СПБ Биржа идет на биржу. Стоит ли участвовать?

19 ноября должны начаться торги акциями Санкт-Петербургской бирже на Санкт-Петербургской бирже. 18 ноября в 16:00 мск заканчивается прием заявок на участие в размещении. В этой статье я поделюсь своим мнением о предстоящем размещении и это лишь мое мнение, а не призыв к действию или бездействию.

СПБ Биржа — крупнейший организатор торгов иностранными ценными бумагами в России. На бирже доступны 1724 иностранные акции, подавляющее большинство которых американские, но также представлены акции европейских компаний. С 2019 года СПБ Биржа совершила прорыв в доступности иностранных бумаг для российского инвестора, а «инвестиционный бум» 2020 только ускорил рост числа запускаемых на биржу бумаг и рост числа новых инвесторов.

В своих отчетах о предстоящем IPO брокеры — они же организаторы размещения, рассказывают потенциальным инвесторам о феноменальных результатах биржи и призывают оставлять заявки на участие. Давайте разберемся, насколько там действительно хороши дела.

Бизнес

Бизнес биржи — это комиссия. Чем больше сделок совершают клиенты, тем больше денег зарабатывает биржа. С этим у СПБ Биржи все хорошо. Согласно проспекту эмиссии, 87% выручки приносят комиссионные доходы, а оставшиеся 13% — процентный доход и «другое».

Действительно, за прошедшие 2 года биржа показала «взрывной» результат. Еще в 2019 году бизнес приносил убыток, а по итогам первого полугодия 2021 прибыль превысила 1,5 миллиарда рублей.

Количество активных клиентов на бирже с 2019 по 2020 выросло в 6 раз, а в 2021 году рост замедлился и по данным на 6 месяцев 2021 рост составил 3,1 раз. За аналогичные периоды объемы торгов выросли в 10 и 4,6 раз соответственно. Это показано на изображении ниже.

Согласно прогнозам самой биржи, количество активных клиентов и объемы торгов будут расти опережающими темпами в сравнении с рынком в период до 2025 года. При этом доля в количестве активных клиентов на российском фондовом рынке вырастет с текущих 19% до 26%, а доля в объемах торгов с 34% до 58%. Эту долю СПБ Биржа будет отбирать у Московской биржи.

Главная движущая сила для роста бизнеса биржи — приток новых клиентов и рост объема торгов. Рост инвестиций среднего россиянина в период с 2016 года стимулировался падением ключевой ставки, которая упала с 10% до 4,25%. Однако, с конца 2020 ставка начала резко расти и может достигнуть 8% в 2022 год, прежде обратного снижения к 2023 году.

При этом, согласно исследованию РБК, объем активов россиян будет расти не такими выдающимися темпами. По оценкам РБК этот рост будет в пределах 12% до 2025 года. Это не только активы на фондовом рынке, но и на депозитах. Поэтому для бизнеса биржи важно, чтобы капитал перетекал из банковского сектора на фондовый рынок. И здесь большая часть результата будет зависеть от динамики рынка — если рынок будет и дальше расти, то будут расти и объемы инвестиций россиян на фондовом рынке. А вот если рост замедлится или начнётся падение, то упадет и активность такого перехода, что негативно скажется на результатах биржи.

Еще один позитивный момент для бизнеса СПБ Биржи — низкая доля инвесторов в России в сравнении с другими странами. Согласно уже упомянутому исследованию РБК доля инвесторов в России не превышает 8% от населения в возрасте 18 лет и старше. В США доля инвесторов 55%, в Германии — 34%, в Китае — почти 16%. При этом российский инвестиционный рынок растет самыми быстрыми темпами среди упомянутых стран — за 2 года число инвесторов в России увеличилось на 697%.

Интерес к иностранным акциям со стороны российских инвесторов — главный драйвер для роста бизнеса Санкт-Петербургской биржи. Согласно исследованию РБК, иностранные акции будут постепенно отбирать долю в структуре владения акциями у российским компаний и к 2025 практически сравняются с российскими бумагами. На 2020 год распределение 77% на 23% в пользу российских акций.

Оценка

На первый взгляд перспективы компании, действительно, выглядят очень привлекательно. Здесь и растущий рынок, и рост интереса к инвестициям в России, и рост интереса к иностранным ценным бумагам. Но чтобы понять, насколько привлекательна биржа для покупки на IPO, посмотрим на мультипликаторы и сравним их с конкурентами. Если предположить, что размещение пройдет по верхней границе диапазона и акции разместят по $11,5, то оценка всей компании будет на уровне $1,3 миллиарда. Зная финансовые результаты за прошедший год, посчитаем мультипликаторы.

Как видим, мультипликаторы СПБ Биржи при текущей оценке в ходе IPO выглядят в 2 раза выше в сравнении с их прямым конкурентом — Мосбиржей. При этом маржинальность СПБ Биржи немного уступает эффективности Мосбиржи, но превосходит показатели эффективности других крупных мировых площадок.

Что еще важно?

Важно обратить внимание на структуру акционеров СПБ Биржи, чтобы понять позитив брокеров от предстоящего размещения.

Мы видим очевидный конфликт интересов — брокеры напрямую заинтересованы в удачном размещении биржи. Поэтому называть их обзоры объективными сложно.

Также важно обратить внимание на то, что сейчас лидирующие позиции в России занимает Московская биржа, которая не сидит на месте и также запускает торги иностранными ценными бумагами. При этом, в отличии от СПБ Биржи на Мосбирже акции иностранных компаний торгуются сразу в рублях, что снижает издержки клиентов на комиссии, так как перед покупкой акций инвестору не нужно покупать валюту. Кроме того покупка акций за рубли упрощает для инвестора понимание финансового результата в сделке, что используется Мосбиржей в качестве преимущества. Расширение списка доступных иностранных акций на Мосбирже будет усложнять положение дел СПБ Биржи.

Выводы

На текущий момент оценка в ходе IPO мне кажется завышенной. Кроме того показательными являются результаты pre-IPO СПБ Биржи, которое проводил Фридом Холдинг в сентябре 2021. Тогда клиенты купили акции биржи за $13,4, а оценка компании составила $1,5 млрд. Само IPO проходит с оценкой в $1,3 млрд. При этом РБК пишет, что весь объем на IPO может выкупить Фридом Холдинг. Если так и случится, то это станет «сделкой века» — продать сначала клиентам по $13,4, а потом выкупить себе обратно по $11,5.

В этом случае совершенно непонятно, какой будет аллокация у простых инвесторов. Возможно, в итоге никто ничего не получит или объем будет минимальным. В этом случае все желающие пойдут покупать акции биржи уже на самой бирже, толкая цену вверх.

Исходя из этого, я считаю, что само IPO может пройти успешно и в первые дни торгов акции будут расти за счет активной пропаганды со стороны брокеров. С другой стороны в перспективе года я думаю, что акции можно будет купить дешевле, чем на IPO. В долгосрочной перспективе бизнес выглядит привлекательным.

Торги акциями компании с тикером SPBE начнутся на самой СПБ Бирже 19 ноября или около этой даты.