DeFi. Curve vs CLAMM: Сравнительный анализ стратегий ликвидности

Перевод

Это вольный перевод: steer.finance/curve-vs-clamm-liquidity-strategies-a-comparative-case-study.

Введение

Децентрализованные финансы (DeFi) предлагают различные стратегии ликвидности через автоматизированные маркетмейкеры (AMM). Классические AMM, такие как Uniswap V2, используют формулу постоянного произведения (x * y = k), распределяя ликвидность по всему ценовому диапазону.

Такой подход прост, но неэффективен для активов, торгуемых в узких диапазонах (например, стейблкоинов), так как большая часть ликвидности остаётся неиспользованной на крайних значениях.

Для повышения эффективности появились специализированные модели AMM.

Curve Finance внедрил модель StableSwap, комбинирующую формулы постоянного произведения и постоянной суммы. Это позволяет концентрировать ликвидность вокруг целевой цены (обычно 1:1 для стейблкоинов), обеспечивая минимальное проскальзывание при обмене активов с близкой стоимостью.

Позже появились AMM с концентрированной ликвидностью (CLAMM), такие как Uniswap v3 и Camelot.

Они позволяют поставщикам ликвидности (LP) размещать ликвидность в заданных ценовых диапазонах вместо распределения по всей кривой. В этих моделях ликвидность разбивается на тики (ценовые интервалы), и LP выбирают, какие из них финансировать.

Например, Camelot (CLAMM на Arbitrum) использует модель Uniswap v3 через движок Algebra, позволяя LP концентрировать капитал в узком диапазоне (например, около $1 для стейблкоин-пары). В отличие от Curve, где распределение ликвидности формируется автоматически по инвариантной формуле, в CLAMM оно определяется вручную или программно.

Целевая аудитория

Сравнение подходов Curve и CLAMM важно для различных участников DeFi:

1. Инвесторы и LP: Понимание того, какие платформы обеспечивают лучшую ликвидность, меньшую проскальзываемость и оптимальный доход.
2. Разработчики AMM: Анализ компромиссов в дизайне AMM для создания новых или улучшения существующих моделей.
3. Блокчейн-проекты: Определение оптимальной платформы для запуска токенов и обеспечения ликвидности.

Методология

Для сравнения стратегий ликвидности мы рассмотрим ключевые параметры:

1. Распределение ликвидности
2. Эффективность использования капитала
3. Рыночные последствия для маркетмейкинга

Структура ликвидности Curve

Curve использует гибридную инвариантную модель, объединяя формулы:

• Постоянной суммы: (x + y = C) – низкое проскальзывание при ценовом паритете.
• Постоянного произведения: (x * y = k) – для предотвращения исчерпания ликвидности.

Коэффициент усиления (A) регулирует, насколько сильно кривизна распределения ликвидности приближена к постоянной сумме.

Высокий A создаёт почти горизонтальную кривую около $1, обеспечивая глубокую ликвидность и минимальное проскальзывание. В случае дисбаланса кривая возвращается к модели постоянного произведения.

В дальнейшем мы рассмотрим, как эти механизмы влияют на эффективность Curve и CLAMM (на примере Camelot) в различных сценариях.

Тиковая ликвидность в CLAMM

AMM с концентрированной ликвидностью, такие как Uniswap v3 и Camelot, позволяют LP размещать ликвидность только в выбранных ценовых диапазонах, определённых тиками.

Например, LP может предоставить ликвидность в пуле USDC-USDT только в диапазоне $0.99–$1.01. Внутри этого диапазона ликвидность доступна для свопов, а за его пределами — неактивна.

Общая кривая ликвидности пула формируется суммированием позиций LP на различных уровнях.

Отличительная особенность Camelot — наличие авторежима, который автоматически управляет диапазонами ликвидности. Этот механизм использует стратегии «фокусированного управления ликвидностью», корректируя диапазоны позиций по мере изменения цен.

Таким образом, в CLAMM ликвидность может динамически перераспределяться алгоритмами, тогда как в Curve распределение ликвидности фиксировано инвариантной формулой и не требует вмешательства.

Подход к сравнению

Мы сравниваем обе стратегии по трём ключевым аспектам:

1. Распределение ликвидности:
1. В Curve ликвидность следует непрерывной формуле, сосредотачиваясь вокруг равновесной цены.
2. В CLAMM ликвидность размещается дискретно, в отдельных тиках. Мы рассмотрим, можно ли воспроизвести гладкую кривую Curve с помощью множества узких диапазонов ликвидности.
2. Эффективность использования капитала:
1. Curve требует значительного объёма TVL для поддержания низкого проскальзывания по всей кривой.
2. Концентрированная ликвидность в CLAMM позволяет достичь аналогичного эффекта с меньшими капиталовложениями, если позиции правильно размещены.
3. Для оценки мы используем (разные) метрики, такие как проскальзывание на крупных сделках и соотношение объёма к ликвидности.
3. Влияние на маркетмейкинг:
1. Пулы Curve работают пассивно: LP вносят ликвидность, и инвариантная формула автоматически управляет ценами.
2. В CLAMM LP получают больше контроля, но также несут ответственность за управление позициями (если диапазон выходит за границы, ликвидность не приносит комиссий).
3. Мы рассмотрим сложность управления (например, необходимость инструментов, таких как Steer или Camelot Auto-Manager) и риски (включая непостоянные убытки).

Методы анализа

Исследование базируется на сочетании теоретических моделей и реальных данных.

Мы используем исторические показатели проскальзывания и объёмов торгов (особенно влияние запуска Uniswap v3 на Curve), чтобы оценить, как разные подходы работают на практике.

Сравнивая концепцию и реальные результаты, мы выделим ключевые преимущества и недостатки Curve и CLAMM.

Результаты анализа

Эффективность ликвидности — Curve vs. CLAMM

Curve показывает высокую эффективность в своей ключевой нише — обмене активов с близкой ценой. Вблизи паритета Curve обеспечивает значительную глубину ликвидности, что приводит к минимальному проскальзыванию даже при крупных сделках.

Например, обмен $100 млн USDT на USDC через 3Pool Curve вызвал лишь ~$100k проскальзывания.

Для сравнения, аналогичная сделка на Uniswap потребовала маршрутизации через семь разных пулов и привела бы к потерям свыше $11 млн из-за проскальзывания. Это демонстрирует ключевое преимущество Curve — сосредоточенная ликвидность в одной точке, что делает его незаменимым для крупных игроков.

Uniswap v3 (и Camelot как его производный) может достичь или даже превзойти такую эффективность при правильной концентрации ликвидности.

В теории Uniswap v3 — это универсальный AMM, который способен воспроизвести любую статическую кривую ликвидности, если разместить достаточно узких (диапазонов) позиций.

Таким образом, CLAMM может приблизиться к кривой Curve, разделяя ликвидность на множество узких диапазонов около $1.

Практические инструменты, такие как Steer Protocol, уже реализуют стратегии «кривой ликвидности» в CLAMM, позволяя приблизить Uniswap v3-пулы к поведению Curve.

Например, Steer предлагает набор шаблонов распределения ликвидности и может размещать капитал по тикам так, чтобы имитировать инвариант Curve.

Используя подобные алгоритмы, пул Camelot мог бы разместить 80% ликвидности в диапазоне $0.99–$1.01 и 20% — в более широких диапазонах для стабильности. Это позволило бы CLAMM достичь аналогично низкого проскальзывания у отметки $1, делая его конкурентоспособным по эффективности.

Практические ограничения и соображения

Гранулярность: количество позиций

Для приближения к плавной кривой ликвидности в CLAMM требуется разбивать ликвидность на дискретные диапазоны. Даже простая стратегия с двумя позициями может дать значительный эффект:

1. Основная ликвидность концентрируется в узком диапазоне, например, $0.99–$1.01, что минимизирует ценовое воздействие.
2. Дополнительная ликвидность распределяется по более широкому диапазону, обеспечивая (нужное) покрытие.

Такой подход существенно снижает проскальзывание, используя меньше капитала, чем равномерный пул.

Чем больше сегментов (3, 5, 10 и т. д.), тем точнее имитация кривой Curve. Однако увеличение числа позиций — это компромисс между точностью и сложностью. Каждая дополнительная позиция уменьшает проскальзывание, но увеличивает газовые расходы и требует активного управления.

Steer Protocol решает этот вопрос алгоритмически, используя только необходимое число тиков для эффективности.

В итоге, CLAMM способен воспроизвести профиль Curve, но это требует активного управления, в то время как Curve достигает его автоматически за счёт инварианта.

Преимущества и ограничения

Curve

Перечислим:

1. Непрерывная ликвидность без (дополнительного) управления — LP просто вносят активы, и пул всегда остаётся ликвидным.
2. Минимальные непостоянные потери (IL) для стабильных пар.
3. Работает даже при высокой волатильности — пул Curve продолжает функционировать, даже если актив отходит от паритета (лишь с ростом проскальзывания).
4. Низкая адаптивность — модель фиксирована, и изменения (например, новая волатильность) требуют создания нового пула.

CLAMM (Camelot/Uniswap v3)

Перечислим:

1. Гибкость — ликвидность можно перераспределять в реальном времени.
2. Более высокая эффективность капитала — ликвидность не расходуется на неиспользуемые диапазоны.
3. Разные уровни комиссий — возможность создания пулов с разными торговыми комиссиями для разных стратегий.
4. Требует активного управления — если позиция выходит за диапазон, она перестаёт приносить комиссии.
5. Риски и издержки автоматизации — частое ребалансирование влечёт газовые расходы и риски неправильной стратегии.

Распределение ликвидности и доля рынка

Исторически Curve доминировал в объёмах обмена стейблкоинов, обрабатывая >90% DAI/USDC/USDT-транзакций до 2021 года. Однако с запуском Uniswap v3 в мае 2021 ситуация изменилась:

• LP начали переходить в Uniswap v3, размещая ликвидность в диапазоне 1:1.
• Uniswap v3 ввёл низкую комиссию 0.01% для стейблкоинов, что привлекло трейдеров.
• В результате, за год Uniswap v3 обработал $38.7 млрд торгов USDT-USDC, против $27.9 млрд у Curve.

Тем не менее, Curve сохранил преимущество в крупных сделках:

1. Для свопов $10M+ Curve показывал вдвое больше объёма, чем Uniswap v3.
2. На Uniswap v3 не было сделок > $40M в анализируемый период.

Это подтверждает, что крупные игроки и институционалы предпочитают Curve из-за глубокой ликвидности. Однако CLAMM (Uniswap v3, Camelot) привлекает множество мелких и средних трейдеров, что делает его конкурентоспособным.

Steer и Auto-стратегии Camelot

CLAMM полностью сравнялся с Curve по эффективности благодаря автоматизированным стратегиям управления ликвидностью.

Steer Protocol позволяет CLAMM имитировать кривую Curve, алгоритмически перераспределяя ликвидность.

Camelot Auto Mode предлагает пользователям удобный интерфейс для активного управления ликвидностью.

Таким образом, CLAMM (Camelot, Uniswap v3) может достичь аналогичной глубины ликвидности, что и Curve, если:

1. достаточно ликвидности (большой TVL);
2. используются автоматизированные стратегии (Steer, Auto Mode);
3. предоставляются стимулы (доходность LP, программы фарминга).

Однако LP по-прежнему проще использовать Curve, так как он не требует (дополнительного) управления, в то время как CLAMM требует либо активного мониторинга, либо доверия к сторонним стратегиям.

Выводы

Основные результаты анализа

Подходы к ликвидности в Curve и CLAMM (Uniswap v3, Camelot) имеют свои уникальные преимущества:

1. Curve использует формульную модель, обеспечивающую пассивную глубокую ликвидность для схожих по цене активов. Это даёт минимальное проскальзывание при обмене стабильных активов.
2. CLAMM (например, модель Camelot, основанная на Uniswap v3) позволяет концентрировать ликвидность в узких диапазонах, достигая высокой эффективности капитала, но требует активного управления.
3. Современные автоматизированные стратегии (например, Steer Protocol) позволяют CLAMM имитировать ликвидностную кривую Curve, обеспечивая аналогичную эффективность.

Оптимальный выбор зависит от контекста:

1. Для пассивного дохода в стабильных парах Curve остаётся лучшим вариантом.
2. Для более динамичных сценариев CLAMM обеспечивает гибкость и потенциально лучшую доходность, если ликвидность правильно распределена.
3. Запуск Uniswap v3 сократил монополию Curve на обмен стейблкоинов, но Curve по-прежнему лидирует в крупных сделках и в стрессовых рыночных условиях.

Основные выводы для участников рынка

DeFi-инвесторы (LPs и трейдеры):

1. LP в стейблкоинах: Curve предлагает простую стратегию с надёжной доходностью, но CLAMM может принести больше прибыли за счёт концентрации ликвидности.
2. Активное управление в CLAMM (Uniswap v3, Camelot) существенно повышает доходность, но требует либо самостоятельного контроля, либо использования автоматизированных стратегий (Steer, Auto Vaults).
3. Трейдеры: Для обычных сделок CLAMM может предложить лучшие ставки, если ликвидность правильно рас-со-средоточена. Для массивных свопов (> $10M) Curve остаётся предпочтительным вариантом.
4. Важно следить за изменением ликвидности: если, например, значительный объём ликвидности перемещается в пул Camelot из-за стимулов, он может стать лучшей площадкой для торгов.

Разработчики AMM и DEX-платформ:

1. Гибридные подходы имеют большой потенциал. Curve доказал спрос на низкое проскальзывание, а Uniswap v3 — эффективность гибкой ликвидности.
2. Будущее AMM может лежать в комбинированных механизмах, где:
1. Приближённая кривая Curve используется для стейблкоинов,
2. Гибкость CLAMM применяется к более волатильным активам.
3. Curve V2 уже внедряет динамическое ценообразование для (разных) активов, а Uniswap V4 представит hooks, позволяющие реализовывать пользовательские алгоритмы ликвидности.
4. Camelot уже интегрирует автоматическое управление ликвидностью, снижая барьер для LP.

Блокчейн-проекты и эмитенты токенов:

1. Ликвидность теперь требует стратегии и стимулов. Нельзя просто создать пул и ждать, что пользователи сами обеспечат ликвидность.
2. Выбор между Curve и CLAMM:
1. Curve подходит, если ваш токен имеет стабильную цену (например, стейблкоин), а вы хотите глубокую ликвидность без управления.
2. CLAMM (Uniswap v3, Camelot) более капиталоэффективен, но требует активного управления или партнёрства с провайдерами автоматизированных стратегий (Steer, LP-менеджеры).
3. Грамотное управление ликвидностью важно для успеха: знание нюансов Curve и CLAMM помогает лучше спланировать кампании по (добыче) ликвидности и выбрать правильные DEX-площадки.

Могут ли Camelot и другие CLAMM конкурировать с Curve, используя стратегии Steer?

На основании текущих данных – (ответ) да. Если CLAMM использует грамотную стратегию, имитирующую кривую ликвидности Curve, то такой пул может обеспечиватьстоль же низкое проскальзывание.

Camelot уже предлагает автоматическое управление ликвидностью, а третьи стороны, такие как Steer, реализуют "кривую ликвидности", позволяя распределять средства точно так же, как это делает Curve (Liquidity Kit | Steer Protocol).

Таким образом, конкуренция сводится не столько к технологиям, сколько к масштабам ликвидности и доверию пользователей.

Curve обладает лояльностью бренда и мощной DAO-инфраструктурой (CRV-вознаграждения), привлекающей крупных LP.

CLAMM (в свою очередь) могут конкурировать за счёт высоких доходностей и удобства, предлагая автоматизированное управление ликвидностью, чтобы привлечь LP.

Например, если Camelot докажет, что его пул USDC/USDT соответствует Curve 3Pool по уровню проскальзывания и даёт лучшие вознаграждения, он перетянет на себя ликвидность и объём торгов.

В целом, мы наблюдаем конвергенцию: активное управление ликвидностью теперь может имитировать пассивные инварианты, создавая равные условия для конкуренции.

В итоге выиграет тот, кто предложит больше ликвидности и лучший торговый опыт.

Тенденции ближайшего будущего

Ландшафт AMM продолжает развиваться:

1. Uniswap v3 доказал, что настраиваемая ликвидность – мощный инструмент. Теперь основной фокус – сделать её более доступной и интеллектуальной.
2. Ожидается больше автоматизированных стратегий, которые оптимизируют управление ликвидностью в разных протоколах.
3. Uniswap v4 с "hooks” позволит реализовать кастомизируемые механизмы, например, автоматическое перераспределение ликвидности или даже гибридные кривые.
4. Steer и аналогичные проекты показывают, что ликвидность становится “программируемой инфраструктурой", а не статическим пулом.
5. В будущем возможны кроссплатформенные механизмы управления ликвидностью, направляющие средства в самые эффективные AMM.
6. Curve тоже не стоит на месте – предстоящие инновации, такие как crvUSD с автоматизированным peg-keeper'ом, могут ещё больше повысить эффективность ликвидности на рынке стейблкоинов.

Заключение

Подходы Curve и CLAMM дают важные уроки:

1. Curve демонстрирует, что грамотно спроектированная формула может упростить пользовательский опыт и обеспечивать гигантские сделки.
2. Camelot/Uniswap v3 показывают, что гибкость может максимально повысить эффективность капитала.

Для DeFi-инвесторов и разработчиков главный вывод (таков): ликвидность теперь можно настраивать – от полностью автоматического до гибко управляемого подхода.

Автоматизированные стратегии сокращают разрыв между пассивным и активным подходами, а будущие AMM будут всё больше совмещать:

1. Низкое проскальзывание и надёжность (как у Curve).
2. Гибкость и эффективность концентрированной ликвидности (как у Uniswap v3).

Этот симбиоз сформирует следующее поколение протоколов в DeFi, улучшая ценообразование для трейдеров и доходность для LP.

До!