RAZB0RKA отчёта OZON по МСФО 4кв'23. Бонусы в кредит это красиво!
OZON без сомнения одна из самых ярких историй роста на российском фондовом рынке
Но быстрый рост бизнеса никогда не бывает бесплатным!
В результате значительных инвестиций, с момента своего основания в 1998 году компания ни разу не была прибыльной и ей постоянно требовалась поддержка акционеров в виде пополнения капитала
На конец 3-го квартала, собственный капитал OZON снизился до МИНУС 50 млрд руб или -233 руб/акция
Накопленный убыток на конец 3-го квартала вырос до -202 млрд руб или -934 руб/акция
Как же может существовать и еще и расти компания, не имеющая собственного капитала?
Выглядело так, что менеджмент изобрел "Perpetuum mobile", писал об этом в разборке 3-го квартала
В чем заключается механика и как работает "Вечный двигатель" OZON?
Чтобы ответить на этот вопрос нужно посмотреть на отчет о денежных потоках
Чистый операционный поток вырос в 3-ем квартале с 7.8 до 24.9 млрд руб
Из этих 24.9 млрд, увеличение долга перед поставщиками дало 30.8 млрд руб и еще 22.9 млрд руб дало привлечение средств клиентов OZON Банк на депозиты
Это позволило убыточной компании и выплачивать % по долгу и инвестировать в свое развитие
Давайте посмотрим как этот механизм отработал в 4-ом квартале
Но начнем с операционных результатов
Количество активных клиентов выросло за квартал на 9% или 3.7 млн до 46 млн человек!
По сравнению с 2022 годом количество покупателей выросло на 31%
Средний объем покупок 1-го клиента подрос до 2000 руб в квартал
Плохо что компания не раскрывает результаты своих подразделений в Белоруссии, Армении, Казахстане и Узбекистане
Эффект низкой базы и возможный быстрый рост в этих странах, может еще долго "скрывать" замедление роста в России
Количество заказов выросло за квартал на 30% до 327 млн
В среднем 150 000 заказов в час было сделано покупателями в 4-ом квартале!
О растущей лояльности клиентов OZON говорит и то, что среднее количество заказов выросло с 2.0 до 2.4 заказов в месяц на одного покупателя
В результате увеличения количества покупателей на 9% и количества заказов на 30%, товарооборот OZON ускорил свой рост с 21% до 39% и вырос до 626 млрд руб
За год OZON продал своих товаров и товаров продавцов на 1.7 ТРИЛЛИОНА руб
С чем можно сравнить эту гигантскую сумму?
Вот сравнение выручки лидера российского оффлайн ретейла X5 и OZON
На мой взгляд, комментарии излишни...
Если сравнить товарооборот OZON с основными конкурентами, то видно что он уходит в отрыв от СБЕРа и ЯНДЕКСа
Данных по WILDBERRIES за 2023 год в открытых источниках нет, но судя по результатам 1 полугодия и прогнозу на 2023 год, догнать ягодки уже не под силу никому
Давайте посмотрим как рост товарооборота на 39% отразился на выручке OZON
Напомню, что выручку компании формируют 2 источника: выручка от продажи товаров и сервисная выручка
Выручка от продаж товаров выросла за квартал на 24% до 50 млрд руб
Сервисная выручка выросла всего на 13% до 78 млрд руб
Почему сервисная выручка растет в 3 раза медленнее чем товарооборот?
Вы наверное удивитесь, но комиссии которые OZON взял с продавцов даже снизились за квартал на 1% до 41 млрд руб!
Это было компенсировано увеличением доходов от рекламы на 30% до 25 млрд руб и увеличением выручки OZON Банка на 90% до 6.7 млрд руб
Почему снижается доход от комиссий?
Напомню слайд компании, который был в прошлой разборке
Снижая комиссию, OZON делает более доступными и привлекательными товары продавцов на своей площадке, что и "выливается" в тот быстрый рост продаж, что мы видели ранее
На сколько сильно снизились расходы продавцов видно по графику соотношения комиссий, рекламы и доставки с товарооборотом
Сколько еще продлится этот "аттракцион невиданной щедрости"?
Наверное пока не будет окончательно поделён рынок он-лайн коммерции
И это точно не 2024 и даже не 2025 год...
А значит OZON, несмотря на быстрый рост товарооборота и выручки, будет оставаться убыточным даже на операционном уровне
В 4-ом квартале операционный убыток составил 10 млрд руб или 48 руб/акция
По сравнению с 4кв'22, операционный убыток вырос в 3 раза!
Но благодаря нулевому 1кв'23, в годовом выражении убыток остался на уровне 33 млрд руб или 150 руб/акция
Обратите внимание, показатель за 2022 год я беру за вычетом убытка 10 млрд руб от пожара на московском распредцентре!
С точки зрения эффективности работы, наблюдается постепенное улучшение как показателя стоимости доставки, так и операционных расходов на 1 заказ
Эффект масштаба имеет огромное значение для эффективной логистики
Если 1 машина везет 100 заказов, а другая 1000 заказов по тому же маршруту это будут совсем разные финансовые результаты
В пресс-релизе менеджмент, как обычно, делает упор не на отрицательную операционную прибыль, а на положительную EBITDA в 4.2 млрд руб
Давайте посмотрим из чего состоят эти 4.2 млрд!
Чтобы найти эту информацию нужно прочитать все 16 страниц пресс-релиза и увидеть в самом конце вот такую таблицу
Берем 42.7 млрд руб чистого убытка и добавляем к нему:
- Расходы на налоги 1.7 млрд руб
- Неоперационные расходы (% по кредитам) 8.2 млрд руб
- Расходы на амортизацию основных средств 28 млрд руб
- Расходы на бонусы менеджменту 8.1 млрд руб
- Убытки связанные с пожаром в 2022 году 0.7 млрд руб
То есть ВСЯ EBITDA это расходы!
"Здоровая" EBITDA должна состоять в основном из операционной прибыли!
На фоне гигантских убытков особо выделяются в составе EBITDA 11 и 8 млрд бонусов менеджменту за 2022-2023 годы
Обратите внимание, что за вычетом разового дохода от выгодного выкупа облигаций на 18.5 млрд руб в 1кв'23, убыток 2023 года составил не 42.7 млрд, а 61.9 млрд руб или 286 руб/акция!
В 4-ом квартале убыток составил 18 млрд руб или 84 руб/акция, что на 62% выше чем в 2022 году
"Благодаря" этому убытку, капитал компании еще глубже ушел в отрицательную зону и составил -66 млрд руб или -308 руб/акция
ВСЕ деньги, полученные ранее от мажоритарных акционеров и на IPO 2020 года, успешно сожжены в топке "роста" бизнеса
Накопленный убыток вырос до -218 млрд руб или -1007 руб/акция
Если Вы акционер OZON, знайте именно столько Вы должны банкам и поставщикам с каждой акции компании!
Но как говорится "В каждой шутке, есть доля шутки"
Давайте переходить к денежным потокам и тому как работает "Вечный двигатель"
За 2023 год долг OZON перед поставщиками вырос на 102.8 млрд руб, а вкладчики OZON Банк принесли еще 60.4 млрд руб
Благодаря этим деньгам, операционный денежный поток компании вырос с -10 до 118 млрд руб!!!
Что позволило OZON выдать 42.5 млрд руб займов своим покупателям и поставщикам!
Кроме того, выплатить 18 млрд руб процентов и еще 11 млрд руб бонусов менеджменту!
С этим бонусами связана интересная история!
В 2023 году компания выдала сотрудникам ограниченные в правах 5 млн акций с нулевой стоимостью
Многие технологические компании премируют своих сотрудников акциями
В Августе 2023 года компания объявила о программе выкупа этого вознаграждения у сотрудников за реальные деньги!
В 4-ом квартале на этот выкуп потратили 8.6 млрд руб
Долг компании по бонусам менеджменту на конец года вырос до 22.7 млрд руб
Получается, что менеджмент не верит в потенциал роста акций и предпочитает получить рубли?
И чем выше котировки акций, тем больше будет получено рублей!
При этом, долг компании перед банками за квартал вырос на 31 млрд руб до 104 млрд руб!
Получается, что из 31 млрд руб увеличения долга на уплату бонусов ушло 8.6 млрд руб?
Рост задолженности перед кредиторами и поставщиками позволил нарастить денежную позицию на 77 млрд до рекордных 170 млрд руб!
Зачем брать в долг под высокие ставки если есть деньги поставщиков?
Рано или поздно ведь надо расплачиваться!
Вот как выглядит сейчас структура пассивов компании
Собственных денег нет, капитал отрицателен и бизнес живет только за счет щедрости поставщиков, кредиторов и с недавних пор вкладчиков
Но наверное это тот случай, когда OZON это уже "Too big to fail"
Сложно представить, что государство позволит компании обанкротиться
Ведь OZON "вывел" из "серой зоны" наличной торговли 1.7 ТРИЛЛИОН рублей!
Сколько получило от этого государство?
Умножьте 1.7 трлн на 20% НДС и получите 340 МИЛЛИАРДОВ, полученных государством налогов в 2023 году!!!
На мой взгляд, такая же роль "отбеливателя" была назначена в свое время и ЯНДЕКСу на сером рынке такси
Но там было меньше желающих поучаствовать в технологической гонке и ЯНДЕКС быстро "зачистил поляну", а потом резко поднял цены
В "кровавом океане" e-commerce, в котором плавают, как минимум еще 3 крупные рыбы это будет сделать сложнее
Расписки OZON выросли с минимумов 2022 года в 5 раз до 3714 руб
Обратите внимание, это по-прежнему акции кипрской компании!
Со всеми вытекающими из этого рисками
Менеджмент заявляет, что в 2024 году "будут подвижки в вопросе переезда"
Но что конкретно это значит непонятно
Как оценивают убыточную компанию с -66 млрд руб капитала и платящую бонусы менеджменту благодаря растущему долгу аналитики инвест-домов?
Целевая цена от 3055 до 3900 руб и потенциал от -20% до +2%
Что можно сказать про перспективы 2024 года?
Менеджмент прогнозирует замедление темпов роста товарооборота до 70%
Опять обещают положительную EBITDA
Только вот про доходы акционеров пока ожидаемо ничего нет
1.5 года назад писал разборку с точки зрения сделки одного из главных и первых долгосрочных инвесторов компании, Леонида Богуславского, владевшего ациями OZON 19 (ДЕВЯТНАДЦАТЬ) лет и продавшего свой пакет дешевле 300 руб/акция и в 10 раз дешевле чем цена на IPO!!!
Это очень умный человек и один из самых успешных инвесторов в IT индустрии в нашей стране!
Интересно было бы узнать его мнение про отчет OZON за 2023 год и перспективы компании
Телеграм t.me/razb0rka
© RAZB0RKA 2022-2024. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником