Отслеживание настроений с помощью пулов ликвидности

Волатильность вернулась на рынки цифровых активов, при этом метрики ETH и многих других альткоинов испытывают большие просадки. Рынки производных инструментов указывают на то, что ликвидность продолжает двигаться вверх по кривой риска. В данной статье подробно рассматривается, как пулы ликвидности предоставляют информацию о рынке.

Резюме

Рынки цифровых активов просыпаются

В последние недели рынки цифровых активов проснулись от периода исторически низкой волатильности.

Спотовые цены на BTC и ETH в настоящее время находятся вблизи августовских минимумов.

Ключевой метрикой для отслеживания совокупного притока капитала в отрасль является метрика "Совокупная реализованная стоимость".

Из этого видно, что рынок вошел в режим оттока капитала еще в начале августа, задолго до этих 2 крупных событий. За август из сферы цифровых активов ушло около -$55 млрд.

Эта тенденция обусловлена оттоком капитала по всем 3 активам — биткоину, эфиру и стейблкоинам.

В экосистеме Ethereum индексы секторов DeFi, GameFi и Staking вызвали неоднозначную реакцию. Каждый индекс строится на основе средневзвешенной цены предложения токенов "голубой фишки" в данном секторе.

Токены из секторов DeFi и GameFi показали относительно низкие результаты (-17%) и (-20%) по сравнению с основными индексами, в то время как токены Liquid Staking оказались в несколько лучшем положении (-7,7%). Однако в целом ценовое падение было схожим или менее сильным по сравнению с падениями, наблюдавшимися в марте, апреле и июне.

Снижение аппетита к риску на всех рынках деривативов

Одним из ключевых событий цикла 2021-23 гг. стало развитие рынков производных (деривативных) инструментов, особенно по BTC и ETH. По тому, как производные рынки устанавливают цены на эти активы, можно дать информацию о настроениях и позиционировании рынка.

Общая активность на рынках фьючерсов и опционов Ethereum в 2023 году заметно ниже уровней, наблюдавшихся в 2021 и 2022 годах. Средний дневной объем торгов на обоих рынках снизился до $14,3 млрд в день, что примерно вдвое меньше среднего объема за последние 2 года. На этой неделе объем торгов еще ниже — $8,3 млрд в день, что свидетельствует о продолжающемся оттоке ликвидности из этого рынка.

Эта тенденция находит отражение в открытом интересе по деривативам. После минимумов рынка, установленных после краха FTX, открытый интерес начал расти в начале 2023 года. Для опционов открытый интерес достиг максимума во время мартовского банковского кризиса, когда курс USDC упал ниже $1. Открытый интерес по фьючерсам на Ethereum достиг максимума во время обновления Shanghai — это было последнее крупное спекулятивное событие для данного актива.

С тех пор условная стоимость активных контрактов на обоих рынках остается достаточно стабильной. Как и в случае с рынками BTC, рынки опционов на ETH в настоящее время схожи по масштабу ($5,3 млрд) с фьючерсными рынками ($4,2 млрд) и даже превосходят их по размеру.

С начала года на рынке опционов на Ethereum наблюдался заметный подъем: объем торгов вырос на +256% и составил $326 млн в день. В то же время объемы фьючерсов в этом году неуклонно снижались: с $20 млрд в день в начале января до всего $8 млрд в день сегодня. Единственным заметным исключением стал кратковременный подъем до уровня около $30 млрд в день в период проведения обновления Shanghai.

Учитывая, что в августе не произошло существенного изменения объемов торговли ни на одном из рынков, можно предположить, что трейдеры продолжают перемещать ликвидность выше по кривой риска.

Если посмотреть на коэффициент Put/Call, то можно заметить высокую степень реакции на крупные новостные события. Например, после того как компания BlackRock подала заявку на создание Bitcoin-ETF, настроения стали более бычьими, что привело к снижению коэффициента Put/Call с 0,72 до 0,40.

Однако ситуация изменилась после распродажи 17 августа, когда соотношение Put/Call выросло до 0,50, а объемы коллов сильно снизились с $320 млн в день до $140 млн в день.

Являются ли пулы ликвидности опционными рынками?

Для подкрепления вышеприведенного анализа рассматривается деятельность автоматических маркет-мейкеров, таких как пул Uniswap ETH/USDC. С момента появления концентрированной ликвидности на Uniswap V3 распространился тезис о том, что позиции ликвидности на Uniswap можно рассматривать примерно так же, как ценообразование опционов пут и колл. Концепция опционов полностью описывает эту динамику, однако многие параллели, безусловно, заслуживают дальнейшего изучения.

Анализ будет сосредоточен на пуле USDC/ETH 0,05%, который является наиболее активным пулом Uniswap, а значит, от него можно ожидать наибольшего сигнала. Данный пул имеет 7-дневный объем торгов в размере $1,51 млрд и общую зафиксированную стоимость в размере $260 млн (TVL).

TVL в контексте криптовалют и децентрализованных финансов (DeFi) означает Total Value Locked. Это общая сумма средств, заблокированных в конкретном DeFi-протоколе или приложении.

Uniswap V3 обладает уникальной особенностью — концентрированной ликвидностью. Поставщики ликвидности (Liquidity providers, LP) могут выбрать ценовой диапазон, в котором будет сосредоточена предоставляемая ими ликвидность. Комиссионные будут начисляться только в том случае, если рынок торгуется в этом диапазоне (по аналогии с ценами исполнения), и чем уже диапазон, тем больше относительный доход от комиссионных. Это приводит как к улучшению пользовательского опыта для трейдеров DEX (поскольку спреды становятся более узкими), так и к повышению эффективности использования капитала для LP.

Позиционирование капитала LP должно учитывать ожидание волатильности (спред между верхней и нижней границей) и ожидаемые диапазоны цен (уровень исполнения выше и ниже). Тезис заключается в том, что LP активно управляют своими позициями. Можно сделать выводы, схожие с теми, которые можно получить из данных по рынку опционов.

Ниже рассматриваются наблюдения за общей активностью в пуле USDC/ETH 0,05%. Метрика TVL не используется в качестве индикатора активности в пуле или соответствующей паре токенов.

По этим показателям активность снизилась после мартовского банковского кризиса и обновления Shanghai в апреле, а затем оставалась относительно низкой до начала июня. Затем можно заметить всплеск активности новых минтов и сжиганий после объявления о создании ETF-фонда BlackRock, а затем снова во время распродажи 17 августа.

На приведенном ниже графике также показано чистое изменение количества позиций LP как показатель баланса между открытием и закрытием позиций. Можно отметить, что на этот показатель в меньшей степени влияют рыночные тенденции, а в большей — отдельные события, что свидетельствует о том, что краткосрочная волатильность является ключевым мотивирующим фактором.

Распределение ликвидности по различным ценовым диапазонам в пуле Uniswap. Видно, что в настоящее время LP поставляют большую часть ликвидности выше текущего ценового тика.

Ценовой тик — это минимальное изменение цены, которое может произойти на рынке

Наиболее концентрированная ликвидность (около 30,4% капитала) расположена в 11%-ном ценовом диапазоне с ожидаемым понижением -2,7% и повышением +8,6%. Второй уровень ликвидности располагается с буфером -8,5% к понижению и +23,7% к повышению. Можно утверждать, что LP Uniswap выражают оптимизм и ожидание роста рынка ETH в целом.

Если сравнить это с ценами исполнения опционов на контракты, истекающие в конце сентября, то можно увидеть аналогичный позитивный прогноз. 70% коллов имеют цену исполнения в диапазоне от $1,7K до $2,3K, а 75% путов — в диапазоне от $1,3K до $1,9K. Эти ценовые уровни в значительной степени соответствуют распределению ликвидности пула Uniswap Liquidity.

Вернувшись к пулу Uniswap USDC/ETH, можно проанализировать, как менялась концентрация ликвидности с течением времени. На тепловой карте ниже показана плотность ликвидности, выраженная более холодными и горячими цветами.

С развитием автоматизированных стратегий и исполнения LP поставщики ликвидности стали довольно успешно организовывать ликвидность очень близко к спотовой цене в периоды повышенной волатильности. 1 июня большой объем ликвидности был размещен чуть выше цены на тот момент (показано более глубокой желтой зоной). Это свидетельствует о том, что маркет-мейкеры рассчитывали на более высокий комиссионный доход в этой зоне. Такая ликвидность преобладала вплоть до августовского Flash Crash, когда концентрация ликвидности стала все больше опускаться ниже отметки $1,8K. Этот график дает замечательное представление о том, насколько оперативно LP реагируют на рыночные события и волатильность.

Высокая концентрация ликвидности, представленная красными зонами, совпадает с сильными ценовыми движениями, а зачастую и с разворотами тренда. Можно сделать вывод, что пулы ликвидности Uniswap действительно могут стать ценным источником информации для оценки настроения и позиционирования рынка.

Резюме и Выводы

Первоначальный оптимизм, вызванный победой Grayscale над Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC), оказался недолгим: уже через несколько дней стоимость Ethereum вновь упала до августовских минимумов. На спотовых рынках продолжается отток капитала, на рынках производных инструментов также наблюдается устойчивое снижение ликвидности. В целом инвесторы не решаются вернуться на рынки, предпочитая перемещать капитал выше по кривой риска.

При исследовании пулов ликвидности Uniswap можно получить информацию о ценах, аналогичных опционным рынкам. Анализ показывает, что ликвидный капитал весьма чутко реагирует на рыночные события и что можно получить информацию о волатильности и ценовых ожиданиях LP.