Беспрецедентный раскол в мировой экономике. BCA Research.

Перевод документа от BCA Research.

Оригинал документа и многое другое в телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

Резюме

Экономический раскол в мировой экономике между развитыми странами, не входящими в состав США, переживающими рецессию, и США, демонстрирующими высокие темпы роста, является беспрецедентным в течение нашей жизни.
Этот раскол будет продолжаться и в обратном направлении: развитые экономики других стран будут восстанавливаться, а США - угасать.
В ближайшей перспективе европейские ставки будут снижаться гораздо быстрее, чем американские, но ситуация изменится, когда рынок труда в США даст трещину.
Из этого следует, что в ближайшей перспективе доллар США будет расти, но затем начнет дешеветь.
Главный риск для акций в ближайшие 6-12 месяцев - это не глобальная рецессия, а эйфорические оценки всего, что связано с искусственным интеллектом. Это оправдывает нейтральный или слегка пониженный вес акций.
Перевес в сторону здравоохранения (IXJ), товаров длительного пользования (KXI) и товаров ежедневного спроса (RXI).
Низкий вес информационных технологий (IXN) и промышленных компаний (EXI).
Сильно завышен вес Европы, занижен вес США и Японии.
Тактически короткая позиция по цветным металлам (XBM).

Беспрецедентно: развитые экономики (не США) погружаются в рецессию, в то время как в США наблюдается бум

Итог: Главный риск для акций в ближайшие 6-12 месяцев - это не глобальная рецессия, а эйфорические оценки всего, что связано с искусственным интеллектом.

Беспрецедентный раскол в мировой экономике

Мировая экономика состоит из трех примерно равных частей. Одна треть - это США. Одна треть - развитые экономики других стран. И одна треть - это Китай и остальные страны так называемого "глобального Юга".

В течение последнего года большинство комментаторов делали акцент на удивительной устойчивости США перед лицом резко возросших процентных ставок, а также на стабилизации Китая. Но, сосредоточившись на США и Китае, кое-что осталось незамеченным за пределами радара.

Та треть мировой экономики, которая состоит из неамериканских развитых экономик, погрузилась в техническую рецессию.

И в этом кроется нечто крайне странное. Такой экономический раскол в мировой экономике, когда развитые страны, не входящие в состав США, скатываются в рецессию, а США демонстрируют уверенный рост, является беспрецедентным за всю нашу жизнь (рис. 1 и 2).

Рисунок 1 - Беспрецедентный случай: развитые экономики (не США) погружается в рецессию, в то время как в США наблюдается бурный рост

Реальный ВВП в 2023 в долларах

Рисунок 2 - Беспрецедентный случай: развитые экономики (не США) погружается в рецессию, в то время как в США наблюдается бурный рост

Рост ВВП во 2кв г/г

Например, беспрецедентно, чтобы экономика Великобритании сокращалась в течение 4-квартального периода, когда экономика США не сокращается. При этом недавняя рецессия в Великобритании, хотя и признанная мягкой, происходила на фоне бурного роста экономики США на 3% (рис. 3). Более того, впервые в этом веке корреляция экономического роста в Европе с ростом в США стала почти идеально отрицательной (рис. 4).

Вопрос в том, что стало причиной этого беспрецедентного раскола между развитыми экономиками других стран и США и что будет дальше?

Экономика развитых стран вне США "ограничена спросом", экономика США "ограничена предложением"

После резкого увеличения числа пенсионеров, вызванного пандемией, предложение рабочей силы в США значительно ниже спроса на нее. Таким образом, возможно, впервые в истории экономика США превратилась из обычной "ограниченной спросом" в крайне необычную "ограниченную предложением".

Рисунок 3 - Беспрецедентный случай: Великобритания сокращается на протяжении 4 кварталов, в то время как в США наблюдается бум

Рисунок 4 - Беспрецедентно: Корреляция между темпами роста в Европе и США стала совершенно отрицательной

Это важно, потому что повышение процентных ставок практически не влияет на предложение. Повышение ставок подавляет спрос (или, точнее, спрос на душу населения). Если экономика ограничена спросом - а именно такой является экономика развитых стран за пределами США, - то подавление спроса в конечном итоге приведет к рецессии. Что и произошло.

Но если экономика ограничена предложением - как экономика США - то повышение процентных ставок не приведет к подавлению производства. Именно эта необычная ограниченность предложения в экономике США объясняет ее беспрецедентный раскол с развитыми экономиками других стран.

Доказательством служит взаимосвязь между потреблением в США и рынком труда. Если бы потребление в США отслеживало спрос на рабочую силу - как это обычно происходит, - то экономика была бы близка к рецессии. Но в условиях ограниченного предложения в экономике США потребление жестко отслеживает предложение труда. Учитывая, что предложение рабочей силы в США растет, это объясняет, почему экономика США, ограниченная предложением, движется вперед, в то время как экономика развитых стран за пределами США, ограниченная спросом, вступила в техническую рецессию (рис. 5 и 6).

Рисунок 5 - Если бы потребление в США отслеживало спрос на рабочую силу, оно было бы близко к рецессии...

Рисунок 6 - ...но потребление в США отслеживает предложение труда, которое резко выросло

Раскол продолжится, но в обратном направлении

Значительная часть роста предложения рабочей силы в США была вызвана нормализацией уровня участия в трудовой деятельности. Но поскольку уровень участия в экономике сейчас достигает своего максимума, этот попутный ветер для предложения труда исчезнет или даже обратится вспять, если уровень участия в экономике пойдет на спад (рис. 7).

Затухающий "попутный ветер" от предложения труда в США имеет два последствия. Экономика США, ограниченная предложением, замедлится. А для сокращения разрыва между спросом на рабочую силу в США и ее предложением потребуется, чтобы спрос на рабочую силу взял на себя большую нагрузку. Это означает, что на пути к 2-процентной инфляции ФРС придется дольше держать ставки на высоком уровне.

В отличие от этого, повышение ставок уже привело к технической рецессии в развитых экономиках, не связанных с США, где спрос ограничен. Поэтому, если не произойдет нового энергетического шока, который возобновит инфляцию, у центральных банков этих стран будет сильный стимул отказаться от повышения ставок и стимулировать рост - в отличие от ФРС, которая должна поддерживать высокие ставки, чтобы подавить рост.

Одним из следствий этого является сохранение отрицательной корреляции экономического роста в Европе с ростом в США. За исключением того, что теперь европейский рост будет восстанавливаться, а американский - затухать. Эта сохраняющаяся отрицательная корреляция снизит риск глобальной рецессии. Ведь пока одна треть мировой экономики будет замелять темпы роста, другая треть будет наращивать темпы роста. Конечно, решающий аспект - это то, что произойдет с последней третью - Китаем и глобальным югом, но я оставлю это обсуждение для другого отчета.

Рисунок 7 - Значительная часть резкого роста предложения труда в США была вызвана нормализацией участия в трудовой деятельности, но этот попутный ветер закончился

Другим следствием этого является то, что европейские ставки могут быстро снижаться, а американские - нет.

Однако ФРС также опасается, что если спрос на рабочую силу даст трещину, это завершит последнюю милю дезинфляции и одновременно вернет экономику в состояние ограниченного спроса. И если спрос сократится, риск рецессии внезапно превысит риск инфляции, что вынудит ФРС принять агрессивные меры.

Некоторые инвестиционные выводы

Все это позволяет сделать несколько инвестиционных выводов.

В ближайшей перспективе европейские ставки будут снижаться гораздо быстрее, чем американские. Но когда рынок труда в США даст трещину, о чем, например, сигнализирует "правило Джоши", ситуация изменится, и ставки в США упадут сильнее, чем в других странах.

Отсюда следует, что в ближайшей перспективе доллар США будет расти, а затем снижать свои позиции.

Основным риском для фондовых рынков в ближайшие 6-12 месяцев является не глобальная рецессия. Этот риск будет снижен за счет сохраняющейся негативной корреляции роста экономики США и развитых стран за пределами США, а также готовности ФРС снизить ставки, когда на рынке труда в США начнутся проблемы. Главный риск для акций - это эйфорическая оценка всего, что связано с искусственным интеллектом (рис. 8). Это оправдывает нейтральный или слегка пониженный вес акций.

Продолжая совершенствовать наши исследования, мы теперь используем данные о сложности 11 основных мировых секторов в режиме реального времени, чтобы определить распределение секторов на 6-12 месяцев.

Рисунок 8 - Главный риск для акций - это эйфорическая оценка всего, что связано с искусственным интеллектом

Это подтверждает перевес в сторону здравоохранения (IXJ), товаров ежедневного спроса (KXI) и товаров длительного пользования (RXI).

И подтверждается недовес по информационным технологиям (IXN). Сегодня мы также понижаем рейтинг промышленного сектора (EXI) до недовеса.

Все остальные секторы переведены в нейтральный вес.

Рекомендованное распределение по основным региональным индексам в значительной степени вытекает из распределения по секторам в сочетании с подверженностью основных секторов региональным индексам.

Это подтверждает сильный перевес в пользу Европы и недовес в пользу США и Японии. Все остальные регионы переведены в нейтральный вес.

Тактически короткие позиции по металлам

Наконец, из последних торговых рекомендаций можно отметить, что пузырь какао продолжает лопаться, а длинная позиция SBUX восстанавливается после сильной перепроданности.

Шорт USD/CLP достиг цели в 5 процентов прибыли, а шорт по золоту закрыт по стопу после нового подъема цены на золото.

На этой неделе мы выделили две инвестиции, которые являются хорошими кандидатами для тактического шорта после резких ралли, чья сложность рухнула, сигнализируя об уязвимости к развороту.

Первая - Trip.com (TCOM) (рис. 9).