Что происходит после мягкой посадки экономики США?

• Филипп Карлссон-Шлезак,
• Пол Шварц,
• Мартин Ривз

21 июля 2023 г.

Экономика США снова бросила вызов предвестникам гибели. Прошло больше года с тех пор, как рецессия рассматривалась как предрешенный вопрос, а «мягкая посадка» объявлялась практически невозможной. Но сегодня «мягкая посадка» уже далеко позади, хотя и не завершена: ФРС добилась успеха в снижении инфляции, не спровоцировав рецессию. Рынок труда, единственное надежное свидетельство того, что экономика находится в рецессии, остыл, не подняв уровень безработицы.

Хотя это хорошая новость, затянувшаяся неопределенность в экономике смутила многих лидеров и дорого обошлась тем, кто преждевременно присел на корточки в ожидании рецессии. Эта неопределенность сохранится. Что последует за мягкой посадкой (если вообще ее можно совершить)? Чтобы ответить на этот вопрос, мы рассмотрим, почему призывы к рецессии были ошибочными и что нас ждет впереди.

Пророчества о рецессии, несбывшиеся

Как и во время пандемии, когда пророки предсказывали « Великую депрессию », в общественных дискуссиях последних полутора лет доминировало много негатива. Некоторые лидеры предсказывали, что вскоре на экономику обрушится « ураган »; другие отвергли даже возможность мягкой посадки.

Но, как показано на графике ниже, именно это и произошло за последние 16 месяцев. Количество вакансий резко сократилось, так как фирмы чувствуют себя менее напряженными, а уровень увольнений снизился, поскольку работники чувствуют меньше соблазна уйти с корабля — и все это при том, что найм («начисление заработной платы») продолжается высокими темпами. Поскольку уровень безработицы остается вблизи своего 60-летнего минимума, признаков рецессии нет.

См. больше диаграмм HBR в разделе «Данные и визуальные элементы»

Что пошло не так или, точнее, что пошло не так?

Многие негативные прогнозы следовали модели недооценки устойчивости экономики США, как правило, потому, что они были основаны на исторических моделях и прецедентах, а не на ситуационном и идиосинкразическом контексте. Рассмотрим следующие четыре проявления устойчивости:

• Устойчивость рынка труда. Широко распространено мнение, что денежно-кредитная политика коллективно подтолкнет спрос на рабочую силу под воду. Вместо этого мы видели очаги слабости, прикрытые совокупной силой. Значительные увольнения происходили там, где число наймов было выше нормы (например, в сфере технологий), но в других секторах (например, в сфере услуг) число наймов по-прежнему догоняло и оставалось сильным. Уволенные рабочие нашли новые рабочие места. Устойчивость была обнаружена в необычной экономической диверсификации рецессионных секторов с быстро развивающимися.
• Устойчивость потребителей. Растущие увольнения, инфляция, съедающая бюджеты домохозяйств, и падающие портфели, ослабляющие балансы, привели к прогнозам коллапса расходов. Но контекст имел значение. Бухгалтерские балансы имели резервы, в том числе денежные средства. И в то время как индивидуальные бюджеты были сжаты, общее количество доходов продолжало быстро расти, поскольку наем сохранялся, обеспечивая потребительскую силу. Совокупного нисходящего потока не произошло.
• Устойчивость жилья. Распространенным опасением было то, что рост процентных ставок ударит по рынку жилья, задержав строительную деятельность, снизив цены или даже, как предсказывали некоторые предсказатели беды, спровоцировав новую рецессию, сосредоточенную на рынке жилья. Но в этих нарративах упускается из виду тот факт, что активность сохраняется именно потому, что жилищный фонд низок . В результате более высокие ставки приглушили, а не задушили жилищную активность. Начинается строительство, и цены просели, и сделки упали, но они стабилизировались и снова растут.
• Устойчивость финансовой системы. Еще одним распространенным опасением было то, что ФРС будет повышать ставку до тех пор, пока что-то не сломается. Идея о том, что финансовая система станет побочным ущербом от более высоких ставок, вполне разумна, как показал крах SVB . Но риск заражения был переоценен, а способность политиков предотвратить его недооценена.

Результаты лучше, чем ожидалось, имеют общую закономерность. Каждая проблема имела свои достоинства, но рассматривалась слишком узко. Идиосинкразические, контекстуальные и ситуационные факторы имели большее значение, чем то, что говорили об этих секторах исторические отношения и основанные на них модели.

Урок, который, по-видимому, нельзя усвоить достаточно часто, заключается в том, что доверие к макроэкономическим моделям остается слишком сильным. Особенности цикла требуют суждений, а не точных прогнозов. Между тем, роковое предсказание регулярно усиливается, поскольку микрофон надежно передается самым мрачным голосам.

Путь вперед

Экономика часто бесполезно описывает экономический цикл как «движение к равновесию». (Аналогия с «мягкой посадкой» в авиации так же ошибочна.) На самом деле мы всегда движемся от одного идиосинкразического неравновесия к другому, а это означает, что руководители не могут полагаться на прогнозы . Новые идиосинкразические драйверы всегда будут создавать новые ситуации, которые модели не сразу уловят.

Итак, каким может быть новое нарушение равновесия?

Хотя первые этапы мягкой посадки прошли успешно, исключать рецессию было бы ошибкой. Это остается возможным, даже правдоподобным исходом (а со временем и неизбежным). Денежно-кредитная политика по-прежнему держит ногу на тормозе. Настоящие потрясения всегда могут прервать цикл, особенно когда рост уже идет медленно и, следовательно, экономика становится более уязвимой, а финансовые факторы стресса, такие как банкротство банков, могут возникнуть неожиданно. Рассмотрение трех типов риска рецессии остается обязательным, но мы по-прежнему считаем, что риск рецессии в ближайшей перспективе намного ниже консенсуса.

Повторное ускорение более вероятно, поскольку устойчивая экономика успешно переносит этот период слабого (но не рецессионного) роста. Тем не менее, такое повторное ускорение может быть разыграно по-разному — одни приветствуются, другие нет.

Сценарий 1: Повторный запуск экономики с перегибом

Если спрос сильно возрастет и превысит возможности экономики (вспомните доступную рабочую силу, капитал и известные процессы), вероятен новый приступ инфляции. Это потребует нового раунда ужесточения денежно-кредитной политики со всеми рисками, о которых мы говорили выше.

Но даже в этом случае это не сразу указывало бы на «нарушение инфляционного режима» — ошибочное повествование последних двух лет о том, что в экономике США наблюдается структурный возврат инфляции. Это означало бы еще один приступ циклической инфляции, которая приходит (и уходит) из-за несоответствия спроса и предложения.

Сценарий 2: Справедливая экономика

Если спрос растет в соответствии с возможностями экономики, расширение может продолжаться с приемлемыми темпами роста без возобновления инфляционного давления. Денежно-кредитная политика может перейти от очень жесткой позиции к более нейтральной — до тех пор, пока не возникнет сдвиг в сторону нового неравновесия.

Сценарий 3: экономика лучше, чем хорошо

Мы знаем, что это наступило, когда потенциал экономики растет значительно быстрее, чем спрос, что способствует быстрому росту без сопутствующей циклической инфляции. Хотя сильное накопление капитала и активное участие рабочей силы могут в определенной степени облегчить этот сценарий, его суть будет заключаться в ускорении роста производительности.

Может ли такое быть и есть ли вероятность?

Многие стремятся добиться гораздо большего роста благодаря ChatGPT и другим приложениям ИИ, но не так быстро. Сама по себе доступность технологий не гарантирует более быстрого роста производительности; Думайте о технологии как о топливе . Искра обычно образуется на жестких рынках труда . Когда фирмы вынуждены заменять труд капиталом, они, как правило, делают это чаще. Когда они не могут нанять следующего работника, они трансформируют свои процессы.

Такая устойчивая напряженность на рынке труда и ее преимущества представляют собой реальную перспективу. Тем не менее, лидеры должны оставаться осмотрительными в отношении размера и скорости таких доходов. Большой рост производительности на макроэкономическом уровне происходит постепенно, а не резко, и его масштабы часто переоцениваются — как мы видели во время пандемии, когда аналитики поспешили зафиксировать дополнительный 1 процентный пункт роста , который так и не материализовался.

Выгоды от такого сценария будут шире, чем просто несколько более высокие темпы роста. Напряженные рынки труда создают реальный рост заработной платы по всему распределению доходов, и самые крупные победители, как правило, оказываются в нижней части распределения. Это создает возможности для карьерного роста и создания рабочих мест для тех, у кого было меньше возможностей или с трудом поднимался по карьерной лестнице, и привлекает на рынок труда тех, кто в противном случае мог бы покинуть его.

. . .

В то время как мягкая посадка может развиваться с обещанием, это не будет конечным состоянием — возникнет новое неравновесие. Лидеры не могут ждать макроэкономической определенности или стабильности. Вместо этого они должны признать, что макроэкономика останется неукрощенной моделями — и что важно только суждение. Сохранятся мрачные заголовки, а экономические модели будут предлагать плоское представление о мире, которое упускает из виду критический контекст. Лидеры должны применять те же навыки, которые они используют каждый день, чтобы вести свои фирмы через неопределенность к навигации в макроэкономике. Они должны избегать чрезмерной реакции на последние данные и готовиться только к одному неизменному взгляду на будущее.

Для фирм проблемы жесткой экономики , в том числе давление на маржу, а также более высокие, но здоровые процентные ставки , скорее всего, останутся, но они предпочтительнее альтернативы рецессии. Стремление к решению этих задач означает увеличение капитала для замены рабочей силы, большее переосмысление и большее освоение технологий. Каждый из них составляет основу экономического сценария «лучше, чем хорошо».