Еженедельный обзор рынка от Glassnode на русском: "Оценка валютного риска"

Оглядываясь назад и извлекая уроки из опыта FTX, можно сказать, что мониторинг биржевых рисков является важнейшим компонентом управления рисками цифровых активов. В этом отчете мы разрабатываем три индикатора, которые могут помочь выявить периоды повышенного риска контрагента.

Основные тезисы:

• Биржи остаются центральным элементом индустрии цифровых активов, где происходит подавляющая часть торговли.
• Это подтверждается нашей оценкой, согласно которой 54% экономичного внутрисетевого объема биткойнов связано либо с биржевыми депозитами, либо с выводами средств через данные, скорректированные организацией.
• Мы представляем четыре показателя, разработанные на основе уроков, извлеченных из краха FTX, чтобы помочь выявить необычную биржевую активность; Коэффициент перестановок, коэффициент доверия и коэффициент вывода китов.
• Используя эту структуру биржевых рисков, мы оцениваем Binance, Coinbase, Huobi и FTX, чтобы предоставить обзор различных вариантов поведения бирж в сети.

Внутрисетевые следы бирж

Хаос, вызванный крахом FTX в ноябре 2022 года, стал ярким напоминанием о риске контрагентов в индустрии цифровых активов. Хотя в ретроспективе соотношение 20/20, биржи остаются центральным элементом торговли, и поэтому снижение рисков и управление ими становятся критически важными.

Пакет Glassnode в настоящее время предлагает данные по цепочке, охватывающие балансы и потоки средств, связанные с более чем 20 централизованными биржами. В этом выпуске мы представим несколько компонентов системы оценки валютного риска с использованием сетевых данных.

Предложение на централизованных биржах достигло пика в 3,203 млн BTC в марте 2020 года и с тех пор неуклонно снижалось. На этой неделе общие биржевые балансы достигли пятилетнего минимума в 2,256 млн BTC. Обратите внимание, что эти биржевые балансы учитывают кластеры, связанные с прямым обменом, но не включают выделенных кастодианов или инструменты типа ETF (такие как GBTC, Microstrategy и т. д.).

Одним из примечательных аспектов этой диаграммы является доминирование трех крупнейших бирж, на которых с начала 2019 года постоянно хранится около 1,5 млн BTC. Текущий объем предложения на этих биржах оценивается следующим образом:

• Бинанс 691,2 тыс. BTC
• Коинбейс 439,8 тыс. BTC
• Битфинекс 320,7 тыс. BTC

На диаграмме ниже показано относительное распределение предложения между централизованными биржами 🟡 и небиржевыми организациями 🟠. Мы также показываем объем переводов с учетом сущности в виде «активного» слоя вверху 🟣, исключая 1,457 миллиона BTC, которые считаются потерянным предложением ⚫

Резервы биржи составляют 2,31 млн BTC (11,8%) в обращении, а экономическая ценность на сумму 122 тыс. BTC (0,6%) передается по цепочке каждый день.

Из этого объема в 122 тыс. BTC обменные депозиты или снятие средств составляют более 54% (67,3 тыс. BTC/день, обычно 50/50 депозитов/выводов). Таким образом, наблюдения за экономическими потоками на биржах и из них, как правило, содержат достаточно информации.

Изучение потоков обмена

Понимая масштабы обменных потоков, мы можем глубже изучить потоки средств между организациями и биржами. На следующей диаграмме мы объединили объемы притока и оттока биржевых средств, чтобы сформировать единый показатель — поток биржевых фондов 🟦 (с применением среднего значения за 90 дней).

Здесь мы видим, что доминирование потоков биржевых фондов 🔴 достигло 54% ​​экономических объемов и находится в макро-восходящем тренде. Доминирование на бирже достигло 58% в июне 2021 года, а затем резко упало, поскольку мировые процентные ставки начали расти, ликвидность начала сокращаться, и вскоре после этого наступил медвежий рынок. Доминирование снова начало расти в октябре 2022 года, когда глобальная ликвидность и рынок оправились от последствий падения FTX.

Мы можем разделить доминирование потоков объемов внутри цепочки на четыре сегмента:

• 🟠 Объем ончейна, не связанный с обменом (с поправкой на организацию).
• 🔵 Все потоки, связанные с обменом (притоки и оттоки).
• 🟣 Кит-на/с бирж: средства, переведенные на/с китов (1 тыс. BTC+) и биржи.
• 🔴 Межбиржевые потоки: средства переводятся из одного биржевого кластера в другой.

Межбиржевой поток оставался относительно стабильным и составлял около 7,5% от общего объема внутрисетевой торговли, достигнув пика в 11,7% в июне 2021 года. в WoC 30 ).

Как мы видим, общее доминирование биржевых потоков (54%) 🔵 в настоящее время находится вблизи исторических максимумов.

Система биржевых рисков

В первой части этого отчета изложен взгляд на макродоминирование бирж в экосистеме Биткойн. Однако, как и в случае с FTX, биржи также могут быть источником риска контрагента.

В следующем разделе мы стремимся представить структуру, которую можно использовать для анализа связанного риска для отдельной биржи. На протяжении всего этого раздела мы рассматриваем набор данных FTX как ориентир для случаев высокого риска в будущем. Учитывая доминирование Coinbase и недавние рыночные комментарии вокруг Binance и Huobi, мы представим данные, связанные с этими биржами, только в целях сравнения.

Мы представим эту структуру, используя три конструкции индикаторов:

1. Коэффициент внутренней перестановки — доля биржевого баланса, по которой проводятся внутренние транзакции в течение определенного периода времени.
2. Коэффициент надежности биржи – степень, в которой баланс биржи перемещается на/с других бирж (межбиржевые переводы).
3. Коэффициент вывода средств кита — индикатор того, что крупные организации выводят средства по повышенным ставкам.

Коэффициент внутренних перетасовок

Первый показатель учитывает соотношение объема транзакций внутри биржевого кластера и общего резерва баланса по интересующему активу. Чтобы обеспечить сопоставимый показатель для всех бирж и активов, выходные значения ограничены диапазоном от 0 до 1.

Основная идея заключается в выявлении ситуаций, когда более 100% баланса обмена было проведено внутри кластера обмена в течение 7-дневного периода. Если такая структура сохраняется в течение длительного времени и/или в нескольких типах активов, это может быть предупреждающим признаком ненадлежащего управления средствами.

Что касается FTX, мы видим, что их баланс BTC поддерживал значение 1,0 с марта 2021 года до сбоя в ноябре 2022 года. Мы также показываем оценку «агрегированного риска», учитывая четыре крупнейших актива BTC, ETH, USDC и USDT.

Если мы сравним это с тремя другими биржами, мы увидим некоторые специфические нюансы биржи:

• Binance (вверху слева): в периоды сильной волатильности коэффициент перетасовок испытывает резкие пики по всем активам, которые быстро остывают. Поскольку это, по-видимому, реакция рынка и не является устойчивой, это, вероятно, результат работы над новыми депозитами и снятием средств.
• Coinbase (вверху справа): отмечено очень мало событий перестановок, за исключением USDC, значение которого поддерживается на уровне 1,0 в течение длительного периода времени. Весьма вероятно, что это связано с партнерством Coinbase с эмитентом Circle, а также с тем, что он выступает в качестве основного места для ввода/вывода USDC.
• FTX (btm слева): Коэффициент перетасовки BTC сигнализировал о статусе высокого риска в течение 14 месяцев до краха биржи. Оглядываясь назад, можно сказать, что это, скорее всего, произошло из-за того, что Аламеда присвоила средства клиентов.
• Huobi (btm справа): На этой бирже наблюдается аналогичная волатильность, связанная с Binance.

На диаграмме ниже сравниваются совокупные коэффициенты перестановок для четырех бирж по четырем активам. Здесь мы используем пороговое значение в 5 % (от совокупного перетасованного баланса) для обозначения событий с потенциально высоким риском. С этой точки зрения Binance и Coinbase видят очень незначительное внутреннее «оттока» своих балансов.

Как мы теперь знаем, FTX выделяется по совершенно неправильным причинам.

Huobi можно отнести где-то посередине с коэффициентом перетасовки, связанным с волатильностью, аналогичным Binance, однако он усиливается, учитывая постепенно снижающийся баланс активов на бирже (убывающий знаменатель).

Коэффициент надежности биржи

Еще одним потенциальным индикатором валютного риска может быть ситуация, когда значительная часть баланса биржи регулярно переводится на другую биржу или с нее. Это может свидетельствовать о повышенной степени зависимости или взаимозависимости ликвидности между этими биржами.

Как и в предыдущем разделе, мы рассчитали это соотношение для четырех крупнейших активов на рынке и ограничили выходные значения диапазоном от -1 до 1. Мы также можем увидеть направление средств по тому, является ли соотношение положительным (чистый приток). или отрицательный (чистый отток), а также расследовать источник и назначение.

Большие отрицательные значения этого показателя предполагают, что активы быстро уходят из предметной биржи и перемещаются к другому контрагенту биржи, что вызывает тревогу, если это продолжается в течение длительного периода времени.

Обзор четырех лучших активов на вышеупомянутых биржах:

• Binance (вверху слева): все активы имеют нейтральный и близкий к нулю коэффициент надежности, что позволяет предположить, что поток средств с других бирж или на них невелик по сравнению с балансом на Binance. Коэффициент надежности USDC указывает на режим высоких ставок по депозитам с сентября 2022 года, что потенциально можно объяснить, глядя на USDC на Coinbase.
• Coinbase (вверху справа): как и в случае с Binance, все активы имеют нейтральный коэффициент надежности. Однако индикатор USDC показывает высокую скорость вывода средств с сентября 2022 года. Это говорит о том, что за последние 12 месяцев произошло значительное перемещение предложения USDC с Coinbase на Binance.
• FTX (кнопка слева): Коэффициенты надежности для всех четырех активов были значительно отрицательными задолго до того, как биржа потерпела неудачу. Это говорит о том, что инвесторы (и Аламеда) выводили все основные активы на другие биржевые счета.
• Huobi (btm справа): Оценивая этот индикатор риска для Huobi, мы можем видеть относительно большой отрицательный коэффициент надежности для всех активов, что предполагает чистые переводы с Huobi на другие биржи.

Мы снова показываем агрегированный коэффициент надежности, который показывает, что Binance и Coinbase имеют очень небольшую зависимость, составляющую -5% или выше, что указывает на то, что их поведение в значительной степени независимо от других бирж.

С другой стороны, FTX и Huobi имеют крайне отрицательные совокупные коэффициенты надежности, что указывает на устойчивый режим, когда организации, действующие на других биржах, выводят средства из этих организаций.

Коэффициент вывода биткойн-китов

Последний индикатор — это инструмент для отслеживания того, увеличивают ли биткойн-киты скорость вывода средств. Этот параметр рассчитывается как соотношение общего недельного оттока китов и баланса биткойнов на бирже. Другими словами, мы ищем процент поставок, удаленных китами за последние семь дней.

Помимо коэффициента вывода китов 🟧, мы также представляем среднее значение этого показателя 🔴 за все время в качестве ориентира в долгосрочной перспективе.

• И Coinbase, и Binance демонстрируют очень низкий коэффициент вывода китов за последние два года, при этом долгосрочное среднее значение остается ниже 5%.
• Для FTX скачок коэффициента вывода китов начался, когда рухнули LUNA и 3AC, и поддерживал высокие уровни вплоть до окончательного краха самой биржи.
• Для Huobi мы можем наблюдать модель относительно низкого риска вплоть до июня 2023 года. Именно в последние месяцы китовые организации наблюдали устойчивый рост активности вывода средств по сравнению с балансом Huobi BTC. Мы еще раз отмечаем, что это отчасти будет вызвано устойчивым сокращением балансов Huobi BTC, что само по себе является индикатором повышенной осведомленности.

Резюме и выводы

Крах FTX стал болезненным напоминанием для индустрии цифровых активов о том, что риск контрагента остается за централизованными биржами и кастодианами. Оглядываясь назад, мы разработали три показателя, которые дают ограниченное представление о некоторых потенциальных векторах риска внутри биржевых организаций, используя наши внутрисетевые данные и кластеры маркировки.

Мы обнаружили, что через призму коэффициента перетасовки , коэффициента надежности и коэффициента вывода китов Coinbase и Binance имеют относительно схожее и не вызывающее тревогу общее влияние в цепочке. К сожалению, FTX является ярким примером индикаторов риска, на которые следует обратить внимание. Для Huobi постоянное снижение обменного баланса по четырем основным активам BTC, ETH, USDT и USDC будет иметь усиливающееся влияние на эти показатели, однако это предполагает, что определенная осторожность может быть оправдана.