Признание СБФ

Summary

В середине ноября FTX International стала фактически неплатежеспособной. В конце концов, история FTX находится где-то рядом с историями Voyager и Celsius.

Причиной этого стали 3 ключевых события:

а) В течение 2021 года баланс Alameda вырос примерно до 100 миллиардов долларов чистой стоимости активов, 8 миллиардов долларов чистого заимствования (левереджа) и 7 миллиардов долларов ликвидности.

б) Аламеда не смогла в достаточной степени хеджировать свою рыночную уязвимость. В течение 2022 года произошла серия крупных обвалов рынка акций и криптовалют, что привело к снижению рыночной стоимости ее активов примерно на 80%.

c) В ноябре 2022 года экстремальный, быстрый, целенаправленный дамп, спровоцированный генеральным директором Binance, сделал Alameda неплатежеспособным.

Это событие распространилось на FTX и другие места, подобно тому, как Three Arrows и т. д. в конечном итоге повлияли на Voyager, Genesis, Celsius, BlockFi, Gemini и другие.

Несмотря на это, существенное восстановление активов остается потенциально доступным. FTX US остается полностью платежеспособной и должна быть в состоянии вернуть все средства клиентов. Текущие активы FTX International оцениваются в миллиарды долларов, и также я готов пожертвовать почти все свои личные активы клиентам.

Заметки

Этот пост посвящен (не)платежеспособности FTX International.

Дело не в FTX US, потому что FTX US полностью платежеспособна и всегда была такой.
Когда я передал FTX US г-ну Рэю и команде главы 11, у нее было около + $350 миллионов долларов чистых денежных средств сверх остатков клиентов. Его средства и клиенты были отделены от FTX International.
Смешно, что пользователи FTX в США до сих пор не вернули свои средства.

Вот мой отчет о балансе FTX US на момент передачи:

FTX International была биржей за пределами США. Она работала за пределами США, регулировалась за пределами США, была зарегистрирована за пределами США и привлекала клиентов за пределами США.
(На самом деле, штаб-квартира компании находилась на Багамах и была зарегистрирована как FTX Digital Markets LTD.)
Клиенты из США были переведены на (все еще платежеспособную) биржу FTX в США. Сенаторы выразили обеспокоенность по поводу возможного конфликта интересов у Sullivan & Crowell (S&C).
Вопреки заявлению S&C о том, что у них «были ограниченные и в основном деловые отношения с FTX», S&C была одной из двух основных юридических фирм FTX International до банкротства и была основной юридической фирмой FTX US.
Генеральный директор FTX US пришел из S&C, они работали с FTX US над ее наиболее важным нормативным приложением, а также они работали с FTX International над некоторыми из ее наиболее важных нормативных проблем + они работали с FTX US над ее самой важной транзакцией. Когда я приезжал в Нью-Йорк, я иногда работал из офиса S&C.

S&C и GC были основными сторонами, которые принуждали меня назначить кандидата, которого они сами выбрали в качестве генерального директора FTX, в том числе для платежеспособной организации FTX US, который затем подал заявку на Статью 11 (банкротство) и выбрал S&C в качестве юридического советника.

Несмотря на свою неплатежеспособность и несмотря на то, что за последние несколько дней работы было снято примерно 5 миллиардов долларов, FTX International сохраняет значительные активы — примерно 8 миллиардов долларов активов различной ликвидности на момент прихода к власти г-на Рэя.

Кроме того, поступило множество потенциальных предложений о финансировании, в том числе подписанные после подачи LOI после Статьи 11 на общую сумму более 4 миллиардов долларов.

Я полагаю, что, если бы FTX International дали несколько недель, она, вероятно, могла бы использовать свои неликвидные активы и собственный капитал для привлечения достаточного финансирования, чтобы в значительной степени погасить задолженности перед клиентами.

Однако, поскольку S&C оказала давление на FTX в отношении подачи заявок по Статье 11, я беспокоюсь, что эти пути могли быть забыты. Даже сейчас я считаю, что если бы FTX International перезагрузилась, существовала бы реальная возможность того, что клиентам вернули бы все их деньги.

Хотя в 2019 году ликвидность FTX в значительной степени зависела от Alameda, к 2022 году она значительно диверсифицировалась, и доля Alameda упала примерно до 2% объема на FTX.

Я не воровал деньги и уж точно не прятал миллиарды. Почти все мои активы использовались и до сих пор используются для поддержки клиентов FTX. Я, например, предложил передать почти все мои личные акции Robinhood клиентам, если при этом мне оплатят все судебные издержки.

В 2021 году FTX International и Alameda были законно прибыльными компаниями, каждая из которых заработала миллиарды.

А затем Alameda потеряла около 80 процентов стоимости своих активов в течение 2022 года из-за серии рыночных крахов — как и Three Arrows Capital (3AC) и другие криптофирмы в прошлом году — и после этого ее активы еще больше упали из-за целенаправленной атаки.

На FTX повлиял спад Alameda, так как Voyager и другие компании ранее пострадали от 3AC и других компаний. Обратите внимание, что во многих местах здесь я все еще вынужден делать приблизительные выводы. Многие из моих личных паролей все еще хранятся у юристов, не говоря уже о данных. Если команда по Статье 11 захочет добавить свои данные в обсуждение, я буду только рад.

Кроме того, последние несколько лет я не руководил Аламедой.

Многое из представленного в данной статье собрано задним числом, исходя из моделей, обычно основанных на данных, которые у меня были до ухода с поста генерального директора, а также на моделировании и оценках, основанных на этих данных.

Обзор случившегося

В течение 2021 года стоимость чистых активов Alameda взлетела до примерно 100 миллиардов долларов, отмеченных на рынке к концу года по моей модели. Даже если вы проигнорируете такие активы, как SRM, я думаю, что они все еще составляли примерно 50 миллиардов долларов.

И в течение 2021 года позиции Аламеды тоже выросли.

В частности, я думаю, что у них было около 8 миллиардов долларов чистых займов, которые, как я полагаю, были потрачены на:

а) Процентные платежи кредиторам на сумму около $1 млрд.
б) ~$3 млрд выкупа Binance из таблицы капитализации FTX
в) ~$4 млрд венчурных инвестиций

(Под «чистым заимствованием» я имею в виду, в основном, заимствование за вычетом имеющихся ликвидных активов, которые можно было бы использовать для возврата ссуд. Это чистое заимствование в 2021 году поступило в основном от сторонних кредитно-заемных бюро — Genesis, Celsius, Voyager и т. д. , а не от маржинальной торговли на FTX.)

Таким образом, к началу 2022 года баланс Аламеды выглядел примерно так:

а) ~$100 млрд NAV
б) ~ $12 млрд ликвидности от сторонних отделов (Genesis и т. д.)
в) на ~10 миллиардов долларов больше ликвидности, которую он, вероятно, мог бы получить от них
г) кредитное плечо ~1,06x

В этом контексте неликвидная позиция на сумму около 8 миллиардов долларов (с десятками миллиардов долларов доступного кредита / маржи от сторонних кредиторов) казалась разумной и не очень рискованной. Я думаю, что одного SOL Аламеды было достаточно, чтобы покрыть чистые займы. И это исходило от сторонних кредитно-заемных отделов, которые, как мне сказали, присылали точные балансовые отчеты из Аламеды.

Я думаю, что ее позиция в отношении FTX International в то время была разумной — около 1,3 миллиарда долларов по моей модели, обеспеченной активами на десятки миллиардов долларов, — и на тот момент FTX успешно прошла аудит GAAP.

Таким образом, по состоянию на конец 2021 года для того, чтобы утащить Аламеду под воду, понадобился бы обвал рынка примерно на 94%! И не только в SRM и подобных активах — Alameda по-прежнему была чрезмерно обеспечена, если не обращать на это внимания. Я думаю, что одна только ее позиция по SOL была больше, чем ее кредитное плечо.

Но Аламеда не смогла в достаточной мере застраховаться от риска чрезвычайного рыночного краха: стомиллиардные активы имели всего несколько миллиардов долларов хеджирования. У фирмы было чистое кредитное плечо — [чистая позиция — хеджирование]/СЧА — примерно 1,06x;

В результате Alameda теоретически была подвержена чрезвычайному рыночному краху, но для ее банкротства требовалось около 94% краха.

Крах рынка 2022

Таким образом, Аламеда вступила в 2022 год примерно с:

100 миллиардов долларов NAV
$8 млрд чистого заимствования
Кредитное плечо 1,06x
Десятки миллиардов долларов ликвидности
Затем, в течение года, рынки снова, и снова, и снова рушатся. И до середины лета Аламеде неоднократно не удавалось в достаточной мере застраховать свои позиции.

–BTC рухнул на 30%
–BTC рухнул еще на 30%
–BTC рухнул еще на 30%
– рост процентных ставок ограничил глобальную финансовую ликвидность
–Луна ушла в $0
–3AC взорвался
– Со-генеральный директор Alameda уволился
– «Вояджер» выдохся
– BlockFi чуть не взорвался
– Цельсий взорвался
– Genesis начал отключаться
– Заемная/кредитная ликвидность Alameda выросла с ~20 млрд долларов в конце 2021 года до ~2 млрд долларов к концу 2022 года.

Таким образом, активы Аламеды снова и снова подвергаются ударам. Но эта часть не относится к активам Аламеды. Биткоин, Ethereum, Tesla и Facebook упали более чем на 60% за год; Coinbase и Robinhood упали примерно на 85% по сравнению с их пиковыми значениями в прошлом году.

Помните, что в конце 2021 года у Alameda было около 8 миллиардов долларов чистого заимствования:

Эти $8 млрд чистого заимствования, за вычетом нескольких миллиардов хеджей, привели к примерно $6 млрд избыточного левериджа/чистой позиции, подкрепленной активами на сумму около $100 млрд.

И когда рынки рухнули, рухнули и эти активы. Активы Alameda — комбинация альткойнов, крипто-компаний, публичных акций и венчурных инвестиций — упали примерно на 80% в течение года, постепенно увеличивая кредитное плечо.

И за тот же период ликвидность иссякла — на рынках займов и кредитов, публичных рынках, кредитах, прямых инвестициях, венчурных инвестициях и почти во всем остальном. Почти все источники ликвидности в криптосфере, включая почти все кредитно-заемные службы, в течение года вышли из строя.

Это означает, что ликвидность Alameda — десятки миллиардов долларов в конце 2021 года — к осени 2022 года упала до миллиардов.

Летом 2022 года Аламеда, наконец, ввела существенные средства хеджирования в некоторой комбинации BTC, ETH и QQQ (ETF NASDAQ).

Но даже после всех рыночных крахов 2022 года незадолго до ноября у Аламеды все еще была стоимость чистых активов примерно в 10 миллиардов долларов; это было положительно, даже если вы исключили SRM и подобные токены, и, наконец, это было застраховано.

Маржинальная торговля

В течение 2022 года ряд криптоплатформ стали неплатежеспособными из-за сокращения маржинальных позиций, включая Voyager, Celsius, BlockFi, Genesis, Gemini и, в конечном итоге, FTX.

Это довольно распространено на маржинальных платформах. Среди прочего, это произошло в сферах:

Традиционные финансы:

Криптовалюта:

OKEx
CoinFlex
EMX
Voyager, Celsius, BlockFi, Genesis, Gemini, etc.

Затем последовал судьбоносный твит CZ после чрезвычайно эффективной многомесячной PR-кампании против FTX.

Вплоть до краха в ноябре курс QQQ изменился примерно вдвое меньше, чем портфель Аламеды, а курс BTC/ETH изменился примерно на 80%, а это означает, что хеджирование Аламеды (QQQ/BTC/ETH) в той мере, в какой они существовали, работал. К сожалению, хеджирование не было достаточно большим до краха 3AC, но в октябре 2022 года оно наконец стало таким.

Но ноябрьский крах был целенаправленной атакой на активы Аламеды, а не массовым движением рынка. За несколько ноябрьских дней активы Аламеды упали примерно на 50%; BTC упал примерно на 15% — всего на 30% меньше, чем активы Аламеды, — а QQQ вообще не двигался. В результате большая живая изгородь, которую Аламеда наконец построил тем летом, не помогла. Это сработало бы для каждого предыдущего краха в этом году, но не для этой.

В течение 7 и 8 ноября ситуация стала критической

К 10 ноября 2022 года в балансе Alameda оставалось всего около 8 миллиардов долларов (только полуликвидных) активов по сравнению с примерно такими же ликвидными обязательствами на сумму около 8 миллиардов долларов:

А набег на банк требовал немедленной ликвидности — ликвидности, которой у Аламеды больше не было.

Акции Credit Suisse этой осенью упали почти на 50% из-за угрозы набега на банк. В конце концов, они устояли. FTX - нет.

Таким образом, когда Alameda стала неликвидной, FTX International тоже стала неликвидной, потому что у Alameda была открыта маржинальная позиция на FTX, и набег на банк превратил эту неликвидность в неплатежеспособность.

Это означает, что FTX присоединилась к Voyager, Celsius, BlockFi, Genesis, Gemini и другим компаниям, которые пострадали от нехватки ликвидности у своих заемщиков.

Все это говорит о том, что никакие средства не были украдены. Alameda потеряла деньги из-за рыночного краха, от которого она не была должным образом застрахована, как это произошло с Three Arrows и другими в этом году. Это повлияло и на FTX, как и на Voyager и других ранее.

Итог

Даже тогда я думаю, что вполне вероятно, что FTX могла бы спасти средства всех клиентов, если бы были предприняты согласованные усилия для увеличения ликвидности.

Были предложения финансирования на миллиарды долларов, когда г-н Рэй пришел к власти, и более 4 миллиардов долларов поступило после.

Если бы FTX дали несколько недель на сбор необходимой ликвидности, я считаю, что она смогла бы в значительной степени обезопасить клиентов. В то время я не осознавал, что Sullivan & Cromwell — из-за давления на г-на Рэя и подачи Статьи 11, в том числе для платежеспособных компаний, таких как FTX US, — потенциально может свести на нет эти усилия. Я по-прежнему думаю, что если бы FTX International сегодня перезагрузилась, у клиентов появилась бы реальная возможность вернуть средства. И даже без этого для клиентов по прежнему доступны значительные активы.

К сожалению, я медленно реагировал на ложные представления общественности и существенные искажения. Мне потребовалось некоторое время, чтобы собрать воедино то, что я мог — у меня нет доступа к большей части соответствующих данных, большая часть которых относится к компании (Alameda), которой я не руководил в то время.

Я планировал дать свой первый содержательный отчет о том, что произошло, выступая перед Комитетом по финансовым услугам Палаты представителей США 13 декабря. К сожалению, Министерство юстиции решило арестовать меня накануне вечером, опередив мои показания совершенно другим циклом новостей. Как бы то ни было, черновик показаний, которые я планировал дать, просочился сюда.

У меня есть еще много чего сказать — о том, почему Аламеда не смогла хеджировать, что случилось с FTX US, что привело к процессу Главы 11, S&C и многому другому. Но, по крайней мере, это начало.