ВТБ – гадкий утёнок.
Сегодня хотелось бы коротко пройтись по идее покупки акций банка ВТБ. Да, они опять не дали дивы в этом году, но тут надо понимать почему и возможно выплата всё же могла быть как и обещал менеджмент, но произошли внешние события не зависящие от компании, акции рухнули вместе с рынком и сейчас на исторически дешевых уровнях относительно своих мультипликаторов. Но это все прошлые оценки, ведь сегодня нет отчетов от банков, потому что ЦБ разрешил им не публиковать отчетность до 30 сентября 2022 года :
https://www.vedomosti.ru/finance/news/2022/04/19/918864-tsb-zapretil-raskrivat-otchetnost
Попробуем прикинуть, что может случиться с капиталом ВТБ на сегодняшний день, опираясь на последний годовой отчет 2021. Я не стал списывать какие-то сложные инструменты и кредиты, потому что не имею компетенции, тут понадеемся на опыт менеджмента банка, также не стал обесценивать ОФЗ потому что ставки упали на прежний уровень и их оценка вернулась обратно, но тем не менее нашлось много активов пригодных под списание, начнем с денежных средств и активов за границей:
Далее средства в других банках:
И наконец инвестиционные финансовые активы:
Итак, уже набралось на 621млрд рублей, еще у ВТБ есть доли в различных предприятиях, но я не стал тут что-то списывать:
По последним данным баланс ВТБ на конец 2021 года был 2222млрд рублей, спишем 621млрд и получим примерную оценку сегодня в 1601млрд при капитализации 750млн, что дает нам мультипликатор p/bv=0,45, напомню что до СВО он был равен примерно 0,7 если брать цену около 5 копеек за акцию, но сейчас на рынке повсюду недооценка и тут надо смотреть в будущее и его очертания уже видны, ВТБ купит банк Открытие:
https://tass.ru/ekonomika/15055457
Что же такое рыночная оценка? Наткнулся на такую информацию:
Рыночная (справедливая) стоимость
В соответствии с заданием на оценку, видом определяемой стоимости является рыночная (справедливая) стоимость.
Согласно Федеральному закону от 29.07.1998 N 135-ФЗ (ред. от 03.08.2018) "Об оценочной деятельности в Российской Федерации", под рыночной стоимостью объекта оценки понимается наиболее вероятная цена, по которой данный объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда:
-одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;
-стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;
-объект оценки представлен на открытом рынке посредством публичной оферты, типичной для аналогичных объектов оценки;
-цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было;
-платеж за объект оценки выражен в денежной форме.
Но мы конечно же видим, что сделка пройдет в особых условиях и без торгов, так что оценка, как мне кажется может быть от 0,3 до 0,5 капитала, опять же вопрос какой капитал будет взят за основу, у нас есть лишь на руках годовой отчет Открытия за 2021 год:
Тут я не увидел иностранных активов, которые можно было бы списать как у ВТБ:
Ну давайте для справедливости тут тоже спишем около 30% и оставим 400млрд капитала на сегодняшний день, среднюю рыночную оценку возьмем 0,4 капитала, это дает нам вариант покупки Открытия за 160млрд рублей и оставшиеся 240 млрд пойдут в чистую прибыль в отчете ВТБ за 2022.
Есть ли у ВТБ средства на покупку за деньги?
Костин говорит, что есть, и это вполне посильная для них сумма с учетом чистой прибыли за 2021 в размере 327 млрд рублей, которые кстати говоря, остались в компании.
Но и это не главное на сегодня, ВТБ станет больше и теперь будет консолидировать прибыль Открытия:
Взгляните, какая маленькая просадка в ковидный 2020 год, у ВТБ было падение в 3 раза.
Возьмем среднюю ЧП 55млрд, также учитывая слова Дмитрия Пьянова, что ВТБ скорее всего не сможет в будущем показывать прибыль на уровне 2021 года, к слову этот год был рекордным для банковского сектора, мы скорректируем ее до уровня 2019, это 200 млрд, плюс все таки банк растет и средний ROE за последние 5 лет равен 10%, думаю можно добавить к 2023 году в позитивном сценарии еще 50млрд.
- Базовый, ЧП нового ВТБ = 255млрд (p/e=3)
- Позитивный ЧП нового ВТБ = 310млрд (p/e=2,5)
И прикинем возможный дивиденд по текущей дивполитике:
Многие сейчас покупают Сбербанк как более качественный актив, но такой дивдоходности там я не вижу, смогут ли они зарабатывать триллион как раньше для меня вопрос открытый, будет ли рынок давать ему премию за экосистему как раньше тоже неясно и плюс ко всему как я понял, состав менеджмента там тоже поменялся, то есть в Сбере все может стать хуже чем было, а в ВТБ и так было не очень, но может стать лучше.
Отдельно стоит упомянуть состав акционеров, из последних данных что удалось найти, состав следующий ( https://www.interfax.ru/business/844622 ):
Контрольный пакет акций ВТБ принадлежит Росимуществу (60,93%). Крупными акционерами являлись Государственный нефтяной фонд Азербайджана (2,95%), Qatar Holding LLC (2,35%), ещё 3,2% у НПФ "Открытие". Актуальные сведения об акционерах ВТБ скрыты в связи с санкциями, которые ввели против него США, ЕС, Великобритания.
Я не знаю кто купил пакет Траста и поэтому добавил его во фрифлоат, как мы видим состав акционеров из дружественных стран и бонусом ВТБ достанется пакет собственных акций в размере 3,2% и они станут казначейскими, если они не успели их продать конечно же.
В сегодняшних условиях сложно дать цели по апсайду и справедливой оценке компании, но я смотрю консервативно на 5-6 копеек за акцию в 2023-2024 годах, даже если они не будут платить дивиденды, значит прибыль пойдет в капитал и он может быть в районе 2500 млрд рублей, что при мультипликаторе p/bv=0,45 как сегодня, дает нам цену 5 копеек за акцию.
p.s. Дополню кратко. Я не учитываю возможную докапитализацию со стороны ЦБ в случае, если потери капитала будут больше, условно если им придется выпустить например еще 3 триллиона акций через префы, это даст +300млрд рублей капитала. Тогда будущий дивиденд размоется и доходность в базовом сценарии будет около 12% и около 15% в позитивном.