Как объявление о тарифах превратилось в ликвидационный каскад на $19 миллиардов в крипте
перевел и структурировал: https://t.me/cryptotimurka
оригинал: https://x.com/yq_acc/status/1977057301673787716
Позвольте рассказать вам о проблемах структуры рынка. Не о тех, что разбирают в учебниках — хотя, уверен, именно этот случай ещё будут изучать долгие годы, — а о тех, что происходят в реальном времени, пока трейдеры с недоверием смотрят на экраны.
То, что случилось 10–11 октября 2025 года, на первый взгляд казалось простым: президент Трамп объявил о 100% тарифах на импорт китайских технологий, рынки начали падать, а чрезмерно закредитованные криптотрейдеры были ликвидированы. Конец истории, верно? Неверно. На самом деле всё оказалось куда интереснее и, если честно, тревожнее — с точки зрения микроструктуры рынка.
Когда политический театр встречает хрупкую инфраструктуру
Самое удивительное в каскадных обвалах — это то, как маленькие возмущения могут вызвать системный коллапс. В физике это называют критичностью — состоянием, когда система балансирует на грани фазового перехода. В ту ночь крипторынки были не просто перегружены плечом — они находились в состоянии критической нестабильности, которая стала заметна только под давлением.
Посмотрим на хронологию. В 20:00 UTC заявление Трампа появилось в соцсетях. Биткоин упал с $122 000 — ощутимое снижение, но не катастрофа. Любой студент первого курса финансов вам скажет: политическая неопределённость вызывает бегство от риска. Но дальше начинается самое интересное.
К 21:00 UTC мы увидели ликвидации на $6 миллиардов. Шесть миллиардов. За один час. Это не распродажа — это структурный обвал. А механика этого обвала — вот с чего на самом деле начинается история.
Первородный грех: ценообразование обёрнутых активов
Важно понять одну вещь о современных крипторынках, которую даже многие профессионалы недооценивают. У нас есть так называемые “обёрнутые” активы — wBETH, BNSOL — которые представляют застейканные токены. Подумайте о них как о жетонах из гардероба: само пальто не теряет в цене, если кто-то предлагает купить ваш жетон дешевле, верно?
Неверно — по крайней мере, если спросить об этом систему маржи Binance.
Биржа рассчитывала стоимость этих wrapped-активов, исходя из их спотовых цен. В обычное время арбитражёры удерживают эти цены вблизи фундаментальной стоимости. Но что происходит, когда маркетмейкеры — эти самые арбитражёры — теряют доступ к основному рынку?
Именно это и произошло. Когда инфраструктура Binance начала прогибаться под тяжестью ликвидаций, случилось нечто поразительное: wBETH, который должен торговаться почти на паритете с ETH (около $3 800), рухнул до $430. Скидка 89%! Не потому что застейканный ETH обесценился, а потому что в спотовом ордербуке, и без того тонком, просто не осталось покупателей.
Петля ликвидационного ужаса
Вот где теория классических финансов встречается с крипто-реальностью. В традиционных рынках у нас есть circuit breakers, маркетмейкеры последней инстанции, координированные остановки торгов. А в крипте? У нас — алгоритмы, которые слепо следуют правилам.
- Первоначальное падение цены запускает ликвидации.
- Ликвидации распродают активы на рынке в всё более тонкие ордербуки.
- Спотовые цены залоговых активов обваливаются.
- Системы маржи пересчитывают стоимость залогов вниз.
- Всё больше позиций становятся недокапитализированными.
- Вернуться к пункту 2 — только хуже.
Особенно “изящно” (если финансовое разрушение вообще можно так назвать) то, как механизмы защиты системы превратились в оружие. Маржинальные требования, созданные для защиты биржи, усилили кризис, превращая трейдеров во вынужденных продавцов в самый худший момент.
Дилемма маркетмейкеров
Теперь о том, о чём почти никто не говорит в посмертных разборах: где были маркетмейкеры? Это ведь те, кто якобы обеспечивает ликвидность и сглаживает волатильность. Их отсутствие той ночью не было проявлением трусости — это было рациональное самосохранение.
Представьте их положение. Binance — это, возможно, 50% мирового спотового объёма. Если они не могут туда зайти — чтобы захеджироваться или хотя бы видеть цены — они летят вслепую. Вы бы выставляли биды на wBETH по $2 000, не видя, что происходит на крупнейшем рынке? Конечно нет.
Так возник вакуум ликвидности. Те самые игроки, которые могли стабилизировать цены, структурно не могли участвовать. Это напомнило “портфельное страхование” 1987 года — механизмы, созданные для нормальных условий, которые во время кризиса становятся ускорителями обвала.
Загадка USDe
Самый интеллектуально интересный момент — то, что случилось с USDe от Ethena. Это синтетический доллар, обеспеченный дельта-нейтральной стратегией, способный держать привязку при любых условиях рынка. Протокол работал идеально — в разгар кризиса можно было чеканить и выкупать USDe по номиналу.
Но системе маржи Binance было всё равно. Она видела, что USDe торгуется по $0.65 на споте, и снижала оценку залога. Трейдеров ликвидировали не потому, что USDe потерял стоимость, а потому что биржа перепутала цену и ценность — различие тонкое, пока это не стоит тебе миллионов.
Особенно иронично то, что резервы Ethena во время обвала даже укрепились (их шорты заработали). У нас был платёжеспособный протокол, который система считала обанкротившимся — из-за провала инфраструктуры. Если это не заставляет задуматься о состоянии рынка, то что тогда?
Быстрая реакция — и неудобные вопросы
Надо отдать должное: Binance отреагировала быстро. В течение 24 часов они объявили о переходе на conversion-ratio pricing для wrapped-активов. Больше никаких отметок по спотовым ценам в панике — теперь оценка строится на основе коэффициента стейкинга. Просто. Очевидно задним числом. Абсолютно правильно.
Но это поднимает неприятный вопрос: если решение было таким очевидным, почему его не внедрили до того, как ликвидировали $19 миллиардов? Циничный ответ — понадобились реальные потери, чтобы появилось чувство срочности. Более мягкий — никто не ожидал именно такого сценария.
Я склоняюсь к третьему варианту: слепота к сложности. Когда система работает 99,9% времени, мы забываем о 0,1%. А на рынках с плечом именно это 0,1% определяет, кто заработает состояние, а кто всё потеряет.
Уроки для внимательных
1️⃣ Структура рынка важнее, чем кажется. Можно иметь идеальную позицию и управление рисками — и всё равно быть ликвидированным, если биржа неправильно оценивает твой залог. Понимание “внутренней механики” рынка больше не опция.
2️⃣ Корреляция в кризис идёт к единице — но не так, как вы думаете. Обвалились не только активы — одновременно отказали инфраструктура, ликвидность и механизм ценообразования. Корреляции, которые имели значение, были операционными, а не финансовыми.
3️⃣ Мы строим 24/7-рынки на инфраструктуре 9-to-5. Когда традиционные биржи сталкиваются со стрессом, они останавливают торги. Крипта просто плавится. Считать это особенностью или ошибкой — зависит от вашей позиции (и вашего баланса).
Неприятное зеркало
Самое тревожное в событиях 10–11 октября — не масштаб потерь и не технические сбои. А то, что они показали об эволюции рынка. Мы потратили десятилетие, создавая всё более сложные финансовые инструменты поверх инфраструктуры, которая не выдерживает базовых стресс-тестов.
Это как построить болид Formula 1 — и внезапно обнаружить, что колёса отваливаются на скорости. Да, мы можем поставить новые колёса — решение Binance по конверсионному ценообразованию это именно оно. Но сколько ещё критичных компонентов ждут своего отказа?
Оптимист во мне отмечает, как быстро индустрия среагировала. Академик во мне задаётся вопросом, почему нам понадобился урок ценой $19 миллиардов. А реалист во мне знает: мы снова будем здесь, когда проявится следующая уязвимость.
Если я что-то и понял, изучая финансовые рынки, так это то, что следующий кризис почти никогда не похож на предыдущий. Мы починим маржинальное ценообразование, внедрим лучшее аварийное торможение, обеспечим маркетмейкерам доступ к основным площадкам.
Но где-то, в каком-то углу всё более сложной структуры рынка, уже зреет новая критическая уязвимость. Вопрос не в том, существует ли она, а когда мы о ней узнаем — и какой ценой.
подписывайтесь на https://t.me/cryptotimurka