Терпение - это прекрасно
(Любые мнения, высказанные ниже, являются личными взглядами автора и не должны служить основой для принятия инвестиционных решений, а также не должны рассматриваться как рекомендация или совет по осуществлению инвестиционных операций).
В выходные, перед тем как отправиться в Майами на ежегодный праздник нашего Владыки Сатоши (ака Биткойн-конференция), я тусовался в Токио. Большую часть времени я провел, слоняясь по мегаполису, ел и пил роскошные творения самых разных талантливых людей. В частности, я пью много кофе - я бессовестный кофейный сноб, а в Токио готовят превосходное черное золото.
Однажды утром я решил отправиться в ранее неизведанный район в поисках знаменитого обжарщика кофе, о котором я был наслышан. Я прибыл в заведение через 30 минут после его открытия, а все места внутри уже были заполнены посетителями, и образовалась очередь. По моим (очевидно, наивным) оценкам, очередь выглядела довольно короткой, поэтому я решил остаться. Примерно через 15 минут не было обслужено ни одного посетителя, и магазин был наполовину пуст. Я подумал: "Хм, это странно... почему никого из очереди не пустили в магазин, чтобы сделать заказ?".
Вышла та, кого я принял за менеджера, и она была воплощением квинтэссенции японского хипстера. Ее наряд производил впечатление: мешковатый топ и брюки (все дело в драпировке), безразмерный твидовый жилет и искусственный берет. Она подошла к середине очереди и мягким, уважительным, но твердым тоном сказала: "Я просто хочу сообщить вам, что ожидание составит около 45 минут. Мы вручную готовим каждую чашку кофе по одной, потому что стремимся создавать прекрасный кофе". Подтекст был таков: "Мы нисколько не сожалеем, что вам придется долго ждать на улице, потому что наш кофе - дерьмо, и если он вам не нравится, можете валить прямо сейчас".
Это был сигнал, чтобы уйти со сцены, потому что у меня был назначен обед в бомбическом тепаньяки, и я не мог ждать весь день на улице ради чашки кофе (каким бы вкусным он ни был). Однако я знал, что вернусь, чтобы попробовать этот кофе. Мое терпение окупилось, и два дня спустя я появился перед открытием в другом их заведении. К моему удивлению, та же женщина вышла из магазина и сказала: "Я вас помню - извините, что ожидание было таким долгим". Я улыбнулся и выразил свое волнение по поводу того, что наконец-то попробую их продукт.
Кофе был превосходным. Я пил сорт "Panamanian geisha". Метод заваривания и обжарка были превосходными. Цветочные ноты пели в чашке, а анаэробный метод обработки позволил ароматам сильно раскрыться. Мое терпение окупилось, и мои вкусовые рецепторы поблагодарили меня.
Терпение требуется и на финансовых рынках. С начала банковского кризиса в США в этом году я и другие бьем в наши пресловутые барабаны и кричим всем, кто слушает, что, когда дойдет до дела, американская и мировая банковские системы будут спасены новым раундом печатания денег под руководством центробанка (что, в свою очередь, должно привести к росту цен на рискованные активы). Однако после первоначального взлета биткоина и золота эти твердые денежные активы немного откатились назад.
Что касается биткойна, то волатильность и объемы спотовой торговли и деривативами снизились. Некоторые начали задаваться вопросом, почему, если мы действительно находимся в разгаре банковского кризиса, биткойн не растет дальше. И другие вопросы в том же духе, почему ФРС США не начала снижать ставки, и почему в Америке не начался контроль кривой доходности.
Мой ответ этим скептикам? Терпение. Ничто не движется вверх или вниз по прямой линии - мы делаем зигзаги. Помните “Kaiseki:” цель известна, но не сам путь.
Печатание денег, контроль кривой доходности, крах банков и т.д. - все это будет происходить, начиная с Америки и в конечном итоге перейдет на все основные бумажные денежные системы. Цель этого эссе - объяснить, почему я считаю, что фейерверк и настоящий бычий рынок биткоина начнется в конце третьего - начале четвертого квартала этого года. А до этого момента расслабьтесь, мать вашу. Возьмите отпуск, наслаждайтесь природой и обществом своих друзей и семьи. Потому что этой осенью вам лучше быть пристегнутым к своему торговому космическому кораблю, готовому к взлету.
Как я уже много раз говорил, цена биткойна - зависит от фиатной ликвидности и технологий. Большинство моих статей в этом году были посвящены глобальным макрособытиям, которые влияют на фиатную ликвидность. Я надеюсь, что во время летнего затишья я смогу перейти к написанию статей о захватывающих событиях, происходящих на технологическом фронте биткоина и криптовалют в целом.
Цель этого эссе состоит в том, чтобы читатели получили надежную дорожную карту того, как будет развиваться ситуация с фиатной ликвидностью в ближайшие месяцы. Когда мы поймем, как будет развиваться доллар США и фиатная ликвидность к концу года, мы сможем полностью сосредоточиться на том, какие технологические аспекты определенных монет являются наиболее интересными. Когда вы сочетаете "денежный принтер go brrr" с действительно инновационными технологиями, ваша прибыль будет значительно превышать затраты на электроэнергию. Это, в конечном счете, наша постоянная цель.
Предпосылка
Бюрократы, отвечающие за центральные банки и глобальную денежно-кредитную политику, считают, что они могут управлять рынком, состоящим из более чем 8 миллиардов человек. Их высокомерие постоянно проявляется в том, как они говорят об уверенности, основанной на экономических теориях, разработанных в академических кругах за последние несколько сотен лет. Но как бы им ни хотелось верить, эти мужчины и женщины не решили денежную версию "задачи трех тел" (Three Body Problem).
Когда уравнение "долг-выпуск продукции" выходит из-под контроля, экономические "законы" нарушаются. Это похоже на то, как вода меняет состояние при, казалось бы, случайных температурах. Мы можем узнать поведение воды только через наблюдения и эксперименты, но не теоретизируя в башне из слоновой кости. Наши финансовые мастера отказываются использовать эмпирические данные для обоснования того, как им следует корректировать свою политику, вместо этого настаивая на том, что теории, преподаваемые их уважаемыми профессорами, верны, независимо от объективных результатов.
В этом эссе я расскажу о том, почему, вопреки общепринятой денежной теории, из-за текущего соотношения долга и объема производства повышение процентных ставок приведет к росту количества денег и инфляции, а не к снижению. Это создает ситуацию, в которой независимо от того, какой путь выберет ФРС, будь то повышение или снижение ставок, они ускорят инфляцию и станут катализатором всеобщего бегства из паразитической фиатной денежной финансовой системы.
Как истинные верующие во Владыку Сатоши, мы хотим как можно тщательнее рассчитать время нашей торговли в период этого массового исхода. Я хочу оставаться в фиате, зарабатывая высокую доходность так долго, как только смогу, пока не возникнет необходимость скинуть свои доллары и войти алын в биткойн. Конечно, я увлечен собственной формой высокомерия, полагая, что смогу определить наиболее подходящий момент, чтобы спрыгнуть с горящего корабля, не загоревшись. Но что я могу сказать? В конце концов, все мы - несовершенные люди, но мы должны хотя бы попытаться понять, каким может быть будущее.
С этим покончено, давайте перейдем к некоторым утверждениям (спорным) о фактах.
- У всех крупных фиатных денежных режимов одни и те же проблемы, независимо от того, какое место они занимают в экономическом спектре от капитализма до коммунизма. То есть, все они имеют высокую задолженность, сокращение трудоспособного населения и банковскую систему, в которой активами банков являются низкодоходные государственные и корпоративные облигации/кредиты. Глобальный рост инфляции делает глобальную фиатную банковскую систему функционально несостоятельной.
- В силу своей роли крупнейшей мировой экономики и эмитента резервной валюты США испытывают эти проблемы острее, чем кто-либо другой, и находятся в наиболее тяжелом положении.
- Групповое мышление центральных банков вполне реально, потому что все высокопоставленные чиновники и сотрудники центральных банков учились в одних и тех же "элитных" университетах, где преподаются версии одних и тех же экономических теорий.
- Поэтому, что бы ни делала ФРС, все остальные центробанки в конечном итоге последуют за ней.
Помня об этом, я хочу остановиться на ситуации в Pax Americana. Давайте быстро пробежимся по участникам этой трагедии.
ФРС оказывает влияние, используя свою способность печатать деньги и хранить активы на своем балансе.
Казначейство США оказывает влияние, используя свою способность занимать деньги, выпуская долговые обязательства для финансирования федерального правительства.
Банковская система США оказывает влияние, используя свою способность собирать депозиты и выдавать их для создания кредитов и финансирования бизнеса и правительства. Платежеспособность банковской системы в конечном итоге поддерживается ФРС и Казначейством США с помощью напечатанных денег или денег налогоплательщиков.
Федеральное правительство США оказывает влияние, используя свою способность взимать налоги и тратить средства на различные государственные программы.
Частные предприятия и физические лица оказывают влияние через свои решения о том, где и как хранить свои деньги, а также через решение занимать (или не занимать) деньги в банковской системе.
Иностранцы, в частности другие государства, оказывают влияние через решения, которые они принимают относительно того, покупать, держать или продавать казначейские облигации США.
К концу этого эссе я надеюсь свести все основные решения каждого из этих участников в единую схему, которая покажет, как мы достигли точки, оставляющей каждому участнику очень мало пространства для маневра. Этот недостаток гибкости позволяет нам с высокой степенью уверенности прогнозировать, как каждый из них будет реагировать на текущие денежные проблемы Pax Americana. И, наконец, поскольку финансовые кризисы все еще очень привязаны к циклу сельскохозяйственных урожаев, мы можем быть уверены, что рынок проснется и поймет, что все пошло наперекосяк в сентябре или октябре этого года.
Сбор урожая
Потерпите меня, поскольку мне нужно еще немного подготовиться, прежде чем мы перейдем к деталям. Я собираюсь изложить несколько аксиом, которые, по моему мнению, произойдут или усилятся осенью.
Инфляция достигнет локального минимума этим летом и вновь ускорится к концу года.
Я говорю конкретно об инфляции потребительских цен в США (CPI). Из-за статистического явления, известного как базовый эффект, высокие показатели месячной инфляции 2022 года будут падать, чтобы смениться более низкими показателями месячной инфляции летом 2023 года. Если в июне 2022 года инфляция CPI за месяц составила 1%, а в июне 2023 года инфляция CPI за месяц составила 0,4%, то годовая CPI снижается.
Как видно из приведенного выше графика, одни из самых высоких значений CPI MoM в прошлом году (которые учитываются в текущих данных по г/г) пришлись на май и июнь. В 2023 году среднее значение MoM CPI составило 0,4%, то есть если мы просто возьмем среднее значение и заменим все показания с мая по декабрь 2022 года на 0,4%, то получим следующий график:
ФРС не заботится о реальной инфляции - их заботит эта выдуманная вещь, называемая "базовой инфляцией", которая лишает всего того, что на самом деле важно (например, продукты питания и электроэнергия). На приведенном ниже графике представлен аналогичный анализ для базового CPI:
Отсюда следует, что целевой показатель базовой инфляции ФРС в 2% не будет достигнут в 2023 году. Это означает, что, если верить риторике Пауэлла и других руководителей ФРС, ФРС продолжит повышать ставки. Это важно, потому что это означает, что ставки, выплачиваемые по деньгам, размещенным в механизмах обратного РЕПО (RRP) и проценты по резервным остаткам (IORB), будут продолжать расти. Это также будет способствовать повышению ставок по казначейским векселям США (со сроком погашения <1 года).
Не пытайтесь понять, почему эти показатели инфляции не соответствуют тому, как на самом деле меняются цены для вас или вашей семьи. Это не упражнение в интеллектуальной честности - скорее, мы просто хотим понять метрики, влияющие на то, как ФРС корректирует свои политические ставки.
Федеральное правительство США не может сократить свой дефицит из-за расходов на пособия.
Бэби-бумеры - самые богатые и влиятельные представители электората США, и они также стареют и болеют. Это политическое самоубийство для политика, который ведет кампанию на платформе сокращения обещанных бумерам пособий по социальному обеспечению и медицинскому страхованию.
Для страны, которая почти каждый год своего существования находится в состоянии войны, проводить кампанию по сокращению оборонного бюджета - это политическое самоубийство.
Источник: FFTT
HHS + SSA = Пособия по старости и медицинские льготы
Treasury (Казначейство) = Проценты, выплаченные по непогашенному долгу
В будущем расходы на пособия и оборону будут только расти. Это означает, что бюджетный дефицит правительства США будет продолжать расти. По оценкам, дефицит в размере от $1 до $2 трлн. в год станет нормой в следующем десятилетии, и, к сожалению, нет никакой политической воли с обеих сторон, чтобы изменить эту траекторию.
Источник: CBO
Конечным результатом станет постоянный гигантский поток долга, который рынок должен поглотить.
Иностранцы
Как я уже неоднократно писал в этом году, существует множество причин, по которым иностранцы превратились в нетто-продавцов казначейского долга США (UST). Вот несколько из них:
- Права собственности зависят от того, являетесь ли вы другом или врагом правящих политиков Pax Americana. Мы уже видели, как верховенство закона отошло на второй план по сравнению с верховенством национальных интересов, когда США заморозили российские государственные активы, хранящиеся в западной финансовой системе, из-за войны в Украине. Поэтому, будучи иностранным держателем UST, вы не можете быть уверены, что вам позволят получить доступ к вашему богатству, когда оно вам понадобится.
- Китай стал более крупным торговым партнером, чем Америка, для многих стран. Это означает, что с чисто торговой точки зрения, имеет смысл платить за товары в китайских юанях (CNY), а не в долларах США. Таким образом, все больше и больше товаров выставляют счета непосредственно в китайских юанях. Это приводит к снижению спроса на доллары и UST на марже.
- За последние два десятилетия UST потеряли покупательную способность с точки зрения энергии. Золото сохранило свою покупательную способность с точки зрения энергии. Поэтому в мире, где энергии не хватает, лучше сберегать в золоте, чем в UST.
TLT ETF (20-летние+ казначейские облигации США), разделенные на спотовую цену нефти WTI (белый)
Золото, разделенное на цену нефти WTI (желтый)
Долгосрочные казначейские облигации США отставали от цены на нефть на 50% по общей доходности. Однако золото превзошло цену на нефть на 190% с 2002 года.
Конечным итогом этого является то, что % иностранного владения UST падает. Правительства за пределами США не покупают новые бумаги, а также продают свои запасы существующих UST.
Если необходимо продать большое количество долговых обязательств, на покупку иностранцами рассчитывать не приходится.
Частный бизнес и частные лица в США - Частный сектор
Больше всего нас беспокоит то, что они будут делать со своими сбережениями. Помните, что во время COVID правительство США (USG) раздавало стимулирующие выплаты всем желающим. США предоставили больше выплат, чем любая другая страна, чтобы бороться с катастрофическими экономическими последствиями локдауна.
Эти стимулирующие выплаты были вложены в банковскую систему США, и с тех пор частный сектор тратит свободные деньги на все, что ему заблагорассудится.
Частный сектор США был счастлив хранить свои деньги в банке, когда доходность по депозитам, фондам денежного рынка и краткосрочным казначейским обязательствам США составляла практически 0%. В результате депозиты в банковской системе раздувались. Но когда ФРС решила бороться с инфляцией, повышая процентные ставки самыми быстрыми темпами в своей истории, у частного сектора США внезапно появился выбор:
Продолжать зарабатывать в банке под 0%.
Перевести их в мобильное банковское приложение и в считанные минуты вложить в фонд денежного рынка или казначейский вексель США, доходность которого до 10 раз выше.
Учитывая, что было так легко перевести деньги с банковских счетов с низкой и нулевой доходностью в более высокодоходные активы, сотни миллиардов долларов начали утекать из банковской системы США в конце прошлого года.
С прошлого года из банковской системы США было выведено более 1 триллиона долларов.
Главный вопрос на будущее - продолжится ли этот отток? Будут ли предприятия и частные лица продолжать переводить деньги с банковских счетов с доходностью 0% в фонды денежного рынка с доходностью 5% или 6%?
Логика подсказывает, что ответ очевиден и звучит как "конечно, да". Почему бы и нет, если всего несколько минут работы на смартфоне позволяют увеличить процентный доход в 10 раз? Частный сектор США будет продолжать изымать деньги из банковской системы США до тех пор, пока банки не предложат конкурентоспособные ставки, которые будут соответствовать хотя бы ставке по фондам ФРС.
Следующий вопрос: если Казначейство США продает долговые обязательства, какой тип хотела бы купить общественность (если есть)? На этот вопрос также легко ответить.
Все ощущают последствия инфляции, и поэтому у них очень высокие предпочтения в отношении ликвидности. Все хотят получить доступ к своим деньгам немедленно, потому что они не знают будущего пути инфляции, а учитывая, что инфляция уже высока, они хотят купить вещи сейчас, пока они не подорожали в будущем. Если бы Казначейство США предложило вам годовой вексель с доходностью 5% или 30-летнюю облигацию с доходностью 3%, учитывая,что кривая доходности перевернута, что бы вы предпочли?
Конечно вы хотите годовой вексель. Вы не только получаете более высокую доходность, но и быстрее возвращаете свои деньги, а также имеете всего 1-летний инфляционный риск по сравнению с 30-летним инфляционным риском. Частный сектор США предпочитает краткосрочные UST. Они выражают это предпочтение, покупая фонды денежного рынка и биржевые фонды (ETF), которые могут держать только краткосрочные долговые обязательства.
Примечание: перевернутая кривая доходности означает, что долгосрочная доходность меньше, чем краткосрочная. Естественно, вы ожидаете получить больший доход, одалживая деньги на более длительный срок. Но перевернутые кривые доходности не являются естественными и указывают на серьезные нарушения в экономике.
Федеральное правительство США
Я уже затрагивал эту тему выше, но позвольте мне расширить ее более красочно и наглядно.
Представьте, что есть два политика.
Опра Уинфри хочет, чтобы все были счастливы и жили лучшей жизнью. Она проводит предвыборную кампанию, выступая за то, чтобы у каждого была еда на столе, машина в гараже с полным баком бензина и наилучшее медицинское обслуживание, вплоть до самой смерти. Она также говорит, что не будет повышать налоги, чтобы заплатить за это. Как она заплатит за все эти блага? Она займет деньги у остального мира, и она верит, что это можно сделать, потому что США являются глобальным эмитентом мировой резервной валюты.
Скрудж Макдак - скряга и ненавидит долги. Он практически не дает государственных пособий, потому что не хочет повышать налоги и не желает занимать деньги для оплаты того, что правительство не может себе позволить. Если у вас есть работа, которая позволяет вам позволить себе полный холодильник, пикап и первоклассное медицинское обслуживание, это ваше дело. Но если вы не можете себе этого позволить, это тоже ваше дело. Он не считает, что правительство должно обеспечивать это для вас. Он хочет сохранить ценность доллара и сделать так, чтобы у инвесторов не было причин держать что-то другое.
Это фотография министра финансов США Эндрю Меллона, он же Скрудж, который во время Великой депрессии сказал: "Ликвидируйте рабочую силу, ликвидируйте запасы, ликвидируйте фермеров, ликвидируйте недвижимость. Это вычистит гниль из системы. Высокая стоимость жизни и высокий уровень жизни снизятся. Люди будут больше работать, жить более нравственной жизнью. Ценности будут скорректированы, и предприимчивые люди будут забирать обломки у менее компетентных людей". Как вы можете себе представить, это послание было воспринято не очень хорошо.
Представьте, что вы находитесь на поздних стадиях империи, где неравенство доходов резко возросло. В демократической республике "один человек - один голос", где математически большинство населения всегда ниже среднего по уровню дохода, кто побеждает? Опра побеждает всегда. Бесплатное дерьмо, оплаченное кем-то другим с помощью денежного принтера, всегда выигрывает.
Задача номер один для политика - переизбраться. Поэтому, независимо от того, к какой политической партии они принадлежат, они всегда будут отдавать приоритет трате денег, которых у них нет, чтобы заручиться поддержкой большинства населения.
В отсутствие серьезного упрека со стороны рынков долгосрочного долга или гиперинфляции, нет причин не баллотироваться на платформе "бесплатного дерьма". Это означает, что в будущем я не ожидаю существенных изменений в расходных привычках федерального правительства США. Что касается данного анализа, то триллионы долларов будут продолжать занимать каждый год, чтобы платить за вкусняшки.
Банковская система США
Проще говоря, банковская система США - и все другие крупные банковские системы - в жопе. Я быстро объясню, почему.
Благодаря COVID-выплатам, предоставленным правительствами по всему миру, активы в банковской системе раздулись. Банки следовали правилам и ссужали эти депозиты правительствам и предприятиям по очень низким ставкам. Некоторое время это работало, поскольку банки платили 0% по депозитам, но зарабатывали 2-3%, предоставляя кредиты другим на долгосрочной основе. Но затем появилась инфляция, и все основные центральные банки - ФРС была наиболее агрессивной - подняли краткосрочные ставки намного выше, чем доходность государственных облигаций, ипотечных кредитов, кредитов для бизнеса и т.д. в 2020 и 2021 годах. Теперь вкладчики могли заработать гораздо больше денег, покупая фонды денежного рынка, которые инвестировали в RRP ФРС или в краткосрочные UST. Поэтому вкладчики начали забирать деньги из банков, чтобы получить более высокую доходность. Банки не могли конкурировать с правительством, потому что это уничтожило бы их прибыльность - представьте себе банк с кредитным портфелем, доходность которого составляет 3%, но который платит 5% по депозитам. В какой-то момент такой банк разорится. Поэтому держатели акций банков начали сбрасывать акции банков, так как поняли, что эти банки математически не могут получать прибыль. Это привело к самоисполняющемуся пророчеству, в котором платежеспособность ряда банков была поставлена под сомнение из-за стремительно падающих цен на их акции.
В своем недавнем интервью на Bitcoin Miami с Золтаном Позаром я спросил его, что он думает о банковской системе США. Он ответил, что система в целом надежна и в ней всего лишь несколько паршивых яблок. Это то же самое мнение, которое высказывают различные руководители ФРС и министр финансов США Джанет Йеллен. Я с этим категорически не согласен.
Банковская система в конечном итоге всегда будет спасена государством. Однако если системные проблемы банков не будут решены, они не смогут выполнять одну из своих самых важных функций: направлять сбережения нации в долгосрочные государственные облигации.
Сейчас перед банками стоят два варианта:
Вариант 1: Продать активы (USTs, ипотечные кредиты, автокредиты, кредиты на коммерческую недвижимость и т.д.) с большими потерями, а затем повысить ставки по депозитам, чтобы привлечь клиентов обратно в банк.
Этот вариант признает неявные убытки на балансе, но гарантирует, что банк не сможет быть прибыльным на постоянной основе. Кривая доходности перевернута, что означает, что банк будет платить высокую краткосрочную процентную ставку по вкладам, не имея возможности выдавать эти вклады на более длительный срок по более высокой ставке.
Доходность 10-летних казначейских обязательств США минус доходность 2-летних обязательств
Банки не могут покупать долгосрочные государственные облигации, потому что это приведет к убыткам - ОЧЕНЬ ВАЖНО!
Единственное, что банки могут купить, это краткосрочные государственные облигации или разместить свои деньги в ФРС (IORB) и заработать немного больше, чем они выплачивают в качестве депозитов. Банкам повезет, если они получат 0,5% чистой процентной маржи (NIM), следуя этой стратегии.
Вариант 2: Ничего не делать, а когда вкладчики разбегутся, обменять свои активы с ФРС на свеженапечатанные доллары.
По сути, это и есть Программа срочного финансирования банков (BTFP). Я подробно рассказывал об этом в своем эссе “Kaiseki”. Забудьте о том, является ли то, что банк держит на своем балансе, приемлемым обеспечением для BTFP - реальная проблема заключается в том, что банк не может увеличить свою депозитную базу, а затем взять эти депозиты и купить долгосрочные государственные облигации.
Казначейство США
Я знаю, что СМИ и рынки сосредоточены на том, когда будет достигнут потолок долга США и найдут ли две политические партии компромисс для его повышения. Не обращайте внимания на этот цирк - потолок долга будет поднят (как это всегда бывает, учитывая гораздо более мрачную альтернативу). И когда это произойдет, примерно этим летом, Казначейству США предстоит проделать определенную работу.
Казначейство США должно выпустить долговые обязательства на триллионы долларов, чтобы финансировать правительство. Главное, на чем следует сосредоточиться, это на сроках погашения продаваемого долга. Конечно, было бы здорово, если бы Казначейство США смогло продать 30-летние облигации на триллионы долларов, потому что доходность этих облигаций почти на 2% ниже, чем у <1-летних векселей. Но сможет ли рынок справиться с этим? Нет, нет, нет!
Источник: TBAC
Профиль сроков погашения казначейских долговых обязательств США
В период до конца 2024 года необходимо пролонгировать ~$9,3 трлн. долга. Как вы можете видеть, Казначейство США не желает или не может выпустить львиную долю долга в долгосрочной перспективе, и вместо этого финансирует в краткосрочной перспективе. Это плохая новость, потому что краткосрочные ставки выше, чем долгосрочные, что увеличивает процентные расходы.
Вот таблица основных потенциальных покупателей казначейских векселей, нот и облигаций США:
Ни один из основных покупателей не хочет или не может приобрести долгосрочные UST. Поэтому, если бы Казначейство США попыталось заполнить рынок долгосрочными долговыми обязательствами на триллионы долларов, рынок потребовал бы значительно более высокую доходность. Представьте себе, если доходность 30-летних облигаций удвоится с 3,5% до 7% - это обрушит цены на облигации и ознаменует конец многих финансовых институтов. Это потому, что регулирующие органы поощряли эти финансовые учреждения к тому, чтобы они набирали долгосрочные долги, используя почти бесконечное количество кредитного плеча. Все крипторебята знают, что это значит: РЕКТ!
Кривая доходности казначейских активов США
Джанет Йеллен не дура. Она и ее советники знают, что невозможно выпустить необходимые им долговые обязательства на длинном конце кривой доходности. Поэтому они будут выпускать долговые обязательства там, где спрос зашкаливает: на коротком конце кривой доходности. Все хотят получать высокие краткосрочные ставки, которые, вероятно, будут еще выше, поскольку инфляция возобновится в этом году.
Поскольку Казначейство США продает долговые обязательства на сумму от 1 до 2 триллионов долларов, доходность на коротком конце кривой доходности будет расти. Это еще больше усугубит проблемы банковской системы, потому что вкладчики получают более выгодные условия кредитования для правительства, чем для банка. Это, в свою очередь, гарантирует, что банки не смогут быть прибыльными при отрицательной NIM по вновь выданным кредитам, а значит, не смогут поддержать правительство, покупая долгосрочные облигации. Петля смерти быстро затягивается.
ФРС
А теперь финал. У сэра Пауэлла в руках довольно сложная ситуация. Каждый участник тянет его центральный банк в разные стороны.
Снижение ставок
ФРС контролирует/манипулирует краткосрочными процентными ставками, устанавливая ставку по RRP и IORB. Фонды денежного рынка могут зарабатывать доход на RRP, а банки могут зарабатывать доход на IORB. Без этих двух инструментов ФРС не в силах раскрасить ленту там, где она хочет.
ФРС могла бы агрессивно снижать процентные ставки по обоим механизмам, что немедленно привело бы к крутому повороту кривой доходности. Это принесет свои плоды:
1. Банки снова станут прибыльными. Они могут конкурировать со ставками, предлагаемыми фондами денежного рынка, восстановить свою депозитную базу и снова начать выдавать долгие кредиты предприятиям и правительству. Банковский кризис в США заканчивается. Экономика США переживает бурный подъем, поскольку все снова получают дешевые кредиты.
2. Казначейство США может выпускать больше долговых обязательств с более длительными сроками погашения, поскольку кривая доходности имеет положительный наклон. Краткосрочные ставки упадут, но долгосрочные ставки останутся неизменными. Это желательно, поскольку означает, что процентные расходы по долгосрочному долгу не изменятся, но привлекательность этого долга как инвестиции увеличится.
Обратная сторона заключается в том, что инфляция ускорится. Цена денег упадет, а товары, которые волнуют электорат, такие как продукты питания и топливо, продолжат расти быстрее, чем зарплаты.
Повышение ставок
Если Пауэлл хочет продолжать бороться с инфляцией, он должен продолжать повышать ставки. Для вас, знатоки экономики, использующие правило Тейлора, ставки в США все еще глубоко отрицательны.
Вот негативные последствия дальнейшего повышения ставок:
1. Частный сектор по-прежнему предпочитает кредитовать ФРС через фонды денежного рынка и RPP по сравнению с размещением денег в банке. Американские банки продолжают банкротиться и получать залог из-за падения депозитной базы. Баланс ФРС, возможно, не столкнется с беспорядком, но Федеральная корпорация страхования депозитов (FDIC) теперь полна дерьмовых кредитов. В конечном счете, это все равно инфляция, поскольку вкладчикам полностью выплачиваются напечатанные деньги, и они получают все больше и больше процентного дохода, предоставляя кредиты правительству, а не банку.
2. Продолжается инверсия кривой доходности, что лишает Казначейство США возможности выпускать долгосрочные долговые обязательства в необходимом ему объеме.
Я хочу немного подробнее остановиться на том, что повышение ставок также приводит к инфляции. Я придерживаюсь точки зрения, что количество денег важнее, чем цена денег. В данном случае я сосредоточен на количестве долларов США, вливаемых на мировые рынки.
По мере того, как ставки растут, есть три корзины, в которых глобальные инвесторы получают доход в виде напечатанных долларов США. Напечатанные деньги поступают либо от ФРС, либо от Казначейства США. ФРС печатает деньги и выдает их в виде процентов тем, кто инвестирует в механизм обратного РЕПО, или банкам, которые держат резервы в ФРС. Помните - если ФРС хочет продолжать манипулировать краткосрочными ставками, она должна иметь эти средства.
Казначейство США выплачивает проценты держателям долговых обязательств в больших суммах, если оно выпускает больше долговых обязательств и/или если процентные ставки по вновь выпущенным долговым обязательствам растут. Обе эти вещи сейчас происходят.
В совокупности проценты, выплачиваемые ФРС через RRP и IORB, и проценты, выплачиваемые по долгам Казначейства США, являются стимулирующими. Но разве ФРС не должна сокращать количество денег и кредитов с помощью программы количественного ужесточения (QT)? Да, это так - но теперь давайте проанализируем, каков чистый эффект и как он будет развиваться в будущем.
Источник: St. Louis Fed
Как мы видим, эффект от QT был полностью сведен на нет процентами, выплачиваемыми другими способами. Количество денег увеличивается, даже когда ФРС сокращает свой баланс и повышает ставки. Но будет ли это продолжаться в будущем, и если да, то в каких масштабах?
1. Частный сектор и банки США предпочитают хранить деньги в ФРС, поэтому балансы RRP и IORB будут расти.
2. Если ФРС хочет поднять ставки, она должна повысить %, который она платит по деньгам, хранящимся в РРП и IORB.
3. Казначейству США вскоре потребуется финансировать дефицит в размере от 1 до 2 триллионов долларов в обозримом будущем, и оно должно будет делать это по более высоким и растущим краткосрочным ставкам. Учитывая сроки погашения всего долгового портфеля США, мы знаем, что фактические денежные процентные расходы могут расти только математически.
Взяв эти три фактора вместе, мы понимаем, что чистый эффект денежной политики США в настоящее время является стимулирующим, и денежный принтер выпускает все больше и больше фиатной туалетной бумаги. Помните, это происходит потому, что ФРС повышает ставки для борьбы с инфляцией. Но если повышение процентных ставок фактически увеличивает предложение денег, то из этого следует, что повышение процентных ставок фактически увеличивает инфляцию. УМУ НЕПОСТИЖИМО!
Конечно, ФРС может увеличить темпы QT, чтобы компенсировать эти эффекты, но это потребует, чтобы ФРС в какой-то момент стала открытым продавцом USTs и MBS, помимо иностранцев и банковской системы. Если крупнейший держатель долга также будет продавать (ФРС), дисфункция рынка UST возрастет. Это напугает инвесторов, и доходность по долгосрочным бумагам резко возрастет, поскольку все бросятся продавать все, что можно, пока ФРС не сделала то же самое.
Давайте торговать этим
Если вы верите в единственно верного Владыку Сатоши, время на вашей стороне. Если вы бросили свой жребий дьяволу TradFi, тик-так...
Между сегодняшним днем и осенним сбором урожая произойдет несколько важных событий.
Во-первых, потолок госдолга США будет поднят этим летом. Это позволит Казначейству США начать выпуск долговых обязательств для финансирования правительства. По мере того, как Казначейство США будет погашать долговые обязательства с наступающим сроком погашения и выпускать новые долговые обязательства, чистым эффектом будет увеличение объема непогашенного долга с более высокими процентными ставками. Выпуск долговых обязательств может стать временной утечкой ликвидности доллара США, поскольку общий счет Казначейства (TGA) увеличивается. Но со временем Казначейство тратит деньги, TGA уменьшается, и ликвидность доллара США увеличивается.
Во-вторых, как я уже говорил выше, инфляция достигнет дна и начнет медленно расти. Это означает, что ФРС может приостановить повышение ставок в июне, а затем вновь разжечь огонь, повысив ставки на июльском заседании. К тому времени, когда в конце августа состоится слёт центральных банкиров в Джексон-Хоуле, ставка может приблизиться к 6%. Повышение ставок приведет к увеличению суммы денег, выплачиваемых в виде процентов по остаткам на счетах RRP и IORB.
Наконец, вкладчики продолжат переводить деньги из банков, не являющихся банками с высокой степенью банкротства (TBTF), в банки с низкой степенью банкротства (TBTF) и/или в фонды денежного рынка. Фонды денежного рынка будут размещать деньги в RRP, а банки TBTF будут размещать деньги в IORB. В обоих случаях балансы RRP и IORB растут. У банков ТБТФ много наличности, поэтому они практически не платят проценты по депозитам и берут любые дополнительные полученные деньги и размещают их в ФРС (отсюда и рост IORB). Это увеличивает количество денег, которые печатает ФРС для выплаты процентов по деньгам, размещенным в этих учреждениях.
Если все это суммировать, то ежедневный объем долларовой ликвидности, вливаемой в систему, будет продолжать расти. Скорость изменения вливаний долларовой ликвидности также будет ускоряться, поскольку чем больше растут остатки, тем больше процентов выплачивается. Сложные проценты - это геометрическая прогрессия.
С апрельских максимумов биткоин просел примерно на 10%. Все эти выплачиваемые проценты фактически являются стимулирующей программой для богатых держателей активов. Что делают состоятельные держатели активов, когда у них больше денег, чем им нужно? Они покупают рисковые активы. Золото, биткоин, акции ИИ-технологий и т.д. - все они станут бенефициарами этого "богатства", которое печатается правительством и выдается в виде процентов.
Я ожидаю, что биткоин будет крепко держаться на сегодняшней отметке. Я не думаю, что мы повторно протестируем цену $20 000 или приблизимся к ней. По мере того как деньги будут медленно просачиваться на мировые рынки рисковых активов, сформируется прочная база поддержки. Волатильность и объемы торгов всегда разочаровывают в летние месяцы, поэтому я не удивлен, что дегены, страдающие от скуки, на время прекратили торговлю криптовалютами. Я воспользуюсь этим спокойным временем, чтобы медленно увеличить свою долю в биткоине после пополнения TGA.
Когда все больше и больше экспертов начнут говорить о том, что происходит с миллиардами долларов, напечатанных ФРС и Казначейством США и выданных под проценты, снова станет общеизвестным, что денежный принтер работает. А когда принтер сработает, Биткойн переживет бум!
Если вы поддерживаете точку зрения автора, можете воспользоваться ссылкой на лучшую криптовалютную биржу Mexc.com/ArthurHayes.
Оригинал здесь.
Перевод осуществлен командой @True_Market_Vision.
