Заметки по рынку - 30.09.2025
Чтобы быть инвестором, нужно во что-то верить. В плохое будущее, в хорошее будущее, в нефть или в золото - но нужен тезис, от которого ты понимаешь куда направить свои вложения.
Сейчас на нашем рынке этот тезис для немалой части инвесторов вновь утерян - и поэтому рынок идет к образованию значимых минимумов. Люди на конференции подходят и с надеждой спрашивают где будет индекс Мосбиржи (no joking).
Что происходит при этом за пределами России, никто не анализирует. Хотя на мой взгляд это важно. Дороги или дешевы активы у нас дает понять КС и ОФЗ. А чтобы понять, что будет с их доходами - важно смотреть на мир.
Соотношение GOLD/OIL говорит нам в пользу того, что пока рано всерьез переключаться с металлов на нефть, газ и удобрения. И на РТС тоже. При этом как вы увидите далее, по нефти картина становится все более ясной на рост в 2026-2027 после нынешнего снижения.
IIa. Мировые рынки - акции и облигации
События на мировых фондовых рынках развиваются в позитивном ключе: в США экономика в стагфляции, но растет. Я продолжаю считать снижение ставки ФРС политически предопределенным решением, т.к. сейчас важнее президенты, чем главы ЦБ.
При этом прямо сейчас я бы взял паузу с покупкой S&P, т.к. впереди shutdown правительства, оценки рынка явно высокие и лучше уж buy the dip. VIX рисует разворот коррекция рынка может составить 3-7%. Стоит начинать смотреть вниз, если будет хотя бы -1% за какой-то день на закрытие.
На облигациях локальный тренд Q4 - дезинфляционный в краткосроке (снижение US02Y и нефти), при этом ввиду инфляционных рисков от тарифов в будущем длинная доходность не спешит обрушиваться, что она уже продемонстрировала. Инфляционные ожидания также выше 3.7% и не падают.
Покупал бы длинные облигации позже в этом году если увижу ее коррекцию и признаки охлаждения экономики США: шок от тарифов это one-off (на этом рынок может получить топливо, чтобы climb the wall of worry), а в прогиб ФРС дальше я верю сильно.
Отсюда мои позиции на стратегии James Bond:
- BTC лонг 2.5% (половинка от возможного)
- DXY лонг 2/3 от 30% возможных
- TLT шорт 9%
- VIX лонг 3%
- инвест портфель облигаций: TIPs лонг 37%, ETF на ипотеку 10%, ETF на 02Y 16%
TIPS остается главным активом:
Замечание - стоит обратить внимание на протекционизм, суверенизацию китайского рынка high-tech и соотв. рост технологических гигантов Китая: вытесняются компании из США, рынок забирают местные, биржевая оценка китайских техов пошла вверх.
IIb. Мировые рынки - сырье и валюты
В валютах доллар США пока не развил свой рост, но торгуется неплохо vs иена и евро: оба региона имеют проблемы с долгом (в Европе снижение рейтингов уже есть, в Японии также дефициты и рост доходности госбондов тревожный), поэтому я продолжаю ставить на доллар.
Вероятный триггер - сокращение ликвидности на рынках США после shutdown: последнее время Минфин США изымал ликвидность из системы, Егор Сусин отмечает что пришли к значимой отметке $3 трлн.
При этом сырье чувствует себя вольготно - металлы (медь, МПГ) выросли на 5-10%, DAP/MAP стоит на высоких отметках:
Самая сильная - платина, правда в моменте видна дивергенция с RSI на недельках, скорее всего откатит перед дальнейшим ростом:
Что касается нефти, то за неделю прошел шортсквиз к $70 (рад, что предупредил вас в предпоследнем выпуске), теперь пошел откат в сторону $60:
- деэскалация в Газе снижает военную премию
- ОПЕК заявил о планируемом повышении добычи ещё на 0.4-0.5МБс с октября
При этом стратегическая картина в нефти остается такой, что уже к 2027 году себестоимость добычи сланцевой нефти, а также нефти в Канаде вырастет до $70-85, и если ОПЕК создаст период низких цен, то high-grading (добыча там, где меньше издержки) приведет в итоге к ускорению роста себестоимости. Так что в 2026-2027 я жду $70-90 за баррель.
Ниже - прогноз breakeven price (с инвестициями) на этот период:
То, что страхует рынок нефти сейчас - это:
- Китай: страна покупает нефть в резервы и строит доп. мощности (очевидно чтобы в будущем при $90 за баррель давать своим НПЗ нефть на переработку со скидкой) - до 0.5МБс спроса
- Сокращение субсидий на электромобили и зеленую энергетику в США (+0.25-0.5 МБс спроса)
Как итог, пока что я опираюсь на то, что 2-3 мес. цены на металлы будут торговаться позитивно (сейчас возможна коррекция, но аптренд/движение вправо в силе), а нефть негативно.
Буду смотреть на вот такой график: gold/oil хорошо показывает перевороты РТС в долгосрочный рост (+78%..+242% за 2-3 года):
Тогда будет пора продавать Полюс и USDRUB и покупать Роснефть. Поговорим про РТС далее.
III. Рынок акций РФ на годовом горизонте
Рынок акций находится в точке покупки в рублях, если судить по соотношению акций и облигаций (17% YTM vs 38% upside). Но:
- ОФЗ продолжают падать (закрытие плечевых позиций + продавливание Минфина)
- снижение нефти и пессимистичный внешний фон, укрепление рубля создают условия для того, чтобы рынок "перепадал" на 4-5% ещё
Поскольку IMOEX на 11% ниже 3000, то уже у многих кто не продавал позиций или докупал на 2800-2900 трещат портфели. Соответственно, глядя bottom up, я скорее считаю что ещё рынок немного упадет. Или резко вырастет доллар.
На такую мысль наводит анализ отдельных бумаг, которые в долларах или против RGBI не все допадали. Также RTSI пробил вниз 200-дневную среднюю и обычно это быстро не заканчивается, а он только что это сделал. Поэтому сохраняю хедж и ротирую бумаги в шорте.
Я считаю, что довольно трудно определить где закончится развал по IMOEX и лучше идти "снизу", покупая точечно бумаги по правильным ценам.
IV. Тактика и позиционирование
Теперь если говорить про действия игроков, то:
- видна покупка, т.е. крупные игроки лесенкой берут, например, Газпром и Сбербанк. На цену это пока не влияет
- физики-спекулянты покупают индекс и режут шорт, подвоха не ждут. При какой-то эскалации вероятны панические продажи
GAZP - в долларах пришел на поддержку $1.4. В рублях при USD росте на 3-5% может дать 113-115Р, а может и не дать. Я набираю:
NVTK: ликвидность ещё распределяется вниз, почти допадал. Впереди дивиденд 3.5% после него может ещё попадать прежде чем закрывать гэп, цену $12-13 можно брать (апсайд сейчас к 1200-1250Р и будет расти по мере развития Арктик-СПГ2):
ROSN: падение в процессе, до $4.5 ещё почти 10% падать. Оставляю эту бумагу в шорте пока. Если доллар начнет прибавлять, то до вкусной цены падать уже меньше 10%:
GMKN: сильный на фоне оптимизма в металлах, но при этом недешевый - предполагаю, что нужно ловить дисконт и цену в районе $1.4. Возможно, если DXY покажет всплеск, металлы могут упасть в цене ненадолго и это даст нам точку входа.
В общем сложно, но стоит его ловить в портфель, т.к. инфраструктура и роботы, электромобили обеспечат высокий спрос на металлы Норникеля в ближайшие 5 лет, и это может быть новый Полюс на нашем рынке.
PHOR: похож на Никель - на risk off эта акция выросла и как раз дивиденд впереди. Но после дивиденда этот ажиотаж может пройти, там я думаю эту бумагу и ловить.
Наш аналитик по сектору считает, что цены на удобрения неустойчивы, поэтому вслед за их коррекцией и Фосагро рискует снизиться.
Северсталь: снижение идет как и мы ждали. На рублевом графике явно назревает отскок на 1-2%, например, вслед за USDRUB. Но на покупку в USD график так и не пришел, то есть мы как минимум не покупаем.
Интересно выглядит EN+ с учетом динамики алюминия - металл в аптренде, а акция отстала. Это чисто спекулятивная вещь, но торговый потенциал 10-15% присутствует:
В Алросе с учетом того что деньги компании идут в стройку, а алмазный рынок плохо восстанавливается, я предполагаю дальнейшее падение - до 27% в долларах. Сейчас момент, когда если быков в этой бумаге прогнут, ей долго будет падать. Важны новости о дивидендах:
Теперь посмотрим на российские хорошие бизнесы через призму RGBI:
SBER: так и недопадал 4% до поддержки к RGBI, падал вместе с облигациями. Поскольку я жду в среду 1 октября отскок RGBI, а потом продолжение давления на этот индекс, то думаю и СБЕР чуть получше будет, а потом дойдет свое снижение.
И это логично будет если смотреть на обычный график: дельта допадает и окажемся на простом аптренде (фиолетовый). Поэтому покупаем тут без спешки.
X5: пришли к поддержке RGBI и мощно отскочили. Думаю эта акция останется лидером, т.к. и по дельте продавцов-покупателей мы на поддержке. и идея дивидендов сильная. Скоро Х5 соберет управляющих на разговор с менеджментом, я буду. Думаю как там подтвердят дивиденды, будет ещё покупка под это.
T: глобально акция тоже торгуется очень привлекательно, скоро 1% дивиденд. Предполагаю, что RGBI ещё раз снизится, T-банк сходит с ним и на этом коррекция завершится.
YDEX: по сути идентичный график. Дельта тоже у поддержек. Ждем разворота RGBI.
TRNFP: этот квазибонд дал нам корп. новость про налоговые льготы, которая повышает дивидендную доходность до 17%, теперь торгуется привлекательно.
Меня беспокоит лишь что эту акцию как защитную могут продавать те инвесторы, кто будет покупать в будущем другие акции (в момент перекладки из защиты в более бетовые акции или голубые фишки).
MTSS: вчера выдержал давление, торгуется прилично и отрабатывает движения RGBI с бетой: если облигации не падают, МТС подрастает. Здесь тоже видны признаки продажи ради покупки Сбера или Газпрома (наверное), но сама по себе бумага хорошая, торгуется уверенно на таком слабом рынке.
BELU: пока выглядит хуже, чем хотелось бы. Но на графике без фильтра RGBI заметно, что мы у хорошего уровня для отскокак выше. Плюс впередид дивиденд который визуально даст 5% или 0.15х разницы с RGBI. Выглядит так, что при росте бумаги часть позиции лучше разменять на LQDT и вновь усреднить после дивидендов. Потенциал по Вульфу на правом графике 20-25% плюс дивиденд, но скорее всего это годовой горизонт.
RTKM: явно назрел отскок. Но пока ОФЗ слабые, сложно назвать эту бумагу лидером. Ее бета довольно высокая, так что на отскоке бумаги потенциал 3-4% от дна.
В общем и целом - я считаю, что IMOEX предпринимает попытку отскока внутри снижения. Причины этого - в том, что RGBI приостановил падение, в нынешнем аукционе будет крупная покупка и рынок сделает паузу, но давление на ОФЗ в октябре продолжится, поэтому и RGBI снова вернется к вчерашним минимумам, а за ним рынок акций повторит это движение.
Внешний фон от нефти остается негативным, ожидание 17% ставки ЦБ в октябре - тоже, поэтому пока разворот рынка я не считаю базовым сценарием. Просто перепроданность снимем, и если не поменяется фон, то ниже пойдем.
Для РТС это создает вот такой сценарий:
- сейчас ликвидность собранная в РТС расторговывается вниз на снижении нефти
- в будущем при нефти $70-90 в 2026-2027 индекс порастет, он уже отрисовал фигуру под разворот и сейчас это все тестирует сверху (правый график)
- если брать акции, то при РТС на 6-7% ниже у меня уже получается хорошая покупка почти по всем экспортерам (по внутренним акциям на 2-4% в рублях дешевле, так что в долларах примерно то же выходит)
[пока это лишь рассуждения и долгоиграющих выводов я из них не делаю, но план постепенно собирать позиции с опорой на мои разметки остается в силе, а если по нефти рынок будет и дальше играть мой сценарий вниз к $60 и далее рост, а по РТС ниже 950-970 рынок не уйдет, по RGBI ниже 113.5 тоже не пойдет - значит высок шанс, что тактическое дно отыграно верно и нужно смотреть на то как пойдет нефть уже в 2026].
Оперативная цель - это правильно восстановить лонги и чтобы рынок акций отыграл восстановление +7-10%, далее нужно оценить насколько в рынках складывается то что я описал на более долгий горизонт.
Теперь про валюту: ставка ЦБ = 17% на мой взгляд остается причиной не сильно ослабляться рублю, рассуждая с позиций инвесторов. С точки зрения торговли тоже изменений нет, поэтому считаю что USDRUB играется в лонг в 2026й год, но трен остается очень пологим.
- импорт резко не вырос
- рублевая ставка перебивает валютную или равна ей при допущении о девальвации в 10% за год (поэтому вслед за RGBI завалили рынок замещающих облигаций)
- но в 2026 году действия Минфина и ЦБ дадут меньше продажи валюты, а ставки мы ждем ниже, поэтому баланс будет смещаться плавно в сторону более крепкого USDRUB
Сейчас дельта USDRUBF снова на минимумах, курс доллара завершает коррекцию и готов порасти вновь:
