Анализ экономики ve(3,3) DEX 

ve(3,3) - довольно новая концепция в DeFi.

"(3,3)" - это концепция из теории игр, которую можно приблизительно перевести как: "Мы все выиграем, если будем сотрудничать".

"ve" означает "голосование с замораживанием" (vote escrow), что относится к блокировке токенов для получения права голоса.

Объединив вместе: "ve(3,3)" - это модель DEX, в которой токеномика разработана таким образом, чтобы стимулировать участников действовать в интересах протокола.

Вознаграждения для LP выплачиваются в governance-токенах, которые можно заблокировать (затем они становятся ve-позицией). Ve-позиция дает право голоса, которое:

• Направляет эмиссию governance-токенов
• Приносит торговые сборы
• Приносит взятки (внешний протокол вознаграждает вас, если вы голосуете за их пулы)

Теоретически модель ve(3,3) превосходит более старые модели DEX. В старых моделях DEX меньше стимулов для блокировки токенов:

• Держатели заблокированных токенов получают меньшую долю торговых сборов
• Мало или вообще нет контроля над эмиссией (которая определяет APR пулов)
• Мало или вообще нет возможности получать взятки

В DEX ve(3,3) блокировка токенов гораздо более привлекательна, потому что все торговые сборы идут к избирателям, система построена для привлечения взяток и позволяет контролировать эмиссию. Конечно, на практике все немного сложнее, чем просто токеномика. Например, у старых DEX есть преимущество первопроходца.

Я вижу много неправильных мнений о модели DEX ve(3,3). Например, часто утверждают, что инфляционные токены, скорее всего, упадут в цене. Это просто неверно (биткоин был инфляционным на протяжении всего своего жизненного цикла...).

Такие мнения, вероятно, являются результатом посттравматического стресса инвесторов Olympus DAO, где люди поняли, что высокая эмиссия не всегда означает, что стоимость вашей позиции растет. Но настоящий урок заключался не в том, что "инфляция = плохой токен", а скорее в том, что вы должны понимать реальную математику токеномики; происходит ли размывание вашей доли или абсолютная долларовая стоимость вашей позиции растет, и почему?

В этой статье основное внимание будет уделено простым моделям для оценки и прогнозирования будущей прибыльности и динамики цен DEX ve(3,3).

Для использования конкретных цифр будет использоваться THENA, но принципы можно применить к любому DEX ve(3,3).

БАЗОВАЯ МОДЕЛЬ ПРИБЫЛИ ЗА ЭПОХУ

Начнем с основ, хорошо?

В DEX ve(3,3) каждая неделя представляет собой эпоху. В каждую эпоху есть известный график эмиссии, и держатели заблокированных токенов могут голосовать один раз.

Таким образом, эти эпохи представляют собой логическую единицу времени для отслеживания прибыльности.

Прибыль = Доход - Расходы

В DEX ve(3,3):

1. Доход = Торговые сборы + Взятки
2. Расходы = Стоимость эмиссии токена

Почему эмиссия является расходами?

Потому что держатели заблокированных токенов (veTHE для THENA) должны рассматриваться как "протокол".

- Если эмиссионные токены продаются, это снижает долларовую стоимость вашей позиции в токенах
- Даже если эмиссионные токены блокируются, происходит размывание вашей доли

1. Прибыль = Доход - Эмиссия

Некоторые сценарии:

а) Доход > Эмиссия = Прибыльно
Очень хорошо. Держатели заблокированных токенов получают доходность, превышающую размывание их доли и/или влияние на цену от сброса токенов.

б) Доход = Эмиссия = Безубыточно
Хорошо. Основная проблема инфляционных DEX-токенов в том, что отображаемая доходность (высокие APR) бессмысленна, потому что она поступает от инфляционных токенов. В случае безубыточности доход компенсирует инфляцию, и таким образом отображаемая доходность является реальной.

c) Доход < Эмиссия = Убыток
Держатели заблокированных токенов подвергаются размыванию быстрее, чем поступает доход, и/или $THE быстро падает. Если это происходит в течение нескольких недель, это может быть началом смертельной спирали, из которой трудно выбраться.

Хотя эта модель помогает понять базовую динамику, она слишком проста, чтобы быть точной.

РЕБЕЙЗИНГ

Представьте, что у вас есть бизнес с доходом и затратами в 1 млн. Вы окажетесь безубыточными. Вероятно, не очень хорошо. Вероятно, вы вкладываете много времени и усилий, но финансово это ничего не принесет.

Но что, если все эти расходы из-за того, что вы решили выплатить себе зарплату в 1 млн? Внезапно ваша финансовая ситуация становится гораздо более привлекательной, верно?

В DEX ve(3,3) держатели заблокированных токенов являются протоколом. Любые эмиссионные токены (расходы), направленные непосредственно держателям заблокированных токенов, не должны учитываться как расходы (поскольку по определению это не размывает вашу долю).

Многие DEX ve(3,3) имеют ребейзинг, при котором определенный процент эмиссионных токенов направляется непосредственно держателям заблокированных токенов. Для THENA этот процент составляет 30% от эмиссии.

Таким образом, наша модель должна учитывать ребейзинг:

2. Доход - (Эмиссия - Ребейзинг) = Прибыль

Учет ребейзинга не меняет интерпретацию модели, которую мы обсудили ранее; он просто снижает затраты в уравнении на 30% конкретно для THENA.

ВЗЯТКИ ЗАКРЫВАЮТ РАЗРЫВ

Нам нужно обсудить взятки немного подробнее.

Взятки являются источником дохода для DEX ve(3,3). Но протоколы не платят взятки из благотворительности. Для этого есть несколько причин, но главная - "эффективность капитала".

Пафосный термин. Но по сути это означает, что это просто самый дешевый способ достичь определенной цели.

Протоколам нужна достаточная ликвидность, чтобы многие люди и/или крупные киты могли покупать и продавать их токены, не слишком сильно влияя на цену. Для этого им нужно, чтобы люди предоставляли ликвидность в их токенах. Но люди не будут этого делать, если их не простимулировать.

Поэтому люди выступают в качестве LP, чтобы фермить вознаграждения. Протоколы могут разрешить LP-позиции на своем собственном сайте и затем вознаграждать LP-фермеров своим токеном. Но у этого есть много недостатков по сравнению с размещением пулов на DEX ve(3,3), где:

• Их пул становится известен новой аудитории (бесплатный маркетинг)
• Не нужно инвестировать в поддержку новейших автоматизированных рыночных мейкеров (AMM) (например, концентрированная ликвидность и автоматическое управление)
• Эффективность капитала

Последнее сводится к тому, что если протокол платит взятку в $1000, он обычно получает эмиссионных токенов на сумму > $1000. Подождите, что? Бесконечный хак с деньгами?

Представьте сценарий, когда DEX ve(3,3) имеет эпоху и выпускает токенов на $100 000. Но они не сгенерировали никаких торговых сборов и не получили взяток ни от одного протокола.

Что произойдет, если протокол теперь заплатит взятку в $1000?

Для упрощения, они получат все голоса (это неверно по разным причинам, но нет необходимости усложнять). Все голоса означают, что вся эмиссия достанется этому пулу.

Следовательно, вместо того, чтобы вознаградить LP токенами на $1000, их LP получит токены на $100 000. Это невероятно выгодная сделка для них. Таким образом, взятки были гораздо более эффективным использованием капитала, чем если бы они просто выплатили свою взятку в $1000 напрямую LP.

На практике общая сумма взяток будет эффективной с точки зрения капитала, если эмиссия превышает доход (это также зависит от точного поведения голосования, но для простоты предположим, что все просто голосуют так, чтобы максимизировать свои вознаграждения за голосование).

Допустим, что в эпоху стоимость эмиссии составляет $100 000, а торговых сборов было получено на $50 000. В этом случае привлекать взятки, чтобы компенсировать разницу, привлекательно, потому что взятки обеспечивают эффективное использование капитала.

В результате взятки, как правило, закрывают отрицательный разрыв между торговыми сборами и стоимостью эмиссии.

Но нам нужно критически оценить, что это означает на практике.

Означает ли это, что не будет взяток, если торговые сборы превышают эмиссию? Нет. В такой ситуации эффективность капитала может быть отрицательной. Но для протокола все равно может быть целесообразно или даже необходимо платить взятки, поскольку им просто нужно стимулировать своих LP, иначе ликвидность исчезнет, и их токен, вероятно, упадет в цене.

И если взятки, как правило, закрывают дефицит дохода, означает ли это, что DEX ve(3,3) всегда безубыточны? И если да, то почему некоторые из них, кажется, попали в смертельную спираль?

Нет, DEX ve(3,3) не всегда безубыточны. Например, протоколы могут посчитать, что не стоит платить взятки, если цена токена ve(3,3) быстро и постоянно падает. В момент взятки это может казаться выгодной сделкой с точки зрения эффективности капитала, но если через неделю токен эмиссии упадет на 30%, это может привести к отрицательной доходности инвестиций.

Но, возможно, еще важнее то, что когда DEX ve(3,3) попадает в смертельную спираль, LP начинают жаловаться, почему APR постоянно снижается, и участие в DEX начинает ассоциироваться с негативом, а не с бесплатным маркетингом.

Резюмируя этот раздел:
Взятки, скорее всего, закроют потенциальный разрыв между торговыми сборами и эмиссией, потому что для партнерских протоколов это эффективное использование капитала. Однако это происходит только когда DEX ve(3,3) работает хотя бы нормально. Когда DEX ve(3,3) попадает в смертельную спираль, протоколы будут спасаться бегством.

ПОКУПКИ И ПРОДАЖИ ОПРЕДЕЛЯЮТ ЦЕНУ

Мы обсудили, что Доход - (Эмиссия - Ребейзинг) - это простой расчет для определения того, работает ли протокол с прибылью или убытком. Но как это связано с ценой токена?

Цена токена определяется соотношением покупок и продаж.

Протокол может работать с убытком, но цена токена при этом может расти. Представьте, что вся эмиссия блокируется (нет давления продаж), а полученная доходность используется для покупки токена (давление покупок > 0). В этом случае давление покупок выше давления продаж, что приводит к росту цены токена.

Конечно, вот продолжение перевода:

Конечно, описанный выше сценарий маловероятен. Если протокол работает с убытком, вся эмиссия блокируется, а вознаграждения за голосование используются для покупки токена, APR за голосование очень быстро снизится (поскольку рост цены токена относительно дохода и относительно небольшой доход будет распределяться между большим количеством людей). Относительно высокая цена токена и более низкая доходность сделает его продажу более привлекательной, чем блокировку. Таким образом, когда протокол работает с убытком, вероятно, что цена токена в конечном итоге упадет из-за вторичных эффектов.

Наш пример показывает, что цена определяется покупками и продажами. Прибыльность протокола влияет на доходность для держателей заблокированных токенов и тем самым косвенно направляет людей к продаже или блокировке (так что влияние на цену более медленное и косвенное).

ОЦЕНКА ДАВЛЕНИЯ ПРОДАЖ

Прибыльность протокола - важный показатель для отслеживания состояния протокола.

Но можем ли мы более точно оценить изменения цены токена? Прогнозировать изменения из минуты в минуту слишком сложно. Но мы можем оценить давление продаж за эпоху на основе коэффициента блокировки.

Мы видели, что цена определяется покупками и продажами. Но какое влияние оказывает блокировка токенов?

В настоящее время на THENA блокируется ~77% токенов. Есть и другие варианты использования токенов, такие как LP или кредитование. Но давайте рассмотрим самый негативный сценарий и предположим, что остальные 23% просто сбрасываются.

Давление продаж = Эмиссия x (100% - Коэффициент блокировки) = Эмиссия * 23%

Как вы видите, реальное давление продаж намного ниже, чем стоимость эмиссии. Я говорю об этом, потому что часто встречаю неверные утверждения вроде "они выпускают токенов на 200 тысяч долларов за эпоху, нет способа компенсировать такое давление покупок". (Вы можете проверить https://eliteness.network/compare-solidly/ для получения множества статистики, таких как стоимость эмиссии)

Давление продаж необходимо компенсировать как минимум равным давлением покупок, иначе цена токена упадет.

Сложность, с которой сталкивается DEX, заключается в том, что давление продаж можно ожидать. Наемный капитал просто приходит на DEX, фермит, сбрасывает токен и реинвестирует в свою LP-позицию. Им не нужно никакого ценового риска по токену DEX, они просто хотят капитализировать свою первоначальную позицию. Для этого часто используются стабильные активы (пары со стейблкоинами или пары газ-токен/LSD) во избежание непостоянной потери.

Для них не имеет значения, работает ли DEX с огромной прибылью или нет (вероятно, они даже не знают, как провести такой анализ), они просто хотят сыграть на безопасную сторону и фермить стабильные пары.

ОЦЕНКА ДАВЛЕНИЯ ПОКУПОК

Откуда берется давление покупок?

Это комбинация:

1. Спекулянтов (просто хорошее чувство, что протоколы будут расти в ближайшем будущем или при следующем бычьем рынке)
2. Инвесторов, вкладывающих средства периодически (вера в долгосрочный потенциал и регулярные инвестиции)
3. Обратного выкупа с помощью бесконечного дохода ALPHA
4. Опытных инвесторов, выявивших прибыльность протокола
5. Накопителей; держателей заблокированных токенов, которые реинвестируют свои вознаграждения за голосование в дополнительные заблокированные токены

Мы могли бы попытаться оценить давление покупок на основе исторических данных. Но давайте будем максимально консервативными.

Таким образом, представим сценарий, в котором спекулянты, периодические покупатели, трейдеры на ALPHA и опытные инвесторы сдались и перестали покупать. Даже с учетом накопителей, прошлое поведение не гарантирует будущего давления покупок.

Но есть группа, которая, по сути, подписалась на постоянное накопление.

Входит liveTHE

liveTHE означает "ликвидный veTHE".

Как следует из названия, это ликвидная упаковка для veTHE. Продукт создан Liquid Driver, что по сути одна и та же команда, что и THENA. Поэтому неудивительно, что они создали продукт, синергетичный с THENA.

Он по сути дает вам преимущества блокировки без ее недостатков. Вы используете свои $THE или veTHE для чеканки liveTHE (таким образом, за каждый liveTHE есть как минимум один лежащий в основе veTHE).

liveTHE:

• Ликвиден
• Автоматически голосует за вас (экономит время, усилия и стресс от голосования в последнюю минуту)
• Автоматически реинвестирует лежащий в основе veTHE

Он использует лежащий в основе veTHE для голосования, обменивает эти вознаграждения на $THE, чеканит liveTHE и передает вновь отчеканенный liveTHE стейкерам liveTHE.

Одно из преимуществ liveTHE для THENA заключается в том, что люди, которые никогда не заблокировали бы никакой токен, с радостью блокируют $THE, поскольку взамен получают ликвидный liveTHE. Хорошо для отдельного человека, хорошо для THENA.

Потому что помните, что блокировка делает с давлением продаж? Увеличение блокировки означает снижение давления продаж.

И liveTHE также автоматически реинвестирует лежащий в основе veTHE. Это означает, что все держатели liveTHE по сути подписались в качестве накопителей: каждую эпоху они используют все свои вознаграждения за голосование, чтобы покупать и блокировать больше $THE.

Другими словами, liveTHE делает все, что нужно для положительного влияния на цену $THE:

• Увеличивает давление покупок
• Снижает давление продаж (за счет давления блокировки)

Я часто вижу опасения, что liveTHE используется как стратегия выхода и что его держатели нелояльны. Но пока данные показывают обратное. Я отслеживаю и сообщаю о доминировании liveTHE в своих еженедельных обновлениях по THENA, и оно буквально только растет.

Доминирование liveTHE = сумма veTHE, лежащая в основе liveTHE, деленная на весь veTHE. Хотя некоторые люди, возможно, использовали его для выхода из своей позиции veTHE, общее доминирование liveTHE растет.

В настоящее время доминирование liveTHE составляет около 23%.

На DEX ve(3,3) весь доход идет держателям заблокированных токенов. liveTHE владеет 23% всех veTHE и автоматически реинвестирует лежащий в основе veTHE. Это означает, что 23% всего дохода используется как давление покупок.

Изменение цены $THE определяется соотношением: давление покупок против давления продаж

• Максимальное давление продаж = (эмиссия-ребейзинг)*(100-коэффициент блокировки)
• Минимальное давление покупок = доход*доминирование liveTHE

Ранее мы обсуждали, почему доход обычно как минимум близок к стоимости эмиссии в нормально функционирующем DEX ve(3,3).

THENA была прибыльной (опять же, см. мои еженедельные обновления по THENA в Твиттере для ознакомления с цифрами), но будем снова консервативны и предположим, что обычно они безубыточны.

В этом сценарии доход равен эмиссии за вычетом ребейзинга.

И в настоящее время коэффициент блокировки и доминирование liveTHE составляют 23%.

Следовательно:

• Расходы равны доходу
• Максимальное давление продаж = (эмиссия - ребейзинг)*0,23
• Минимальное давление покупок = доход*0,23

Таким образом, в настоящее время минимальное давление покупок равно максимальному давлению продаж.

Это означает, что гарантированное давление покупок только от liveTHE компенсирует все потенциальные продажи эмиссионных токенов.

Это невероятно обнадеживающая статистика. Это затрудняет падение цены $THE, если не произойдет что-то кардинальное.

Потому что давление продаж практически не может увеличиться (только если какой-то крупный кит выйдет из liveTHE... Но в краткосрочной перспективе это, вероятно, будет быстро скомпенсировано арбитражными возможностями)

В то же время фактическое давление покупок, вероятно, намного выше нашей минимальной оценки. Наша минимальная оценка предполагала, что ни один человек с veTHE не будет использовать свои вознаграждения за голосование для покупки $THE, ни один человек не будет совершать рыночных покупок $THE и ALPHA вообще не генерирует никакого дохода.

Ладно, теперь вы можете подумать, что это не может быть правдой. Если этот анализ верен, разве цена $THE не должна была взлететь?

Ну, время публикации этой статьи не случайно.

Я отслеживал эти показатели с самого первого дня. И постепенно видел, как коэффициент блокировки $THE ползет вверх к своему нынешнему исторически максимальному уровню 77%. Аналогичным образом, доминирование liveTHE росло до своего нынешнего исторического максимума в 23%.

На этой неделе впервые давление покупок только от liveTHE может компенсировать все давление продаж (технически немного не дотягивает из-за небольшой комиссии за вознаграждение на liveTHE). Я терпеливо ждал этого момента, чтобы опубликовать этот анализ.

Доминирование liveTHE, скорее всего, продолжит расти из-за его автореинвестирующей природы. Это резко помогает уравнению, так как означает относительно большее давление покупок И меньшее давление продаж из-за увеличения блокировки.

Добавьте к этому другие потенциальные источники давления покупок, и перспективы $THE выглядят радужными.

ВЫВОДЫ

Простая модель для отслеживания состояния DEX ve(3,3): Прибыль = Доход - (Эмиссия - Ребейзинг). Если этот показатель постоянно глубоко отрицательный, это проблематично.

Динамика цены токена зависит от покупок и продаж. Максимальное давление продаж можно оценить как: эмиссия*(100-коэффициент блокировки). Минимальное давление покупок можно оценить как: доход*доминирование liveTOKEN.

Если DEX ve(3,3) функционирует нормально, то, вероятно, взятки закроют любой потенциальный разрыв между доходом и расходами (эмиссия - ребейзинг), приводя к безубыточной эпохе.

THENA на этой неделе достигла критического соотношения liveTHE по отношению к коэффициенту блокировки: минимальное давление покупок от liveTHE должно полностью компенсировать максимальное давление продаж от наемного капитала. Любое другое давление покупок будет означать рост цены. Поскольку доминирование liveTHE было только на подъеме, оно может вскоре привести к положительному чистому давлению покупок даже без каких-либо других покупок.

Аналогичные анализы можно и нужно проводить для других DEX ve(3,3). Но для этого требуется некоторая работа по поиску и расчету данных, особенно потому, что часто есть различия в ребейзингах или другие различия в токеномике.

Пожалуйста, обратите внимание, что основной урок этой статьи не в том, что все DEX ve(3,3) являются "хорошими инвестициями", что Thena в данный момент "хорошая инвестиция" или что liveTOKEN - это хак, чтобы сделать любой DEX ve(3,3) прибыльным. Фундаментальный урок заключается в том, что анализ прибыльности и модели ценовой динамики могут помочь оценить, являются ли проекты потенциально перспективными инвестициями или нет. При правильном выполнении, такие анализы должны иметь гораздо больший вес, чем линии на графике ("технический анализ") или повторяемые нарративы ("все DEX со временем становятся бесполезными").