Свежий взгляд на IT-сектор

📈Бумаги компаний IT-сектора в этом году демонстрируют позитивную динамику и опережают индекс Мосбиржи. Кто из эмитентов имеет хороший потенциал роста в среднесрочной перспективе? Предлагаю об этом сегодня вместе и порассуждать.

📊В лидерах роста среди айтишников оказался HeadHunter, которому остался сделать всего один шаг, чтобы утроить капитализацию с начала года. Большую часть прошлого года у компании были слабые результаты по выручке и прибыли, поскольку в самый разгар кризиса сократился спрос на рабочую силу, а в этом году экономика бодро восстанавливается, что позволяет крупнейшему в стране онлайн-рекрутеру быстро наращивать доходы. Самый скромный рост у Яндекса, поскольку рынок до сих пор не понимает, как пройдет реструктуризация бизнеса, поэтому многие инвесторы опасаются покупать бумаги, а часть инвесторов и вовсе старается быстро пофиксировать прибыль после 10-20% роста котировок.

⚖️По каким метрикам стоит оценивать айтишников? Большинство инвесторов предпочитают смотреть на показатели EBITDA и чистой прибыли, поскольку об этом пишут в учебниках по инвестициям. При этом в данных учебниках мало говорят о том, что для каждой отрасли стоит использовать свою метрику. К примеру, компании финансового сектора не получится оценивать по показателю EBITDA, поскольку у банков ее просто нет, а металлургов и нефтяников, напротив, целесообразно оценивать по EBITDA, а не чистой прибыли. IT-компании во всем мире оценивают по выручке и российский рынок здесь не исключение. Такие правила игры были придуманы в 1990-е, в эпоху бума высокотехнологичных корпораций в Северной Америке. Если вы смотрите на чистую прибыль, которая у айтишников обычно небольшая и видите мультипликатор P/E 20х, то у вас сразу же отпадает желание покупать такую компанию, поскольку на рынке есть эмитенты с мультипликаторами в 3-4 раза ниже, и в этом кроется самая главная ошибка, поскольку выбрана не та метрика.

🧮Что касается темпов роста выручки, то по итогам первого полугодия максимальный результат у Яндекса, однако как было отмечено выше у эмитента есть неопределенность относительно раздела бизнеса, поэтому инвесторы не выстраиваются в очередь за его бумагами. Если бы не этот фактор, то мы бы увидели высокий спрос и скорее всего акции бы удвоились с начала года. В остальном все логично -у HeadHunter и ЦИАН высокие показатели и их капитализация бодро растет с начала года.

❗️Еще одна ошибка, которую часто допускают инвесторы – покупка IT-компаний с самым низким мультипликатором EV/S. Инвесторы считают, что данные эмитенты недооценены и могут продемонстрировать сильный рост, однако здесь нужно смотреть не только на значение мультипликатора, но и на темп роста выручки. Если у компании низкий EV/S и темп роста 10-20%, то всё оправданно – слабый бизнес имеет низкую оценку рынка. Для айтишников нормой считается темп роста выше 30%, а хорошие бизнесы должны удваиваться каждые два года.

🧮Если посмотреть на квартальную динамику выручки IT-компаний, начиная со 2 кв. 2022 года, когда у нас началась новая эпоха развития фондового рынка, то можно увидеть, что некоторые компании демонстрируют стабильный рост каждый отчетный период – это Яндекс и ЦИАН, а у остальных эмитентов динамика выручки более волатильная, особенно это касается HeadHunter и Positive Technologies. Если ориентироваться на темп роста выручки не менее 30%, то по медиане данному критерию соответствуют Positive Technologies, Яндекс и ЦИАН.

❓Какие компании могут сохранить высокий темп роста выручки в среднесрочной перспективе?

💻 Стратегия развития Positive Technologies с 2018 по 2021 г.г. предполагала удвоение бизнеса каждые два года, то есть среднегодовой темп роста выручки 42%. За 4 года бизнес должен был вырасти в 4 раза, а по факту рост составил 3,2 раза, что в целом также неплохо, но руководство с прогнозом всё-таки немного ошиблось. С 2022 года менеджмент компании осмелел и стал ориентировать рынок на ежегодное удвоение бизнеса, поскольку уход иностранных конкурентов позволяет быстро масштабироваться. В прошлом году цель по удвоению была практически выполнена - рост бизнеса составил 94,7%. Я бы ориентировался на темп роста 85%, поскольку менеджмент может вновь чуть промахнуться с прогнозом. За счет чего могут добиться сильного роста? Во-первых, импортозамещение выполнено еще не полностью, на российском рынке остались иностранные компании, которые будут сворачивать бизнес в конце будущего года, поскольку у них будут регуляторные ограничения с 1 января 2025 года. Во-вторых, в следующем году планируются первые продажи файрволла (NGFW), что также позволит значительно нарастить выручку.

💻Перед началом СВО в Украине менеджмент Яндекса анонсировал стратегию развития, где поведал о том, что ждет роста выручки в 3-5 раз к 2026 году. Таким образом, среднегодовой темп роста предполагался в диапазоне 25-38%. Последние полтора года менеджмент воздерживается от каких-либо прогнозов и заявляет о полной неопределенности из-за геополитики, однако темп роста значительно выше данного ориентира, а менеджмент по-прежнему скромно сетует на то, что ничего не знает и не понимает, как дальше жить. Уход иностранных компаний с российского рынка также позитивен для Яндекса, у которого сильная экосистема, поэтому можно смело ориентироваться на верхнюю границу прогнозного диапазона.

💻У ЦИАНа на первый взгляд, все неплохо, но дьявол кроется в деталях. Сам рынок Proptech в России будет динамично развиваться, в этом никто не сомневается, поскольку цифровизации экономики набирает обороты, однако на этот рынок зашел девелопер Самолет, который агрессивно строит свою платформу Самолет+. За счет сделок M&A девелопер быстро наращивает свою рыночную долю и планирует выйти в лидеры продаж на рынке вторичной недвижимости. Сейчас ЦИАН занимает 2 место в отечественном Proptech, уступая ДомКлику (дочка Сбера), а теперь на горизонте нарисовался еще один крепкий орешек, который отщипнет кусок пирога. На этом фоне со следующего года я ожидаю постепенного замедления темпа роста выручки у ЦИАНа до 30%.

💻Что касается HeadHunter и VK, то первого идеально покупать, когда показатель ВВП сильно падает, поскольку в это время рынок труда сжимается и у рекрутеров сокращается темп роста выручки, а вместе с ним и капитализация, после чего по мере прохождения пика кризиса начинается разворот и мощный рост, а VK – это вечно “второй Яндекс”, который постоянно уступает своему конкуренту, да еще и перегружен долгами - показатель Net Debt/EBITDA составляет 5,3х, а ЦБ недавно резко повысил ключевую ставку с 7,5% до 12%.

👉В целом на коррекциях интересны для покупок все вышеперечисленные бумаги, кроме VK, поскольку никогда не знаешь, где будут приятные сюрпризы в виде ускорения темпа роста бизнеса, в том числе за счет сделок M&A. Если в начале года купить равными долями бумаги HeadHunter (#HHRU), Яндекса (#YNDX), ЦИАНа (#CIAN) и Positive Technologies (#POSI), то доходность такого портфеля сейчас составила бы 108,8%, что более чем в два раза превышает рост индекса Мосбиржи. Ключевым преимуществом IT-сектора перед другими секторами является то, что их оценивают по выручке, которую увеличить намного проще, чем прибыль и EBITDA. Можно использовать подход управляющих компаний, когда они выделяют на один сектор десятую часть средств ПИФа - 10% портфеля вполне разумно выделить под бумаги айтишников.