Эссэ Артура Хэйса: "PvP"
(Мнение автора является его личной позицией и не должно использоваться как основа для инвестиционных решений или рассматриваться как рекомендация к инвестиционным сделкам.)
PvP, или «игрок против игрока», — это выражение, которое часто используют трейдеры низколиквидными криптовалютами для описания текущего рыночного цикла. Это выражение несет хищнический подтекст, где победа достигается за счет других. Это так похоже на традиционные финансы. Первоначальная цель крипторынков капитала — позволить тем, кто рискует своим драгоценным капиталом, наслаждаться преимуществами раннего входа в проекты, которые, возможно, будут расти вместе с Web3. Но как мы отошли от просветленного пути, проложенного Лордом Сатоши, а затем Архангелом Виталиком с его успешным первичным предложением эфира (ICO).
Текущий бычий рынок криптовалют положительно сказался на Bitcoin, Ether и Solana. Однако новые выпуски токенов, которые я определяю как токены, запущенные в этом году, показали себя слабо для розничных инвесторов. Этого нельзя сказать о венчурных капиталистах. Вот почему нынешний цикл называют PvP. Это привело к появлению множества проектов с высокой полностью разводненной стоимостью, но низким оборотным предложением. После запуска цена токенов падала, как кусок дерьма в унитазе.
Но так ли это на самом деле? Умные аналитики из Maelstrom провели анализ, чтобы ответить на несколько важных вопросов:
- Стоит ли платить за листинг на биржах, чтобы ваш токен имел больше шансов на рост?
- Запускаются ли проекты с завышенной оценкой?
После того, как я изучу данные, которые отвечают на эти вопросы, я хочу дать несколько непрошенных советов проектам, ожидающим поворота рынка, чтобы запуститься. В качестве примера приведу проект из портфеля Maelstrom — Auki Labs, который выбрал иной путь. Они начали с листинга на децентрализованной бирже с относительно низкой полностью разводненной стоимостью, чтобы розничные инвесторы могли заработать вместе с ними. Они избегают непомерных комиссий за листинг, считая, что существует лучший способ предоставить больше ценности конечным пользователям, а не другим большим боссам из моего района в Сингапуре.
Примерный набор данных
Мы рассмотрели выборку из 103 проектов, запущенных в 2024 году на основных низколиквидных биржах. Это не полный список всех проектов, запущенных в 2024 году, но он репрезентативен.
Достаточно иллюзий!
Это частое обращение основателей на наших консультациях: «Поможете нам попасть на централизованную биржу? Это поднимет цену нашего токена». Хммм... я никогда не верил в это полностью. Я считаю, что создание полезного продукта или услуги с растущим числом платящих клиентов — это секрет успешного проекта Web3. Конечно, если у вас бесполезный проект, который имеет ценность только потому, что его перепостила Ирина Чжао, тогда да, вам нужно на централизованную биржу, чтобы слить это розничным пользователям. Это применимо ко многим проектам Web3, но, надеюсь, не к тем, которые поддерживает Maelstrom.
Как я постоянно говорю Акшату и его команде, у вас есть работа в Maelstrom, потому что я считаю, что вы можете собрать портфель первоклассных Web3 проектов, который превзойдёт мои основные активы — Биткойн и Эфир. Если бы это было не так, я бы продолжил покупать Биткойн и Эфир на свободные деньги, а не платил бы зарплаты и бонусы. Как видно здесь, если вы купили токен по цене листинга или около того, то оказались хуже самой твёрдой валюты, известной человечеству — Биткойн, и двух ведущих децентрализованных платформ уровня 1 — Эфира и Соланы. Учитывая эти результаты, розничные инвесторы никогда не должны покупать токены сразу после их листинга. Если вы хотите иметь криптовалютную экспозицию, придерживайтесь Биткойна, Эфира и Соланы.
Это говорит нам о том, что проекты должны снижать свою оценку на старте на 40-50%, чтобы стать привлекательными относительно других активов. Кто проигрывает, если токены выходят на рынок по более низким ценам? Венчурные капиталисты (VC) и централизованные биржи (CEX).
Хотя вы можете полагать, что венчурные капиталисты стремятся к положительной доходности, наиболее успешные менеджеры понимают, что они в игре накопления активов. Если можно взимать комиссию за управление, обычно 2%, с крупного капитала, то вы зарабатываете деньги, даже если ваши инвестиции не растут в цене. Если вы вкладываете средства, как делают VC, в неликвидные активы, такие как проекты на ранних стадиях, которые являются просто обещанием будущих токенов, то как можно повысить их стоимость? Вы убеждаете основателей продолжать проводить частные раунды по всё более высоким оценкам полной развёрнутой стоимости (FDV).
По мере увеличения FDV в частных раундах, VC могут отмечать свой неликвидный портфель на рынке по более высокой оценке. Это показывает отличную нереализованную доходность, что позволяет VC привлекать следующий фонд, основываясь на отличных прошлых показателях. Это позволяет VC взимать комиссию за управление с большей суммы фонда. Кроме того, VC не получают денег, если не инвестируют капитал. Это нелегко, так как большинство VC, работающих в западных юрисдикциях, не имеют права покупать ликвидные токены. Они могут инвестировать только в акции какого-то управляющего предприятия, которое подписывает дополнительное соглашение, предоставляющее их инвесторам право на токены в проекте, который они развивают. Именно поэтому существуют соглашения о продаже будущих токенов (SAFT). Если вам нужны деньги VC, и у них много свободного капитала, вы должны играть по этим правилам.
Что токсично для многих VC — это событие ликвидности. Когда это происходит, гравитация вступает в силу, и стоимость токенов падает обратно к реальности. Для большинства проектов реальность такова, что они не смогли создать продукт или услугу, за которую достаточно пользователей готовы платить реальные деньги, что оправдывает их чрезвычайно высокую оценку FDV. Теперь VC должны корректировать свою книгу в сторону уменьшения, что отрицательно влияет на заявленную доходность и размер комиссии за управление. Поэтому VC будут убеждать основателей откладывать выпуск токенов как можно дольше и продолжать проводить частные раунды. В результате, когда проект наконец выходит на рынок, его стоимость резко падает, как мы только что видели.
Перед тем как закончить критику в адрес VC, давайте обсудим эффект якоря. Человеческий разум иногда очень прост. Если «шиткоин» открывается для торгов по FDV в $10 миллиардов, когда его реальная стоимость составляет $100 миллионов, то вы можете сбросить токен, и при общем эффекте продажного давления его стоимость упадёт на 90%, до $1 миллиарда, а объём торгов исчезнет. VC всё ещё могут отметить этот неликвидный «шиткоин» по FDV в $1 миллиард, что в большинстве случаев значительно выше, чем то, что они за него заплатили. Установка рыночного якоря на нереалистичную оценку FDV при открытии всё равно приносит выгоду, даже если цена обваливается.
Централизованные биржи (CEX) хотят высокий FDV по двум причинам. Первая причина — торговые сборы взимаются в процентах от стоимости токена. Чем выше FDV, тем больше доходов и сборов, независимо от того, растёт проект или падает. Вторая причина — высокий FDV и низкая циркулирующая эмиссия хороши для бирж, поскольку множество нераспределённых токенов могут быть предоставлены им. Средний процент циркулирующей эмиссии в выборке составил 18.60%.
Я хочу кратко обсудить стоимость листинга на централизованных биржах (CEX). Основная проблема с текущими запусками токенов заключается в том, что начальная цена слишком высока. Это практически исключает возможность успешного запуска, независимо от того, какая CEX получила первичный листинг. И, как будто этого недостаточно, проекты с чрезмерно высокой начальной ценой платят непомерные суммы в виде токенов и стейблкоинов за привилегию листинга сомнительных активов.
Прежде чем обсуждать сборы, хочу подчеркнуть, что я не считаю плохим то, что CEX взимают плату за листинг. CEX потратили много средств на привлечение пользовательской базы, и эти затраты должны быть компенсированы. Если вы инвестор CEX или держатель токенов, вам должно быть приятно видеть их деловую хватку. Однако, как консультант и держатель токенов, я считаю, что если мои проекты передают токены CEX вместо того, чтобы распределить их среди пользователей, это негативно сказывается на их будущем потенциале. Это ограничивает возможности для роста цен на их токены. Поэтому я бы предпочел, чтобы основатели либо прекратили платить за листинг, либо чтобы CEX значительно снизили свои цены.
Три основных способа, как CEX извлекают деньги из проектов:
- Прямая плата за листинг.
- Депозит, который возвращается в случае делистинга.
- Маркетинговые расходы, покрываемые проектом на платформе.
Как правило, каждая команда CEX по листингу оценивает проекты. Чем слабее проект, тем выше комиссия. Как я всегда говорю основателям: если у вашего проекта мало пользователей, вам нужна CEX, чтобы "выбросить" его на рынок. Если же у вашего проекта есть соответствие продукт-рынок и растущая экосистема, вам не нужна CEX, так как ваше сообщество поддержит цену вашего токена, где бы он ни был листингован.
На вершине списка находится Binance, которая взимает до 8% от общего предложения токенов в качестве платы за листинг. Большинство других CEX берут от $250,000 до $500,000, выплачиваемых в стейблкоинах.
Binance разработала стратегию, требующую от проектов покупки BNB на сумму до $5,000,000 и размещения его в качестве депозита. При делистинге BNB возвращается. Большинство других CEX требуют депозит от $250,000 до $500,000 в стейблкоинах или в токенах самой биржи.
На верхнем уровне Binance требует, чтобы проекты раздавали 8% от своего предложения токенов пользователям Binance через эйрдропы и другие кампании на платформе. CEX средней стоимости требуют маркетинговых расходов до 3% от предложения токенов. На нижнем уровне CEX требуют маркетинговых затрат от $250,000 до $1 миллиона, выплачиваемых в стейблкоинах или токенах проекта.
В сумме, листинг на Binance может стоить 16% от предложения ваших токенов и покупку BNB на $5 миллионов. Если Binance не является основной биржей, проекту всё равно придётся потратить около $2 миллионов в виде токенов или стейблкоинов.
Для любой CEX, которая оспаривает эти цифры, я призываю предоставить прозрачный отчёт о каждом обязательном расходе, который ваша биржа требует для листинга нового токена. Эти цифры были предоставлены несколькими проектами, оценившими затраты на всех основных CEX. Данные могут быть устаревшими, но, на мой взгляд, CEX не делают ничего плохого. У них есть ценный канал дистрибуции, и они его используют на максимум. Моя проблема заключается в том, что послелистинговые результаты токенов недостаточны для оправдания таких высоких затрат для основателей проектов.
Эта игра проста: обеспечьте своим пользователям и держателям токенов прибыль по мере успеха вашего проекта. Я обращаюсь к ВАМ, основатели проектов.
Если необходимо, проведите только небольшой частный посевной раунд, чтобы создать продукт для ограниченного применения. Затем разместите свой токен. Поскольку ваш продукт далёк от полного соответствия рынку, оценка FDV должна быть низкой. Это сигнализирует пользователям о нескольких вещах. Во-первых, это рискованно, и поэтому они входят по низкой цене. Вы будете делать ошибки, но ваши пользователи останутся, так как они вложили небольшую сумму в игру. Во-вторых, это показывает, что вы хотите, чтобы ваши пользователи участвовали в пути создания богатства вместе с вами. Это побуждает их рассказывать о вашем продукте, так как они знают, что у них есть шанс заработать, если проект наберёт популярность.
Сейчас многие CEX испытывают давление из-за провальных листингов и принимают только «высококачественные» проекты. Но в криптовалюте легко создавать видимость успеха, и сложно выбрать лучшие проекты. Плохое на входе, плохое на выходе. У каждой крупной CEX есть свои метрики успеха. В целом, молодые проекты редко соответствуют их критериям. Но, к чёрту это — есть децентрализованные биржи.
На DEX создание нового рынка не требует разрешения. Представьте, что вы — проект, который собрал 1 миллион USDe (Ethena USD) и хотите предложить рынку 10% от своего предложения токенов. Вы создаёте пул ликвидности на Uniswap с 1 миллионом USDe и 10% вашего предложения токенов. Нажимаете кнопку и позволяете автоматическому маркет-мейкеру регулировать цену на рынке. Платить за это не нужно. Теперь ваши преданные пользователи могут мгновенно купить ваш токен, и если у вас есть активное сообщество, цена быстро вырастет.
Рассмотрим, как Auki Labs поступили иначе при запуске своего токена. На скриншоте с CoinGecko видно, что FDV и объём торгов за 24 часа довольно низкие. Это объясняется тем, что токен сначала был размещён на децентрализованных биржах (DEX), а затем появился на централизованной бирже (CEX) MEXC. На сегодняшний день цена Auki выросла на 78% по сравнению с последним частным раундом.
Для основателей Auki листинг токена был обычным рабочим днём. Их основное внимание сосредоточено на создании продукта. Токен был впервые размещён на Uniswap V3 через торговую пару AUKI/ETH на Base, решение второго уровня Coinbase, 28 августа. Впоследствии они провели листинг на своей первой CEX, MEXC, 4 сентября. По их оценкам, таким образом они сэкономили около $200,000 на листинговых сборах.
График вестинга токенов Auki также более демократичен. Команда и инвесторы получают токены по ежедневному графику, сроком от одного до четырёх лет.
Некоторые читатели могут сказать, что я просто обижен, что не владею одной из ведущих CEX, которые зарабатывают деньги на новых листингах токенов. Это правда; я зарабатываю деньги на том, что токены в моём портфеле растут в цене.
Если проекты в моём портфеле слишком завышают цену своих токенов, платят огромные сборы за листинг на бирже и не превосходят Биткойн, Эфир и Солану, я должен об этом сказать. Это моя позиция. Если CEX листит проект Maelstrom, потому что у него хороший рост пользователей и интересный продукт или услуга, я поддерживаю это. Но я хочу, чтобы проекты, в которые мы вкладываем средства, перестали беспокоиться о том, какая CEX их примет, и начали волноваться о своём ежедневном числе активных пользователей (DAU).
Auki Labs доказали, что, сосредоточив внимание на продукте, а не на лояльности к конкретной CEX, можно сэкономить на листинговых сборах и одновременно повысить привлекательность токена. Текущая ситуация с CEX вынуждает проекты, особенно начинающие, тратить значительные средства на листинг, вместо того чтобы направить эти ресурсы на улучшение продукта и увеличение пользовательской базы.
Я верю, что проекты, которые ставят продукт и пользователей на первое место, в конечном итоге обеспечат большее благосостояние своим держателям токенов. Децентрализованные биржи предлагают отличную альтернативу для проектов, которые хотят достичь этого без дополнительных затрат и обязательств перед CEX.
Давайте сосредоточимся на долгосрочной стратегии, которая приносит пользу как основателям, так и инвесторам.