Когда уже достигнем дна?
Перевод апрельской статьи Asymmetric с обзором рынка
Макроэкономика
Этот мем отлично передаёт суть первого квартала 2025 года – период был просто изнурительным. Индекс S&P 500 и Биткойн достигли новых исторических максимумов, чтобы затем рухнуть и уйти в зону коррекции, так как все рискованные активы стали двигаться синхронно, с корреляцией, близкой к 1.
Криптовалюта получила самые позитивные заголовки в своей истории, но при этом пережила худший первый квартал с 2018 года.
Давайте вновь переживём эту прошлую травму в подробном посте, полном графиков.
Хронология тарифов: Катализатор рыночной волатильности
В начале года мы отмечали, что первая половина 2025 года будет существенно сложнее предыдущей. Этот прогноз оправдал себя, и даже намного агрессивнее, чем мы ожидали. Волатильность резко возросла, корреляция между классами активов резко увеличилась, а рискованные активы откорригировались – не из-за фундаментальной слабости, а из-за непредсказуемого и решительного изменения торговой политики США, когда Трамп и его администрация пытаются изменить глобальную торговлю.
- 1 февраля: США вводят тарифы на Канаду, Мексику и Китай.
- 4 февраля: Китай отвечает тарифами.
- 10 февраля: США повышают тарифы на сталь и алюминий до 25%.
- 26–27 февраля: США угрожают ЕС тарифами в 25% и планируют дальнейшее повышение тарифов на Китай.
- 3–4 марта: Тарифы вступают в силу (25% на Канаду и Мексику, 20% на Китай) с немедленным ответным шагом.
- 5–6 марта: Объявлены частичные исключения для автопроизводителей; некоторые тарифы для Канады и Мексики откладываются.
- 12 марта: Глобальное расширение тарифов на сталь и алюминий; исключения отменены.
- 26 марта: Объявлен тариф в 25% на все иностранные автомобили и комплектующие (вступает в силу 2 апреля).
- 31 марта: Объявлены ответные тарифы, затрагивающие все страны мира.
- 2 апреля: Объявлены тарифы «Дня освобождения», превысившие ожидания рынка.
- 4 апреля: Китай вводит ответные тарифы в 35% на все импортируемые из США товары.
«Это хорошо для Америки, верно? Тарифы = больше доходов для США, не так ли?»
Разве Трамп не говорил:
«МЫ БУДЕМ ВЫИГРЫВАТЬ ТАК МНОГО, ЧТО ВЫ МОЖЕТЕ УСТАТЬ ОТ ПОБЕД, И ВЫ СКАЖЕТЕ: 'ПОЖАЛУЙСТА, ПОЖАЛУЙСТА, ЭТО СЛИШКОМ МНОГО ПОБЕД, МЫ НЕ МОЖЕМ ЭТО ВЫНОСИТЬ…'»
Что означает «выигрывать»?
Рынки не рухнули изолированно – они уже находились под давлением.
В течение первого квартала слабые данные рухнули, а настроения инвесторов оказались крайне негативными. Опросы показывали нарастающий пессимизм, и бизнес-лидеры отмечали неопределённость. Тем не менее, рынки пытались найти опору, поддерживаемые относительно сильными фундаментальными данными: устойчивыми рынками труда, замедляющейся инфляцией и солидными прибылями.
Это был хрупкий баланс. Инвесторы готовились к волатильности и «взаимным тарифам», а не к тому, что выглядит как протекционизм. Предполагалось, что торговля будет сложной, но управляемой. Перед «Днем освобождения» худший сценарий для многих участников рынка составлял тариф в 15%. Такой уровень мог бы негативно шокировать рынки – но был бы усваиваемым. Вместо этого тарифы оказались на среднем уровне 24%, с ожиданиями повышения до 27% с учетом тарифов по Разделу 232 (национальные тарифы на сталь и алюминий).
Объявление о тарифах превзошло ожидания рынка. Вместо поэтапного, взаимного подхода администрация ввела всеобъемлющие, высокозатратные меры. Рынки сразу начали переоценивать не только тарифы, но и ответные тарифы.
- Индикатор медвежьих настроений (AAII Bears) достиг третьего по высоте уровня за всё время – это контра-индикатор на экстремуме.
- Спреды по высокодоходным кредитам существенно расширились (хотя и с рекордно низкого уровня – без резкого взрыва), что сигнализирует о том, что теперь тревогу испытывают не только фондовые рынки.
- На следующий день после «Дня освобождения» розничные инвесторы покупали падение гораздо активнее, чем за последние десятилетия…
- …но затем рынки вновь обрушили их, зафиксировав ещё падение на 5%. Индекс S&P 500 упал более чем на 10% за два дня – всего лишь в 4 случаях в истории такое происходило. Другие случаи были:
- Технологические акции пострадали особенно сильно, так как вновь возникли проблемы с цепочками поставок. Например, акции Nvidia торгуются с дисконтом по отношению к индексу S&P 500 по показателю P/E.
Управляющие активами и внебиржевые торговые площадки суетились в поисках защиты. Те, у кого уже были хеджированные позиции на понижение, хотели большего, а те, кто их не имел, вынуждены были покупать.
Даже легендарный инвестор и менеджер HF/венчурного капитала Брэд Гёрстнер призвал к заключению сделок, чтобы остановить кровотечение.
После всего этого кровопролития фондовые рынки потеряли $10 трлн с момента инаугурации президента Трампа. Вот так выглядит «выигрыш», мистер Президент?
Светлая сторона? Биткойн и альткойны показали куда лучшие результаты по сравнению с акциями (на данный момент).
Относительно «Великой семёрки», Биткойн находится на самом высоком уровне за всю историю!
Перманентные риски
Тарифы остаются самым большим рыночным риском – не только из-за немедленных последствий, но и из-за вторичных эффектов, которые могут втянуть США в рецессию, если не будут достигнуты реальные договорённости. Переговоры с каждой страной будут проводиться, и будут заключаться сделки.
Однако ключевым переменным остаётся Китай. Си не выполнил обязательства по сделке «Фаза первая» во времена первого срока Трампа, и теперь ставки ещё выше, поскольку обе страны ускоряют гонку вооружений в области искусственного интеллекта. Этот геополитический фактор добавляет ещё один уровень сложности и волатильности.
Мы по-прежнему считаем, что Трамп и Си в конечном итоге придут к соглашению. Но на сегодняшний день «День освобождения» не стал событием, проясняющим ситуацию. Неопределённость остается на рекордно высоком уровне (по некоторым показателям), и рынки так и не получили ясности, на которую рассчитывали.
По мере развития переговоров мы будем внимательно следить за тем, останутся ли полупроводники и фармацевтика освобождёнными от тарифов. Если хотя бы один из этих секторов будет затронут, риск более системной переоценки крупных технологических компаний значительно возрастёт. Однако, как видно из приведённых выше данных, многие лидеры в области инноваций и ИИ уже торгуются с историческими скидками по оценкам.
Помимо тарифов, мы отметили, что слабые данные (оценки настроений) находятся на самом низком уровне и начинают проникать в «жёсткие» данные (восприятие становится реальностью), что видно по индексу VIX.
Одной из особенностей этого рынка является резкий разрыв между мягкими данными (настроения и опросы) и жёсткими данными (экономическими фундаментами).
Возьмём, например, инфляционные ожидания потребителей против рыночных инфляционных ожиданий:
Мы ожидаем, что на конференц-звонках по итогам первого квартала (начиная со следующей недели с банками) генеральные директора будут звучать осторожно. Прибыли, скорее всего, окажутся солидными, но прогнозы будут заниженными. Мы считаем крайне маловероятным, что какой-либо генеральный директор повысит или сохранит прогноз, который они ожидали до «Дня освобождения». Если акции вырастут благодаря слабым прогнозам, это может быть признаком того, что рынок достиг дна. Если же нет, ждите падения ниже:
В качестве примера: Lululemon опубликовала солидные результаты за 4 квартал на прошлой неделе – превзойдя ожидания по выручке, прибыли и чистой прибыли – но акции упали на двузначные проценты. Почему? Потому что прогноз на будущее указал на слабый поток потребителей.
«Мы работаем в динамичной макроэкономической среде, которая действительно способствовала осторожности потребителей...» — Кэлвин МакДональд, генеральный директор Lululemon
Это сложная картина. Потребители всё ещё зарабатывают реальные деньги. Располагаемый доход вырос, но расходы замедлились. Люди выбирают не тратить – а не вынуждены сокращать расходы.
Вряд ли жёсткие данные подтвердят негативную обратную связь ещё несколько месяцев – если вообще подтвердят.
Вопросы, которые стоит задать:
- Сокращают ли мегакэп-компании капитальные расходы?
- Продолжается ли строительство дата-центров?
- Что наблюдают кредитные компании?
- Фиксирует ли AmEx снижение активности среди состоятельных потребителей?
Негативная обратная связь может развиваться следующим образом:
- Потребительские настроения продолжают ухудшаться.
- Генеральные директора сокращают капитальные затраты и найм.
- Это сокращение негативно сказывается на корпоративной прибыли и маржинальности.
- Увольнения начинают ускоряться.
- ВВП ослабевает.
- Прогнозы по прибылям пересматриваются вниз, что запускает новую волну падения акций.
Некоторые из этих процессов мы уже наблюдаем:
- Ожидания по занятости: страх перед увольнениями растёт – несмотря на то, что вакансий всё ещё больше, чем безработных.
- Индекс неопределённости NFIB: почти на рекордном уровне – «Мейн Стрит» в напряжении. Ожидается, что он вырастет, если по тарифам не появятся положительные новости, что приведёт к негативной обратной связи в экономике.
Куда мы движемся дальше?
В начале года мы говорили, что менее оптимистично смотрим на рынки, учитывая два года «только вверх», рекордно высокие оценки, высокую концентрацию и вероятность более догматичного подхода Трампа к торговле, чем в его первом сроке.
Эра лёгких денег закончилась.
Тем не менее, мы не ожидали такой непоследовательности в риторике или исполнении политики – и, откровенно говоря, протекционизма из Белого дома. Эти тарифы не отражают «сбалансированную торговлю», за которую выступает Роберт Лайтхайзер с времён Рейгана, будучи близким советником президента Трампа. Большинство участников рынка ожидают, что их скоро отменят, но вот в чём загвоздка.
Трамп, кажется, вступил в свою «эра мне плевать». До «Дня освобождения» вынужденные распродажи в мультиплатформенных фондах вызвали механическую продажу акций с импульсными и «перегретыми» позициями, включая криптовалюты. Многие участники снизили позиции (или были вынуждены), предполагая, что 2 апреля не будет хуже консенсусного прогноза о тарифе в 15%.
Ставка оказалась хуже, чем ожидали все экономисты, а подача, в истинном стиле Трампа, больше напоминала, как студент-брат показывает своим товарищам, как заработать $1 млн на ставке с участием 14 команд, чем сообщение о самом крупном повышении тарифов со времён 1930-х годов.
Сама формула стала знаковым моментом, вызывающим «facepalm».
Очистительные события за последние 24 месяца в основном были обусловлены рыночными движениями и часто становились отличными возможностями для покупки. Жёсткие данные оставались стабильными, в то время как мягкие рушились. Такое расхождение исторически создавало привлекательные точки входа.
После падения на 10% за два дня математика говорит о том, что пора начинать вкладывать капитал.
Особенно, если вы долгосрочный инвестор.
Индикатор медвежьих настроений AAII находится около экстремальных значений (контра-индикатор).
А также наблюдается капитуляция основных игроков.
Финансовые условия значительно ужесточились.
Позиционирование резко снизилось до нижней границы типичного диапазона – самый низкий уровень за два года (z-score -0.73, 15-й процентиль по состоянию на 3 апреля). Дискретные инвесторы сократили свои позиции с немного выше нейтрального уровня на прошлой неделе до недоотвешенной позиции (z-score -0.45, 23-й процентиль). Одновременно позиции систематических стратегий также упали до самого низкого уровня за два года (z-score -0.71, 19-й процентиль).
Кажется, что «День освобождения» должен был стать событием, проясняющим рынок, но это не так.
Фонды, работающие только на длинные позиции, неустанно продавали в четверг и пятницу, а CTA (трейдеры системных стратегий) усилили свои короткие позиции (и, по словам Goldman Sachs, сейчас они имеют короткие позиции на сумму $24.7 млрд на американских акциях). Фонды с длинными позициями предлагали продавать технологичные, индустриальные и финансовые акции – напомним, что банки начнут публиковать результаты на этой неделе.
Объём торгов по всему фондовому рынку был самым высоким за всю историю. Посмотрите на $QQQ:
Настоящее напряжение проявилось на торгах 4 апреля. Фонд корпоративных высокодоходных облигаций Blackrock ($HYT) теперь торгуется с дисконтом -6.26% от своей чистой активной стоимости (NAV) и в течение торгового дня достигал -8%.
Быстрые трейдеры стремительно увеличивают свои короткие позиции.
Рынок был рассчитан на тариф в 15%. Рынок не был подготовлен к тарифу свыше 24%.
Как упоминалось ранее, розничные инвесторы агрессивно покупали падение на следующий день после «Дня освобождения», в то время как хедж-фонды капитулировали и наращивали короткие позиции. Это говорит нам о двух вещах: хедж-фонды перестраиваются в защитном режиме в ответ на вторичные риски, а розничные инвесторы по-прежнему следуют стратегии «покупай на спаде», как в 2020–2021 годах.
Когда институциональный капитал выводится из риска, а розничные инвесторы входят в рынок, часто возникает «воздушный карман» в ценообразовании. А воздушные карманы приводят к резким, неконтролируемым продажам – особенно в условиях хрупких настроений, как мы видели в пятницу.
И это неудивительно; верхняя часть стакана ордеров на фьючерсные контракты по S&P 500 составляла около $2 млн в пятницу (исторический средний показатель – в 6,5 раз выше этой суммы).
Чтобы сдвинуть рынок на $75 млн в E-mini, трейдеру потребовалось бы $2 млн.
Однако эта неликвидность и недостаток позиций работают в обе стороны. Если ясность ситуации улучшится и потоки изменятся в обратную сторону, те же самые разрывы в позиционировании могут спровоцировать резкий скачок вверх, когда хедж-фонды будут стремиться к увеличению доходности.
Есть также краткосрочный неопределённый момент: эти тарифы полностью вступят в силу только через неделю. За это время может произойти многое. Одна или две громкие сделки – будь то реальные или символические – могут изменить ожидаемую траекторию. Но пока администрация, похоже, готова поглотить краткосрочную боль ради рычага, поэтому «Trump Put» (опция защиты от потерь, навязанная Трампом) всё ещё выглядит крайне маловероятной.
Вот в чём реальное отличие 2025 года от прошлых шокирующих событий. В 2008 году у нас был крах Lehman; в 2020 – локдауны и скоординированные меры стимулирования; а в 2025? У нас Трамп. Не было одного переломного момента – только политическая неопределённость. Пока не случится что-то структурное, ни «Trump Put», ни «Fed Put» (опция Федеральной резервной системы по поддержке рынков) вряд ли проявятся во всей своей силе.
Федеральная резервная система
Снижение процентных ставок в этот раз может не оказаться столь благоприятным для рынков – им нужна ясность (и резкое снижение неопределённости), чтобы вновь найти опору. Однако, поскольку ФРС вводит свою «опцию защиты» – и они это сделают – активы, чувствительные к ликвидности (например, Биткойн), начнут расти.
После катастрофического отчёта по занятости (NFP) фьючерсные рынки в пятницу теперь оценивают от четырёх до пяти снижений ставок (на 100-125 базисных пунктов) в 2025 году (мы утверждали о четырёх снижениях с начала года).
Важно чётко разграничить следующее:
Когда мы говорим «рынки», мы не имеем в виду всё подряд. Речь идёт о фондовых рынках. А в отношении фондовых рынков мы проявляем осторожность – макроэкономические встречные ветры усиливаются, и путь к ясности политики остаётся туманным, хотя, возможно, его можно будет разъяснить с помощью одного поста в Truth Social… в конце концов, это Трамп.
А криптовалюта? Здесь обстановка совершенно иная.
Криптовалюта, особенно Биткойн, исторически менее чувствительна к рискам, связанным с прибылями и прогнозами, и позиционирована так, чтобы получать выгоду от любых ликвидных потоков, которые ФРС направит в эту среду.
Несмотря на то, что все прогнозы по 2024 году оказались ошибочными, Артур Хейс, возможно, открыл (цифровое) золото своей последней статьёй. Его последнее видение ФРС совпадает с нашим:
«ФРС, якобы, занята своим рыцарским стремлением довести манипулируемую и фиктивную метрику инфляции ниже их выдуманной цели в 2%. Они активно выводят деньги и кредит из системы, сокращая свой баланс, что называется количественным ужесточением (QT). Из-за того, что банки так ужасно провалились во время глобального финансового кризиса 2008 года, регуляторы потребовали от них увеличить долю собственного капитала при покупке казначейских облигаций — это называется дополнительным коэффициентом рычага (SLR). Поэтому банки не могут финансировать правительство, используя бесконечное кредитное плечо.
Однако изменить эту ситуацию очень просто – превратить ФРС и банки в инэластичных покупателей казначейских облигаций. ФРС может, как минимум, прекратить QT, а как максимум – возобновить QE. ФРС также может освободить банки от требований SLR, позволяя им покупать казначейские облигации с использованием бесконечного кредитного плеча.»
ФРС продолжает спасать рынки и уже дает сигнал о том, что темпы QT замедляются. В своем мартовском заявлении они сообщили:
«Комитет продолжит сокращать свои активы в виде казначейских ценных бумаг, долговых обязательств агентств и ипотечных ценных бумаг, обеспеченных агентствами. Начиная с апреля, Комитет замедлит скорость сокращения своих активов, снизив месячный лимит погашения казначейских ценных бумаг с $25 млрд до $5 млрд.»
Это ликвидный импульс. ФРС вмешивается, но пока не с той срочностью, которая оправдала бы «подпитку трака».
Это благоприятно сказывается на Биткойне, и в сочетании с давлением на дерегулирование со стороны Bessent в отношении Джерома Пауэлла, рисует более оптимистичную картину для активов, чувствительных к ликвидности. Однако фондовые рынки менее чувствительны к ликвидности и сталкиваются с более серьёзными геополитическими встречными ветрами до тех пор, пока Трамп и остальной мир не придут к согласию по поводу «сбалансированной торговли», и именно поэтому мы считаем, что прорыв Биткойна по сравнению с «Великой семёркой» заслуживает внимания. Это может измениться, если в ближайшие несколько недель тарифный скандал завершится и рынки потенциально переоценятся вверх, но это не является нашим базовым сценарием. В любом случае, перспективы Биткойна выглядят более благоприятными, чем у традиционных акций.
Пока мы залечиваем раны после первого квартала, помните золотое правило в криптовалюте: выживание – вот что действительно важно.
Криптовалюта
Количество позитивных заголовков и прорывов в регулировании в начале года оказалось выше, чем любой криптоинвестор мог себе представить.
Однако цены и объёмы резко упали. Это никак не связано с фундаментальными показателями криптовалюты, а вызвано тарифной неопределённостью, о которой мы уже говорили в разделе «Макроэкономика». Давайте теперь обсудим несколько событий, происходящих в более широком криптоэкономическом пространстве.
По мере того как регуляторные встречные ветры превращаются в хвостовые, активность слияний и поглощений (M&A) в криптосфере ускорилась – за первый квартал 2025 года было завершено 84 сделки.
Когда многие криптостартапы достигли пика выручки к концу 2024 года, в умах многих утвердился нарратив о «фундаментальных показателях». Этот нарратив лишь усиливается ростом активности M&A, поскольку компании, имеющие наличные, могут органически расти, имитируя многих высокорослых компаний традиционных рынков.
Многие участники крипторынка теперь зациклены на «фундаментальных показателях», но этот нарратив остаётся глубоко ошибочным.
Во всей отрасли часто путают комиссии с выручкой, а неопределённость в регулировании исторически мешала стартапам распределять прибыль среди держателей токенов. При наличии про-криптовалютной администрации в США на горизонте появляется регуляторная ясность, которая может открыть возможности для распределения доходов. Однако этого одного изменения недостаточно, чтобы спасти проекты, испытывающие трудности.
Обратим внимание на слова одного из участников рынка:
«Тот факт, что вы теперь можете «включить механизм взимания комиссии», не означает, что инвесторы купят ваш проект.»
«То, что у вас включён механизм комиссии, не означает, что у вас появятся реальные комиссии/доходы, которые можно будет распределить обратно пользователям, что делает проект бесполезным, особенно если реальные доходы распределяются где-то ещё.»
Суть фундаментальной истины в том, что регуляторная ясность, предоставленная текущей администрацией, не «спасла» проблемные токены – она обнажила их перед лицом более жестких требований. Когда проекты больше не могут скрываться за неопределённостью регулирования как оправданием отсутствия ценности, инвесторы начнут задавать более жесткие вопросы о жизнеспособности бизнес-моделей. Таким образом, появились так называемые «зомби-протоколы», родившиеся из криптосреды.
Объявление обратного выкупа или дивидендов само по себе не делает токен ценным. Истинная ценность возникает, когда создаются высокорослые компании, подобные традиционным технологическим гигантам – компании, генерирующие значительные денежные потоки, агрессивно реинвестирующие и постоянно расширяющие свои возможности и доминирование на рынке.
Возобновлённое внимание к фундаментальным показателям – это положительная эволюция.
Но давайте будем ясны – это пока не реальность. Это дорожная карта, а не текущая ситуация. Сегодняшний рынок всё ещё движется скорее на эмоциях, чем на модельных оценках, розничными инвесторами, а не институциональными. Фундаментальный анализ, возможно, станет ключевым фактором в будущем крипторынка, но для большинства сегментов крипторынка это будущее ещё не наступило. Мы ещё не слышали, чтобы аналитики из JP Morgan или Goldman Sachs обращались с предложениями по поддержке криптостартапов.
Чтобы это подчеркнуть, давайте взглянем на динамику некоторых криптоактивов, реализующих обратный выкуп.
Хотя было бы несправедливо показывать этот график, не отметив, что общая капитализация крипторынка снизилась на 17% с начала года, я всё равно делаю это, чтобы показать: обратный выкуп или дивиденды не спасут умирающий стартап. Мы не утверждаем, что какой-либо из приведённых проектов медленно умирает; на самом деле, некоторые из них входят в десятку криптостартапов с наивысшей прибылью. Объявление о выкупе акций — это хороший старт, но факт остаётся фактом: обратный выкуп ≠ рост стоимости.
Приятно видеть, что участники рынка начинают рассматривать эти активы больше как бизнес, однако существует опасность оказаться правым слишком рано. Инвесторы, такие как Pantera, были в правильном направлении, призывая к фундаментальным показателям, но исполнение отстаёт. Большинство токенов по-прежнему торгуются скорее как модные товары, чем как финансовые инструменты. Пока не придут институциональные потоки — и токеномика не созреет — ожидайте, что фундаментальные показатели будут оказывать влияние, но не доминировать. Всё же победителями станут те, кто готовится к этому сдвигу уже сейчас, а не те, кто пытается догнать его, когда он уже заложен в цену.
VC
Криптовалютный венчурный капитал в экономике Трампа: Риски, возможности и дальнейший путь
Экономическая стратегия президента Трампа меняет рыночные условия, и криптовалютный венчурный капитал (VC) не застрахован от этой турбулентности. С агрессивными тарифами, массовыми увольнениями на федеральном уровне и преднамеренным замедлением экономического роста инвесторы вынуждены ориентироваться в условиях высокого риска, но и богатых стратегическими возможностями.
Если эта администрация, как утверждают некоторые аналитики, применяет подход в стиле Пола Волкера к экономической перестройке — сознательно вызывая краткосрочные боли ради долгосрочной стабильности, — то венчурным фирмам придется адаптироваться, чтобы выжить в условиях турбулентности и подготовиться к следующему циклу.
Краткосрочные встречные ветры: Экономическая неопределенность и сокращение криптовалютного VC
Наиболее непосредственным последствием политики Трампа является возрастание рыночной волатильности, что исторически приводит к сокращению объемов венчурного капитала. Рискованный капитал, как правило, пересыхает в условиях макроэкономической неопределенности, и финансирование на ранних стадиях зачастую страдает в первую очередь. Рост ВВП уже стал отрицательным, причем Федеральный резервный банк Атланты прогнозирует сокращение на 2,8% за первый квартал 2025 года. Сочетание новых тарифов и массовых увольнений говорит о том, что общая экономическая среда будет продолжать способствовать уходу от риска среди инвесторов.
Биткойн и Эфириум теперь торгуются с высокой корреляцией с макроэкономическими трендами. Это означает, что неопределенность, связанная с тарифами, увольнениями и инфляцией, вероятно, продолжит оказывать влияние на динамику цен. В свою очередь, криптовалютный венчурный капитал будет зависеть от того, как институциональные инвесторы будут распределять капитал в ответ на эти условия.
Венчурный капитал сильно зависит от ликвидности, и длительный период высоких процентных ставок может затруднить привлечение значительного финансирования для спекулятивных инвестиций. Если стоимость капитала останется высокой, фирмы, вероятно, сместят критерии инвестирования в сторону устойчивых, приносящих доход проектов, а не спекулятивных стартапов на ранней стадии. Многие венчурные фонды могут решить дождаться стабилизации макроэкономической ситуации, прежде чем вкладывать значительные суммы свежего капитала в криптостартапы.
Институциональные инвесторы, включая пенсионные и суверенные фонды, уже колеблются при распределении капитала в криптосекторе после регуляторной неопределенности и рыночных спадов последних двух лет. Политика администрации Трампа пока не обеспечила ту стабильность, которая необходима для разворота этой тенденции. Несмотря на то, что администрация сократила количество мер по пресечению нарушений SEC и создала рабочую группу Crypto 2.0 под руководством Хестер Пирс, по-прежнему остается неопределенность относительно глубины регуляторного ослабления. Политика правительства по созданию стратегического криптовалютного резерва, включающего Биткойн и Эфириум, сигнализирует о поддержке сектора. Тем не менее, многие венчурные инвесторы, вероятно, подождут более ясных политических ориентиров, прежде чем делать значительные капитальные вложения.
Долгосрочные стратегические возможности: следующий ход криптовалютного VC
Несмотря на эти краткосрочные вызовы, существует несколько факторов, способных создать долгосрочные возможности для криптовалютного венчурного капитала. Сдвиг администрации от враждебного отношения к регулированию позволяет предположить, что криптостартапам, базирующимся в США, будет проще привлекать финансирование, чем за последние три года. Новая позиция SEC в рамках рабочей группы Crypto 2.0, вероятно, приведет к появлению более четких путей для токенизированных активов, проектов децентрализованных финансов (DeFi) и компаний, занимающихся блокчейн-инфраструктурой.
Рыночные спады, как правило, отсекают слабые проекты, оставляя только самые сильные команды и наиболее устойчивые бизнес-модели. Так было в 2018–2020 годах, когда последний крупный медвежий рынок вытеснил недофинансированные проекты и создал возможности для долгосрочных победителей среди протоколов первого уровня (L1), DeFi и маркетплейсов NFT. Венчурные фирмы, вкладывающие капитал в проблемные активы, вторичные продажи и недооцененные криптостартапы в ближайший год, могут ожидать значительного роста, когда макроэкономическая ситуация улучшится.
Также, роль Биткойна в качестве хеджа против макроэкономических рисков, вероятно, расширится. Если тарифы и массовые увольнения ускорят глобальные усилия по дедолларизации, Биткойн может стать еще более сильным средством сбережения. Политика стратегического криптовалютного резерва правительства США, которая отдает приоритет Биткойну и Эфириуму, является важным институциональным подтверждением, способным стимулировать повышение их принятия на суверенном и корпоративном уровнях. Это, в свою очередь, может создать новые венчурные возможности в инфраструктуре, связанной с Биткойном, включая решения по масштабированию второго уровня (L2), экосистемы Ordinals и NFT, а также инновации в области стейкинга.
Несмотря на то, что текущая экономическая рецессия создает проблемы, более широкий рыночный цикл указывает на то, что венчурный капитал в конечном итоге вернется к инвестициям с высоким риском. Если политика Трампа успешно стабилизирует инфляцию и создаст более устойчивую бюджетную среду, институциональные инвесторы, вероятно, перераспределят капитал в быстрорастущие секторы к 2026–2027 годам. Следующее сокращение эмиссии Биткойна (halving) в 2028 году также может стать катализатором для возобновления инвестиций в сектор, следуя историческим закономерностям рыночных циклов, связанных с сокращением предложения Биткойна.
Как криптовалютный VC должен ориентироваться в этом цикле
Следующие 12–24 месяца будут определяться волатильностью и неопределенностью, но именно в этот период появляются наиболее значимые инвестиционные возможности. Венчурные фирмы, сосредоточенные на поздних стадиях инвестирования в проекты с сильными денежными потоками и высокой степенью принятия, будут лучше всего подготовлены к преодолению спада. Инвестиции в проблемные сделки и вторичные продажи позволят фирмам войти в высокопотенциальные проекты по сниженным оценкам. Растущая роль Биткойна как макроэкономического актива предполагает, что инвестиции, ориентированные на BTC, включая инфраструктурные проекты, интеграции с DeFi и модели стейкинга, могут стать ключевыми направлениями роста.
Регуляторные изменения, такие как переход правительства к более либеральной позиции, также могут создать возможности для криптостартапов, базирующихся в США. Если макроэкономические условия стабилизируются, капитал в конечном итоге вернется в секторы роста, и фирмы, которые стратегически позиционировались во время спада, будут лучше всего подготовлены к захвату следующей волны инвестиций.
Несмотря на непосредственные вызовы, криптовалютный VC остается одним из самых динамичных и высокопотенциальных классов активов. Фирмы, которые сумеют преодолеть этот период с дисциплиной, стратегическим распределением капитала и долгосрочной концепцией, зададут вектор следующей волны блокчейн-инноваций. История благоволит тем, кто инвестирует, когда другие колеблются. Вопрос в том, кто сумеет сыграть правильно.
Перевод статьи выполнен специально для канала крипта для опоздавших