M&A
Часть 1.
Наверняка вы хоть раз видели или слышали что-то про сделки M&A, некоторые из вас прошли через многие из них, а некоторые из вас их делают в Европе, США, Азии, России. Так как аудитория канала достаточно разная, я все же попробую, во-первых, доступно рассказать об этой очень обширной теме в рамках своих компетенций (я финансист, а не юрист), во-вторых, тут и там дать свое мнение о процессах.
M&A (от английского mergers (слияние) and acquisitions (поглощение)) — это процесс (сделка) при которой два участника (как правило компании) объединяют свои активы тем или иным образом.
Далее мы будем разбирать различные этапы и может показаться, что их частично или полностью можно применить вообще к любой сделке. Это правда, потому что каждый из этих этапов самостоятелен и самодостаточен как процесс, но не всякая сделка между двумя сторонами квалифицируется как M&A.
В корпоративных финансах под M&A понимают операции, в результате которых (если сильно обобщить) одна из сторон либо получает контроль (Более 25 или 50 процентов в зависимости от ситуации), либо поглощает бизнес-единицу внутрь себя, либо объединяется со второй стороной в новую бизнес-единицу. Но, повторюсь, многие из этапов M&A применимы практически к любой сделке в бизнесе.
M&A сделки разделяются на различные типы, например, по направлению:
- Горизонтальные — объединяются компании, работающие в одной сфере, например, конкуренты на одном рынке с целью увеличить долю на рынке и сократить конкурентную борьбу. Роснефть купила Лукойл.
- Вертикальные — интеграция компаний, находящихся на разных этапах производственной или логистической цепочки с целью улучшить интеграцию и снизить затраты. Газстройпром купил очередного субподрядчика в цикле.
- Конгломератные — объединение компаний из разных отраслей или сфер бизнеса без явной связи между ними с целью расширение портфеля продуктов и услуг. Сбербанк купил Кофеманию (please, don't).
Или по другой классификации можно разделить так:
1. Asset Deal, когда происходит покупка активов (оборудования, бренда, земли, клиентов и пр.).
- Покупка производственного цеха без ООО, на балансе которого он числился.
- Приобретение только бренда и рецептур без покупки всей компании.
- Чистая структура: только нужные активы, без долгов и истории.
- Меньше рисков (налоговых и юридических).
- Можно оптимизировать налоги при амортизации активов.
- Нужно перезаключать договоры с контрагентами.
- Иногда сложнее согласовать передачу лицензий, договоров аренды, работников.
- Налоги на продажу активов (особенно у юрика-продавца).
- Когда интересуют только производственные мощности и другие подобные активы, но не компания целиком.
- Когда бизнес-продавца грязный или с плохой историей.
- В банкротствах, ликвидациях, carve-out* сделках.
2. Share Deal — покупка долей / акций компании.
- Просто: вся компания целиком, включая лицензии, персонал, контракты.
- Может быть быстрее при чистой структуре.
- Наследуются все риски (судебные, налоговые, штрафы).
- Могут быть скрытые обязательства (например, залоги или поручительства).
- Когда важна лицензия, юридическая история или что-то зарегистрировано на юрлицо и это важно (как правило НМА*).
- Когда продавец хочет выйти полностью.
- Когда покупатель хочет контрольный пакет и влияние на всю компанию.
3. Merger (слияние) — две (или более) компании объединяются в одну, при этом может создаваться новая структура или одна компания поглощает другую полностью.
- Юридически и бухгалтерски сложно (слияние балансов, сотрудников, обязательств).
- Часто сопровождается конфликтами между культурами компаний.
- Между равными по масштабу игроками.
- В рамках холдинговых реструктуризаций.
- Когда компании хотят переродиться под единым брендом.
4. Acquisition (поглощение) — одна компания приобретает другую, но не обязательно объединяет, цель — получить контроль (обычно 50%+).
- X покупает 60% Y, оставляя миноритариев.
- P покупает 100% Q, оставляя бренд и команду Q работать автономно.
- Контроль без необходимости объединять активы.
- Можно оставить бренд, команду и рынок купленной компании.
- Конфликты между старыми и новыми акционерами.
- Требуется договор SHA* (shareholder agreement) для защиты сторон.
- Стратеги покупают конкурентов или нишевых игроков.
- Private Equity* фонды покупают бизнесы и оставляют часть доли менеджменту.
5. Management buyout (MBO) — менеджмент выкупает бизнес у владельцев.
- Часто менеджменту не хватает собственных денег, а значит нужен инвестор или долг.
- Возможны конфликты с акционерами при недооценке.
- Собственник хочет выйти по-тихому. Или по-громкому, как многие иностранные компании после начала СВО.
- Компания не очень интересна рынку, но интересна команде.
6. Leveraged buyout (LBO) — бизнес покупается с использованием привлечённого долга, который потом “вешается” на сам бизнес.
- Фонд покупает компанию за 2 млрд руб, из которых 1,5 млрд банковский кредит. Обслуживание долга идёт за счёт будущей EBITDA*.
- Риск: если cash flow* упадёт — не выплатят долг.
- Подходит только для устойчивых, cash-генерирующих бизнесов.
- Квинтэссенция всего плохого, что вы знаете про Wall St, через такие сделки было множество мошеннических схем.
*Блок непонятных слов — новая рубрика, которую буду стараться вести регулярно в своих постах.
Carve-out — выделение и продажа/вынос части бизнеса (акций / актива / подразделения / пр) в отдельное юрлицо, компания вырезает нужный актив, чтобы привлечь деньги или упростить структуру. Да, наше любимое известное российское так называемое "дробление бизнеса" — это тоже carve-out. В цивилизованном мире не является проблемой.
НМА (нематериальные активы) — права на результаты интеллектуальной деятельности: патенты, бренды, программный код, в балансе отражаются отдельно.
SHA акционерное соглашение (shareholders agreement) — дополнительный контракт владельцев компании, где прописаны правила голосования, выплаты дивидендов, запрет конкуренции, порядок выхода и прочие моменты.
Private Equity-фонды, часто просто PE — инвестфонды / частный капитал, покупающие контроль или крупные доли компаний, наращивают стоимость 3-7 лет и выходят через продажу или IPO — это если по учебнику, в реальности вкладываются во все на свете, иногда просто ради того, чтобы пристроить деньги хоть куда-то.
EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortisation) — операционная прибыль до процентов, налогов и амортизации, быстрая прокси-метрика живых денег бизнеса. Слегка переоцененный, но все же один из самых важных показателей бизнеса.
IRR (internal rate of return) — внутренняя норма доходности, то есть ставка, при которой чистая приведённая стоимость (дисконтированная) инвестпроекта равна нулю, то есть его средняя годовая доходность. Если стоимость денег для бизнеса 20%, а его IRR больше, то все хорошо.
Денежный поток (cash flow) — фактическое движение денег, разница между всеми поступлениями и выплатами за период, ключевой показатель ликвидности проекта. Одноименный бюджет Cash Flow (Бюджет Движения Денежных Средств). Один из самых важных показателей и самый важный бюджет в любом бизнесе, единственный бюджет, построенный кассовым методом (а не начислением) и который отвечает на вопрос "Когда?".
В следующей части разберем все этапы M&A сделок:
1. Стратегическая постановка цели (Strategy).
Формулируются цель сделки, синергетический эффект и бюджет, строится базовая модель DCF.
2. Поиск и скрининг целей (Target screening / Teaser).
Составляется лонг-лист компаний, проводятся экспресс-оценки по мультипликаторам EBITDA и отсекаются неподходящие.
3. Соглашение о конфиденциальности (NDA — Non-Disclosure Agreement). Стороны закрепляют порядок обмена данными и ответственность за разглашение.
4. Информационный меморандум (CIM / IM — Confidential Information Memorandum).
Продавец раскрывает отчётность, прогнозы, структуру собственности и ключевые риски — база для детальной оценки.
Фокус: финансисты, юристы, аналитики.
5. Индикативное предложение (IOI / NBO — Indication / Non-Binding Offer).
Покупатель направляет диапазон цены и схему сделки, не беря жёстких обязательств.
6. Письмо о намерениях / Термин-лист (LOI / Term Sheet).
Фиксируются цена-формула, earn-out, эксклюзивность и график Due Diligence; binding (обязывающие) лишь разделы о конфиденциальности и расходах.
Фокус: финансисты, юристы, аналитики.
7. Комплексная проверка (Due Diligence).
Аудируются финансы, налоги, юр.риски, NWC, CAPEX; выявленные проблемы превращаются в скидки или эскроу.
Фокус: финансисты, юристы, налоговые консультанты и аудиторы.
8. Финальная оценка и структура цены (Valuation & Price Mechanism).
Пересчитываются DCF, мультипликаторы, формула «EV – Net Debt / NWC», определяется доля earn-out и объём эскроу.
9. Договор купли-продажи (SPA — Share Purchase Agreement).
Включает заверения и гарантии, обязательства по возмещению убытков, порядок расчётов и условия закрытия сделки.
10. Акционерное соглашение (SHA — Shareholders Agreement).
Регулирует порядок голосования, перечень вопросов с правом вето, права присоединения к продаже доли (tag-along) и принудительного присоединения к сделке (drag-along), а также механизмы выхода — опционы put/call.
11. Закрытие сделки (Closing).
Происходит расчёт, переход долей, регистрация, исполнение условий ФАС; средства с эскроу высвобождаются по графику.
12. Интеграция после сделки (Post-Closing Integration).
Запускается план объединения процессов, систем и команд; мониторятся KPI синергии и cash flow.