Web3 & DeFi. Отчёт за 2025 DeFiLlama. Часть №01. Общие выводы

Краткое резюме: DeFi в 2025 году

В 2025 году DeFi ещё дальше отошёл от спекулятивной среды, определяемой рыночными циклами, и приблизился к устойчивой финансовой системе с узнаваемыми примитивами, более зрелой рыночной структурой и всё более институционального уровня инфраструктурой.

Рост был реальным, но неравномерным. Несколько секторов достигли "убегающей скорости" и начали напоминать масштабируемый финансовый бизнес, тогда как другие не смогли удержать product-market fit после того, как стимулы иссякли и риски были переоценены.

По всему отчёту прослеживается целостная картина.

Стейблкоины стали монетарным базовым слоем ончейн-активности:

1. Торговая инфраструктура сконвергировала в связанный стек, объединяющий выпуск активов, спот-рынки, деривативы и событийные рынки.
2. Кредит и доходность эволюционировали в более "облигационную" экосистему, построенную на стейблкоин-обеспечении и токенизированных реальных активах.
3. Качество исполнения сделок улучшилось по мере смещения маршрутизации в сторону приватных каналов, solver-систем и более индустриализированных цепочек MEV, что снизило часть пользовательского вреда, но усилило концентрацию власти у меньшего числа посредников.

Управление и дизайн токенов профессионализировались: ритм предложений замедлился, делегирование усилилось, а извлечение ценности стало более явным. При этом казначейские ресурсы - как на уровне DAO, так и в публичных компаниях - оказались ключевым фактором способности переживать волатильность и продолжать развитие.

Центральной темой года стало взросление через специализацию. Ликвидность, выручка и пользовательская активность всё чаще концентрировались в системах, обеспечивающих надёжное исполнение, убедительный контроль рисков и прозрачные экономические модели. Там, где фундамент был слабее, 2025 год принёс жёсткую переоценку.

Стейблкоины стали базовой финансовой инфраструктурой

Стейблкоины больше не являются периферийным криптопродуктом. В 2025 году они функционировали как расчётный слой, объединяющий платежи, торговлю, залоговые операции и казначейские процессы в единую интероперабельную систему.

После сжатия, последовавшего за крахом Terra, предложение вновь перешло к устойчивому росту, а объёмы расчётов в стейблкоинах продолжили соперничать по масштабу с крупнейшими глобальными сетями передачи стоимости.

Распределение по сетям закрепило двухполюсную структуру:

1. Ethereum остался доминирующей DeFi-ориентированной монетарной базой, опираясь на приоритет безопасности расчётов и интеграции институционального уровня.
2. Tron продолжил выполнять роль высокопропускного транспортного рельса, где использование стейблкоинов формируется скорее потоками бирж и платежей, чем DeFi-композицией.

Второй уровень роста возник в средах высокоскоростной торговли, где стейблкоины всё чаще выступали в роли оборотного капитала для выпускных воронок, спот-маршрутизации и маржи по деривативам.

Разнообразие эмитентов расширилось, но концентрация сохранилась. Рынок стал шире по краям, однако ядро по-прежнему контролируется крупнейшими эмитентами, обеспеченными резервами.

Практическое следствие для остального DeFi очевидно: если стейблкоины - это единица счёта и основная форма залога, то здоровье монетарной системы всё больше зависит от поведения эмитентов, регуляторной позиции и глубины интеграций, а не только от ончейн-механик.

Извлечение ценности расширилось, но концентрация осталась высокой

Рост выручки в 2025 году затронул основные вертикали DeFi, однако извлечение ценности осталось концентрированным. Относительно небольшой набор протоколов и бизнесов продолжал забирать основную долю комиссий и доходов, при этом эмитенты стейблкоинов значительно опережали прикладной уровень.

Это не провал конкуренции, а отражение того, как масштабируются резервные монетарные модели и насколько "липкими" являются преимущества ликвидности и дистрибуции.

Ниже уровня эмитентов конкурентная карта заметно изменилась. Perp-контракты утвердились как устойчивый источник выручки с всё более зрелым поведением - менее зависящий от направления рынка и больше от непрерывной передачи рисков и качества исполнения.

Первичные рельсы выпуска активов оформились в самостоятельную категорию, монетизируя внимание, дистрибуцию и элемент развлечения, а не классическое предоставление ликвидности.

DEX-ы и агрегаторы выросли в абсолютных значениях, но их бизнес-показатели по-прежнему тесно зависели от рыночной активности и волатильности. Кредит и доходность росли более постепенно, с заметным сдвигом в сторону структурированных и ориентированных на институционалов решений.

Ключевым базовым фактором стало удешевление исполнения. Снижение инфраструктурных затрат позволило приложениям масштабироваться дальше, чем в предыдущих циклах, усиливая сдвиг от захвата ценности на базовом уровне к экономике прикладного уровня.

Торговый стек сконвергирован в непрерывную систему

Структура ончейн-рынков в 2025 году изменилась фундаментально. То, что раньше выглядело как разрозненные уровни - свопы в AMM, торговля перпами, минт токенов на новых рельсах и спекуляция на событиях - начало вести себя как единая связанная торговая система.

Ликвидность быстрее перетекала между уровнями, катализаторы распространялись быстрее, а поведение пользователей всё больше определялось качеством исполнения и дистрибуцией, а не только выбором сети.

Спот-рынки продолжили миграцию ончейн. Доля DEX-ов в глобальной спот-торговле заметно выросла, но более важными стали конкурентные и архитектурные изменения. Доминирование размывалось между большим числом площадок, а пользовательский опыт всё сильнее абстрагировал принятие решений.

Рынок прошёл путь от ручного выбора площадки к агрегации, а затем к intent-ориентированному исполнению, где пользователь формулирует желаемый результат, а solver-сети конкурируют за лучшее исполнение между площадками и даже сетями. Со временем это ведёт к миру, где маршрутизация и расчёты становятся "невидимыми", а риск рыночной структуры смещается с вопроса "какой AMM?" (выбрать) к вопросу "какие посредники исполнения?" (есть).

Перпетуалы взрослели ещё быстрее, и ключевым механизмом этой зрелости стала микроструктура. Сектор ушёл от ранних vault- или vAMM-дизайнов в сторону биржевого матчинг-движка, более глубоких ордербуков, унифицированного залога, кросс-маржи и более надёжных путей ликвидации.

На практике ликвидность перпов всё чаще тяготела к execution-first средам и гибридным архитектурам, ориентированным на пропускную способность и предсказуемое исполнение.

Основной осью конкуренции стали не брендинг сети, а производительность, риск-менеджмент и эффективность капитала.

Рельсы выпуска активов выполняли роль "зажигания" спекулятивных циклов, масштабно привлекая пользователей и подпитывая последующую активность на споте и деривативах.

Рынки предсказаний (предикшн) расширились в слой катализаторов и информации, всё чаще влияя на позиционирование через вероятностные сигналы, которые трейдеры переводят в хеджирование и направленные ставки в других частях стека.

Итоговый эффект - замкнутый цикл. Выпуск захватывает внимание. Внимание превращается в спот-потоки. Спот-потоки тянут спрос на деривативы. Вероятности событий модулируют позиционирование и динамику фондирования.

Это не просто больше активности - это более интегрированная рыночная система.

Кредит и доходность повзрослели, рестейкинг был переоценён, RWA стали базовым залогом

С точки зрения балансов DeFi, 2025 год прошёл под знаком взросления и переоценки.

Лендинг рос и оставался сконцентрированным в небольшом числе доминирующих площадок, при этом доли рынка смещались в сторону протоколов, воспринимаемых как наиболее операционно надёжные и институционально понятные.

Более глубокое изменение заключалось не только в том, кто держал депозиты, но и в том, насколько эффективно платформы превращали их в продуктивный кредит.

Дизайн рынков, калибровка рисков и спрос со стороны заёмщиков всё сильнее определяли комиссионные результаты.

Рынки доходности эволюционировали больше структурно, чем количественно. Торговля дюрацией повзрослела, а "ончейн-фиксированный доход" стал более понятным благодаря стейблкоин-центричному залогу и более структурированному процентному риску.

Pendle сохранил центральную роль в активном выражении ставок, но конкуренция усилилась, а состав залога сместился в сторону многоуровневых, доходных стейблкоин-структур. Это повысило компонуемость и предсказуемость для аллокаторов, но одновременно создало новые формы концентрационного риска вокруг узкого набора стейблкоинов и синтетических доходных экосистем.

Ликвидный стейкинг сохранился как устойчивый базовый источник капитала, с постепенным перетоком долей от ранних инкамбентов к обёрткам, связанным с биржами или институциональными структурами.

Рестейкинг, напротив, столкнулся с обратной динамикой. По мере нормализации стимулов сектор оказался перед более жёстким соотношением риск/доходность. При отсутствии очевидной дополнительной награды за усложнение конструкции капитал начал выходить и консолидироваться в наиболее устоявшихся площадках. История сместилась от роста, "driven points"-механиками, к явным рискам безопасности и слэшинга - а это принципиально иное равновесие.

Реальные активы (RWA) перешли из ниши в ядро инфраструктуры доходности и залога. Токенизированные казначейские облигации, частный кредит и институциональные фондовые обёртки масштабировались быстро, а лидерство всё чаще переходило к узнаваемым управляющим активами и регулируемым эмитентам. Важный вывод не просто в том, что "RWA выросли", а в том, что залоговый стек DeFi становится более доллароцентричным, более институционально распределённым и более согласованным с привычными инструментами фиксированного дохода.

Качество исполнения улучшилось, рыночная структура стала более централизованной

MEV и исполнение в 2025 году всё меньше напоминали враждебный побочный эффект и всё больше - институциональную цепочку поставок.

В крупнейших экосистемах извлечение ценности всё чаще опосредовалось билдерами, приватной маршрутизацией, RFQ-слоями, рынками solver-ов и аукционами.

Пользовательские результаты во многих случаях улучшились, особенно для крупных сделок по ключевым активам, но система стала более зависимой от небольшого числа посредников.

В Ethereum токсичный MEV не исчез, но начал скорее стабилизироваться, чем механически расти вместе с использованием DEX-ов. Всё больший объём потоков уходил в защищённые каналы, включая приватную маршрутизацию и solver-исполнение, что снижало видимый для пользователей ущерб.

В BNB Chain MEV стал более систематизированным за счёт builder-ориентированного производства блоков, с высокой концентрацией у небольшого числа билдeров.

В Solana MEV оставался валидатороцентричным, основанным на аукционах чаевых и огромной пропускной способности бандлов, при этом конкуренция усиливалась, даже когда экономическая плотность нормализовалась после волатильности начала года.

Компромисс на входе в 2026 год очевиден. Рынок получает лучшее исполнение, но достигается это за счёт маршрутизации всё большей доли экономически чувствительных потоков через более узкие и индустриальные рельсы. Это повышает производительность и часто снижает проскальзывание, но увеличивает концентрационные риски, снижает прозрачность до сделки и делает целостность рынка более зависимой от поведения и устойчивости ограниченного круга сервис-провайдеров.

Управление, дизайн токенов и казначейства сместились к профессионализации и выплатам

Airdrop-ы остались основным механизмом привлечения пользователей, но их ончейн-результаты продолжили показывать устойчивую реальность: широкое распределение получателей редко превращается в широкое экономическое владение. Дизайн аллокаций резко различает уровни, а тайминг клейма стал ключевым рычагом, определяющим, как предложение выходит на рынок и как формируется ценовое открытие.

DAO-управление сместилось от высокочастотных экспериментов к профессионализированному контролю. Количество предложений сократилось, участие снизилось, а делегирование стало центральным элементом. Экономический вес решений вырос, несмотря на уменьшение (общего) числа. Управление всё чаще функционировало как контрольный слой для риск-менеджмента, активации захвата ценности и антикризисных действий, а не как форум для непрерывной итерации.

Казначейская ёмкость стала структурным разделителем. Небольшое число DAO сосредоточило основную часть наблюдаемого ончейн-капитала, тогда как "длинный хвост" работал с ограниченным путём (развития). При этом структура казначейств также разделилась.

Многие крупные казначейства оставались сильно экспонированы в собственные токены, сохраняя опциональность для стимулов, но привязывая операционные возможности к цене токена. Меньшая часть держала значительные буферы в стейблкоинах и диверсифицированные резервы, что позволяло более стабильную деятельность и более убедимую институциональную позицию.

Токеномика сделала заметный шаг вперёд. Всё больше протоколов внедряли явный захват ценности через распределение доходов, сжигания, байбеки или распределения, связанные со стейкингом. Рынок всё чаще вознаграждал дизайны, сочетающие выплаты с дисциплинированной эмиссией, отличая устойчивые модели от более старых структур, где токены в основном представляли управленческие нарративы.

Заключение

К концу 2025 года DeFi стал меньше похож на единый рынок и больше - на многослойную финансовую систему. Стейблкоины сформировали монетарную базу.

Торговля сконвергировала в непрерывный стек, охватывающий выпуск, спот, деривативы и событийные рынки. Кредит и доходность повзрослели до стейблкоин-нативной, "облигационной" структуры, опирающейся на токенизированные реальные активы.

Исполнение улучшилось за счёт приватной маршрутизации и индустриальных посредников, при одновременной концентрации рыночной власти. Управление и дизайн токенов профессионализировались, выплаты нормализовались, а казначейская ёмкость стала всё более решающим преимуществом.

Определяющим движением года стала структурная дифференциация.

Победителями оказались не просто протоколы с наибольшим числом пользователей или TVL, а те, у кого есть устойчивое исполнение, нужные рамки управления рисками и чёткие экономические модели, продолжающие работать даже тогда, когда стимулы исчезают.

[Продолжение следует...]