🌏СИСТЕМНЫЕ РИСКИ И МАКРОФИНАНСОВЫЕ УЯЗВИМОСТИ, КОТОРЫЕ СТОИТ ОТСЛЕЖИВАТЬ
На фоне ужесточения кредитно-денежной политики, замедления темпов роста и геополитической напряженности инвесторы начали оценивать вероятность рецессии американской и мировой экономики. Хотя вероятность и сроки значительного спада трудно оценить точно, такие показатели, как стресс финансирования и кредитные риски, могут указывать на нарастание системных рисков. Кроме того, развитие небанковских финансовых учреждений создало новые проблемы для финансовой стабильности, где регулирование все еще находится на ранних стадиях. В конечном счете, не все неблагоприятные потрясения приведут к общесистемным сбоям, но разумно выявлять уязвимые места рынка и заранее создавать защиту от падения.
Риск финансирования:
Финансовые учреждения, как правило, осуществляют трансформацию ликвидности и сроков погашения в различные временные горизонты. Во время кризиса стоимость финансирования может быстро увеличиться из-за резкого роста спроса на ликвидность и повышенных рисков контрагентов. После потрясений марта 2020 года показатели стоимости финансирования оставались в основном приглушенными, однако макроэкономические потрясения этого года привели к периодам нового стресса. Например, спред по форвардным ставкам минус индекс овернайт (FRA-OIS) является ключевым показателем рисков финансирования. Спред может расти, когда рынок требует более высокой премии за риск, а после войны между Россией и Украиной он вырос почти до 40 б.п. в начале марта и остается несколько повышенным, поскольку опасения рецессии продолжают оказывать влияние на рыночные прогнозы (см. Рисунок 1). Хотя текущие уровни не вызывают особой тревоги, напряжение на рынке фондирования имеет тенденцию быстро накапливаться с далеко идущими последствиями, и за этим следует внимательно следить в условиях, когда рынки подвержены резким колебаниям из-за неожиданностей в экономике и геополитической неопределенности.
Рисунок 1: Стоимость заимствований растет, но все еще ниже уровня 2020 года
Кредитный риск и макроэкономические последствия:
Кредитный риск со стороны корпоративных и государственных компаний является еще одним ключевым аспектом для мониторинга. Спреды по корпоративным кредитам расширялись в течение первой половины года, а затем немного снизились во время летнего ралли; спреды по суверенным кредитным дефолтным свопам (CDS) также оказались под большим давлением из-за неустойчивого прогноза и рисков событий в отдельных странах, таких как политическая нестабильность в Италии (см. рис. 2 и 3). В настоящее время прогнозы глобального роста и корпоративных доходов начали ослабевать, причем перспективы особенно сложны для европейских экономик, которые в большей степени зависят от импорта энергоносителей. Ослабление евро приводит к удорожанию энергоносителей для потребителей и корпораций, а планы по нормированию энергопотребления могут еще больше снизить экономическую активность. Кроме того, стагнация роста может в свою очередь повлиять на силу евро и сделать цены еще более непомерно высокими. Чтобы помочь восстановить ценовую стабильность и предотвратить дальнейшее усиление инфляции, мировые центральные банки, как ожидается, сохранят темпы ужесточения денежно-кредитной политики. Поэтому ожидается ужесточение условий кредитования, что повысит вероятность дефолтов.
Рисунок 2: Условия кредитования в Европе ужесточаются...
Рисунок 3: ... и уровни итальянских суверенных CDS растут.
Стресс в корпоративном кредитовании может распространяться через его связи с суверенным и банковским секторами. Рост неплатежеспособности корпораций и неработающих кредитов может привести к ухудшению качества активов банков и снижению налоговых поступлений для отдельных государств; в свою очередь, фискальная поддержка и корпоративное кредитование могут стать более ограничительными, когда суверенный и банковский сектора испытывают стресс. Более того, суверенный и банковский риски взаимно усиливают друг друга - более высокие суверенные спреды снижают стоимость облигаций внутреннего государственного займа на балансе банков, в то время как нестабильность банков также подразумевает более высокий суверенный риск. Так называемый "суверенно-банковский узел" привел к длительным периодам кризиса во время европейского долгового кризиса1 в 2010-х годах и также наблюдался в странах с развивающейся рыночной экономикой. За последние два года страны взяли на себя большой государственный долг для облегчения бремени COVID-19, и значительная часть потребностей в финансировании была поглощена их собственными банками, что привело к более тесным связям между суверенным и банковским секторами, а также к повышению риска возникновения цикла отрицательной обратной связи.
Системный риск за пределами банков:
После мирового финансового кризиса 2008 года регулирующие органы США и всего мира развернули комплексную работу по выявлению системных рисков и надзору за ними. Основное внимание было уделено банковскому сектору, который в то время был главным источником распространения системного риска. Однако в последние годы небанковские финансовые учреждения быстро развиваются как альтернативный источник финансирования и финансового посредничества. Несмотря на преимущества диверсифицированных участников рынка, возникли новые проблемы.
Например, на ипотечном рынке США небанковские кредиторы в настоящее время занимают около двух третей объема выдачи кредитов, а семь из десяти крупнейших кредиторов в настоящее время являются недепозитарными учреждениями. В первые дни пандемии отрасль наслаждалась коротким периодом низких процентных ставок и государственными программами стимулирования, что привело к резкому увеличению объемов рефинансирования и, следовательно, повышению прибыльности ипотечных компаний. Однако в условиях роста процентных ставок и замедления темпов роста рынка жилья ипотечные компании становятся все более уязвимыми. По сравнению с банками, ипотечные компании не имеют доступа к финансированию через депозиты, имеют менее диверсифицированные активы, часто берут более рискованные кредиты и более подвержены рыночным потрясениям. Многие из крупных ипотечных компаний также участвуют в обслуживании кредитов. Когда заемщики не могут осуществить платежи, компания, обслуживающая ипотечные кредиты, может обратиться к краткосрочным кредитным линиям или, возможно, будет вынуждена продать собственные активы, чтобы удовлетворить потребности в ликвидности. И наоборот, бедственное положение ипотечных компаний может снизить общий объем кредитов, доступных потребителям, и еще больше подавить экономическую активность.
Инвестиционные последствия:
Для защиты портфелей от рисков падения целесообразно не ограничиваться мониторингом ежедневных колебаний, а выявлять системные риски, которые могут привести к распространению и усилению финансового кризиса. В настоящее время риски финансирования и кредитования выглядят умеренными по сравнению с предыдущими периодами года, однако их следует отслеживать, поскольку глобальная экономика будет двигаться по потенциально сложным периодам в будущем. Структурные проблемы в небанковских финансовых учреждениях важны с точки зрения финансовой стабильности, они требуют усиления регулирования, но вряд ли замедлят темпы ужесточения денежно-кредитной политики. Спады в этом секторе также могут привести к значительным нарушениям в работе рискованных активов. В свете этих соображений инвесторам следует с осторожностью относиться к рискам, которые более подвержены шокам ликвидности или демонстрируют неблагоприятную выпуклость выплат, пока мы не увидим значительного снижения макроэкономической неопределенности и понижательных рисков.