Инвестидея в акциях Micron Technologies (NASDAQ:MU)
Я уже публиковал эту идею и в июле продал акции c прибылью 60% за полгода. Тем не менее долгосрочно считаю ее одной из наиболее очевидных идей. Настало время обновить видение.
Micron Technology - это крупнейший в Мире производитель карт памяти. У Micron 11 собственных фабрик, расположенных в ключевых регионах сбыта: 50% мощностей в США, а также в Японии, Китае, Сингапуре, Малайзии и Тайване. Строятся три новые фабрики в США и одна в Сингапуре. Это отличает их от большинства современных полупроводниковых компаний, которые разрабатывают технологии, а физическое производство размещают на аутсорсинге у контрактных производителей.
В чем суть идеи? Если раньше чипы памяти использовалась для производства потребительских товаров, то с развитием искусственного интеллекта растет спрос со стороны дата-центров. И новые чипы Micron для нейросетей являются самыми передовыми, наголову опережая разработки конкурентов. Ожидается, что к 2028 году они дадут прирост к выручке 50-80% при гораздо большей маржинальности.
И это еще не в цене. Форвардный P/E в этом году по ожиданиям аналитиков составит 15,1x - поразительно низкий мультипликатор для компании, которая является бенефициаром практически всех современных трендов: искусственного интеллекта, интернета вещей, роста требований к памяти для все более совершенных игр, а также на росте разрешения камер в телефонах.
Компания на 22% принадлежит частным инвесторам, на 77% институционалам и на 1% инсайдерам. Ситуация классическая, ничего необычного.
Инсайдеры в июле активно продавали акции как раз примерно на текущем уровне. Но я трактую это как попытку частично обкэшиться после роста в два раза за 2,5 месяца. Никакого криминала не вижу, ведь я собственно делал то же самое, но и сигналов к покупке с этой точки зрения нет.
Анализ рынка
Компания производит два основных типа накопителей - DRAM и NAND:
- Твердотельные накопители на технологии флеш-памяти NAND, не требующей питания для хранения данных. 23% выручки.
- Оперативная DRAM-память обеспечивает краткосрочное хранение данных: информация сохраняется для оперативного использования до тех пор, пока основное устройство не будет перезагружено или выключено. 76% выручки.
Рынок NAND-памяти
Обратите внимание на цикличность рынка, который после пандемии на отложенном спросе стал дефицитным, но затем в 2023 году испытал кризис перепроизводства. Сейчас же он выглядит достаточно здоровым и сбалансированным. Аналитики оценивают прогнозные темпы роста рынка NAND-памяти в 6-8% годовых до 2030 года.
Лидером является Samsung с долей 31%, далее следует SK Hynix (18%), японская Kioxia (17%) и Western Digital Corporation (15%). Micron замыкает пятерку с долей 11% как и 7 лет назад и ранее.
Рынок DRAM-памяти
Этот рынок растет несколько быстрее в связи с развитием нейросетей. Прогнозные темпы роста DRAM оцениваются в 6-11,7% (в среднем 9,5%) до 2030 года. Исходя из таких вводных, если посмотреть на график ниже, нельзя сказать, что на рынке пузырь.
Рынок DRAM-памяти контролируют всего три игрока — Samsung, SK Hynix и Micron с долями 34%, 36% и 30% соответственно. При этом доля Micron растет. В 2020 году она составляла всего 21%.
Рынок HBM-памяти
Отдельный подвид DRAM-памяти для использования в дата центрах с упором на нейросети - High Bandwidth Memory (HBM). Размер рынка в 2025 году - где-то $34 млрд. (28% от DRAM). Этот сегмент растет огромными темпами. Менеджмент Micron на звонках по итогам первого и третьего кварталов сообщил, что оценивал рынок в 16 млрд. в 2024 году, по их прогнозам в 2025 году он достигнет 34 млрд. (+113%), а к 2030 году $100 млрд. (GAGR 25%). Аналитики дают примерно такие же цифры.
Еще в 2023 году в этом сегменте лидировала SK Hynix с долей 90%, то в 2025 расклад сил примерно такой: SK Hynix 50%, Samsung 26% и Micron 24%. Хотя Micron на этом поле в роле догоняющей, ее чипы пользуются огромным спросом - они самые передовые, так как отличаются лучшей энерго эффективностью, что критически важно для серверов Ai. Доказательством этого является тот факт, что именно продукты Micron используются в самых передовых видеокартах от Nvidia (Blackwell) и AMD.
В следующем году отрасль перейдет на новый техпроцесс HBM4. Все три основных игрока сейчас предоставляют заказчикам предсерийные образцы и готовят массовое производство в 2026 году. И насколько я могу судить, новое поколение HBM сохранит свое конкурентное преимущество - лучшую энергоэффективность. Именно их планируется устанавливать в следующее поколение видеокарт Nvidia.
Финансы и прогнозы
Финансовый год у компании заканчивается 28 августа. Компания дает гайденс по выручке, валовой и чистой прибыли на квартал вперед и на графиках ниже результаты на 4 квартал 2025 гоза и за весь год указаны согласно гайденсу менеджмента. В большинстве случаев в прошлом факт оказывался чуть выше гайденса.
Очень красивый баланс. Активы составляют недвижимость, оборудование и денежная подушка. Пассивы - это в основном собственные средства. Очень консервативное соотношение чистого долга к TTM EBITDA 34%.
Прогноз
Это разбивка выручки по типу клиентов:
Обращает внимание невероятный рост продаж чипов для серверных (CNBU) - +100% год-к-году. Около 20% от этого сегмента - это как раз HBM для нейросетей. Менеджмент считает, что к 2028-2030 году доля HBM в суммарной выручке составит 50% (GAGR не менее 50%). Принимая во внимание прогнозные темпы роста рынка HBM по 25% в год и технологическое лидерство Micron, ожидания менеджмента выглядят вполне достижимыми.
Не очень понятно, будет ли новый сегмент каннибализировать обычные чипы для серверных, по текущим результатам кажется что не каннибализирует. Таким образом, сегмент HBM добавит компании примерно 13% темпов роста в год. Плюс другие сегменты тоже будут расти хотя бы вслед за инфляцией. Скорее всего даже быстрее, учитывая развитие интернета вещей, видео высокого разрешения и так далее.
Так что если рынок DRAM (76% выручки) будет расти по 9,5% в год, а NAND (23% выручки) по 7% в год, то выручка Micron по 13+% в год как раз за счет технологического лидерства на рынке DRAM и особенно в сегменте HBM.
И это если не возникнет дефицит, тогда можем увидеть сверхприбыли в течение нескольких лет. Весь объем производства HBM до конца этого года уже раскуплен, общие запасы чипов низкие, снижаются, и к концу года снизятся еще сильнее. К сожалению, каков будет спрос на следующего поколения HBM4 пока неясно, так как партнеры пока только тестируют предсерийные образцы, а серийное производство стартует в 2026 году. Руководство лишь говорит, что переговоры с покупателями проходят очень хорошо.
Еще более важно, что маржинальность чипов HBM в разы выше, чем у других типов. Это хорошо видно в таблицах выше - прибыль от сегмента серверов растет гораздо быстрее выручки. Так что если в ближайшие 3-5 лет выручка Micron вырастет на 70+%, то прибыль - в разы.
К сожалению, конкретные цифры по маржинальности производства HBM руководством раскрываются, но HBM описывается как "accretive" (повышающий маржу) — в 5–6 раз выше стандартной DRAM по profitability.
Оценка
Я не думаю, что имеет смысл сейчас делать финансовую модель. Возможно сделаю это после выхода годового отчета и созвона с инвесторами. Пока все-таки конкретных цифр маловато, особенно касательно маржинальности новых чипов HBM4 и спроса на них. Пока ограничимся сравнительным подходом, этого вполне достаточно.
В таблице ниже прогноз на 4 квартал по чистой прибыли и EBITDA я указал согласно консенсус-прогнозу аналитиков. Как видите, их динамика в целом такая же как гайденс по выручке и валовой прибыли. Возможно, прибыль и EBITDA окажутся миллионов на 300 меньше консенсуса. Тогда FWD P/E будет не 15,1x, а 15,5x - не принципиальная разница.
Дешевизна Micron в сравнении с аналогами выглядит очевидной. Дешевле только стагнирующий Qualcomm:
На исторические оценки смотреть смысла нет, так как бизнес цикличный:
P/E индекса S&P сейчас 30x. Понятно, что компания цикличная, поэтому рынок большую часть времени торгует ее с дисконтом к рынку, понимая что в случае кризиса можно увидеть и убытки. Однако же мы убедились, что сейчас пузыря на рынке нет, выручка будет органически расти по 13+% а прибыль и того быстрее. Консенсус аналитиков предполагает снижение P/E с текущих 15,1x до 9,5 в следующем году, а затем к 8,22x.
А ведь новый сегмент HBM не такой цикличный, как производство чипов для потребительского сектора (автомобили и мобильники), поэтому дисконт к оценке S&P должен снизиться.
Выводы
Как и при оценке Coinbase, в даном случае я не могу сказать конкретный апсайд, я просто говорю о том, что Micron стоит однозначно дешево по сравнению как с рынком в целом, так и с аналогами, и при этом обладает понятными драйверами роста.
Главным драйвером являются чипы памяти для дата-центров Ai. Фирма в этом сегменте выступает в роли догоняющей, но уже стала технологическим лидером. Эти чипы пока приносят около 5% от выручки, но их доля будет расти по 50+% в ближайшие несколько лет. Кроме того, их производство еще и гораздо более маржинальное, а спрос менее цикличный.
Массовый инвестор пока не видит этого в отчетах, но скоро увидит.
Техническая картина
Я бы половил бумагу в районе накопления на предыдущем росте - по цене 100$ (средняя стрелочка на графике). Кончено, теоретически она может свалиться и к 70$, тогда нужно просто докупить. И держать несколько лет.
