РАЗБОР ETHENA

Intro

Сегодня пробежимся по набирающему обороты проекту Ethena Labs, рассмотрим сам протокол и сравним его с другими реализациями.

Протокол Ethena

Ethena — это протокол "синтетического доллара" (USDe), предлагающий рынку криптовалюты нативное решение стейблкоина с обеспечением, без использования инфраструктуры традиционной банковской системы.

Не стоит путать токен USDe с активами USDT, USDC и USTC (ранее UST), которые имеют, в своей основе, другие принципы обеспечения.

Проблемы существующих решений в сфере

Стейблкоин — основа всей индустрии. Поэтому рынку необходим актив, который одновременно будет децентрализован, масштабируем, безопасен и устойчив к цензуре.

Уже существующие реализации имеют свои недостатки, по части вышеупомянутых критериев.

Централизованные стейблкоины, такие как USDC или USDT, обеспечивают стабильность и эффективность капитала, но имеют опору на существующую банковскую инфраструктуру и развивающееся регулирование с учетом специфики страны.

Децентрализованные стейблкоины сталкиваются с рядом проблем, связанных с масштабируемостью, работой механизмов и отсутствием встроенной доходности.

Механизм работы актива USDe

Ethena Labs стремиться решить проблемы существующих стейблкоинов, предлагая рынку иной подход к обеспечению активов.

В основе обеспечения синтетического доллара (USDe) используется единственный залоговый актив — Ethereum. Стабильность привязки USDe обеспечивается за счет использования позиций дельта-хеджирования деривативов против обеспечения, удерживаемого протоколом.

В основе дельта-хеджирования лежит концепция дельты. Дельта — это показатель, который измеряет изменение цены опциона по сравнению с изменением цены базового актива. Хеджирование дельты, с использованием деривативов, позволяет удержать ее значение на 0, делая эту стратегию независимой от изменения цен на рынке.

Предположим, что ETH стоит $1. Мы открываем короткую позицию, в 1 ETH, на бессрочных свопах.

Если Ethereum стоит $1, то стоимость бессрочного контракта Ethereum равна 1 ETH ($1/$1).

Если Ethereum стоит $0.5, то стоимость бессрочного контракта Ethereum равна 2 ETH ($1/$0.5).

Если Ethereum стоит $2, то стоимость бессрочного контракта Ethereum равна 0.5 ETH ($1/$2).

Подобная модель решает все вышеупомянутые проблемы, одновременно предоставляя пользователям доступ к полностью хранимой и обеспеченной стабильности со встроенным доходом, присущим системе протокола, без использования традиционной банковской системы.

Стоит также отметить основные риски, которая несет данный протокол:

• Риск финансирования — данный риск связан с возможностью постоянно отрицательных ставок финансирования, что приведет к трате резервного фонда и спровоцирует спекулянтов на открытие коротких позиций по USDe.

• Риск ликвидации — Ethena использует спотовые активы Ethereum для обеспечения коротких позиций по деривативам. В данном случае биржи сохраняют за собой право принудительно закрывать позиции, что общепринято называть "ликвидация".

• Кастодиальный риск — для поддержки активов протокола хранения, существует зависимость от поставщиков «внебиржевых расчетов» и их операционных возможностей.

• Риск сбоя обмена — позиции по деривативам торгуются на CeFi биржах (Binance, Bybit, Okx и т.д.). Если одна из этих бирж станет недоступна, как в ситуации с FTX, Ethena придется разбираться с последствиями. Подобное событие спровоцирует панику среди держателей USDe.

Сравнение USDe и USTC (UST)

Вспомним историю печально известной экосистемы LUNA и его алгоритмического стейблкоина UST.

Исходя из названия, актив использовал алгоритмический подход для определения цен. Алгоритмический стейблкоин работает таким образом, что система сокращает количество токенов в обращении, когда рыночная цена падает ниже цены отслеживаемой фиатной валюты. В качестве альтернативы, если цена токена превышает цену отслеживаемой бумажной валюты, в обращение вводятся новые токены, чтобы скорректировать стоимость стейблкоина в сторону понижения.

7 мая UST на сумму более $2B было немедленно продано. Данная сделка обрушила цену UST и создала ситуацию, когда 1 LUNA = 0.9 UST. Отвязка UST от доллара вынудило создать больше токенов LUNA, снизив спрос на актив.

Этот пример наглядно показывает проблемные места механизма алгоритмических стейблкоинов. Чтобы избежать подобной ситуации — протокол Ethena активно использует деривативы для хеджирования рисков.

Что в итоге?

Ethena Labs создала протокол, использующий новый подход к обеспечению собственного стейблкоина (USDe). Данный подход к хеджированию рисков позволяет предотвратить возможные риски, существующие в остальных стейблкоинах, но влечет за собой новые.

Учитывая механику стейбла, на бычьем рынке он скорее всего будет держаться бодрячком, но на медвежке могут возникнуть первые проблемы и атаки на протокол могут иметь место.

Будем следить за ситуацией и к проекту еще однозначно вернемся.