RAZB0RKA отчета YANDEX по МСФО 3кв'23. Всё растет кроме прибыли
В последнее время приходится усилием воли заставлять себя делать разборку отчетов YANDEX
Во-первых, потому что эти отчеты бесполезны
Вы наверное знаете, что планируется разделить компанию на 2 части: российскую и зарубежную
В разборке отчета 1 квартала делал детальный анализ отчета ООО ЯНДЕКС и того, что может составить российскую часть
Во-вторых, потому что отчеты YANDEX сложны, наполнены кучей нюансов и из-за этого разборки получаются очень громоздкими
В 2 квартале таким "сюрпризом-нюансом" был выкуп российской доли UBER за 57 млрд руб
Выкуп на фоне отрицательного денежного потока привел к значительному увеличению долга и сокращению денежной позиции компании
Отдельный вопрос почему "недружественному" UBER дали "уехать" по такой высокой цене
Менеджмент заявляет, что процесс разделения компании идет по плану и может завершится до конца года
На мой взгляд, это ключевой момент в инвестиционном кейсе компании и смысла анализировать отчеты по-прежнему нет
Но большинство читателей думают иначе и в голосовании на канале YANDEX набрал 35% голосов уступив только СОВКОМФЛОТ
Что же, давайте посмотрим какие сюрпризы "принес" отчет компании в этот раз
Напомню, что бизнес YANDEX состоит из почти 100 разных сервисов, объединенных в 4 больших направления
При этом анализируя динамику выручки менеджмент использует 7 сегментов
Динамика показателей выручки 3 квартала:
- Поиск и портал 90.4 млрд руб (+48%)
- Райдтех 45.1 млрд руб (+46%)
- e-Commerce 42.2 млрд руб (+79%)
- Выручка O2O 22.1 млрд руб (+112%)
- ЯНДЕКС+ 17.4 млрд руб (+123%)
- Доски объявлений 7.1 млрд руб (+111%)
- Прочее 18.8 млрд руб (+68%)
Очень круто растет выручка компании по всем фронтам
Благодаря чему идет такой быстрый рост?
Выручка основного сегмента растет за счет увеличения доли компании на рынке поиска и за счет перетекания рекламных бюджетов с заблокированных социальных платформ
Важным общим фактором роста всех других сегментов является увеличение количества подписчиков ЯНДЕКС+
На конец 3 квартала их уже было почти 26 млн человек
Наличие подписки естественным образом стимулирует людей использовать все компоненты экосистемы YANDEX
Это приводит к синергетическому росту оборотов такси, маркет-плейса и доставки еды
Динамика товарооборота 3 квартала:
Обратили внимание как резко ускорился сегмент Райдтех?
На рынке такси YANDEX является доминирующим игроком с долей 70%
Как ФАС позволил компании занять такую долю рынка и почему не заставляет ее снизить?
Но так или иначе, цены на такси по данным РОССТАТ подорожали в Москве на 40% в этом году
Компания объясняет такой значительный рост цен нехваткой водителей и проблемами с доступностью машин эконом-класса
На рост цен повлиял и вступивший в силу с 1 Сентября указ Президента, требующий от водителей иметь специальный страховой полис стоимость которого может доходить до 100-150 тыс руб
Неудивительно, что водители с недорогими машинами отказываются работать в таких условиях
Так же не понимаю, как ФАС позволил YANDEX купить DeliveryClub, что по данным ТИНЬКОФФ увеличило долю компании на рынке готовой еды до 80%
На графике GMV хорошо виден скачок оборота в 3кв'22 после этой сделки
А вот на рынке e-commerce у YANDEX совсем иное положение дел
Вроде бы оборот площадки растет и достиг уже 120 млрд руб в квартал
Но OZON продавал в 2 квартале в 4 раза, а WILDBERRIES в 6 раз больше чем YANDEX!
На общем графике рост оборота ЯНДЕКС-МАРКЕТ почти и незаметен
Как писал уже неоднократно, шансы догнать лидеров у YANDЕX улетучиваются с каждым кварталом
А это значит, что и общая привлекательность экосистемы YANDEX будет снижаться с каждым кварталом
С выручкой и товарооборотом разобрались - ВСЁ быстро растет!
Давайте посмотрим что с прибылью сегментов
В отличие от Выручки, менеджмент раскрывает EBITDA только 5 сегментов
Прибыльным является только сегмент Поиска и еще немного дает ЯНДЕКС+
Динамика показателей EBITDA 3 квартала:
- Поиск и портал 47.0 млрд руб (+36%)
- e-Commerce+Райдтех+O2O -4.5 млрд руб (+68%)
- ЯНДЕКС+ 1.0 млрд руб (+169%)
- Доски объявлений 0.2 млрд руб (-1%)
- Прочее -17.7 млрд руб (+64%)
Не спрашивайте меня почему менеджмент объединяет прибыль сегмента Такси, и убытки Маркета и Доставки
26.5 млрд руб EBITDA 3-го квартала это всего 73 руб/акция
В годовом выражении EBITDA/акция выросла до 225 руб/акция
При текущей цене в 2640 руб. компания без учета долга оценена в 12 годовых EBITDA
Но если мы декомпозируем из чего состоит EBITDA, то узнаем что вклад операционной прибыли в 3 квартале составил всего 12 млрд руб или 33 руб/акция
Большая часть EBITDA сформирована амортизацией, налогами, процентами и бонусами сотрудникам
Операционная прибыль в 3 квартале выросла всего на 12% г-к-г до 33 руб/акция
В годовом выражении операционная прибыль выросла до 90 руб/акция
Из позитивного отмечу, что бонусы сотрудников снизились на 9% до 5.9 млрд руб
Тем не менее, это 50% квартальной операционной прибыли!
Сальдо финансовых доходов и расходов резко ухудшилось и составило -2.5 млрд руб
При этом долг за квартал вырос на 17 млрд до 109 млрд руб
Долг перед государством по налогам вырос до 42 млрд руб
Напомню, что в 2022-2024 годах действует 0-ая налоговая ставка для IT компаний
Но это вовсе не означает, что YANDEX вообще не платит налог на прибыль!
При доналоговой прибыли 3 квартала 15.4 млрд руб, налог на прибыль составил 7.7 млрд руб!
Таким образом эффективная налоговая ставка в 3 квартале составила 50%!
Почему такая рекордно высокая эффективная ставка?
В пресс-релизе по этому поводу написана солянка из 7 налоговых факторов
После уплаты налогов в чистой прибыли осталось всего 7.6 млрд руб
7.5 млрд руб прибыли принесли "бумажные" курсовые разницы
Таким образом, очищенная чистая прибыль составила всего 0.1 млрд руб!
Компания очищает прибыль иначе и добавляет к 0.1 млрд руб еще 3.1 млрд расходов на бонусы сотрудникам!
Сами судите на сколько это корректно, но в итоге чистая скорректированная прибыль по версии компании составила 3.4 млрд руб или 9 руб/акция
EBITDA 73 руб -> Операционная прибыль 33 руб -> Чистая прибыль 9 руб
Если делать оценку исходя из 45 руб прибыли LTM, то компания оценена без учета долга в 58 годовых прибылей
В завершении пару слов про денежные потоки
Операционный денежный поток вырос в 3 квартале до 22 млрд руб или 62 руб/акция
Из 22 млрд более 13 млрд руб было вызвано увеличением долга компании перед поставщиками до рекордных 160 млрд руб
Полученные 22 млрд руб были направлены на рекордные капитальные затраты в размере 27 млрд руб
Еще 4 млрд руб было потрачено на покупку арендных активов
Общая сумма инвестиций за квартал составила 33 млрд руб
В результате, свободный денежный поток опять ушел в отрицательную зону: -9.6 млрд руб или -27 руб/акция
Это и привело к необходимости увеличения долга которое мы видели ранее
Денежная позиция компании выросла до 85 млрд руб
Из них 8.3 млрд руб было получено по новой статье доходов "Банковские депозиты"
На сколько я понимаю, это деньги полученные компанией от клиентов по накопительным счетам ЯНДЕКС СЕЙВ
Для объективной картины их нужно вычитать из денежной позиции
- Обороты растут быстро
- Выручка растет быстро
- Операционная прибыль растет медленно
- Бонусы сотрудникам составляют 50% операц.прибыли
- Проценты по кредитам растут очень быстро
- Долг растет быстро
- Прибыли нет
- Денежный поток отрицательный
Больших сюрпризов в отчете нет: выручка растет, прибыли нет
Может быть через 5-10 лет YANDEX и станет генерировать стабильный денежный поток не в сторону сотрудников, а акционеров
Но кушать хочется уже сейчас, а виртуальный рост выручки на хлеб не намажешь
Акции голландского YANDEX N.V. стоят сегодня на МОСБИРЖЕ 2630 руб
Я не знаю текущие цены в Euroclear, но в середине года цены на YANDEX были в 2-3 раза ниже цен на МОСБИРЖЕ
Российский инвестор готов давать 3-ую премию за непонятные акции голландской компании
Ключевой вопрос остается прежним
Что получат российские миноритарии после разделения компании?
Что будет с акциями голландского YANDEX N.V.?
Телеграм t.me/razb0rka
© RAZB0RKA 2022-2023. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником