Отчет перед IPO Mavenir (MVNR)

О продукте и компании

Mavenir plc — компания, являющаяся поставщиком ПО для цифровой трансформации мобильных сетей.

Mavenir предоставляет полный портфель программного обеспечения для мобильной связи, который работает в любой облачной инфраструктуре и подключает устройства и людей к интернету и приложениям.

Клиентская база компании включает более 250 поставщиков услуг беспроводной связи, которые обслуживают около 4 млрд абонентов примерно в 120 странах. Сюда входят 17 из 20 крупнейших поставщиков услуг беспроводной связи, включая всех трех крупнейших операторов связи в США. По состоянию на 30 сентября 2020 года около 50% клиентов компании используют услуги Mavenir более 12 лет.

Компания была основана в 2005 году, а генеральный директор работает в Mavenir с 2006 года. В 2013 году компания стала публичной, затем в 2015 году был приобретена компанией Mitel Networks Corporation и переименована в Mitel Mobile. В 2017 году Mavenir вновь стала частной компанией.

В сентябре 2020 года Mavenir приобрела ip.access для расширения линейки продуктов OpenRAN. ip.access - британский провайдер малой сотовой связи, специализирующийся на решениях для сетей 2G, 3G, 4G и 5G. Сумма сделки не разглашается.

Программное обеспечение Mavenir построено на основе микросервисов с открытым исходным кодом и использует принципы работы облачных технологий.

Mobile Core – набор программных приложений для поставщиков беспроводных связи для управления услугами мобильной сети (голосовые сообщения, видео, СМС, подключение к интернету).

Mobile Access & Edge – набор программных приложений, таких как vRAN (виртуализированная беспроводная сеть с радиодоступом), на основе OpenRAN (Open Radio Access Network открытые сети радиодоступа. Технология основана на открытости архитектуры и интерфейсов для систем радиодоступа, что должно привести к снижению стоимости оборудования и ускоренному внедрению инноваций). На сегодняшний день Mavenir развернула свои продукты OpenRAN с различными клиентами, такими как Vodafone, Telefonica, Turkcell, для сетей 4G и 5G. Также компания объявила о соглашении с Dish Network.

Mobile Services – набор программных приложений, созданный на основе Mobile Core и Mobile Access & Edge, который включает в себя монетизацию, аналитику на основе искусственного интеллекта, систему унифицированных коммуникаций.

Из преимуществ можно отметить следующие моменты:

• Сетевая совместимость, обеспечивающая плавный переход к 5G. Решения совместимы с поколениями сетей, что позволяет поставщикам беспроводных услуг использовать свои существующие инвестиции в сети 3G и 4G, предлагая при этом беспрепятственный и экономичный путь к 5G.

• Возможность преобразовывать сети с помощью программного обеспечения, а не оборудования. Облачные программные решения обеспечивают беспрецедентную маневренность и гибкость в развертывании мобильных сетей и управлении ими. Возможности автоматизации в подходе к доставке в масштабе Интернета предоставляют поставщикам беспроводных услуг программные инструменты и возможности для экономии и масштабирования.

• Более быстрое время выхода на рынок и гибкость с общей сквозной платформой. Веб-платформа, которая представляет собой общий программный стек для всех продуктов Mavenir, позволяет быть гибкими и быстрыми в предоставлении новых функций или продуктов и внедрении новых технологий.

• Увеличение дохода. Веб-модель ускоряет получение дохода для услуг, которые улучшают качество обслуживания подписчиков и улучшают инициативы клиентов по привлечению и удержанию клиентов, используя возможности аналитики/искусственного интеллекта, усиленной безопасности и цифровых технологий. Решения также позволяют поставщикам беспроводных услуг создавать новые потоки доходов на смежном рынке с помощью UCC и частных сетей для предприятий.

• Более низкая совокупная стоимость владения. Открытая архитектура, веб-масштаб программный подход делает устаревшую дорогостоящую инфраструктуру, основанную на проприетарных технологиях. Это дает поставщикам беспроводных услуг свободу создавать свою инфраструктуру мобильной сети с использованием оборудования COTS. В отчете Senza Fili, было обнаружено, что развертывание облачной RAN в течение пяти лет потенциально снижает капитальные и операционные расходы до 48%.

Исследование рынка

Согласно отчёту Grand View Research за 2018 год, в 2016 году мировой рынок беспроводной инфраструктуры оценивался в $ 69 млрд.

Ожидается, что рынок будет расти со среднегодовым темпом роста 5,7% с 2018 по 2025 год.

Основными драйверами ожидаемого роста являются растущий спрос на передовые технологии, включая 4G, LTE, а теперь и возможности 5G.

Ожидается, что в Азиатско-Тихоокеанском регионе будут наблюдаться самые высокие темпы роста за прогнозируемый период, но большей частью рынка владеет Америка.

Ранее разрозненные подходы в мире телекоммуникаций и ИТ объединяются, чтобы определить будущее сетевых платформ с 5G, что обусловлено усилением горизонтализации, ориентированности на программное обеспечение, виртуализации, автоматизации и облака.

Компания оценивает свой адресный рынок в 2020 году в $ 4 млрд, который вырастет до $ 12 млрд в 2024 году. Среднегодовые темпы роста составят 28%.

Компания определяет свой адресный рынок как:

Объём рынка OpenRAN составляет примерно $ 0,2 млрд в 2020 году и вырастет до более чем $ 3 млрд в 2024 году. OpenRAN разрушает большой рынок RAN, который, согласно прогнозам Dell’Oro, составит $ 201 млрд в 2019-2024 годах.
По данным Dell’Oro, рынок виртуализированного пакетного ядра оценивается в $ 2,2 млрд в 2020 году и $ 4,2 млрд в 2024 году.
По данным Dell’Oro, рынок виртуализированной голосовой связи оценивается в $ 0,6 млрд в 2020 году и $ 1,5 млрд в 2024 году.
По данным Dell’Oro, рынок виртуализированных IMS оценивается в $ 1,4 млрд в 2020 году и $ 3,0 млрд в 2024 году.

Согласно отчету Ericsson Mobility Report (EMR), к 2025 году на 5G будет приходиться примерно 45% от общего объема мобильных данных, и ожидается, что в период с 2019 по 2025 год среднегодовой темп роста мобильного трафика данных увеличится на 31%.

По данным Cisco, количество подключенных сетей 5G устройств, как ожидается, увеличится с 11 млрд в 2018 году до 21 млрд в 2023 году.

Объем рынка небольшой, но быстрорастущий.Mavenir лидирует в своей отрасли, поэтому рост рынка может значительно увеличить доход компании.

Сравнение с конкурентами

По конкуренции можно сказать, что компания уверена в том, что они достаточно сильный конкурент для Ericsson, Nokia и Huawei. Они уверены, что у них есть преимущество в виде - облачного открытого интерфейса для NFV, полного комплексного предложения и функций, которые предлагают гибкости в предоставлении хорошо оптимизированных решений с конкретным набором функций. Считается, что крупные поставщики инфраструктуры обычно сталкиваются со структурными проблемами, чтобы поддерживать свой традиционный бизнес, ориентированный на оборудование, и предлагать инновационные решения следующего поколения.

Согласно конкуренции с Altiostar, Microsoft и Oracle понятно, что никто из этих поставщиков не может предоставлять комплексные решения и развертывания в масштабе всего сетевого стека. (в основе своей они предоставляют одну или несколько сетевых функций).

Дополнительно можно сказать, что сравнивать с Huawei и ZTE вообще не приходится возможным, так как мы все видим, как работают ограничения для китайский компаний на рынке Америки на сегодняшний день (и не только Америки и той же Англии). Поэтому можно забыть про какую-то конкуренцию, тем более учитывая тот факт, что Mavenir активно выстпает за национальную безопасность на территории США.

Также данную компанию некоторые эксперты сравнивают с Parallel Wireless, которые на протяжении многих лет отстаивают термин «сеть All G». Но в этом случае тоже надо понимать такой нюанс - в отличие от Mavenir, Parallel Wireless ориентирован только на RAN. Обе компании имеют собственные аппаратные платформы, а также сотрудничают с другими через стандарты OpenRAN.

Если посмотреть на инфографику издания Gartner, то явными лидерами являются Nokia, Ericsson, Huawei. Maverin находится далеко внизу.

Компанию явно оценивают с премией относительно основных конкурентов по параметру P/S =4. У нее выше маржинальность бизнеса значительно, чем у конкурентов, а темпы роста сохраняются выше, чем в среднем по отрасли.

Андеррайтеры

Список андеррайтеров представлен такими именами как Morgan Stanley, Goldman Sachs, JPMorgan, BofA Securities

Размещение будут возглавлять ребята из Morgan Stanley.

Morgan Stanley провела 37 IPO (LTM), средняя прибыль к концу 3 месячного периода составила 45%.

Технологические IPO в прошлом году показали доходность в 54%.

5 из 10 последних IPO показали доходность ниже 15%

Средняя прибыльная сделка +50,2%

Средняя убыточная сделка -4,4%

В целом соотношение риск доходность остаётся положительным, но заметно, что в последнее время почти все размещения выходят с крайне низкой доходностью.

Вложения существующих инвесторов и третьих сторон

Компания Nvidia согласилась купить акции компании на $ 25 млн параллельно IPO. Компания Intel согласилась купить акции компании на $ 25 млн параллельно IPO.

Как планируют использовать привлеченные средства

"Мы намерены использовать чистую выручку от IPO для выплаты $195,5 млн компании Mavenir Private Holding I Ltd (аффилированное лицо Siris Capital и наш контролирующий акционер), чтобы полностью удовлетворить ноту, понесенную нами непосредственно перед этим предложением, погасить определенную непогашенную задолженность по нашим срочным кредитам на 2018 год и для общих корпоративных целей. Задолженность в размере $43,7 млн, связанная со срочными кредитами 2018 года, подлежащими погашению за счет средств этого предложения, погашается 8 мая 2025 года и по состоянию на 20 октября 2020 года несет проценты по ставке 7,0%."

Оценка менеджмента

Пардип Кохли, президент и генеральный директор Mavenir, ветеран беспроводной индустрии с 18-летним опытом.

В качестве соучредителя, президента и генерального директора Пардип привёл Spatial Wireless, лидера рынка мобильных сетей нового поколения, к широкому успеху на рынке США.

После приобретения Alcatel в качестве старшего вице-президента подразделения мобильных сетей NGN он возглавил дальнейшее расширение и успех продукта Spatial Wireless на мировом рынке.

Пардип работал на нескольких должностях в NEC America, DSC, Alcatel и PacBell.

Находясь в PacBell, Пардип участвовал в выборе технологии и реализации первой крупной сети GSM в США.

Финансовые показатели

Выручка выросла за год на 8,7%. Для компаний, которые мы привыкли видеть на IPO, это является крайне низким показателем. То есть очевидно, что большого роста ждать не стоит.

Рост валовой прибыль составил 4,59% за последний год.

При этом валовая маржа упала с 58,9% до 56,6% по мере роста выручки, что является негативной тенденцией.

И похоже, что по мере роста выручки, маржа придёт к среднеотраслевым показателям в 37-39%

Крайне плохо, что нет данных по расходам на маркетинг отдельно от административных, это не позволяет оценить реальную эффективность маркетинга.

По мере роста выручки компания движется к операционной эффективности, но, учитывая текущие темпы предприятия, выход в операционную прибыль может занять больше 2 лет, что является негативным фактором для IPO.

Хотя компания строит своё IPO вокруг идеи взрывного роста доходов от 5G, но в таком случае компания больше подходит для покупки с рынка.

Чистый убыток остался на достаточно высоком уровне.

За 2020 год компания потеряла $ 81 млн.

Риски, способные существенно повлиять

1) Компания зависит от крупных клиентов. Например, на долю крупнейшего клиента компании T-Mobile USA приходилось 30% всей выручки в 2020 ФГ и 36% в 2019 ФГ. В случае потери клиентов или различных разногласий с крупными клиентами часть дохода компании может значительно сократиться.

2) Если при внедрении 5G-технологий возникнут задержки, это может повлиять на будущий рост компании.

3) Если компания не сможет привлекать или удерживать ключевых сотрудников, это может повлиять на эффективное развитие компании, что может привести к снижению выручки и росту расходов.

Оценка и вывод китов инвестиций:

Аргументы ЗА - с одной стороны мы видим хороший быстрорастущий рынок с огромным потенциалом роста 29% годовых. Финансовые показатели говорят, что Mavenir движется к безубыточности и в долгосрочной перспективе влияния новых мобильных технологий на мир, выручка компании будет увеличиться. При этом у компании присутствует один из самых лучших андеррайтеров Morgan Stenley. Кроме того, текущая глобальная пандемия, вызванная Covid-19, увеличила трафик мобильной сети и использование всех форм услуги связи, поскольку все больше. Предстоящие перестройки и новые инвестиции в сетевую инфраструктуру обеспечат доступ к новому и растущему рынку, на котором они занимают хорошие позиции со своим программным обеспечением для мобильных ядер и программным обеспечением для мобильного доступа и периферийных продуктов, включая частные сети.

Аргументы ПРОТИВ - на данный момент компания убыточная, а темпы роста слишком низкие, это очень плохо для IPO. Весь будущий рост связывают именно с 5G-сетями с которыми легко могут возникнуть задержки. Компания очень сильно зависит от некоторых крупных клиентов. И стоит отметить, что текущий объем рынка слишком маленький. Также присутствует высокая непогашенная задолженность, которая превышает годовую выручку. Часть долга будет погашено после выхода на IPO, но задолженность будет отнимать ресурсы для развития компании. Кредитное соглашение от 2018 года содержит ряд ограничений на операционную деятельность, что может лишить гибкости компанию распоряжаться средствами и собственностью.

Рынок находится в огромной неопределенности перед выборами, в данном профиле компании не видно бурного апсайда. Даже UT пишут, что потенциальная доходность до 20%. Риск заморозить деньги гораздо выше, чем получить хорошую доходность. Грубо говоря какой смысл рисковать ради небольшой прибыли. Когда будут действительно сильные подвижки с 5G-сетями, то можно будет докупить их с маркета.

Я принимаю решение пропустить это IPO

Потенциальный апсайд 10-20%

Аллокация около 7-10%