Фин.отчет
September 3, 2023

RAZB0RKA отчета  СЕВЕРСТАЛЬ по МСФО 1п'23. Переезд важнее отчета

Компания перестала публиковать финансовые отчеты 1.5 года назад и ограничилась раскрытием операционных результатов

Приходилось самому считать прибыль на основе объемов продаж и рыночных цен на металл

Ссылка

Крайний раз делал такой расчет в конце Июля по результатам 2 квартала

По моим расчетам, выручка 2кв выросла на 13% г-к-г и составила 162 млрд руб, а выручка 1 полугодия снизилась на 8% до 314 млрд руб

В расчете прибыли, я предполагал, что рентабельность благодаря росту цен восстановилась до средних значений в 25%

С такими вводными, расчетная прибыль 1п'23 выросла на 7% до 93 руб/акция

Гендиректор компании в Июне заявил, что дивидендная передышка не будет длиться вечно

Акции на тот момент стоили 1283 руб и исходя из прибыли 1 полугодия, потенциальная дивидендная доходность за 2023 год могла составить 14%

Писал о том, что это выше текущей средней рыночной доходности, и по факту рекомендации дивидендов акция может подорожать еще на 25-30% до 1 600 -1 700 руб

Новостей про дивиденды пока нет, но компания на прошлой неделе опубликовала отчет МСФО

Давайте сравним прогноз с фактическими результатами и уточним расчет возможных дивидендов

Выручка 1 полугодия составила 339 млрд руб, что выше чем 314 млрд в прогнозе

Почему фактическая выручка выше прогноза?

Цены реализации были выше прогнозных

Если поделить выручку стального сегмента на объем продаж, получается что средняя цена 1 тонны стали в 1 полугодии снизилась до 60.8 тыс руб против 73.8 тыс руб в 1п'22

Обратите внимание, что при -10% выручки, EBITDA сегмента выросла на 34% г-к-г до 103 млрд руб!

Удивительно, но при меньшей расчетной средней цене реализации рентабельность стального сегмента выросла с 21% до 31%

Фантастика какая-то!

Общая рентабельность EBITDA в 1 полугодии составила 35%, это близко к средним историческим значениям, но далеко от рекордов 2021 года

Квартальная динамика выручки стального сегмента выглядит так

Как Вы видели выше в таблице с ключевыми показателями, чистая прибыль 1 полугодия снизилась на 11% г-к-г до 105 млрд руб или 125.6 руб/акция

Это на 32 руб/акция или 27 млрд руб больше чем мой прогноз 93 руб/акция или 77 млрд руб

Значительная разница...

Модель расчета прибыли можно выбрасывать в урну?

Не торопитесь, эта модель нам еще пригодится

Из 105 млрд прибыли, "бумажные" валютные переоценки составили 29.7 млрд руб

За вычетом этих 29.7 млрд в чистой прибыли остается 75.6 млрд руб, что всего на 2 млрд отличается от прогноза!

Дивидендная политика компании основана на выплате из FCF (Свободного денежного потока)

Как Вы наверное догадываетесь этот показатель не учитывает "бумажные" переоценки

В отчете о денежных потоках первым делом обращаем внимание на то, что в прошлом году был создан резерв на 17.5 млрд руб по обесцениванию запасов и дебиторки (пока не распустили)

Вторым делом смотрим на изменение оборотного капитала: дебиторка+запасы +кредиторка

В прошлом году, рабочий капитал "съел" 30 млрд руб денежного потока, в этом только 9 млрд руб

После уплаты налогов и процентов, в OCF (Чистый денежный операционный поток) осталось 81 млрд против 95 млрд руб в 1п'22

В пересчете на акции, это 97 руб и 113 руб соответственно

Из 81 млрд руб OCF на ремонт и покупку основных средств было направлено 23.5 млрд руб или 29.7 руб/акция

CAPEX снизился на 35% год к году!

Как вы видите на графике, ранее компания выплачивала дивиденды иногда даже превышающие FCF (свободный денежный поток)

Напомню, что классический формула расчета FCF = OCF - CAPEX

На графике выше, пространство между красной линией OCF и CAPEX показывает дивидендные возможности компании

В 1 полугодии FCF вырос на 1% г-к-г до 60 млрд руб или 72 руб/акция

Отмечу, что накопленный "отложенный" дивиденд с 4кв'21 согласно расчетному FCF составляет уже 286 руб/акция

В разбивке по годам:

  • 4кв'21 98 руб
  • 2022 117 руб
  • 1п'23 72 руб

На выплату этих дивидендов требуется около 240 млрд руб

Есть ли у компании деньги на такую значительную выплату?

На счетах СЕВЕРСТАЛЬ на конец 2кв было 300 млрд руб!

Теоретически компания может выплатить ВЕСЬ отложенный дивиденд!

Что этому может помешать?

У компании есть краткосрочная часть долга в размере 63 млрд руб

Возможно, компания захочет досрочно погасить часть долга за счет собственных средств в условиях повышения ставки ЦБ

Еще около 9 млрд руб, скорее всего, придется заплатить по штрафу ФАС

Решение по этому штрафу будет 12 сентября

Еще какую-то сумму нужно будет направить на выплату Windfall tax

По разным оценкам, с учетом 50% дисконта выплата составит от 10 до 20 млрд руб

Но всё это мелочи, так как главная помеха это структура акционеров

Диаграмма взята с сайта компании, и вроде бы фраза, что Алексей Мордашов владеет своим пакетом "через российские структуры" должна устранить любые проблемы с выплатой дивидендов

Однако, тут не всё так просто!

Мордашов владеет российской ООО "СЕВЕРГРУПП", которая в свою очередь владеет ПАО "СЕВЕРСТАЛЬ" через кипрские оффшоры

Последний раз эта структура владения раскрывалась в 2021 году

Тогда доля 5 оффшоров была следующей

ASTROSHINE LIMITED с долей 16.35%

LORANEL с долей 21.35%

RAYGLOW с долей 18.15%

PEARLGREEN с долей 16%

ASTROSHINE INVESTMENTS с долей 5%

Оцените какие красивые названия Алексей Александрович дал своим кипрским компаниям: "Космическое сияние", "Жемчужно-зеленая", "Свечение луча"

Почему оффшоров 5 штук?

Возможно это связано с тем, что у него 3 брака и сейчас 7 детей

Может быть, тструктура оффшоров отражает то, как Мордашов видит будущее владение компанией своими детьми

Информации о том, что эти оффшоры переехали с Кипра в Россию я не видел

В отчете за 6 месяцев 2023 года информация о структуре владения не раскрыта

Фраза "за 12 месяцев, не происходило изменений" намекает на то, что оффшоры по-прежнему владеют СЕВЕРСТАЛЬ

А значит выплата дивидендов пока маловероятна

По последним доступным данным, количество акционеров достигло к концу 3кв'21 более 290 тыс человек!

Скорее всего в 2022-2023 году акционеров стало значительно больше

Акции с начала года выросли в 1.5 раза и стоят уже 1430 руб

Если компания решит выплатить 286 руб "отложенных" дивидендов, дивидендная доходность составит 20%!

Не удивлюсь, если на этих дивидендах акции вынесут выше 2500 руб!

Безумный рынок не разбирает разовые или нет дивиденды и просто переоценивает акции к 10% див.доходности

Когда может случиться эта выплата?

Думаю, эта возможность появится в рамках реализации поручения Владимира Владимировича по деоффшоризации ключевых российских предприятий

СЕВЕРСТАЛЬ входит в список 200 системообразующих предприятий с №107

В поручении зафиксировано, что конкретные меры и результаты должны быть представлены уже Декабре этого года

Многие компании заняли выжидательную позицию ожидая конкретики от правительства

Что же и мы подождем...

Телеграм t.me/razb0rka

© RAZB0RKA 2022-2023. Все материалы данного канала/сайта/блога являются объектами авторского права (в том числе дизайн). Запрещается копирование, распространение (в том числе путем копирования на другие сайты и ресурсы в Интернете) или любое иное использование информации и объектов без предварительного письменного согласия правообладателя. Вся информация предназначена исключительно для информационных целей. Автор RAZB0RKA не осуществляет деятельность по инвестиционному консультированию и не является инвестиционным советником