Акции Китая пытаются отскочить от пятилетних минимумов
Китай находится на переломном этапе, задавая инвесторам вопрос о том, будет ли он переживать быстрый спад или приступит к красивому развороту. В ходе статьи предлагаются практические идеи для торговли, однако важно понимать, что для работы с Китаем требуется деликатный подход.
Предполагается, что Китай будет проводить реформы, внедрять целевые стимулирующие меры и усиливать регулирование для обеспечения стабильного и устойчивого роста. Однако инвесторы могут оставаться скептичными, поскольку массированные стимулирующие усилия кажутся противоречащими стратегическим целям Китая. Основное внимание инвесторов должно быть сосредоточено на оценке потенциальной эффективности этих мер, а не на прогнозировании их времени.
Хотя значительные стимулы вероятны при текущих условиях, его эффективность не гарантирована. В условиях различных точек зрения нейтральный анализ как бычьих, так и медвежьих сценариев является важным для навигации по рынку Китая. Важно понимать, что в первую очередь Китай представляет собой торговую возможность - для долгосрочных инвестиций.
Ответ на многочисленные вызовы, с которыми сталкивается Китай, вероятно, будет включать комбинацию структурных реформ, целевых стимулирующих мер и регулирования с целью обеспечения стабильного и устойчивого экономического пути. Инвесторам следует ожидать продолжения рыночной недооценки, поскольку обширный стимул будет противоречить долгосрочному планированию. Хотя возможность значительного стимула остается, его успех неопределен. Таким образом, фокус инвесторов не должен быть направлен на прогнозирование времени введения стимула, а на оценку его потенциальной эффективности. Понимая основы и внимательно отслеживая развитие событий, инвесторы могут выявить возможности и катализаторы, а также оценить асимметричные соотношения риска и вознаграждения.
Дефляция, долги и демография
Пересечение этих трех факторов создает сложную и потенциально опасную ситуацию. Для решения этой проблемы требует тщательной выверки политики, чтобы справиться с противоречивыми факторами. Например, смягчение
денежно-кредитной политики для борьбы с дефляцией может усугубить уровень долга, в то время как агрессивное сокращение доли заемных средств может снизить темпы роста и усилить дефляционные тенденции.
Надвигается долгово-дефляционная петля, однако Китай по-прежнему остается огромной экономикой, которая ранее справлялась с "экономическими чудесами". Экономика Китая заметно снизилась в июле 2023 года, но динамика "плохих новостей - хороших новостей", часто наблюдаемая на развитых рынках, пока не возникла из-за сомнений в том, что нынешнее правительство Си Цзиньпина примет достаточно поддерживающих экономических стимулирующих мер. Снижение охватило различные секторы, с несколькими светлыми пятнами, но тревожное сокращение банковских кредитов до самого низкого уровня за 17 лет, в паре с отрицательным ГДП-дефлятором, годовой индексом цен производителей и потребительским индексом впервые за более чем два десятилетия, особенно беспокоит.
Китай сталкивается с непреодолимым демографическим кризисом. Первое в истории снижение населения в прошлом году предвещает ухудшение уровня безработицы и социальных нагрузок. Прогнозы ООН показывают, что рабочая сила Китая к 2100 году резко снизится до уровня ниже 800 миллионов - драматическое сокращение, сравнимое с средневековыми чумами, неизбежно перекраивающее социоэкономический ландшафт.
Предотвращение дефляции сейчас кажется более критическим, чем борьба с потенциальными пузырями, если верить истории. При балансировании на грани экономики смелые действия могут, наконец, совпасть с интересами официальных лиц, преодолевая нерешительность. Целенаправленные стимулы, поддерживающие рост, при этом обеспечивая доступность и стабильность, являются ключом к устойчивому оживлению. Конечно, это спорный вопрос. Некоторые скажут, что Китай все еще осуществляет свою дезавуирование, ничего существенного не произошло, а другие скажут, что уже слишком поздно. У Китая есть политические рычаги, доступные им для попытки преодоления текущих экономических вызовов.
Медвежий сценарий: Отложенные стимулы. В СУЩНОСТИ: КИТАЙ ИДЕТ ПО СЛЕДАМ ЯПОНИИ; ПРЕДСТОЯТ ПОТЕРЯННЫЕ ДЕСЯТИЛЕТИЯ И ДЕФЛЯЦИЯ ДОЛГОВ.
Причины для негативного отношения к китайской экономике почти слишком многочисленны, чтобы перечислить их, включая устойчивое увеличение задолженности государственно-связанными корпорациями, несмотря на дезавуирование частных предприятий; системные предположения о поддержке правительства, приводящие к потенциальным скрытым обязательствам; тройная угроза долга, демографии и дефляции; ограничения, приводящие к снижению доступа к прибыльным западным рынкам; местные финансовые органы государственного управления (МФОГУ), приносящие низкие доходы от долгосрочных проектов; последствия кризиса теневого банкинга, огромные убытки в первом полугодии у государственных предприятий, угрожающие поддержке рынка жилья, ослабление юаня, наносящее ущерб резервам Народного банка Китая, и растущие опасения по поводу экономического прогноза. Недавние меры по разрешению провинциальным правительствам привлекать средства для погашения долгов вне баланса и меры "продления и притворства" дополнительно отражают основные уязвимости. Эти факторы вместе способствуют осторожному или пессимистическому взгляду на экономические перспективы Китая в ближайшем и среднесрочном периодах.
Но даже если стимулировать экономику становится все сложнее, даже самые убежденные медведи, вероятно, закроют свои короткие позиции, если Китай начнет честную фискальную стимулирующую кампанию. Таким образом, основное противоречие медвежьего сценария в основном заключается в отсутствии крупного стимула, такого как "CAPEX BAZOOK". Самый важный аспект аргумента "Отложенный Стимул" заключается в том, что Китай не находится в положении осуществить какой-либо значительный стимул, или же, что если и находится, то не сделает этого. Один из аргументов здесь, возможно, состоит в том, что экономические приоритеты Си Цзиньпина кажутся наиболее тесно соответствующими приоритетам Эндрю Меллона во время Депрессии - Меллон был одержим сокращением доли заемных средств экономики США и отказывался выдавать кредиты или снижать ставки, на самом деле повышал ставки, стремясь балансировать бюджет любой ценой, даже если это приводило к банкротству целых отраслей.
"Ликвидировать труд, ликвидировать акции, ликвидировать фермеров, ликвидировать недвижимость." - Эндрю Меллон Герберту Гуверу во время Депрессии.
Бычий сценарий: Не спешите с выводами. УМЕНЬШИТЕ МАСШТАБ И ИЗМЕНИТЕ ГРАФИКИ С YOY%.
Бычьи игроки (все шесть из них) вероятно предостерегали бы от сомнений в эффективности и всесторонности китайского стимула, который в конечном итоге проявится во всей красе. Они также вероятно напомнили бы вам о судьбе тех, кто сомневался в его реализации в прошлом (даже если это занимает больше времени, чем ожидалось). Китай по-прежнему является огромной экономикой, которая ранее достигала "экономических чудес". Если есть время для покупки, то это тогда, когда все графики находятся в нижней части диапазона.
Китайские власти действительно принимают какие-то шаги, хотя и ограничено, встречаясь с банками, чтобы наставлять их стимулировать кредитование, и проводя саммиты с бизнес-лидерами по широкому кругу вопросов. Уменьшение опасений относительно долга местных правительств, как показано устойчивым спросом на облигации МФОГУ, является позитивным сигналом, хотя риски, с которыми это связано, все еще слишком многочисленны и сопротивляются полному количественному описанию, и спрос может быть искусственно надут.
Сентимент, безусловно, находится на экстремальных уровнях, когда речь заходит о китайских акциях, и если положительные катализаторы действительно появятся (каковы бы они ни были), позиционирование обеспечит значительный позитивный импульс, жестко сжимая короткие позиции.
Тем временем управление рисками и тщательное отслеживание заявлений о политике и экономических показателей должны быть ключевыми составляющими инвестиционных стратегий. Ситуация подчеркивает тонкую природу рынков, зависящих от политики, особенно в централизованной системе, подобной системе Китая, и необходимость гибкости в инвестиционных подходах для успешной навигации в таких сложных средах.
Эволюция политики: Успехи и неудачи исторического фискального подхода Китая к стимулированию
- Нежелание стимулировать экономику для преодоления текущих проблем может быть обусловлено тем, что именно стимулы в значительной степени являются причиной возникновения этих проблем.
- Модель стимулирования Китая перешла от децентрализованных правительственно-руководимых инвестиций к росту на основе кредитов, способствуя перекредитованию.
- Антикоррупционная кампания и замедление экономики заставили чиновников стать более осторожными относительно расходов на стимулирование после 2012 года.
Стоить отметить, что стимулы именно инициировали цепь событий, которая сейчас заставляет нас обсуждать, следует ли Китаю применять стимулы. Нежелание стимулировать китайскую экономику может быть связано с последствиями предыдущих стимулов, особенно многотрллионными стимулами в 2009 году под руководством Ху Цзиньтао, которые провоцировали финансовое безумие среди корпораций, домохозяйств, и особенно региональных правительственных чиновников, сотрудничающих с низкокачественными застройщиками.
События делевериджа оставляют неизгладимый след на экономиках - взгляните на 2008 год или Великую депрессию, потребовалось десятилетия, чтобы вернуться к тренду.
Хотя разумно быть осторожными в отношении неправильного распределения капитала, чрезмерное уделение этому внимания может привести к параличу политики или чрезмерно ограничительным мерам, которые могут подавить необходимые инвестиции. Нахождение сбалансированного подхода, который поддерживает продуктивные инвестиции без поощрения излишеств, будет ключевым. Уроки Великой депрессии показывают риски того, что политика останется ястребиной слишком долго или слишком быстро вернется к ястребиному курсу после начала стимулирующих мер, в то время как уроки из собственного прошлого Китая настоятельно предостерегают от допущения морального риска. Они также должны быть сбалансированы с учетом финансовой устойчивости и потенциального инфляционного давления. Но при правильной реализации они могут быть мощными инструментами для поддержки экономического роста путем укрепления внутреннего потребления. И их нужно будет оплатить. Так что проблема заключается в том, "как осуществить делеверидж некоторых областей и повысить активность других, используя фискальные расходы, обеспечивая способ оплаты и убеждаясь, что этот метод не усилит дальнейшее сжатие экономики?
В наши дни китайский частный и местный сектор правительства находится в невероятной перепроектировке. В некотором смысле кажется, что предложение им легкого кредита подобно введению адреналина пациенту, который уже мертв как 5 часов.
Торговый баланс Китая
Динамика балансов различных экономических субъектов в Китае раскрывает сложную ситуацию. Существуют заметные различия между частными предприятиями, местными государственными предприятиями (МГП) и местными правительствами.
Бюджет домашнего хозяйства
На первый взгляд кажется, что все, кроме частных лиц и домохозяйств, имеют огромные задолженности - в 2 или 3 раза больше, чем их американские аналоги. Те, кто выступает за стимулирование спроса потребителей, могут указать на эту диаграмму в качестве доказательства "пространства для роста" в поддержке потребителя. На первый взгляд кажется, что китайские домохозяйства имеют аналогичные задолженности по сравнению с американскими (учитывая долг к ВВП). С точки зрения быков, соотношение долга домохозяйств к активам довольно выгодно, и часть роста задолженности домохозяйств отражает финансовое углубление и развитие, которые, вместе с ростом доходов, обеспечивают более широкий доступ к кредиту вследствие улучшения финансовой инклюзии.
Исторические данные показывают, что потребление часто замедляется, когда долги домохозяйств достигают 80% ВВП, а рост ВВП замедляется при 100%. Высокие уровни долгов ограничивают домохозяйства. В Китае текущие долги домохозяйств, как процент от располагаемого дохода, высоки, также как и обслуживание долга домохозяйств. Высокая доля незаявленного дохода в Китае, возможно, составляет до 69%, и закрытый счет усугубляют эти проблемы. Субсидирование инвестиций и промышленности часто происходит за счет домохозяйств, что приводит к низким или даже отрицательным реальным процентным ставкам для сберегателей. Пандемическая политика Китая, направленная на поддержку экспортной экономики и государственных предприятий, дополнительно снизила доходы домохозяйств в процентном отношении к ВВП с уже низких уровней.
На первый взгляд, китайское хозяйство выглядит вполне благополучным. Реальный располагаемый доход растет из года в год. Household ДОЛГ в % от ВВП является низким по стандартам стран G7.
С 2017 года темпы роста депозитов неуклонно увеличиваются, значительно опережая рост денежной массы.
Сложившаяся ситуация в Китае подчеркивает важность рассмотрения реформ, способных сбалансировать потребности инвестиционного роста и благосостояния домохозяйств, возможно, с помощью механизмов, обеспечивающих более эффективную защиту от инфляции, более привлекательные альтернативы сбережениям или усиление системы социальной защиты.
Финансовое положение многих домохозяйств до сих пор остается нестабильным. Система социального обеспечения Китая представляет собой еще одну проблему. В настоящее время служит средством перераспределения доходов от богатых провинций к более бедным, и эта система имеет множество недостатков.
Минимальный доход по социальному обеспечению составляет всего 89 юаней в месяц, что значительно ниже порога экстремальной бедности ООН. В то время как в США беспокойство вызывает исчерпание фонда социального обеспечения к 2027 году, прогнозы показывают, что баланс фонда Китая достигнет пика примерно в то же время. Эти проблемы с домашним долгом и пособиями по социальному обеспечению подчеркивают сложные вызовы, с которыми сталкивается Китай в поддержании внутреннего потребления и обеспечении справедливого распределения доходов. Они также подчеркивают настоятельную необходимость тщательной переоценки существующих политик и механизмов для решения этих растущих дисбалансов.
Доверительные фонды и теневые банки
Стоит также отметить, что китайское правительство активно поощряло сокращение задолженности в рамках более широкой программы по снижению финансовых рисков в экономике. Регулятивные меры, направленные на теневые банки, корпоративное управление и финансовые рынки, также могли способствовать явлению снижения задолженности. Об этом свидетельствует общий объем активов доверительных фондов в процентах от ВВП:
В процессе сокращения задолженности леверидж-балансы частного сектора редко увеличивают свое плечо: поскольку перезадолженные корпорации сокращают свои долги, другие корпорации и домохозяйства могут неохотно увеличивать свой собственный долг. Почему так происходит? Возможно, влияние сокращения задолженности (со стороны домохозяйств или корпораций) оказывает давление на рост и на балансы банков, снижая как спрос на кредит, так и его предложение в экономике. Это еще сложнее учитывать, учитывая модель роста на основе инвестиций, на которой Китай процветал в прошлом.
Светлые стороны
В Китае отрасли, такие как электромобили (EVs), компоненты батарей, солнечная и ветряная энергетика, а также, вероятно, полупроводники и искусственный интеллект (AI), продолжают испытывать двузначный рост инвестиций. Фокус на их расширение соответствует приоритетам страны. Продажи электромобилей на внутреннем рынке остаются крепкими, а импорт никеля/NPI из стран, таких как Индонезия, достигает рекордных уровней.
"Зеленые" активы представляют собой область, на которую Китай, вероятно, будет акцентировать внимание для устойчивого роста, возможно, выступая в качестве замены недвижимости в системе залогов местных правительств. Китай выпустил больше облигаций для поддержки высокоскоростной железнодорожной и энергетической инфраструктуры, чем любая другая страна.
Сферы услуг, такие как туризм, рестораны и авиаперевозки, остаются устойчивыми, с активным восстановлением расходов после спада, вызванного пандемией, и высоким уровнем занятости. Однако, хотя эти секторы обещают, они в одиночку могут быть недостаточными для значительного влияния на общий индекс потребительских цен в Китае.
МОДЕЛИ ДЕФЛЯЦИИ ДОЛГА
"Жизнь - это как коробка шоколадных конфет. Никогда не знаешь, что тебе попадется." - Форрест Гамп
Дезинвестиции в сфере недвижимости, а также частных предприятий, усиленные уровнем сбережений домохозяйств, действительно подавляют рост номинального ВВП, вызывая парадоксальное увеличение соотношения долга к ВВП несмотря на замедление роста долга. Закончится ли это "моментом Мински" или сможет ли Китай достичь "делевериджа"?
В настоящее время задача Китая в основном состоит в том, чтобы прервать обратную связь в таком порядке, чтобы это не привело к восстановлению пузыря на рынке недвижимости.
Beautiful Deleveraging- это надежда Рэя Далио, основателя Bridgewater Associates, который представил концепцию "Beautiful Deleveraging" для описания идеального процесса, при котором экономика может снизить свою долговую нагрузку, не вызывая резкого экономического сокращения
- Жесткая экономия: Сокращение расходов для снижения долга. Это необходимо делать осторожно, так как чрезмерная экономия может привести к значительному экономическому спаду. Си Цзиньпин предупреждал о "благосостоянии", которое приводит к "лени", в своих выступлениях и кажется решительным не увеличивать фискальный дефицит, но это может измениться.
- Реструктуризация долга: Изменение условий существующих долгов для их более управляемости. Это может включать увеличение сроков погашения или снижение процентных ставок.
- Распределение богатства: Политики, направленные на перераспределение богатства, могут помочь решить социальные неравенства, которые часто сопровождаются высокими уровнями долга, смягчая напряженность и способствуя более устойчивой коррекции.
- Денежная политика: Центральные банки могут сыграть ключевую роль, смягчая денежную политику. Это может включать снижение процентных ставок и квантитивное смягчение, которые могут стимулировать экономический рост во время процесса разгрузки.
А теперь самая важная часть! Что покупать?
1. Облигации китайской недвижимости:
Положение COGARD как компании очень плохое. Я имею в виду, что у многих из них ситуация просто ужасная.
Но сила в количестве. Неужели правительство позволит всем им потерпеть неудачу? Я так не думаю. Думаю, даже если они позволят одному из них, то по мере развития событий мы увидим ситуацию, похожую на США в 2009 году - остальным придется помогать. Думаю, что здесь можно неплохо отыграть, купив несколько таких облигаций, торгующихся по 8-10 центов за доллар COGARD 31
2. Китайские акции разбить по 0,25-0,4% в каждый эмитент. Общий вес портфеля в Китай не более 15-20%:
Покупать китайские EV/аккумуляторные батареи/зеленые цепочки поставок и китайские потребительские акции. Китайские акции можно финансировать за счет шорта USD CNH, которые подвержены курсу.
Вот список акций на US:
