RAZB0RKA отчёта АФК СИСТЕМА по РСБУ 2 квартал 2024. "Это было не просто смело..."
В отличие от многих, я считаю отчёт РСБУ ключевым для оценки АФК СИСТЕМА
Отчёт МСФО компании может только запутать неопытного инвестора
Если еще не знаете в чем заключается особенность РСБУ и МСФО у АФК СИСТЕМА, то рекомендую прочитать разборку результатов 2022 года
АФК является по своей сути инвестиционным фондом
И именно РСБУ дает информацию о том, как этот фонд работает и на что могут рассчитывать инвесторы и акционеры
Отчёт за первый квартал у АФК был неожиданным
В первую очередь тем, что долг корпоративного центра вырос на 111 млрд до гигантских 392 млрд руб
Взятые деньги направили на покупку каких-то финансовых активов
Я предполагал, что это покупка допэммисии СЕГЕЖА через какой-нибудь новый ЗПИФ
Но в новостях не проходила информация ни о допэммисси, ни о каких-либо крупных сделках АФК
Так сильно увеличивать долг в длительный период высоких ставок это очень смелый шаг
Давайте посмотрим как АФК отработала с таким долгом 1-ое полугодие и 2-ой квартал
Напомню, что выручка АФК это дивиденды дочек, в основном дивиденды МТС
Согласно новой дивидендной политике МТС платит не менее 35 руб/акция дивидендов в период 2024-2026 годов
На сколько тяжело платить МТС такие дивиденды и к чему это привело можете почитать в разборке по ссылке
В пересчете на акции АФК, 26 млрд руб полученных дивидендов, это 2.6 руб/акция выручки
То, что если бы не было расходов фонда, не было расходов на % и налогов акционеры АФК могли бы расcчитывать на ~3 руб дивидендов в год
Но реальность на много более сурова...
Из 26 млрд руб дивидендов на зарплаты и содержание офиса на ул. Моховая потратили за полугодие 2.6 млрд руб
В отличие от прошлого года, в 2-ом квартале не платили промежуточные бонусы благодаря чему расходы сократились в 2 раза
Но важнее то какими будут бонусы менеджмента в 4-ом квартале
Напомню, что суммарные бонусы и расходы офиса за 2023 год составили 21 млрд руб или 75% полученных от дочек дивидендов
Сальдо процентных доходов/расходов ухудшилось с -8 млрд в 1п'23 до -14 млрд руб
С -6 млрд в 1-ом квартале сальдо % выросло в 2-ом до -8 млрд руб
В годовом выражении это 31 млрд руб финансовых расходов!
Долг корпоративного центра вырос еще на 35 млрд до 428 млрд руб
Знаете под какой процент сейчас размещает АФК облигации?
Хочется вспомнить знаменитую фразу Олега Тинькова из интервью Дудю
"Это было не просто смело...А п....ц как смело"
Если мы посмотрим на дивиденды дочек, расходы фонда и расходы на % за последние 12 месяцев, увидим что баланс не бьется уже 5 кварталов подряд
На текущий момент, в годовом выражении расходы превышают доходы на 10 млрд руб
И если ничего не менять, этот разрыв будет расти с каждым кварталом из-за увеличения % расходов
Получается, что часть % по долгу АФК платит увеличивая долг
Чтобы поправить баланс расходов/доходов необходимо:
- увеличивать дивиденды дочек
- урезать бонусы менеджменту
- продавать что-то из позиций фонда и гасить долг
Поразмышляйте сами, что реально из этого сделать в текущих условиях
Прочие доходы/расходы в 2-ом квартале составили 26 млрд против 47 млрд руб в 2кв'23 и 78 млрд руб в 1кв'24
Расшифровка этих доходов/расходов есть только в годовых отчётах
Но традиционно, это большей частью переоценка публичных дочек, исходя из рыночных котировок на конец квартала
В 2-ом квартале стоимость пакета акций OZON, МТС и СЕГЕЖА, лежащего на балансе самой АФК, выросла на 23 млрд до 408 млрд руб
Эти 23 млрд руб "бумажной" переоценки были отражены, согласно стандартам РСБУ, как Прочие доходы
По моим расчетам, за 1-ый и 2-ой квартал переоценка акций суммарно дала 88 млрд руб из 99 млрд руб чистой прибыли
Вот как выглядит денежный каскад от дивидендов дочек до чистой прибыли
Что дало еще 28 млрд руб прочих доходов мы узнаем только из годового отчёта
Денежная позиция и краткосрочные финансовые вложения увеличилась за квартал на 17 млрд до 56 млрд руб
Хоть АФК и отразила дивиденды МТС в выручке 2-го квартала, реально выплачены они были только Июле
И пока висят в дебиторской задолженности общим размером 28 млрд руб
- Непонятное наращивание долга под 20+%
- Рост сальдо % почти в 2 раза с -8 млрд до -14 млрд руб в полугодие
- Превышение расходов над доходами в годовом выражении на 10 млрд руб
Несмотря на это, с Января по Май акции АФК выросли в 2 раза с 16 до 30 руб
На чем так бурно росли акции АФК?
Все ожидали несколько успешных IPO дочек и внучек компании
Вторая причина роста котировок была не такой явной
Официальной действующей программы обратного выкупа акций у компании сейчас нет
Однако дочка АФК под названием "СИСТЕМА-ФИНАНС" выкупала акции материнской компании с рынка
Всего было 5 раундов покупок с Января по Март в ходе которых было выкуплено 130 млн акций АФК на общую сумму 2.3 млрд руб
Много это или мало и достаточно ли чтобы двинуть цену акций?
Мы не знаем точное количество дней с покупками в эти 5 раундов
Но если сравнить объем выкупа с дневным объемом торгов в тот период видно, что он составлял от 20-30% до 200%
Повлиял ли такой значительный объем выкупа на цену?
За период выкупа акции АФК выросли на 16% с 16 до 18.5 руб
Вот так новости о IPO дочек и выкуп акций двинули котировки в район 30 руб
По отдельности эти 2 фактора не так сильны, но когда они работают вместе получается хороший результат
Но "магия" IPO и выкуп рано или поздно заканчиваются
За 3 месяца с Мая по Июль акции АФК упали на 30% до 20.9 руб
Капитализация АФК по 20.9 руб/акция составляет 202 млрд
Корпоративный долг АФК за вычетом денег равен 371 млрд руб или 38.5 руб/акция
Капитализация публичных дочек (с учетом акций на дочках) снизилась на 110 млрд до 503 млрд руб
Если АФК продало бы сейчас эти акции по текущей цене, то получила бы 52.1 руб на 1 акцию АФК
Но из этих денег надо еще погасить немалый долг!
Потенциал снижения от текущей цены еще 35%
Кто-то скажет, что у АФК есть еще непубличные дочки: МЕДСИ, СТЕПЬ, БИННОФАРМ, КОСМОС итд
Вопрос только кому и по какой цене АФК их может продать при реальных ставках 20+% ?
С интересом продолжаю наблюдать за этой историей со стороны
Телеграм t.me/razb0rka
© RAZB0RKA 2022-2024. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником