средства в биткойн. По состоянию на первый квартал на балансе компании находится биткоин на сумму 573 млн долларов. В дальнейшем компания также будет инвестировать 10 % валовой прибыли от продажи биткойн-продуктов в покупку новых биткойнов.

По мнению руководства, в 2023 году биткоин-продукты принесут 4,2 % валовой прибыли блокчейна, а сопутствующие расходы составят всего 0,7 %. Другими словами, по мере роста популярности биткоин-продуктов можно ожидать увеличения валовой прибыли при постепенном снижении затрат, что должно улучшить общую структуру расходов Block и, в конечном счете, ее итоговый результат.

Кроме того, Block внедряет все больше биткойн-продуктов (таких как Bitcoin Round Ups, Paid in Bitcoin и Bitcoin Conversions), что со временем должно способствовать росту принятия биткойна.

Конечно, биткойн может стать обоюдоострым мечом для Block - мы не знаем, станет ли биткойн "родной валютой интернета" или просто причудой.

Но учитывая 15-летнюю историю биткоина и рост его цены за это время, а также положительный прием со стороны правительств по всему миру, можно с уверенностью сказать, что биткоин останется и в ближайшие годы он станет неотъемлемой частью нашей жизни.

В конце концов, мы можем увидеть массовое принятие биткойна - и когда это произойдет, блокчейн станет одним из главных бенефициаров стандарта биткойна.

Тезисы

Block - одна из самых перспективных финтех-компаний с сильными конкурентными рвами в плане брендинга, размера сети и стоимости переключения. Мало того, компания только что показала один из лучших кварталов в своей истории, если не самый лучший в качестве публичной компании.

Несмотря на то, что для многих ее ценовая динамика выглядит как падающий нож, я считаю, что акции Block предлагают привлекательную стоимость для долгосрочных инвесторов, которые хотят работать в сфере финтеха. Это обусловлено семью основными причинами:

1. Сильные тенденции монетизации Square
2. Виральность и рост Cash App
3. Массивная полоса роста в сфере финтеха
4. Постоянный операционный рычаг
5. Чистый баланс с положительной чистой наличностью
6. Акции торгуются на уровне 2018 года
7. Рост биткоина

Основные риски включают потенциальную коммодитизацию услуг по обработке платежей, которая может уничтожить потенциал роста и прибыли Block. Кроме того, инвесторы не могут полностью списать со счетов вероятность обвала биткоина - такое событие утянет акции Block на дно.

Но эти риски известны, и я считаю, что они уже отражены в текущей цене Block. Что большинство инвесторов не замечают, так это потенциальную выгоду от владения акциями Block, которую обеспечивают семь вышеупомянутых причин.

Учитывая это, я сохраняю свою "бычью" позицию по акциям Block