RAZB0RKA отчёта НОРНИКЕЛЬ по МСФО 1 полугодие 2024. Дивидендный абсурд
В конце Июля разбирал операционные результаты и отчёт РСБУ головной компании холдинга
Из-за того, что долгое время мажоритарные акционеры платили себе дивиденды больше чем денежный поток у компании накопился огромный долг
На это сверху наложился рост ставки ЦБ, что привело к фантастическому росту финансовых расходов, составивших в 2-ом квартале 35 млрд руб
В годовом выражении расходы головной компании на выплату процентов составляли безумные 128 млрд руб!
Кроме проблем с долгом, у компании после начала СВО имеются серьезные проблемы со сбытом продукции и получением денег от покупателей
В Апреле ситуация стала еще сложнее из-за запрета Великобритании на отгрузку российской меди и никеля с Лондонской биржи металлов (LME)
Графики производства металлов, цен и расчетной выручки я повторять не буду - если интересно посмотрите в разборке РСБУ
Напомню, что МСФО отличается от РСБУ тем, что учитывает результаты всех 3 дивизионов
НОРНИКЕЛЬ традиционно использует в отчетности и презентациях $
С учетом большой доли валютных активов и обязательств, при резких изменениях курса рубля это приводит к искажению динамики $ и рублевых показателей
Средний курс $ в 1-ом полугодии был на 18% выше чем в 1п'23 и составлял 90.7 руб
Курс $ на конец полугодия снизился на 5% до 85.7 руб
Более высокий СРЕДНИЙ курс $ должен был поддержать рублевую выручку, а снизившийся курс на конец полугодия должен был отразиться на снижении рублевой оценки валютной части долга и активов
Если нет времени разбираться с отчётом, то вот Вам суммирующий слайд с результатами от компании
Выручка в $ снизилась на 22%, а EBITDA на 30%
В рублях выручка снизилась лишь на 8% до 509 млрд руб
Слабый рубль не смог полностью компенсировать падение цен на палладий/никель и снижение объемов продаж
География продаж в 1-ом полугодии из-за логистических и санкционных ограничений продолжала меняться
Продажи в Азию снизились на 17%, в Америки на 43% и в Европу,Б.Восток и Африку на 36%
Продажи в России и странах СНГ выросли на 8%
Из-за более сильного сокращения продаж в Европу и Америки, доля Азии выросла за год с 46% до 49%
Большая и растущая зависимость от Китая это всегда плохо для формирования сильной переговорной позиции по ценам на продукцию
Себестоимость производства почти не изменилась и составила 247 млрд руб
Но стоит отметить, 15 млрд руб новых экспортных пошлин и увеличение запасов на 18 млрд руб
Из-за 6 млрд руб экспортных пошлин, коммерческие расходы выросли почти в 2 раза до 15 млрд руб
Напомню, что эти пошлины действуют до 31 Декабря 2024 года и с 1 Января 2025 будут отменены
На сколько я понимаю, в отличие от угля, удобрений, алмазов и золота, НДПИ по металлам из корзины НОРНИКЕЛЬ правительство повышать не планирует
Таким образом, отмена пошлин может дать НОРНИКЕЛЬ прибавку прибыли около 40 млрд руб в 2025 году
Если Вы помните, менеджмент весной решил к 2027 году закрыть старый Медный завод и перенести производство меди в Китай
В результате этого решения, оценка основных средств снизилась и был признан "бумажный" убыток в размере 29 млрд руб
Снижение выручки, рост коммерческих расходов и обесценение основных средств привели к тому, что операционная прибыль снизилась на 38% до 132 млрд руб или 8.7 руб/акция
Без учета "бумажного" убытка, прибыль снизилась на 25% до 161 млрд руб или 10.6 руб/акция
На сколько компании сейчас тяжело можно понять по графику рентабельности операционной прибыли, упавшей за 3 года с 60% до 32%
Основные причины: падение цен на палладий/никель и рост налоговой нагрузки
Финансовые расходы выросли в 1.5 раза с 23 млрд в 1п'23 до 35 млрд руб
Внимательный читатель в этот момент должен задать вопрос
Если у головной компании финансовые расходы только в 2-ом КВАРТАЛЕ составил 35 млрд руб, то как у ВСЕГО холдинга 35 млрд руб за ПОЛУГОДИЕ
Дело в том, что в отличие от РСБУ в МСФО значительную часть процентов НОРНИКЕЛЬ показывает не в отчёте о прибыли, а в виде капитализированных процентов в отчете о движении денежных средств
Суммарно, финансовые расходы выросли в 2 раза до 95 млрд руб!!!
При этом размер долга вырос за полугодие на 106 млрд до 977 млрд руб!
Если долг вырос на 12% почему проценты выросли в 2 раза?
Из-за ставки ЦБ в 16% стоимость рублевого долга выросла с 11-12% до 17-17.7%!
С учетом повышения ставки ЦБ с 1 Июля до 18%, 504 миллиарда рублевого долга стоят сейчас уже 19-19.7%!!!
Можете сами посчитать на сколько увеличатся расходы на проценты в 2-ом полугодии
Денежная позиция сократилась за квартал на 29 млрд до 163 млрд руб
Если из 132 млрд руб операционной прибыли на проценты ушло 35 млрд руб, то почему денежная позиция не выросла на 97 млрд, а сократилась на 29 млрд и при этом еще и долг вырос на 106 млрд?
В рабочий капитал за полугодие ушло 63 млрд руб
Это запасы, которые выросли на 21 млрд до 363 млрд руб
Видите на сколько отличается рублевая и $ динамика запасов
Еще 25 млрд ушло в увеличение долга покупателей до 93 млрд руб
Проблемы с продажами и получением денег от клиентов ожидаемо усиливаются
Еще 12 млрд руб НОРНИКЕЛЬ потратил на сокращение своего долга перед поставщиками
В результате, в операционном денежном потоке осталось всего 141 млрд руб или 9.2 руб/акция
Напомню, что операционный денежный поток НОРНИКЕЛЬ не учитывает капитализированные %, они отражаются ниже в финансовой части отчёта
Из 141 млрд руб полученных денег на капитальные затраты направили 86 млрд руб, что на 30% ниже прошлого года
В презентации пишут про оптимизацию расчетов и повышение эффективности
На мой взгляд, просто приостановили часть строек в условиях низких цен на металлы и падения денежного потока, чтобы дополнительно не увеличивать долг
Прогноз инвестиций на этот год в размере 3 млрд $ и факт 1-го полугодия 965 млн подразумевает рост капитальных затрат в 2-ом полугодии в 2 раза до 2 млрд $!!!
С учетом 60 млрд руб капитализированных процентов, Свободный денежный поток ушел в отрицательную зону и составил -13 млрд руб или -0.9 руб/акция
Если FCF составил всего -13 млрд, то почему долг вырос на 106 млрд, а денежная позиция сократилась на 29 млрд
Тут начинается самое интересное!
Сальдо привлечения/погашения кредитов и займов составило 130 млрд руб
И все эти 130 млрд руб направили в Январе на выплату дивидендов по итогам 9 месяцев 2023 года!
С таким огромным долгом и такой тяжелой ситуацией с продажами/расчетами платить дивиденды еще больше увеличивая долг был полный абсурд
Но без этих дивидендов не сможет свести концы с концами РУСАЛ
Знаете сколько суммарно выплатил дивидендов НОРНИКЕЛЬ с 2001 года?
Чем обернулась такая "щедрость" мы видим сейчас по размеру долга и процентам
И похоже, ситуация в 2-ом полугодии станет еще тяжелее
Ставка ЦБ уже 18%, а может быть станет и 20%
Вчера стало известно, что часть дочек компании и БЫСТРИНСКИЙ ГОК включены в SDN санкции США
Само ПАО ГМК "Норильский никель" не попало в санкционный список
Оценить эффект от этих санкций я не берусь, но они точно не в помощь
На слабом отчёте и новостях о санкциях котировки обвалились до 113 руб- минимум с 2018 года!
Писал в прошлой разборке и повторю в этой, скорее всего акции НОРНИКЕЛЬ могут продолжить снижение
Куча внешних и накопленных внутренних проблем сделали одну из самых интереснейших российских компаний абсолютно непривлекательной для инвестиций на текущий момент
Что может помочь компании восстановить денежный поток и прибыль?
Наверное, только резкий рост цен на металлы, курс $ по >120 руб и отмена экспортных пошлин
Телеграм t.me/razb0rka
© RAZB0RKA 2022-2024. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником