Атрофия доходности by Ben Lilly [перевод на русский @rmpg17]
Когда выступает Джером Пауэлл, у трейдеров подкашиваются коленки.
Очевидно, его присутствие парализует мыслительный процесс самых опытных ветеранов.
Куда бы я ни повернулся, везде Джером то, Пауэлл это.
Очевидно, рыночные сплетни это горячая тема дня.
То, что раньше было обсуждением потоков тезера или биржевых потоков, теперь трансформировалось в обсуждение инфляции, доходности и ожидание Уолл-стрит по росте % ставки от ФРС.
Между тем, Пауэлл еще даже не начал повышать ставки.
Рынок ведет себя таким образом уже больше месяца, и, честно говоря, кажется, что мы переборщили. [c перепроданностью, с чрезмерным реагированием на заявления ФРС последних недель]
Чтобы решить, действительно ли мы перестарались, я решил написать серию из трех частей о макроэкономике. В этой серии мы рассмотрим евродоллары, казначейские облигации, инфляцию и ставку ФРС в динамике.
Цель проста... Действительно ли эти времена так сильно отличаются? Есть ли сходства, которые можно позаимствовать из истории? Можем ли мы создать шаблон, который поможет нам пройти сквозь сито сплетен [массивное обсуждение действий ФРС в последние месяцы] в Twitter?
Имея ответы на эти вопросы, мы получаем преимущество на рынке. И сегодня во второй части мы рассмотрим казначейские облигации сквозь время, чтобы ответить на эти вопросы.
Тем, кто пропустил первую часть: "The Market’s Next Phase", я настоятельно рекомендую начать с нее. Хотя её читать вовсе не обязательно, я буду использовать шаблон, который я изложил в том анализе, для анализа рынка казначейских облигаций сегодня.
После сегодняшнего материала у нас должна быть хороший шаблон для понимания того, как рынки реагируют на повышение ставок. Затем в третьей части мы проверим, не сломается ли этот шаблон... Потому что именно здесь, как мне кажется, все начинает приобретать грубую, но форму.
Итак, прежде чем мы начнем, давайте быстро вспомним, как выглядел шаблон из первой части:
Фьючерсы растут, ставки на нуле → Устойчивый бычий тренд после минимумов / Easy Street
Фьючерсы сужаются и ставки растут с нуля → неспокойный / полу-бычий рынок
Рост фьючерсов при плато ставок → супер-бычий рынок / "таяние"
Фьючерсы растут при падении ставок → это конец
Главное отличие на этот раз заключается в том, что мы заменим слово фьючерсы на казначейские облигации. В конце концов, мы смотрим на доходность казначейских облигаций правительства США.
Эти казначейские облигации имеют срок погашения от одного месяца до тридцати лет, и на графиках ниже мы изобразим все эти доходности на одном графике. Такое сложенное представление доходности позволяет нам увидеть, как все типы казначейских облигаций реагируют на изменения ставки ФРС во времени. Именно эта ставка по федеральным фондам изменяется, когда рынок обсуждает повышение ставок от Пауэлла.
И для наших целей мы сделаем этот анализ довольно простым. Никаких разговоров о сглаживании и крутизне, а также о медвежьих и бычьих разновидностях.
Вместо этого давайте посмотрим, как эти доходности снижаются и растут по отношению друг к другу, как мы видели это на примере фьючерсов на евродоллар. И таким образом мы можем сравнить их со ставкой ФРС и Nasdaq, чтобы увидеть, есть ли здесь какие-либо закономерности.
Прежде всего, давайте вернемся к периоду после "пузыря доткомов".
После появления "пузыря доткомов" ставки упали почти до нуля в кратчайшие сроки. Реакция рынка казначейских обязательств показана ниже: доходность выросла. Это видно в левой части приведенного ниже графика.
Когда я говорю "растёт", я имею в виду, что разноцветные линии расходятся в стороны.
Когда ставки были низкими, доходность полностью расширилась. И рынок продолжил движение вверх с низкой волатильностью. Используя наш предыдущий шаблон, это можно назвать "перезапуском" или Easy Street.
1. Фьючерсы растут, ставки на нуле → Устойчивый бычий тренд после минимумов
В 2004 году рынок начал ожидать повышения ставок.
Когда рынок начал ожидать повышения ставок, Nasdaq [индекс] размяк. Это первая вертикальная белая линия вверху. Ситуация во многом похожая на ту, что мы наблюдаем сегодня.
Но, как только мы, наконец, увидели, что ставки действительно растут... Это означает, что Пауэлл перестал пиздеть и взялся за дело.. доходность перешла от периода роста к сокращению. На графике выше это обозначено как "Lift off" - отскок, ставки начали расти.
Этот период роста ставок и сокращения доходности был не очень хорош для пассивных держателей индекса Nasdaq. Это был рынок держателей акций. На это указывало предпочтение фиксировать прибыль по мере ее получения. Используя нашу схему:
2. Доходность казначейских облигаций сокращается, а ставки растут от нуля → неспокойный/полуспокойный рынок.
Как только доходность полностью сжалась и,фактически, начала пересекаться друг с другом [пересечение доходностей казначейских облигаций за разные периоды], ставки перестали повышаться. Рынок отреагировал на эту паузу в повышении ставок бычьим ростом. Рынок рванул вверх в период, названный "таянием". Когда фаза таяния подошла к концу, мы увидели:
3. Казначейские облигации растут при плато ставок → очень бычий настрой / приближается таяние
Последняя стадия наступила, когда Федеральная резервная система снизила ставки, доходность полностью выросла, и рынок вышел из-под контроля.
4. Казначейские облигации растут при снижении ставок → все кончено
Это представляло собой полный цикл от низких ставок к повышению ставок и обратно к нулевым ставкам. И в короткие сроки цикл возобновился, и мы снова вернулись к этому...
Теперь мы рассмотрим период после 2008 года.
В 2009 году доходность полностью выросла [по всем типа казначейских облигаций]. Изначально, доходность была невысокой на этапе "Перезапуска".
Но, по мере движения в сторону фазы "Отскок" доходность начала сокращаться, а Nasdaq размяк незадолго до этого. Вскоре после этого рынок вернулся к своей полу-"бычьей" траектории, но с более высокой волатильностью.
Как только доходность полностью сократилась, начался спад, поскольку ставки перестали расти. В этот момент доходность снова начала расти.
Затем наступила последняя стадия, когда ставки упали, а доходность снова выросла.
Вы можете увидеть эту модель на графике ниже.
Опять же, я упоминал о подобной закономерности с евродолларами в первой части. Когда фьючерсы полностью расширились [аналогично облигациям], доходность была выше. Когда же они [доходность фьючерсов] сужались, то волатильность возрастала. А когда кривые начали пересекаться и выглядеть беспорядочно - все пошло наперекосяк.
Экстраполируя анализ на сегодняшний день, мы можем увидеть, где мы находимся в этом цикле. Мы находимся на стадии "взлета".
Доходность [облигаций] находится в ожидании повышения ставки ФРС в следующем месяце. Это приводит к снижению доходности и повышению волатильности.
Думаю, вам не нужно говорить, что волатильность выросла с момента начала этого подъема.
Важно понимать, что, если вспомнить предыдущие случаи, эта мягкость может быть предвестником роста в ближайшее время. Предполагая, что первоначальная чрезмерная реакция уже позади, рынок сотрет с себя пыль и перераспределит капитал в пользу Nasdaq / криптовалют.
Обратите внимание, как желтая линия вверху выступает в качестве сопротивления для остальных доходностей. Казначейские облигации со сроком погашения менее 30 лет никогда не были в состоянии выйти за пределы доходности, которую рынок давал для 30-летних облигаций.
Интуитивно это имеет смысл... Зачем одалживать капитал под 3% на 30 лет, если можно сделать это на 2 года? Какой стимул привязывать себя к более длительному сроку погашения?
Вот почему линия доходности 30-летних казначейских облигаций правительства США действует как сопротивление. Но вот в чем дело... Доходность 30-летних имеет тенденцию к постоянному снижению. Они достигают исторических максимумов. Вот график, показывающий 30-летнюю доходность с 1980-х годов в сравнении со ставкой по федеральным фондам.
Это очень важно для оценки того, как долго продлится следующий цикл. Потому что исторически Федеральная резервная система нуждается в повышении доходности 30-летних облигаций, чтобы избежать "разрыва" [т.е.разбежности в доходностях облигаций разных периодов, когда долгосрочные облигации останутся без внимания из-за большего ЕВ в покупке краткосрочных]
Это связано с тем, что мы видели ранее. Когда доходность сокращается, то быстро наступает фаза "Это конец".
И, судя по графику выше, шансы превысить уровень 2,5% невелики. Доходность 30-летних демонстрирует атрофию. Это означает, что ставки по казначейским облигациям ухудшаются со временем. Им не хватает силы.
Если перевести это в плоскость влияния на Федеральные Резервы, то ФРС прекратят повышать ставки в ближайшее время. У них просто не будет много пространства, прежде чем доходность сократится до такой степени, что все пойдет наперекосяк.
Это главный вопрос, с которым нам придется столкнуться в предстоящем цикле. И это то, что станет темой для третьей части.
Но пока... Прежде чем уйти, я хотел бы еще больше углубить этот анализ.
Если мы возьмем график Nasdaq и сравним его с ростом и сокращением доходности, а также с текущим трендом доходности, мы сможем разделить макроциклы на две различные категории.
Первая - это стадия роста, когда растут цены на активы, отвечающие за рост.Вторая - стадия, когда цены на активы отступают.
Рост и отступление. Или, говоря иначе, когда покупать и когда продавать.
На приведенном ниже графике две красные линии означают стадию "Это конец", о которой мы говорили ранее. Это когда доходность начинает процесс роста после периода экстремального сокращения. Эти экстремальные периоды выделены белыми кружками.
По истечении этого периода времени рынок восстанавливается и идет вверх, пока доходность снова не сократится. Это сокращение говорит вам, когда пора начинать сворачивать инвестиции.
Исходя из такого упрощенного взгляда на Nasdaq, мы видим, что как только доходность снова начнет cокращаться, мы сможем начать беспокоиться о быстрорастущих активах, таких как криптовалюты. А до тех пор нам остается только слушать сплетни с долей соли.
Считайте это игровой книгой на ближайшие два года. Что еще более важно, мы можем использовать этот анализ для того, чтобы с меньшим беспокойством следить за комментариями Джерома Пауэлла.
А пока не позволяйте Джерому омрачать ваши суждения. Пусть он повышает ставки. А вы вместо этого сосредоточьтесь на том, куда в следующий раз загрузить свою котлету.
Ваш Бен Лилли.