RAZB0RKA отчёта ГАЗПРОМНЕФТЬ по МСФО 1п'24. Дивидендный пневмопровод
В каждой новой разборке я даю ссылку на предыдущую
На мой взгляд, всегда полезно оглянуться назад и вспомнить какие были результаты, важные события и цены на акции
И какие мысли были в отношении этих результатов и цен
В прошлом году дочка ГАЗПРОМа творила настоящие чудеса
При выплате 75% прибыли РСБУ (как в 2022 году), промежуточный дивиденд за 9 месяцев мог быть на уровне 67-70 руб/акция
Решили выплатить фантастические 393 млрд руб или 83 руб/акция!
Благодаря этим щедрым дивидендам, случилось второе чудо!
Акции компании выросли в 2 раза до рекордных 935 руб
А капитализация ГАЗПРОМНЕФТЬ обогнала капитализацию ВСЕГО ГАЗПРОМ который владеет 95% ГАЗПРОМНЕФТЬ и еще кучей других активов!
Отчет за 2-ое полугодие был неожиданно слабым и так как он был опубликован в сильно урезанном виде сложно было понять причины такой слабости
Операционная рентабельность ГАЗПРОМНЕФТЬ в 2-ом полугодии снизилась до минимальных за 3 года 17%
И это при рекордно слабом рубле, относительно высоких ценах на нефть и рекордных ценах на топливо внутри страны!
Сегодня акции стоят 690 руб, что на 26% ниже декабрьских пиков
Любители дивидендов, покупавшие акции по 935 руб, получили за это время 102 руб дивидендов (до налогов) и 242 руб убытков от снижения котировок
Получилась классическая "дивидендная ловушка"
Даст ли рынок возможность выйти этим "счастливчикам" и продать акции хотя бы в безубыток в обозримом будущем?
Давайте посмотрим отчет за 1 полугодие, может там мы найдем ответ на этот вопрос
Отчет вышел в более полной версии по сравнению с 2п'23, но без комментариев менеджмента
Кроме того, мы не знаем операционные результаты по добыче и переработке
Из прессы известно, что Россия дополнительно сокращала добычу нефти еще на 470 тыс барр/сутки в Апреле-Июне
Но какова была квота ГАЗПРОМНЕФТЬ мы не знаем
Стоимость рублевой бочки в 1кв'24 была на 74% выше г-к-г и в 2кв'24 на 42%
Но и выплаты нефтяников по НДПИ в 1-ом полугодии были выше на 87% г-к-г, выплаты по добыче газа на 26% и конденсата на 81%
Государство забирает налогами всю сверх-прибыль, сформированную по сути рекордным ослаблением рубля
Средняя оптовая цена 92-го бензина на в 1-ом полугодие была выше чем в 1п'23, но ниже чем в 2п'23
С бензином и дизелем ситуация с налогами обратная к нефти
Государству приходится компенсировать нефтяникам разницу в цене топлива на внутреннем и экспортном рынке
Выплаты государства нефтяникам по топливному демпферу выросли в 1-ом полугодии на 82% г-к-г до почти 1 трлн руб
В целом, ценовая конъюнктура была неплохой, но и налоговая нагрузка отрасли серьезно подросла
Давайте посмотрим как это сказалось на прибыли компании
Выручка выросла в 1 квартале на 34% г-к-г до 977 млрд руб и на 27% до рекордных 1041 млрд руб в 2 квартале
Но как и в 2-ом полугодии 2023 года акционерам не стоит торопиться радоваться
Операционные расходы выросли на 50% г-к-г до 777 млрд в 1-ом квартале и на 32% до 848 млрд руб в 2-ом
Бросается в глаза почти 2-ух кратный рост расходов на покупку нефти и газа до 436 млрд руб
Почему компания не наращивала собственную добычу и переработку, а предпочитала покупать сырье и нефтепродукты по высоким ценам у других компаний?
Производственные расходы выросли на 26% до 241 млрд руб
Транспортные расходы выросли на 8% до 161 млрд руб
Ну и "вишенкой на торте" стал рост НДПИ в 1.5 раза до 520 млрд руб
Так как комментариев менеджмента и расшифровки этих расходов в отчете нет, мы можем только гадать о причинах такого фронтального роста расходов
В результате опережающего роста расходов, рентабельность операционной прибыли снизилась с 29-22% в 1-2 кв'23 до 20% и 19%
Рост расходов и налогов "СЪЕЛ" весь рост выручки!
При увеличение выручки на 466 млрд руб, операционная прибыль выросла ВСЕГО на 3 млрд до 393 млрд руб или 83 руб/акция
Половина недополученной прибыли осела в "кармане" поставщиков нефти, газа и нефтепродуктов и еще столько же в "кармане" государства
Если делать скидку на то, в какой ситуации находится страна и ГАЗПРОМНЕФТЬ в частности, то наверное такая "стабильность" операционной прибыли это неплохо
Сальдо финансовых доходов/расходов дало -15 млрд руб против -7 млрд руб в 1п'23 и +62 млрд руб в 2п'23
Почему так резко сократились финансовые доходы?
У нас нет расшифровки этих статей в отчёте, но Вы же помните про рекордные дивиденды за 9м'23 и 2023 год в размере 391 и 92 млрд руб
Денежная позиция сократилась за полугодие на 219 млрд руб
Средняя доходность денежной позиции составила в 1п'24 около 7.5%
Почему денежная позиция сократилась меньше чем размер дивидендов?
Посмотрим причины когда будем разбирать денежные потоки
Долг компании вырос за полугодие на 22 млрд до 920 млрд руб
У ГАЗПРОМНЕФТЬ удивительно дешевый долг!
По моим расчетам, текущая средняя процентная ставка составляет всего 7% против 5% в 1п'23
Так как часть долга номинирована в валюте (точных данных нет в отчёте), из-за укрепления рубля компания отразила в 1п'24 прибыль от курсовых разниц в размере 10 млрд против убытка 32 млрд руб в 1п'23
Компания в отчёте отдельной строкой показывает свою долю в прибыли СП с НОВАТЭК под названием "АРКТИКГАЗ"
В 1-ом полугодии доля в прибыли СП выросла на 36% до 35 млрд руб
При стабильной операционной прибыли, выросших % расходах, прибыли от курсовых разниц и выросшей прибыли СП, чистая прибыль ГАЗПРОМНЕФТЬ выросла всего на 8% г-к-г до 341 млрд руб или 70 руб/акция
Если коэффициент выплат останется на уровне 75%, то в дивидендной копилке уже "лежит" около 52 руб/акция
На сколько прибыль подкреплена денежным потоком и может ли компания выплатить такой дивиденд?
Операционный денежный поток вырос на 23% до 425 млрд руб или 90 руб/акция
На рост потока повлиял меньший отток денег в рабочий капитал в размере -48 млрд руб против -103 млрд руб в 1п'23
Расшифровки изменения рабочего капитала нет в отчете
Но если посмотреть на изменение баланса, то видно сокращение дебиторской задолженности на 15 млрд, сокращение запасов на 5 млрд и каких-то прочих активов на 27 млрд руб
Из полученных 425 млрд на капитальные затраты направили 264 млрд руб, что всего на 3% больше чем год назад!
На мой взгляд, менеджмент "прикрутил" краник инвестиций чтобы выплатить дивиденды и не наращивать долг
В Свободном денежном потоке (FCF) осталось 425-264=161 млрд руб или 34 руб/акция
Это в 2 раза больше чем в прошлом году, но меньше чем расчетный дивиденд 52 руб по итогам 2-ух кварталов
Надежды на большой дивиденды нет и шансов на безубыточную продажу у "счастливчиков" то же нет?
Как можно выплатить дивиденд больше чем полученный денежный поток:
- Выплатив его из денежного потока 3-го и 4-го квартала
- Выплатив его увеличив долг
- Выплатив его сократив дебиторскую задолженность
- Выплатив его благодаря дивидендам дочек и СП
Вы же помните на сколько тяжело обстоит ситуация с денежным потоком у Папы-ГАЗПРОМа?
На мой взгляд, главная дочка ГАЗПРОМ сделает ВСЁ возможное чтобы помочь Папе и выплатить ему дивиденды
В 2-ом квартале менеджмент ГАЗПРОМНЕФТЬ поднял с дочек на головную компанию 345 млрд руб дивидендов (строка 2310)
В пересчете на акции 345 млрд руб дивидендов дочек это 73 руб/акция прибыли
Еще 29 руб/акция дала операционная прибыль самой головной компании
В итоге, чистая прибыль РСБУ составила 413 млрд руб или 87 руб/акция
Если в 3-ем квартале заработают хотя бы 8 руб/акция (как в 1-ом) прибыль составит около 95 руб/акция
Не удивлюсь если ГАЗПРОМ заберёт 95-100% этой прибыли и дивиденд за 9м'24 составит 90-95 руб
Для справки, дивиденд за 9м'23 составил 83 руб и 106% прибыли РСБУ!
Получается, что мы наблюдаем некий "дивидендный пневмопровод"
Помните такие были в банках и АШАНах?
Дивиденды дочек->Дивиденды ГАЗПРОМНЕФТЬ->Дивиденды ГАЗПРОМ
По текущим 690 руб дивидендная доходность составит 13-14% с выплатой через 6 месяцев в Январе 2025 года
Могут ли акции вырасти на таком дивиденде до 935 руб?
В условиях ставки ЦБ в 18% и возможном повышении до 20% наверное это будет сложно сделать
Но за последние 2 года каких только чудес мы не наблюдали на рынке
Наверное, более реалистичен рост котировок до 750-800 руб
При условии, что цены на нефть будут не хуже чем в 1-ом полугодии и рубль ослабнет
Телеграм t.me/razb0rka
© RAZB0RKA 2022-2024. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником