Astra. Финансы и параметры IPO

После знакомства с программными продуктами группы компаний "Астра" рассмотрим структуру группы, посмотрим финансовые показатели и оценим перспективы IPO.

Структура группы

В структуре группы насчитал 11 компаний, которые по сути ведут свои отдельные направления, свой программный продукт или тип услуг. Несмотря на появление первых версий операционной системы в 2009-2010 годах текущая структура группы сформирована относительно недавно, за последние 3 года. Причём делается это активно, видимо держа в уме подходящее время и место для подобных покупок. Выкуп некоторых компаний происходил в 2022 году и продолжается в 2023. Например, по согласованию сторон доля в АО "Экзософт" должна достичь 70%, где каждый выкуп 7,5% обходится в 50 млн. руб. И только в августе приобрели долю в ООО "Ресолют" фактически за 100 млн. Во всех дочерних компаниях кроме ООО "Ресолют" доля владения превышает 50%.

Акции

Изначально уставный капитал ГК "Астра" в 10 млн. руб. был образован 1 млн. акций по 10 руб. каждая. Первые разговоры учредителей об IPO прозвучали ещё в июле 2022 года. А предполагаемая оценка компании составляет на текущий день от 63 до 70 млрд. руб. Но если представить что компания выходит с такой оценкой, то стоимость одной акции будет варьироваться от 63 000 руб. до 70 000 руб., что автоматом усложняет участие инвесторов с небольшими капиталами и в целом размещение, если оно пройдёт с неполным удовлетворением заявок. Поэтому в конце 2022 года компания сделала сплит 1 к 200. Теперь акций 200 млн. штук с номиналом 5 копеек.

Для участия в IPO компания выпускает дополнительно ещё 10 млн. акций, таким образом всего их будет 210 млн., а реализуемый пакет образует будущий free float в 4,76%.

Причина выхода на IPO - cash-out - деньги не пойдут на развитие компании и её проектов, а послужат вознаграждением отдельным работникам компании. Основные мажоритарии не планируют предлагать к продаже свои акции, считая что компания ещё порастёт и в будущем переоценится вверх.

Динамика выручки и прибыли

В структуре выручки группы львиную долю (76%) занимают продажи операционной системы, на втором месте оказание услуг по сопровождению и техподдержке (16%). Остальные программные продукты экосистемы пользователи пока не распробовали (6%).

Прогнозную выручку за 2023 год указал в 12 млрд., на основе утверждения компании о том что в 1 полугодии поступает четверть всей годовой выручки, а во втором полугодии 3/4, поскольку большая часть заказов выполняется к концу календарного года из-за цикла планирования и бюджетирования клиентами. Чтобы немного спуститься с небес предположим также более консервативную динамику, сопоставимую с 1 полугодием, тогда получим около 6-7 млрд. выручки за год. Также посмотрим прибыль:

Предположения для чистой прибыли выстроены исходя из минимальной рентабельности 50%, показанной в 2021 году (хотя показатель очень высокий!). Консервативно получим чистую прибыль равную 3,5 млрд. руб. (от 7 млрд. выручки), и оптимистично 6 млрд. руб. (от 12 млрд. выручки).

Ориентир по мультипликаторам

Компания изначально призывала ориентироваться на мультипликаторы Positive Technologies. Попробуем сравнить с ними: P/E = 24,7 (по LTM - 30), P/S = 9,7 (по LTM - 12).

Сейчас уже есть ориентиры по предлагаемой стоимости одной акции ГК "Астра" в диапазоне 300 - 333 руб.

Как видно, ориентиром действительно выступили показатели Positive Technologies, расчётная капитализация сопоставима. Однако на старте торгов мультипликаторы Positive Technologies были скромнее, поэтому оценку можно считать немного завышенной. Здесь имеет смысл смотреть форвардные показатели, полагая что динамика развития будет схожа с 21 и 22 годом. Возьмем сценарий наиболее дорогого размещения с капитализацией 70 млрд. руб.:

При консервативном развитии событий оценка компании остаётся завышенной по итогам 2023 года, а при оптимистичном развитии событий оценка стремится к более справедливой. По окончании 2024 года, при сохранении тех же темпов по выручке и прибыли переоценка действительно уйдёт. Инвесторам необходимо решить, сможет ли компания удерживать такой темп развития, поскольку акции в среднесрочной перспективе (год, полтора) потребуется удерживать.

Дивиденды

Для того чтобы скрасить инвесторам ожидание раскрытия стоимости, ГК "Астра" приняла дивидендную политику со следующими параметрами:

С дивидендами ситуация поинтересней в отличии от "Софтлайна", который не планирует платить дивиденды около 2-х лет.

Во втором полугодии 2022 года компания выплатила дивиденды акционерам общим объёмом 2,24 млрд. руб. Не указано за какой период, однако сумма превышает общую чистую прибыль за 2021 год (909 млн.) и за 1 полугодие 2022 года (497 млн.). Выплата более 100% от чистой прибыли. В 2023 году также состоялась разовая выплата дивидендов в размере 317,35 млн. руб.

Если взять скорректированную прибыль за 2022 год в размере 2,628 млрд. руб., то при выплате 50% дивиденд должен составить не менее 6,26 рубля на акцию, доходность варьируется от 2% до 1,8%.

Долги и некоторые нюансы

Формально денежные средства и их эквиваленты на счету компании покрывают имеющиеся долги, чистый долг примерно -0,5 млрд. руб. Но в отчёте есть интересное примечание 17:

Не считая того что внизу допущена ошибка в порядке цифр, из первого предложения мы узнаём что ГК "Астра" выступает поручителем в долгах других компаний на 6,2 млрд. руб. При неблагоприятном стечении обстоятельств (или если кто-то захочет сделать их таковыми) полмиллиарда на счету превратятся в долг равный 5,8 млрд. руб. Это может и не ударит по компании, но изменит коэффициент (Чистый долг / Скорр. EBITDA LTM), а тот изменит норму выплат дивидендов акционерам, вплоть до нулевой.

Судя по списку компаний, которые страхует ГК "Астра" это активы всё того же мажоритария Фролова Дениса Владимировича:

Таким образом, мажоритарий страхует кредиты одних своих компаний активами и операционной деятельностью других.

Не думал что мне снова придётся упомянуть российский процессор "Байкал", но среди компаний, в чьих займах выступает поручителем ГК "Астра" есть АО "Байкал Электроникс", который уже фактически ничего не производит.

Как в итоге относиться к этому поручительству думайте сами.

Заключение

Компания выходит на биржу с некоторой премией в расчетё на сохранение высоких темпов роста. Основной продукт компании - операционная система Astra Linux смогла оторваться от своих ближайших конкурентов в лице Alt Linux, ROSA и других отечественных операционок. 15 лет работы дали свои плоды.

Также у компании очень интересный набор вспомогательно программного обеспечения, мне кажется тут заложен серьёзный потенциал. Если комплексы Брест и VMmanager по своим возможностям не проиграют какому-нибудь средству виртуализации Proxmox VE, то займут вполне достойное место в арсенале системных администраторов и принесут хорошую выручку компании.

Многое зависит в таких компаниях и от умения качественно сопровождать свои программные продукты. Написать программу, даже хорошую это всегда только половина дела. Далее на протяжении многих лет нужно кропотливо вести свой продукт, оперативно решать возникшие проблемы, быстро выпускать обновления, не допускать серьёзных ошибок и потери информации.

Кроме оценки качества бизнеса и финансового положения, необходимо также наблюдать за теми кто и как управляет компанией. В этом направлении не очень понятен маленький free float, который позволит также быстро делистинговать компанию с биржи как и выйти на неё. И кроме того следует держать в уме "большое" поручительство компании.

В целом компания понравилась. С учётом требования к госкомпаниям о переходе до января 2025 года на отечественный софт "Астре" есть что предложить. Как минимум операционную систему - проверенный базовый продукт, который необходим любому компьютеру.