Влияние стратегии протокола Ethena на цену Ether (ETH)

Ethena – это протокол, выпускающий стабильную криптовалюту USDe (synthetic dollar), полностью обеспеченную крипто-активами и хеджированием фьючерсами. Его уникальная стратегия дельта-нейтрального хеджирования существенно влияет на рынок Ether. Рассмотрим, как механизмы Ethena отражаются на спросе/предложении ETH, ликвидности, склонности инвесторов удерживать или продавать ETH, рыночных трендах и оценках аналитиков.

Механизмы Ethena и их влияние на спрос и предложение ETH

Delta-neutral стратегия: Ethena использует стейкинговые деривативы ETH (stETH) в паре с короткими позициями на фьючерсном рынке, чтобы создавать стабильные USDe без волатильности. Когда пользователь депонирует застейканный Ether (например, stETH), протокол открывает короткий перпетуальный контракт на эквивалентную сумму ETH (Ethena (ENA) explained: Is USDe synthetic dollar the future of DeFi? - PANews). Это хеджирует колебания цены: рост или падение стоимости ETH компенсируется прибылью/убытком по шорту, сохраняя ценность залога в долларах.

Влияние на предложение ETH: Такой подход подразумевает, что для выпуска USDe требуется блокировка ETH в стейкинге. Пользователи конвертируют свой ETH в stETH и вносят его в Ethena. Залоченный в стейкинге ETH выводится из свободного обращения, что снижает фактическое предложение на рынке.

Уже к середине 2024 года Ethena стала самым быстрым «крипто-долларом», достигшим $3 млрд эмиссии USDe (Ethereum ETF Approval and Ethena - A Potential Opportunity | Four Pillars). Это означает, что примерно на аналогичную сумму ETH было помещено в залог – существенный объём, создающий дефицит предложения на спотовом рынке. Рост TVL Ethena (Total Value Locked) подтверждает эту тенденцию: с <$3 млрд в ноябре 2024 TVL возрос почти до $6 млрд к февралю 2025 (Ethena TVL Nears $6B After $100M Funding: Impact on ENA Price). Высокий TVL указывает на сильный интерес инвесторов и доверие к доходности протокола, а также на значительный объём ETH, изъятого из рыночного оборота.

Влияние на спрос на ETH: Стратегия Ethena может косвенно стимулировать спрос на Ether. Инвесторы, желающие получить стабильные USDe и доход, должны сначала владеть ETH (или приобрести его) для стейкинга. Таким образом, желание воспользоваться Ethena повышает спрос на ETH как на базовый актив для залога. Приток институциональной ликвидности, например через будущие спотовые ETF на Ether, может усилить эту динамику: аналитики отмечают, что спот-ETF на Ethereum привлечёт миллиарды новых инвестиций и может повысить доходность Ethena (через рост фьючерсных премий). Это делает участие в протоколе ещё привлекательнее и потенциально побуждает больше инвесторов накапливать и стейкать ETH.

Балансирующее воздействие (short vs. stake): С другой стороны, Ethena создаёт значительный объём коротких позиций по ETH на деривативных рынках. USDe фактически монетизирует классическую стратегию cash-and-carry арбитража, генерируя доход через шорт ETH-фьючерсов и одновременный стейкинг ETH (New Stablecoin Protocol Ethena Captured over 5% of Global $ETH Perpetual Futures Open Interest | TokenInsight).

Уже к началу 2024 года Ethena составляла около 5% глобального открытого интереса в фьючерсах на ETH – весьма ощутимая доля. Короткие позиции увеличивают продавливание цены на фьючерсном рынке: фактически протокол постоянно продаёт ETH на фьючерсах при росте эмиссии USDe. Это способно частично компенсировать эффект от сокращения предложения – возникающий продавец на фьючерсах может сдерживать рост цены ETH в моменте. Влияние на спотовый рынок, однако, не прямое: фьючерсные цены, если сильно отклоняются, арбитражерами стягиваются к споту. Тем не менее, агрессивное наращивание шортов Ethena может снизить премию фьючерсов (ставку финансирования) и в целом охлаждать спекулятивный спрос на ETH.

Нетто-эффект на спрос/предложение: В сумме, механизмы Ethena имеют двойственное влияние. Бычий фактор – вывода ETH из обращения (стейкинг) и рост интереса со стороны держателей ETH к долгосрочному хранению с доходностью. Медвежий фактор – постоянное хеджирование через шорт, что добавляет продавцов на рынке деривативов. Пока объёмы Ethena умеренны, эти эффекты примерно балансируют: протокол обеспечивает стабильность USDe без явного давления на курс ETH. Однако, при экстремальном росте Ethena картина может измениться – об этом ниже.

Влияние на ликвидность ETH

Ликвидность спотового рынка: Залочивание большого объёма ETH в stETH и смарт-контрактах Ethena влияет на ликвидность Ether. Меньше доступного ETH на споте означает, что при прочих равных цена становится более чувствительной к покупкам/продажам. Сеть Ethereum имеет механизм вывода стейканного ETH (разблокировка ~в течение 18+ дней), поэтому стейканный ETH менее оперативно ликвиден, чем просто лежащий на бирже.

Хотя LSD-токены (как stETH) торгуются на рынке, их ликвидность и привязка к ETH могут страдать при стрессах. Большой успех Ethena подразумевает рост рынка LSD: так, общий рынок LSD в 2023 превысил $18 млрд (Interest-paying stablecoins: A new trend in LSDFi - Flagship.FYI). Свыше 3 млн ETH (оценочно) может быть привязано к Ethena при TVL ~$6 млрд, что ~2–3% от общей эмиссии ETH – значимая доля, уменьшающая свободный оборот.

Ликвидность деривативов: С точки зрения фьючерсных рынков, Ethena существенно увеличивает открытый интерес и объемы торгов на ETH-перпетуалах. Протокол стал одним из крупнейших единичных участников рынка ETH-фьючерсов (около 5% OI в феврале 2024) (New Stablecoin Protocol Ethena Captured over 5% of Global $ETH Perpetual Futures Open Interest | TokenInsight).

Добавление такого объёма шортовых позиций с одной стороны повышает ликвидность (больше контрактов в системе), с другой – концентрирует риск. Если Ethena продолжит расти, её доля на рынке деривативов может достичь порога, где рыночная динамика начнёт зависеть от действий протокола. Основатель Ethena признавал, что при захвате 30–40% рынка перпетуалов могут начаться сложности с емкостью и эффективностью стратегии.

Пока же протокол находит равновесие: при падении доходности USDe пользователи могут вывести средства, что автоматически снизит шорт-нагрузку и выровняет финансирование. Таким образом, Ethena сама по себе адаптируется и не позволяет рынку деривативов войти в экстремальный дисбаланс.

Глубина рынка и волатильность: В периоды стабильного роста Ethena её стабильная эмиссия USDe росла, не вызывая заметного падения ликвидности – TVL протокола уверенно рос, несмотря на общие просадки DeFi (Ethena TVL Nears $6B After $100M Funding: Impact on ENA Price).

Это говорит о том, что Ethena аккумулирует капитал без “высасывания” ликвидности из других сегментов: скорее инвесторы перераспределяют средства из менее доходных stablecoin-пулов или банковских депозитов в USDe, оставляя ETH в залоге. Однако, нельзя исключать, что при сильных рыночных шоках массовые погашения USDe (redeem) могут краткосрочно повлиять на рынок.

Чтобы вывести свой stETH из Ethena, пользователи будут сжигать USDe, а протокол – закрывать шорт-позиции, т.е. покупать фьючерсы ETH в большом объёме. Такой одновременный спрос на фьючерсах потенциально способен спровоцировать шорт-сквиз и всплеск волатильности цены ETH вверх. Одновременно освобождённый stETH может начать продаваться инвесторами на споте, что давит цену вниз. Ликвидность рынка должна выдержать эти противонаправленные потоки; в идеале, они частично взаимно гасятся.

Аналитики Chaos Labs оценивали, сколько шорт-OI Ethena может добавить без критического влияния на ставки финансирования ([PDF] Perpetual Futures Liquidity Assessment Report - Chaos Labs) – пока наблюдаемые ~5–10% OI укладываются в безопасные рамки.

В целом, Ethena умеренно снижает мгновенную ликвидность спота (через стейкинг), но повышает общий интерес и ликвидность деривативов. Рыночные эффекты проявляются главным образом через изменение баланса спроса/предложения, а не резкое “высушивание” ликвидности.

Стимулирует ли Ethena удержание или продажу ETH?

Альтернатива продаже: Стратегия Ethena фактически предлагает держателям ETH альтернативу прямой продаже при стремлении выйти в доллар. Вместо того чтобы продавать ETH на рынке за USDT/USDC, инвестор может заложить ETH в Ethena и получить USDe под 100% от стоимости залога (Ethena (ENA) explained: Is USDe synthetic dollar the future of DeFi? - PANews).

При этом протокол автоматически захеджирует ценовой риск. Для пользователя это эквивалентно конвертации ETH в stablecoin, но без расставания с активом – ETH остаётся на его счете (в виде stETH) и может быть выведен при возвращении USDe.

Такая модель поощряет удержание ETH: уменьшается давление продавцов, особенно в периоды неопределённости или медвежьего рынка. В прошлые циклы инвесторы вынужденно продавали эфир для перехода в стабильные активы; теперь же Ethena позволяет остаться экспонированным на ETH-экосистему (через стейкинг-доход) и одновременно исключить волатильность цены (SWOT analysis of LSD-supported stablecoins: Which one will stand out?).

Это может снизить панические продажи ETH на спотовом рынке во время просадок – часть держателей предпочтет «переждать шторм» в USDe, сохранив возможность вернуться в ETH, не упустив стейкинговый доход.

Эффект на долгосрочных инвесторов: Ethena позиционирует USDe также как “интернет-облигацию” – инструмент сохранения стоимости с доходностью. Держатели ETH, особенно крупные или институциональные, могут быть менее склонны продавать базовый актив, если имеется надёжный способ извлечения из него дохода в долларе.

Таким образом, стратегия протокола стимулирует удержание ETH в долгосрок: инвестор получает стабильный долларовый эквивалент и проценты (награды стейкинга + фондирование), не фиксируя навсегда прибыль/убыток по ETH.

Даже в бычьем рынке, когда цена ETH растёт, пользователи Ethena отказываются от потенциальной прибыли от роста курса в обмен на стабильность (SWOT analysis of LSD-supported stablecoins: Which one will stand out?).

Это может привлекать консервативных участников, довольных доходностью ~5–10% вместо спекулятивной прибыли. ETH-энтузиасты могут видеть в этом упущенную выгоду, однако риск-нейтральные инвесторы воспринимают как благо отсутствие ценового риска.

Косвенная продажа через шорт: стоит отметить, что хотя пользователь напрямую ETH не продаёт, протокол продаёт эквивалент на фьючерсах. То есть каждая выпущенная USDe сопровождается некой формой короткой позиции. В традиционном понимании это похоже на продажу ETH с обязательством выкупить позже – но продажа происходит не на споте, а на деривативах. Это ключевое отличие: собственно ETH удерживается, а продаётся “ценовой риск” этого ETH.

Влияние на рынок ETH от такого хеджирования мягче, чем от прямой распродажи спотового ETH, поскольку ETH не меняет владельца (остается в контракте). По сути, Ethena удаляет давление продаж на спотовом рынке и переводит его в плоскость деривативов, где профессиональные участники (арбитражёры, маркетмейкеры) могут эффективно перераспределить этот риск.

Поведение при выходе из протокола: если держатели USDe решат вернуться в ETH (например, поверив в новый рост цены), им нужно погасить USDe и получить назад stETH/ETH. Тогда Ethena закроет шорт, выкупив фьючерсы. Это эквивалентно отложенной покупке ETH.

Таким образом, возвращение участников в ETH может привести к синхронному спросу на деривативном рынке – своеобразному отложенному “short squeeze” на цену ETH. В этом смысле, Ethena не только снижает продажи в моменте, но и потенциально создаёт механизм поддержания цены при возврате капитала: массовый выход из USDe потребует скупки фьючерсов, смягчая давление, если одновременно высвобожденные ETH появятся на рынке.

В итоге стратегия Ethena больше способствует удержанию ETH, чем его продаже на открытом рынке. Это уменьшает краткосрочное давление на цену ETH в периодах стресса, хотя и не исключает совсем продаж – они просто переносятся на этап закрытия хеджей, когда рынок стабилизируется.

Рыночные тенденции, связанные с Ethena

Бум LSDfi и доходных стейблкоинов: В 2023–2024 гг. наметился тренд развития LSDfi (Liquid Staking Derivatives Finance) – протоколов, извлекающих дополнительные выгоды из токенов стейкинга ETH (SWOT analysis of LSD-supported stablecoins: Which one will stand out?).

Ethena стал одним из ярчайших представителей этой волны, предлагая стейблкоин, приносящий процент. Основное преимущество таких решений – доходность на базе ETH при сохранении стабильности актива.

Это удовлетворяет запрос рынка на альтернативы традиционным банк депозитам: глава Robinhood Влад Тенев отмечал, что стейблкоины должны предоставлять конкурентную доходность (~4%+) в эпоху высоких ставок (Crypto News & Insights | Bitcoin News | KuCoin).

Ethena как раз предлагала привлекательные APY, которые привлекли большой капитал: в начале запуска доходность USDe достигала ~30% годовых, что стремительно привлекло ~$420 млн за первую неделю (New Stablecoin Protocol Ethena Captured over 5% of Global $ETH Perpetual Futures Open Interest | TokenInsight).

Со временем динамическое ребалансирование и рост масштабов снизили APY до более устойчивых ~6%. Тем не менее, этот уровень всё ещё сравним или выше банковских, что поддерживает тренд перетока средств в крипто-доллары с доходом.

Смещение долей на рынке стейблкоинов: в результате бурного роста Ethena начала оттеснять традиционные децентрализованные стейблкоины. К началу 2025 года рыночная капитализация USDe превысила DAI примерно на $1,5 млрд, хотя DAI долгое время была лидером среди крипто-застрахованных стейблов.

Столь быстрое достижение >$5 млрд эмиссии говорит о высоком спросе на подобные инструменты. Это сигнализирует о смене тенденций в DeFi: пользователи ценят капитальную эффективность (1:1 обеспечение без оверколлатерализации) и дополнительную выгоду (доходы от стейкинга и фондирования)

Ethena продемонстрировала, что новый дизайн стейблкоина может масштабироваться гораздо быстрее прежних моделей – аудитория готова доверять “синтетическому доллару” с прозрачным обеспечением вместо централизованных USDC/USDT или рисковых алгоритмических схем.

Рост стейкинга ETH: популярность Ethena также отражается на общем росте доли стейканных ETH в сети. После разблокировки вывода (апгрейд Shanghai 2023) доля стейкинга начала расти, и появление доходных инструментов типа Ethena ускорило процесс. Люди больше стейкают ETH, зная, что смогут использовать его ликвидно (через stETH) и получить стабильную валюту при необходимости.

LSD-протоколы (Lido, Rocket Pool и др.) получают приток, что повышает безопасность сети Ethereum (большее кол-во валидаторов) и одновременно сокращает циркулирующее предложение ETH, поддерживая бычий долгосрочный тренд. Глубокая интеграция USDe в DeFi усиливает этот эффект: если USDe широко принят, держателям ETH нет нужды полностью выходить в фиатные стейблы – они могут оперировать в экосистеме Ethena. Таким образом, Ethena вписывается в общую тенденцию укрупнения роли Ethereum как доходного актива и постепенного уменьшения свободно торгуемой доли ETH на рынке.

Риски и коррекции: зависимость от внешних деривативных площадок (контрагентский риск бирж для шорта), возможность отрицательных ставок финансирования (в затяжном медвежьем рынке протоколу пришлось бы платить по шортам, проедая резервы), а также технологические риски смарт-контрактов и кастодианов.

Эти факторы потенциально могут влиять на рынок ETH, если, к примеру, крупные проблемы заставят пользователей массово выходить из USDe. Аналитики указывают, что крайний сценарий “panic unwind” LSD-стейблкоинов может вызвать цепную реакцию: падение цен LST-токенов (как stETH), их ликвидации и давление на цену ETH (Ethereum LSTs, LRTs, And Stablecoins: Decoding The Effects Of ‘Magic Money’ On Bitcoin And Crypto | Bitcoinist.com).

Пока такая ситуация гипотетическая, но участники рынка закладывают её вероятность в оценку влияния Ethena. В нормальных условиях же Ethena скорее стабилизирует экосистему, предоставляя безопасную гавань для капитала в периоды турбулентности, что снижает общую волатильность рынка ETH.

Мнения аналитиков о влиянии Ethena на ETH

Общий консенсус: в текущей рыночной ситуации (начало 2025 года) аналитики склоняются к тому, что Ethena имеет скорее стабилизирующее и позитивное влияние на Ether в долгосрочной перспективе.

Протокол усиливает ценностное предложение ETH (делая из него доходный залог для стабильной валюты) и смягчает резкие ценовые колебания, предоставляя новый инструмент риск-менеджмента. Доверие инвесторов к Ethena высоко – TVL не снижается даже при коррекциях рынка, что указывает на восприятие протокола как надёжного.

Многие сравнивают появление Ethena с революцией вроде выпуска DAI в своё время, но на новом уровне капитальной эффективности. Тем не менее, эксперты рекомендуют следить за дальнейшим ростом Ethena: если её масштабы продолжат удваиваться, влияние на цену ETH может стать более выраженным, и тогда можно будет точнее судить – усиливает ли протокол бычий тренд либо же его хеджирование начнёт заметно сдерживать динамику.

Пока же рост цены Ether определяется множеством факторов, и вклад Ethena – важный, но не доминирующий.

Источники:

1. Ethena Docs – Обзор протокола и механизм дельта-хеджирования (Ethena Overview | Ethena)
2. PANews – Разбор работы Ethena (стейкинг stETH, открытие короткой позиции, распределение дохода) (Ethena (ENA) explained: Is USDe synthetic dollar the future of DeFi? - PANews)
3. TokenInsight/The Block – Доля Ethena в рынке ETH-перпетуалов (~5% OI) и доходность USDe (New Stablecoin Protocol Ethena Captured over 5% of Global $ETH Perpetual Futures Open Interest | TokenInsight)
4. Gate.io Research – Сравнение LSD-стейблкоинов, преимущества дельта-нейтральной модели Ethena (SWOT analysis of LSD-supported stablecoins: Which one will stand out?)
5. KuCoin News – Доходность USDe и превышение капитализации DAI, перспективы доходных стабильных монет (Crypto News & Insights | Bitcoin News | KuCoin)
6. CCN анализ – Рост TVL Ethena до $6 млрд, доверие инвесторов и теханализа ENA (Ethena TVL Nears $6B After $100M Funding: Impact on ENA Price)
7. Bitcoinist – Мнение аналитика о рисках LSD-стейблкоинов для ETH (сценарии пузыря и ликвидаций)