Как от IPO Saudi Aramco зависит судьба Саудовской Аравии?
По прогнозу саудовского Минфина, в 2020 году доходы бюджета упадут почти на 10%, а дефицит вырастет до 6,5% ВВП
Эта сделка давно ожидалась и должна была стать крупнейшей в мире. 3 ноября Управление по рынку капитала Саудовской Аравии утвердило заявку нефтяного гиганта Saudi Aramco на проведение IPO. Размещаться акции будут на саудовской бирже Tadawul. По данным телеканала «Аль-Арабийя», размещение может состояться 4 декабря. По данным Reuters, в 2019 году компания намерена продать на рынке 1% своих акций, еще 1% будет продан в 2020-м. Всего на рынке будет размещено до 5% акций нефтяного гиганта.
Погоня за капитализацией
IPO Saudi Aramco поддерживают крупнейшие инвестбанки мира: Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley, Bank of America Merrill Lynch и ряд других. Хотя наследный принц Саудовской Аравии Мухаммед ибн Салман оценивал стоимость компании в $2 трлн, сегодня, по данным Bloomberg, Эр-Рияд исходит из более низкой оценки. Возможно, сыграла свою роль недавняя атака на нефтяные объекты Saudi Aramco, переведшая крупнейшую нефтяную компанию мира в статус рискованного поставщика. По итогам января-сентября 2019 года выручка Saudi Aramco составила $244 млрд, чистая прибыль (на долю от которой, собственно, и могут претендовать новые акционеры) – $68 млрд, свободный денежный поток – $59 млрд. Экстраполируя эти данные на весь 2019 год, можно расчитывать, что чистая прибыль компании составит около $90 млрд. В 2018 году прибыль достигла $111 млрд. Таким образом, в случае сохранения текущих цен на нефть, при размещении всех подлежащих продаже 2% акций компании максимум, на который могут расчитывать инвесторы ежегодно – $1,8 млрд при выплате в виде дивидендов 100% прибыли.
Впрочем, королевство обещает до 2024 года удерживать дивиденды на уровне $75 млрд в год вне зависимости от стоимости нефти на мировом рынке. Примечательно, что вырученные на IPO средства Саудовская Аравия намерена направить на выполнение программы Vision 2030, предусматривающей развитие ненефтяного сектора экономики, с тем чтобы подготовить страну к постнефтяной эре. За несколько дней до того, как было объявлено об утверждении правительством IPO компании, Saudi Aramco отчиталась о полном устранении последствий сентябрьской атаки на ее нефтяную инфраструктуру.
Ранее предполагалось, что IPO Aramco пройдет как на саудовском, так и на внешних рынках. Возможно, уменьшение предлагаемого к продаже пакета с 5 до 2 процентов просто позволяет замкнуть продажу на саудовских инвесторов. Но, возможно, королевство видит приоритет в достижении как можно более высокой капитализации компании, чем в выручке от IPO. В этом случае лучше действительно сделать упор на местных инвесторов (управляемость которых серьезно повысила проведенная недавно наследным принцем операция по борьбе с коррупцией). Целью подобной политики может быть превращение акций компании в очень крупный инструмент залога под кредиты. Тут стоит вспомнить, что в предыдущий период низких цен на нефть (в 1990-е) Саудовская Аравия была достаточно крупным заемщиком на мировом рынке капитала.
Бегство от дефицита
А вот зачем обещать до 2024 года выплачивать дивиденды не меньше $75 млрд в год вне зависимости от цены нефти? Тут понятно, что даже в случае продажи 5% акций компании – за которые королевство получит живые деньги – 95% дивидендов достанется госбюджету. Вопрос в том, каким образом Saudi Aramco сможет выплачивать подобные дивиденды, например, при долговременном падении цены нефти ниже $30 за баррель, каковое мы уже видели в начале 2016 года? Тут речь идет либо о перекачке в бюджет всех накопленных государственным нефтяным гигантом финансовых резервов, либо о привлечении компанией заемных средств (см. предыдущий абзац), либо о дотациях/кредитовании из средств госбюджета. Я ставлю на первое; возможно, кстати, именно поэтому недавно было сменено руководство компании, которое, как и всякое корпоративное руководство, должно было сопротивляться подобным огромным изъятиям.
2019-й стал шестым подряд годом бюджетного дефицита в Саудовской Аравии: при расходах в $295 млрд доходы составляют всего $260 млрд (меньше годовой выручки Saudi Aramco). Доходы от нефти должны составить около $177 млрд – 68% всех доходов. Саудовский бюджет достигает бездефицитности при среднегодовой стоимости нефти в $80 за баррель, что на треть выше нынешней цены. Накопленный за шесть лет дефицит бюджета равен $393 млрд. Финансирование столь большого разрыва как минимум серьезно сократило финансовые резервы Эр-Рияда. Что примечательно: в 2014 году при заложенной в бюджет стоимости нефти $100/баррель, уровне добычи в 9,7 млн баррелей в день и нефтяных доходах бюджета королевства в $244 млрд, бюджет стал дефицитным – на целых $46 млрд. Но самыми ужасными были 2015 и 2016 годы, когда дефицит бюджета достиг $104 млрд и $111 млрд соответственно.
Дефицит бюджета в 2019 году может и превысить плановые 4,2% в случае недобора нефтяных доходов. А поскольку даже атака на нефтяные объекты Saudi Aramco не привела к сколько-нибудь значимому и долгосрочному росту стоимости нефти, поскольку на повестке дня у мировой экономики – окончание цикла роста и рецессия, поскольку США только наращивают экспорт своей нефти (а с января 2020 года входят в силу новые требования к судовому топливу, предполагающие значительное понижение норматива его сернистости, чему удовлетворяет легкая нефть США, но не слишком удовлетворяет саудовская нефть, как, – увы – и российская), постольку Саудовская Аравия вынуждена снижать расходы бюджета.
Перестройка экономики страны за следующие 12 лет потребует от королевства $425 млрд – чуть более чем по $35 млрд ежегодно. Конечно, эти расходы могут быть сокращены по каким-то актуальным политическим причинам, но вряд ли сокращение будет значительным.
Значительный ущерб бюджету Саудовской Аравии нанесла «арабская весна», после которой королевство существенно нарастило социальные расходы – их очень тяжело сокращать.
В 2019 году не удалось достичь предполагавшихся темпов экономического роста: по итогам 10 месяцев Минфин понизил оценку прироста ВВП в 3 раза, с 2,6% до 0,9%. В итоге, по прогнозу саудовского Минфина, в 2020 году доходы бюджета упадут почти на 10% против 2019-го, а дефицит бюджета – несмотря на сокращение расходов бюджета почти на 3% – вырастет до 6,5% ВВП. По плану, за счет дальнейшего сокращения расходов на 6,4% в 2021 году дефицит должен уменьшиться почти вдвое, но вот дальнейшее сокращение будет очень болезненным – и, скорее всего, оно будет проходить на фоне падения стоимости нефти, сокращения физических продаж нефти и, значит, сжатия нефтяных доходов бюджета Саудовской Аравии.
Вот тут-то и пригодится высокая капитализация Saudi Aramco – ведь лучше выручить от продажи 2% акций $40 млрд и получить в итоге актив, который стоит $2 трлн (если следовать оценке принца ибн Салмана), чем продать 5% акций на $60 млрд и получить актив стоимостью чуть больше $1 трлн (как его оц��нивает Bloomberg).
В общем, с учетом видного уже невооруженным глазом окончания эры углеводородов и увеличения конкуренции на рынке нефти из-за экспансии сырой нефти и нефтепродуктов из США, Саудовская Аравия вступила в гонку за собственное выживание. Возможно, и России стоит сделать свои выводы из этой ситуации. По сути мы сидим с Саудовской Аравией в одной лодке.