Финансовые показатели
September 12

Сургутнефтегаз ап. Перспективы

Всем привет!


Сургутнефтегаз опубликовал отчет за 2-й квартал, после которого возникло больше вопросов, чем ответов. В отчетности почти вся информация была засекречена, за исключением редкого исключения. Спасибо, что оставили известной статью "Чистая прибыль", которая в связи с укреплением рубля ожидаемо упала относительно как прошлого года, так и прошлого квартала.

Так как нет информации по финансовым показателям и балансу, то приходится опираться в анализе на некоторые допущения. В статье от 2 января я рассуждал, каким может быть состав кубышки, сейчас придерживаюсь того же подхода.

Напомню, что рассуждения основывались на том, что на конец 2022 г. все долгосрочные депозиты (2773 млрд руб. или 30,6 млрд долл.) были выражены в долларах. А сумма (636 млрд руб.) перешедшая из долгосрочных депозитов в краткосрочные в течение 2023 г. перейдет из долларов в юани. При этом новые депозиты в долларах компания не открывала, так как эта валюта стала токсичной.

Таким образом, к концу 2023 г. на счетах компании осталось 30,6 млрд долл. или 2741 млрд руб.

Исходя из отчета МСФО за 2023 г., во 2-м полугодии курсовые переоценки составили 153,746 млрд руб. На 30.06.2023 курс доллара был 87,03 руб., а на 31.12.2023 - 89,69 руб., что дает курсовую переоценку 81,166 млрд руб.

Соответственно оставшаяся переоценка в размере 72,580 млрд приходится на юань. С учетом того, что курс юаня за полугодие вырос с 11,99 руб. до 12,58 руб., то эта переоценка обеспечивается 122,9 млрд юаней или 1546 млрд руб.

Эта прикидка грубая, так как в течение 2-го полугодия мог произойти переход части долларовой кубышки в юань по неизвестным нам ценам. Дополнительно юань мог быть приобретен по цене, отличной от 11,99 руб. Но для первого приближения такой подход допустим.

Итак, мы определили сколько долларов и юаней было в кубышке Сургутнефтегаза на конец 2023 г., следовательно оставшаяся часть приходится на рубли, а именно 1588 млрд руб.

Подобный состав кубышки по итогам 1-го квартала дал бы положительную курсовую переоценку в 93 млрд руб. Однако в отчете РСБУ сальдо прочих доходов и расходов составило 107 млрд руб. Расхождение может быть объяснено тем, что в прочих доходах и расходах помимо курсовой переоценки есть создание и восстановление резервов, значение которых мы не знаем. Например, по итогам 2-го полугодия 2023 г. сальдо прочих доходов и расходов по РСБУ составило 255 млрд руб., а курсовые разницы по МСФО 153 млрд руб.

По итогам 2-го квартала такая кубышка дала бы отрицательную курсовую переоценку в 337 млрд руб. К сожалению в отчете РСБУ за 2-й квартал информация о прочих доходах и расходах скрыта, но если принять, что процентные доходы и прибыль от продаж остались на уровне 1-го квартала, то сальдо прочих доходов и расходов приблизительно равно 360 млрд руб., что довольно близко к курсовой переоценке кубышки.

Если бы 3-й квартал закончился 20 сентября, то с текущим курсом валют курсовая переоценка составит 399 млрд руб. На диаграмме ниже можно обратить внимание, что основной бизнес компании влияет все меньше на дивиденд, а процентные доходы имеют все больший вес.

А общий размер кубышки составит 6283 млрд руб.

В таком случае при неизменной прибыли от продаж и процентных доходах чистая прибыль за 3-й квартал может составить 512 млрд руб. Если принять, что на конец 2024 г. курс валют будет равен курсу на 20 сентября, то чистая прибыль в 4-м квартале может составить 179 млрд руб.

Тогда дивиденд на привилегированную акцию за 2024 г. будет равен 7,65 руб., а форвардная дивдоходность 13,9%.

В секторе есть потенциальные доходности и выше, да и высокий дивиденд тут воспринимается как разовая акция. Однако после перехода кубышки из доллара частично в юань и рубль ситуация изменилась. Теперь в случае, если за год курс валют не меняется, то дивиденд на привилегированные акции составит 6,2 руб. К этому значению нужно прибавить курсовую переоценку кубышки. Так, по прогнозам Минэка ослабление национальной валюты в 2025 г. будет до 96,5 руб./$ , до 100 руб./$ в 2026 г., и до 103,2 в 2027 г. Это базовый сценарий без шоковых значений по нефти, когда рубль ослабляется к доллару постепенно без рывков. В таком случае дивиденд за 2025 г. составит 8,62 руб., а за 2026 - 8,88 руб. Если будет резкая девальвация, то дивиденд в один из годов серьезно вырастет, но в последующем будет меньше, в среднем показав значение, что я привел на графике.

То есть привилегированные акции Сургутнефтегаза - это актив, с растущим во времени купоном, отыгрывающим девальвацию. Какую доходность должен давать этот квазивалютный инструмент, когда согласно планам ЦБ в 2026 г. ставки снизятся до 10%? Думаю, что около 10%, а может даже и ниже. Следовательно, через год-полтора акции могут стоить 80+ руб., попутно выплатив дивиденд за 2024 г. Таким образом, акционеры могут заработать 55-60% за этот временной отрезок.

Держу акции, считаю, что отличный инструмент, защищающий от девальвации (из-за валютной кубышки) и от инфляции (из-за жесткой ДКП и высоких процентных доходов).

Для удобства прикладываю шпаргалку для расчета дивиденда за 2024 г. в зависимости от курса доллара. Юань при этом рассчитывал через кросс-курс 7,05.

P. S. Еще больше обзоров компаний вы можете найти в моем Telegram-канале

t.me/atlant_signals

Данный обзор не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.