Предварительный обзор заседания FOMC в июне: Ожидается только одно сокращение. Barclays.

Перевод документа от Barclays.

Оригинал и многое другое в телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

Основное внимание на июньском заседании FOMC будет сосредоточено на заявлении, SEP и пресс-конференции. Мы ожидаем, что точечная диаграмма покажет медиану одного снижения ставки в 2024 году, учитывая пересмотр прогнозов инфляции в сторону повышения, и много точек, указывающих на два снижения. Пауэлл, вероятно, подчеркнет, что это не обещание, а FOMC нуждается в большей уверенности.

• FOMC почти наверняка оставит ставки без изменений на следующей неделе, в соответствии с последними сообщениями FOMC, учитывая разочаровывающие данные по инфляции за первые три месяца года и несмотря на некоторые признаки замедления активности.
• Мы ожидаем, что заявление FOMC не претерпит значительных изменений и повторит, что «Комитет не считает целесообразным сокращать целевой диапазон до тех пор, пока он не получит больше уверенности в том, что инфляция устойчиво движется к 2 процентам».
• Мы ожидаем, что последняя сводка экономических прогнозов (SEP) покажет одно снижение ставки на 25 б.п. в 2024 году и пять снижений в 2025 году, при этом медианная точка повысится на 50 б.п. в 2024 году и останется неизменной в 2025 и 2026 годах благодаря пересмотру в сторону повышения прогнозов базовой инфляции PCE, несмотря на пересмотр в сторону понижения роста ВВП в 2024 году. Однако мы ожидаем, что мнения будут разрозненными: почти половина участников FOMC прогнозирует более одного снижения ставки в этом году.
• На пресс-конференции мы ожидаем, что председатель Пауэлл подчеркнет, что сокращение ставок, указанное на точечной диаграмме, не является обещанием. Мы думаем, что он приветствует скромный прогресс в отношении инфляции после майского заседания, но выразит скептицизм в отношении того, что инфляция будет двигаться к 2% на устойчивой основе. Мы ожидаем, что он упомянет, что комитет готов оставить ставки без изменений до тех пор, пока не получит уверенность в том, что инфляция устойчиво движется к 2%.
• Мы сохраняем наш базовый прогноз, согласно которому FOMC снизит ставки только один раз в этом году, самое раннее - в сентябре. Наш базовый прогноз основан на том, что в ближайшие месяцы инфляция будет постепенно снижаться последовательно, а экономика замедляться. Однако если инфляция окажется сильнее, чем в нашем базовом сценарии, мы ожидаем, что первое снижение ставки будет перенесено на декабрь. Мы считаем этот вариант почти таким же вероятным, как и наш базовый сценарий. В 2025 году мы ожидаем, что FOMC будет снижать ставки четыре раза.

FOMC по-прежнему держит ставку, ожидая повышения уверенности

В апреле инфляция немного снизилась, после того как в первые три месяца года были зафиксированы твердые показатели, что ослабило опасения по поводу повторного ускорения роста цен. В то же время данные по активности продемонстрировали некоторые признаки замедления темпов роста по сравнению с быстрыми темпами, зарегистрированными во втором полугодии 23 года, несмотря на то, что частный внутренний спрос демонстрирует устойчивый базовый импульс роста. Что касается рынка труда, то рабочие места продолжают активно расти, чему, вероятно, способствует рост иммиграции. В то же время индикаторы избыточного спроса на рынке труда подают обнадеживающие сигналы о том, что ФРС удается смягчать условия на рынке труда. На фоне постепенного замедления спроса на рабочую силу и продолжающегося роста предложения труда уровень безработицы постепенно повышается, достигнув в мае 4,0%.

В результате скромного прогресса в области инфляции с мая и сохраняющейся устойчивости экономики мы ожидаем, что FOMC оставит ставки без изменений на следующей неделе, в соответствии с последними сообщениями FOMC. Мы ожидаем, что заявление FOMC не претерпит значительных изменений с мая, а изменения будут сосредоточены на последних изменениях в экономике. В частности, мы ожидаем, что в заявлении будет сохранено руководство по ставке: "Комитет не считает целесообразным снижать целевой диапазон до тех пор, пока не будет достигнута большая уверенность в том, что инфляция приближается к 2%".

Однако основное внимание будет приковано к июньскому SEP, в частности к медианным точкам на 2024 и 2025 годы. Поскольку прогноз базовой инфляции PCE на 2024 год был пересмотрен в сторону повышения, мы ожидаем, что медианная точка будет сдвинута на 50 б.п. в этом году. Это означает лишь одно снижение ставки на 25 б.п. в 2024 году, а не три, как в мартовских прогнозах. Однако при отсутствии изменений в экономических прогнозах на 2025 год мы ожидаем, что медианная точка на этот год останется неизменной, что означает пять снижений ставки на 25 б.п. в 2025 году. Мы считаем, что вопрос о том, будет ли медианная точка указывать на одно или два снижения ставки в 2024 году, является весьма спорным: девять участников пишут о двух или более снижениях ставки, а 10 - о нулевом или одном снижении.

В ходе пресс-конференции мы ожидаем, что Пауэлл упомянет о том, что у него пока нет уверенности в том, что инфляция движется к 2%. Мы ожидаем, что он подчеркнет, что снижение ставок, указанное на точечном графике, не является обещанием, и что комитет готов поддерживать ставки на текущем уровне до тех пор, пока не будет уверен в том, что инфляция устойчиво движется к 2%. Мы ожидаем, что Пауэлл повторит, что он считает монетарную политику ограничительной, и, как и на майской пресс-конференции, выступит против мнения о том, что FOMC может потребоваться дальнейшее повышение ставок.

Балансовый отчет

Объявив на майском заседании о корректировке баланса с 1 июня, FOMC вряд ли внесет изменения в свои планы до того, как обнаружит первые признаки того, что банковские резервы перестали быть избыточными. Мы не ожидаем, что это произойдет до конца года. Таким образом, на данный момент мы ожидаем, что лимит на сворачивание казначейских облигаций ФРС со сроком погашения останется на уровне 25 млрд долл. в месяц, а лимит на погашение агентских долговых обязательств и агентских MBS - на уровне 35 млрд долл. в месяц, при этом ФРС будет реинвестировать любые выплаты основной суммы долга сверх этого в казначейские облигации.

Наш прогноз по ставке FOMC

Мы сохраняем наш базовый прогноз по снижению ставки ФРС на 25 б.п. в конце этого года, самое раннее - в сентябре, при условии, что показатели базовой инфляции продолжат последовательное снижение в ближайшие месяцы, а активность и рынок труда станут более умеренными. Однако мы считаем первое снижение ставки в декабре почти столь же вероятным.

Согласно нашему базовому прогнозу, данные в преддверии сентябрьского заседания покажут некоторое смягчение инфляции в м/м, замедление активности и постепенное смягчение рынка труда. Мы считаем, что эти условия должны дать FOMC достаточную уверенность в том, что инфляция находится на пути к возвращению к цели в 2%. Мы ожидаем, что в дальнейшем FOMC будет действовать осторожно, снижая ставки четыре раза в 2025 году согласно SEP (март, июнь, сентябрь, декабрь), при этом инфляция будет продолжать оставаться умеренной. Однако если инфляция окажется более устойчивой, чем прогнозируется в нашем базовом сценарии, мы ожидаем, что FOMC перенесет сроки первого снижения ставок на декабрь, если только экономика не продемонстрирует признаки значительного ослабления.

Если FOMC действительно снизит ставку в сентябре, может показаться странным, что он будет удерживать ее до марта 2025 года. Однако, согласно нашему базовому прогнозу, рост экономики в 4 квартале будет примерно на уровне тренда, а инфляция будет демонстрировать лишь незначительный дальнейший прогресс, мы ожидаем, что FOMC захочет проявить терпение перед дальнейшим снижением ставки. Кроме того, мы подозреваем, что сентябрьское снижение ставки приведет к некоторому ослаблению финансовых условий, что может еще больше побудить FOMC отложить второе снижение ставки до начала 2025 года. Другими словами, мы рассматриваем снижение ставки в 2024 году как повторную калибровку политики в условиях снижения инфляции и инфляционных ожиданий в ближайшей перспективе, что позволит предотвратить усиление ограничения реальной краткосрочной ставки.

Обзор экономических данных

Твердые данные по активности с мая указывают на замедление роста, но неясно, является ли это мягким пятном или чем-то более устойчивым. Согласно второй оценке, рост ВВП в 1-м квартале замедлился до 1,3% кв/кв по сравнению с 3,4% в 4-м квартале, что больше, чем ожидали мы и консенсус. Детали рисуют более благоприятную картину, нежели итоговые цифры. Частные внутренние конечные покупки, которые, по мнению ФРС, являются лучшим индикатором базовой динамики роста, чем сам ВВП, в 1-м квартале продемонстрировали уверенный рост на 2,8% кв/кв за год, что лишь немного медленнее, чем в 2П23, когда темпы роста составляли 3,2% за год. Это небольшое замедление почти полностью объясняется потребительскими расходами, которые выросли на 2,0% кв/кв за год после роста на 3,2% за год во втором полугодии 23 года. Другой компонент, расходы на частные инвестиции в основной капитал, ускорились до 6,0% кв/кв за год в 1 квартале, что примерно вдвое больше, чем в предыдущих двух кварталах, в основном благодаря резкому росту инвестиций в жилищное строительство (+15,4% кв/кв за год).

Прогнозные показатели были неоднозначными и сложными для интерпретации. Индексы PMI для производственной сферы от ISM и S&P Global, похоже, свидетельствуют о том, что активность в секторе товаров остается в боковой траектории, аналогичной той, что наблюдается с конца 2022 года, что несколько обнадеживает, учитывая признаки ускорения в начале года. Между тем, индекс PMI в сфере услуг резко вырос в мае после апрельского спада, что говорит о сохранении тенденции к повышению устойчивости. Хотя апрельские данные свидетельствуют о снижении реального PCE на 0,1% м/м, мы подозреваем, что осторожный FOMC сочтет любой вывод о замедлении преждевременным, поскольку уверенный рост в феврале (0,3% м/м) и марте (0,4% м/м) предполагает сильный эффект переноса для PCE во 2 квартале.

Некоторое замедление потребительских расходов представляется вероятным. Однако технические факторы и фундаментальные показатели говорят о том, что значительное ухудшение ситуации маловероятно. Одним из ключевых технических факторов, которому, на наш взгляд, уделяется слишком мало внимания, является то, что апрельская слабость наступила после мартовской «Большой весенней распродажи» Amazon, детали которой демонстрируют классические характеристики эффекта «тяни-толкай». Мало того, что колебания реального PCE с марта по апрель были почти полностью сосредоточены на товарах (рис. 4), в исходных данных (контрольная группа розничных продаж) преобладают аналогичные колебания в продажах внемагазинной розницы (рис. 5). Такие продажи, которые проводятся нерегулярно, стали постоянным источником искажений, например, вышеупомянутый спад расходов в августе 2023 года после мероприятия Amazon Prime Day. Еще одно техническое влияние - сезонные корректировки, которые включают в себя возможность того, что необычно ранний праздник Пасхи (31 марта) перенес продажи в марте, а также пересмотр факторов, которые значительно усилили колебания между мартом и апрелем.

Конечно, замедление роста расходов на услуги в марте и апреле можно рассматривать как более тревожный сигнал. Однако апрельские показатели, скорее всего, были связаны с доходами от заработной платы, которые отразили неожиданное снижение продолжительности рабочей недели и количества отработанных часов (рис. 6). В мае ситуация изменилась на противоположную: количество отработанных часов возросло, а рост доходов от заработной платы снова усилился. Даже несмотря на апрельское замедление, нет убедительных доказательств снижения покупательной способности: доходы от заработной платы с поправкой на инфляцию выросли в апреле на солидные 2,5%. Несмотря на то, что более широкий показатель, реальный располагаемый доход, выровнялся в 3%, это можно объяснить базовым эффектом от компонентов, которые подскочили в январе, включая волатильную категорию доходов от активов и государственные трансферты (которые подверглись необычно большой корректировке на инфляцию в конце года). Также мало признаков того, что потребители стали более осторожными: апрельская норма сбережений (3,6%) соответствует недавней траектории, а домохозяйства по-прежнему готовы использовать избыточные сбережения для пополнения потребления.

Потребительская устойчивость в целом остается в соответствии с фундаментальными показателями благосостояния. Последние оценки финансовых счетов за I квартал показали значительный прирост чистой стоимости домохозяйств на $5,1 трлн в I квартале 24 года, что увеличило совокупный прирост с IV квартала 19 года до $43,9 трлн, что в пересчете на доллар 2017 года составляет $19,1 трлн (рис. 7). Хотя в первые несколько кварталов кампании по ужесточению политики ФРС рост благосостояния несколько снизился, с тех пор он вышел на траекторию роста, напоминающую период до пандемии, когда потребительские расходы демонстрировали уверенный квартальный рост на 2-3% за год. Мнения о том, отражают ли последние данные существенный объем избыточных сбережений, накопленных во время пандемии, расходятся. По нашим внутренним оценкам, в апреле избыток составил около $0,85 трлн (рис. 8).

Повышение ставок в начале года способствовало замедлению темпов жилищного строительства, но с учетом последних изменений ставок этот процесс вполне может смениться на противоположный. Жилищный сектор остается на удивление устойчивым: продажи односемейных домов и начало строительства жилья сформировались вскоре после того, как ФРС прекратила сверхкрупные повышения ставок в конце 2022 года. Несмотря на то, что в марте и апреле темпы ввода и продажи жилья снизились, поскольку ставки по ипотечным кредитам скорректировались в соответствии с ожидаемым повышением учетной ставки, жилищное строительство в первом квартале все же продемонстрировало значительный рост на 15,4% по сравнению с предыдущим кварталом. Вероятно, отчасти это объясняется благоприятными демографическими показателями и иммиграцией, которые усилили спрос на жилье, несмотря на повышенные ставки. Эффект блокировки ипотеки сыграл свою роль, подорвав обычное восстановление баланса, которое должно происходить по мере того, как пустующие семейные пары освобождают место для следующего поколения, переезжая из больших домов. Хотя эти факторы должны оставаться источниками устойчивости, перспективы дальнейшего ускорения, вероятно, будут связаны со ставками по 30-летним ипотечным кредитам с фиксированной ставкой, которые в апреле поднялись до 7,6%, а в последние дни упали до 7,25% на фоне ожиданий рынка более агрессивного снижения ставок со стороны ФРС.

Условия на рынке труда остаются устойчивыми. Число занятых в несельскохозяйственном секторе в мае выросло на 272 тыс. после более слабого, чем ожидалось, роста на 175 тыс. в апреле. В результате
темпы роста в мае составили 249 тыс. в месяц, что несколько ниже среднего показателя за 1 квартал (267 тыс. в месяц), но все же выше, чем во втором полугодии 23 года (213 тыс. м/м). Это говорит о том, что рост иммиграции и
увеличение численности иностранцев продолжает поддерживать предложение рабочей силы и создание рабочих мест в соответствии с благоприятным прогнозом FOMC.

В то же время последние данные опроса об открытии вакансий и текучести рабочей силы (JOLTS), которые использовались FOMC в период расширения экономики в качестве индикаторов избыточного спроса на рынке труда, подают обнадеживающие сигналы о том, что ФРС успешно справляется с задачей смягчения спроса на рабочую силу и смягчения условий на рынке труда. Число открытых вакансий в апреле снизилось до 8,1 млн, примерно на 800 тыс. с февраля. Это привело к тому, что уровень открытых вакансий достиг 4,8%, что находится в пределах до 4,5%, а соотношение числа открытых вакансий к уровню безработицы вернулось к допандемическому уровню 1,2. Такие показатели, как уровень найма, коэффициент увольнений находились в апреле вблизи допандемических значений, что, вероятно, свидетельствует о снижении давления на заработную плату.

С учетом этих оценок кривая Бевериджа, похоже, вновь сместилась в додпандемическое положение (рис. 15). В теории это считается ключевой предпосылкой для замедления роста заработной платы и достижения возможной мягкой посадки, согласно исследованию 2022 года, проведенному губернатором Уоллером и сотрудником ФРС Эндрю Фигурой. Несмотря на снижение динамики рынка труда, показатели по-прежнему свидетельствуют о значительном росте занятости по платежным ведомостям, при этом влияние на ежемесячные изменения от сокращения найма примерно компенсируется снижением оттока рабочей силы в результате сокращения увольнений. Апрельский разрыв в 0,2пп между уровнем найма (3,6%) и уровнем увольнений (3,4%) остается в середине диапазона колебаний с августа 2022 года (рис. 14), когда ежемесячные изменения занятости в несельскохозяйственном секторе составляли в среднем 250 тысяч.

Неудивительно, что в условиях постепенного замедления спроса на рабочую силу и продолжающегося роста ее предложения уровень безработицы растет, достигнув в мае 4,0%. Таким образом, есть основания полагать, что финансовые условия являются достаточно ограничительными и что FOMC просто необходимо переждать возможное замедление роста заработной платы и цен на услуги.

Имеющиеся оценки заработной платы указывают на постепенное замедление. С момента майского заседания было опубликовано мало достоверных данных по заработной плате, а апрельские данные трекера роста заработной платы ФРС Атланты были отложены по техническим причинам. Немного новых данных, которые будут в распоряжении FOMC, - это шумные оценки среднего почасового заработка из отчета по заработной плате. Они показывают, что средний почасовой заработок ускорился до 0,4% м/м в мае, после серии волатильных показателей в 1-м квартале, которые в среднем составляли 0,3% м/м. Последняя доступная оценка от ФРС Атланты показала рост заработной платы на 4,7% г/г на сглаженной основе, что заметно медленнее, чем темпы роста на 5,2% г/г в конце 2022 года. Последний доступный показатель ECI, который был представлен на майском заседании FOMC, показал ускорение роста компенсаций с 0,9% в декабре до 1,2% в марте. Наш показатель базового роста заработной платы, который основывается на модели, использующей сигналы от множества показателей заработной платы, в мае составил 0,32% м/м (3,9% saar) (рис. 17), причем темпы замедления замедлились по сравнению с осенью прошлого года. Этот показатель остается высоким по сравнению с 0,20-0,25% м/м в годы, предшествовавшие пандемии, а рост заработной платы в годовом исчислении продолжает превышать уровень 3,0-3,5%, который рассматривается как соответствующий устойчивому возвращению к 2% инфляции цен PCE.

Измеряемая инфляция продемонстрировала долгожданные признаки смягчения после майского заседания, хотя, конечно, не настолько, чтобы дать FOMC уверенность в том, что устойчивый возврат к 2%-ной инфляции уже на подходе. Апрельские оценки показали замедление базового индекса потребительских цен до 0,29% (3,6% г/г) после трех последовательных значений, которые округлились до 0,4% м/м. Базовый PCE замедлился до 0,25% м/м (2,7% г/г), округлив значение до 0,2% м/м, после февральских (0,27% м/м) и мартовских (0,33% м/м) данных, округленных до 0,3% м/м. Однако даже апрельские показатели остаются высокими, и, по нашему мнению, FOMC захочет увидеть дальнейшее увеличение базового PCE до 0,2% м/м в ближайшие месяцы, чтобы сохранить возможность снижения ставки в сентябре. Есть все основания полагать, что этого не произойдет, поскольку апрельское замедление в значительной степени объясняется снижением цен в таких волатильных компонентах услуг, как авиабилеты и гостиницы, а не в категориях, где инфляция, как правило, более устойчива, таких как медицинские услуги и арендная плата за жилье.

Майские данные по ИПЦ появятся в день июньского решения FOMC (12 июня), а соответствующие оценки по ИЦП (PPI) будут опубликованы на следующий день. Хотя Пауэлл может заранее ознакомиться с заголовками майских PPI перед пресс-конференцией, ему будет не хватать деталей, необходимых для определения последствий для майской инфляции PCE. Мы ожидаем, что базовая инфляция в мае останется в целом стабильной, а базовый ИПЦ, по прогнозам, вырастет на 0,29% м/м (3,5% г/г). В результате базовая инфляция PCE составит 0,21% м/м (2,7% г/г), что ниже апрельского показателя и округление до 0,2% второй месяц подряд.

Мы по-прежнему ожидаем, что базовая инфляция PCE снизится до 0,2% м/м в июне и в дальнейшем останется на уровне или чуть ниже 0,2% м/м. Мы ожидаем, что это создаст условия для того, чтобы FOMC снизил ставки еще раз в этом году. Несмотря на последовательное улучшение инфляции, после мая благоприятные базовые эффекты исчезнут из расчетов, что приостановит дальнейший прогресс 12-месячной ставки. В целом мы ожидаем, что базовая инфляция PCE достигнет 2,9% кв/кв в этом году и снизится до 2,3% кв/кв в 2025 году.

Политическая коммуникация

Заявление и перспективные ориентиры

Учитывая признаки замедления роста активности в 1-м квартале и в апреле, а также замедление роста основного фактора совокупного спроса - личного потребления, мы ожидаем, что в заявлении будет понижена оценка экономического роста с «уверенного» до «умеренного». Что касается рынка труда, то мы ожидаем, что в заявлении будет подтверждено, что рост числа рабочих мест был устойчивым, так как прирост рабочих мест продолжает составлять в среднем около 250 тыс. в месяц. Хотя уровень безработицы немного вырос, округлившись до 4,0% в мае, он остается в очень узком диапазоне 3,83-3,96% с февраля. Соответственно, мы ожидаем, что FOMC продолжит заявлять, что «уровень безработицы остается низким». Что касается инфляции, то мы ожидаем, что в заявлении будет повторено, что она «ослабла за последний год, но остается повышенной», но будет исключена ссылка на «отсутствие дальнейшего прогресса» в достижении целевого уровня 2%, вместо этого будет указано, что прогресс был скромным, учитывая улучшение апрельской инфляции по сравнению с предыдущими тремя месяцами. Мы также ожидаем, что в заявлении будет по-прежнему упоминаться, что «Комитет по-прежнему внимательно следит за инфляционными рисками».

Мы ожидаем, что FOMC оставит свои прогнозные рекомендации без изменений, повторив, что «Комитет не считает целесообразным сокращать целевой диапазон до тех пор, пока не получит больше уверенности в том, что инфляция устойчиво движется к 2 процентам». Мы считаем, что FOMC по-прежнему ожидает следующего снижения ставки, но при этом испытывает значительную неопределенность в отношении сроков. Поскольку первое снижение ставки, скорее всего, будет зависеть от прогресса в области инфляции, а не от внезапного ослабления экономики, мы считаем, что данное руководство остается уместным.Учитывая, что 1 июня ФРС начала замедлять темпы сворачивания своего баланса, заявление придется немного отредактировать.
В частности, мы ожидаем, что в нем будет упомянуто, что «Комитет сохранит ежемесячный лимит выкупа казначейских ценных бумаг на уровне 25 миллиардов долларов». Он сохранит лимит ежемесячного выкупа агентских долговых обязательств и агентских ипотечных ценных бумаг на уровне 35 миллиардов долларов и будет реинвестировать любые выплаты основной суммы, превышающие этот лимит, в казначейские ценные бумаги".

Участники FOMC высказывают различные мнения относительно дальнейшей политики, но последние ораторы подчеркивают необходимость сохранения ставок без изменений до тех пор, пока они не увидят дальнейшего прогресса на инфляционном фронте. Поскольку все члены FOMC, очевидно, согласны оставить ставку без изменений на заседании на следующей неделе, мы ожидаем, что заявление будет принято консенсусом.

Обновленные SEP и точечный график: одно снижение ставки в 2024 году.

Участники рынка, вероятно, сосредоточатся на июньском SEP, в частности на точечном графике. Мы ожидаем, что обновленная точечная диаграмма (рис. 21) будет близка по значению, но будет указывать на одно снижение ставки на 25 б.п. в 2024 году, в результате чего медианная точка составит 5,1% к концу 2024 года. Для 2025 года мы ожидаем, что медианная точка покажет в общей сложности 125 б.п., что означает пять снижений ставки на 25 б.п. Таким образом, медианная точка в 2024 году будет повышена на 50 б.п. по сравнению с мартовскими прогнозами, а медианные точки на 2025 и 2026 годы останутся неизменными.

Мы ожидаем, что более высокие точки будут отражать пересмотр в сторону повышения прогнозов базовой инфляции PCE на этот год. На момент мартовского заседания участники FOMC располагали сильными данными по базовой инфляции PCE за январь, а также пересчетом февральской инфляции PCE из компонентов CPI и PPI. Исходя из этих данных, их медианный прогноз базовой инфляции PCE на текущий год составлял 2,6% в 4 квартале (Рисунок 22). С тех пор, когда мартовская базовая инфляция PCE двигалась вбок и снова разочаровала, а апрельская немного снизилась до 0,25% м/м, мы ожидаем, что прогнозы на 2024 год будут пересмотрены в сторону повышения на 20 б.п., до 2,8% кв/кв4.

Между тем, мы ожидаем, что участники FOMC пересмотрят свои прогнозы роста ВВП на 2024 год в сторону понижения на 0,2пп, с 2,1% кв/кв4 в мартовском SEP до 1,9% в июньском SEP, после учета пересмотра в сторону понижения ВВП за первый квартал. Мы также ожидаем, что участники учтут последний отчет по занятости и повысят свой прогноз по уровню безработицы на одну десятую процента, до 4,1%, поскольку они ожидают, что уровень безработицы продолжит расти в условиях замедления спроса на рабочую силу и продолжающегося роста предложения, стимулируемого иммиграцией.

Как было показано на пресс-конференции FOMC в мае, в последующих протоколах и в последних сообщениях ФРС (рис. 23), участники FOMC стали менее уверены в том, что инфляция будет устойчиво двигаться к целевому уровню 2%. Учитывая, что экономические перспективы не указывают на резкое замедление в ближайшей перспективе, мы ожидаем, что они будут определять соответствующую траекторию изменения ставки политики в основном как функцию прогноза инфляции, а снижение прогноза активности и рынка труда окажет лишь незначительное влияние.

В этом контексте мы ожидаем, что большинство участников пересмотрят свои прогнозы по ставке до 2024 года на 25 б.п., а некоторые увеличат их на 50 б.п., что приведет к повышению медианного показателя на 50 б.п. В мартовском SEP медианная точка на 2024 год показывала три снижения ставки, но если бы один из девяти участников, находящихся на медианном уровне, заложил только два снижения ставки в этом году, то медианная точка показала бы два снижения. Мы считаем вероятным, что в условиях пересмотра инфляции в сторону повышения и снижения уверенности в том, что инфляция движется к 2%, один из этих участников пересмотрит свою точку более чем на 25 б.п., в результате чего медиана покажет только одно снижение ставки в этом году.

Однако мы ожидаем, что медиана будет близка по значению: 9 участников напишут о двух или более сокращениях, а 10 - о нулевом или одном сокращении.

В 2025 и 2026 годах мы не ожидаем изменений в экономических прогнозах и медианных точках. Таким образом, медианная точка на 2025 год останется неизменной и составит 3,9%, что означает пять снижений ставки на 25 б.п. Тем не менее, мы ожидаем, что несколько участников поднимут медианную точку 2025 года на 25 б.п. в ответ на несколько более высокий прогноз инфляции на 2024 год и отсутствие уверенности в том, что инфляция будет устойчиво двигаться к 2%, но это никак не повлияет на медианную точку. В этом случае мы также ожидаем, что медиана будет близка к четырем или пяти сокращениям.

На 2026 год мы ожидаем, что прогнозы останутся неизменными, а медианная точка сохранится на уровне 3,1%. Учитывая, что все остальные переменные близки к своим стабильным значениям (рост ВВП на 2,0%, уровень безработицы на 4,0% и инфляция на 2,0%), мы считаем, что медианная точка на 2026 год на уровне 3,1% указывает на то, что оценка FOMC нейтральной процентной ставки повысилась. Мы по-прежнему считаем, что медианная точка 2026 года предвещает повышение долгосрочной точки с 2,6% до 3,0%. В то время как медианный прогноз долгосрочной ставки практически не изменился с 2019 года, распределение прогнозов выросло в последних SEP. Это, на наш взгляд, отражает убежденность некоторых участников в том, что долгосрочное значение равновесной реальной ставки (r*) стало выше по сравнению с периодом до пандемии. Это согласуется с последними оценками r*, полученными ФРС Нью-Йорка в рамках DSGE, которая включает широкий набор макроэкономических данных, и указывает на то, что оценка краткосрочной r* заметно выросла после пандемии и, как ожидается, частично вернется, но установится на уровне выше 1% в реальном выражении. Однако оценки, полученные с помощью модели Лаубаха-Уильямса, свидетельствуют о снижении r* за последние пару лет и оседании ниже уровня 2019 года, что подчеркивает неопределенность оценок r*.

Кроме того, теперь мы ожидаем, что точечная диаграмма будет включать полный набор из 19 пунктов, причем президент ФРБ Сент-Луиса Альберто Мусалем, вероятно, представит более долгосрочную точку, скорее всего, выше медианы в 2,55%, после тех лет, когда президент ФРБ Сент-Луиса Буллард не представлял ее на том основании, что она подвержена изменениям режима. Мы ожидаем, что это приведет к увеличению долгосрочной точки на 5 б.п. до 2,6%.

Пресс-конференция Пауэлла

В ходе пресс-конференции мы ожидаем, что председатель Пауэлл поприветствует скромный прогресс в отношении инфляции в апреле. Он также только что получил данные по инфляции CPI за май, которые, как мы ожидаем, продемонстрируют дальнейшее улучшение.

Однако в свете существенного укрепления инфляции в первые три месяца года мы ожидаем, что Пауэлл упомянет, что у него еще нет уверенности в том, что инфляция движется к 2%. Соответственно, как и на майской пресс-конференции, мы ожидаем, что в его подготовленных комментариях не будет упоминаний о «пике этого цикла ужесточения» и о снижении ставки «в какой-то момент в этом году».

Пауэлл, вероятно, представит описание последнего SEP и точечный график. Мы ожидаем, что он подчеркнет, что снижение ставок, на которое указывает точечная диаграмма, не является обещанием, вместо этого Комитет готов поддерживать ставки на текущем уровне до тех пор, пока не будет уверен, что инфляция устойчиво движется к 2%.

Мы ожидаем, что Пауэлл повторит, что он считает монетарную политику ограничительной и находится в хорошем положении, указав, в частности, на прогресс на фронте спроса на рабочую силу, о чем свидетельствуют данные JOLTS. В то же время мы ожидаем, что он останется менее уверенным, чем перед майским заседанием, в том, что политика является «достаточно ограничительной». Но, как и на майской пресс-конференции, мы ожидаем, что он будет выступать против мнения о том, что FOMC необходимо повышать ставки и дальше.

Прогнозируемые изменения в июньском заявлении FOMC

Подчеркнутый текст ниже представляет собой наши ожидания относительно добавления новых формулировок в заявление FOMC, а зачеркнутый текст - возможные исключения из майского заявления.

Изменения в майском заявлении

Последние показатели свидетельствуют о том, что экономическая активность продолжает расти солидными умеренными темпами. Рост числа рабочих мест остается значительным, а уровень безработицы остается низким. Инфляция за последний год снизилась, но остается на высоком уровне. В последние месяцы наблюдалось отсутствие дальнейшего прогресса умеренное наличие прогресса в достижении поставленной Комитетом цели по инфляции на уровне 2%.

Комитет стремится к достижению максимальной занятости и инфляции на уровне 2 процентов в долгосрочной перспективе. По мнению Комитета, за последний год риски для достижения целей по занятости и инфляции стали более сбалансированными. Экономические перспективы остаются неопределенными, и Комитет по-прежнему внимательно следит за инфляционными рисками.

В поддержку своих целей Комитет решил сохранить целевой диапазон ставки по федеральным фондам на уровне 5,25 - 5,5%. При рассмотрении любых корректировок целевого диапазона ставки по федеральным фондам Комитет будет тщательно оценивать поступающие данные, развивающиеся перспективы и баланс рисков. По мнению Комитета, сокращение целевого диапазона будет целесообразным только после того, как он получит больше уверенности в том, что инфляция устойчиво движется к 2 процентам. Кроме того, Комитет продолжит сокращать свои запасы казначейских ценных бумаг и долговых обязательств агентств, а также ипотечных ценных бумаг агентств. Начиная с июня, Комитет замедлит темпы сокращения своих сохранит лимит ежемесячного выкупа казначейских ценных бумаг с 60 млрд долларов до 25 млрд долларов. Комитет сохранит ежемесячный лимит выкупа агентских долговых обязательств и агентских ипотечных ценных бумаг на уровне $35 млрд и будет реинвестировать любые выплаты основной суммы долга, превышающие этот лимит, в казначейские ценные бумаги. Комитет твердо намерен вернуть инфляцию к целевому уровню 2%.

При оценке надлежащего курса денежно-кредитной политики Комитет будет продолжать отслеживать последствия поступающей информации для экономических перспектив. Комитет будет готов скорректировать позицию денежно-кредитной политики в случае возникновения рисков, которые могут помешать достижению целей Комитета. В своих оценках Комитет будет принимать во внимание широкий спектр информации, включая данные о состоянии рынка труда, инфляционном давлении и инфляционных ожиданиях, а также о финансовых и международных событиях.

За принятие решения по монетарной политике проголосовали: Джером Х. Пауэлл, председатель; Джон К. Уильямс, заместитель председателя; Томас И. Баркин; Майкл С. Барр; Рафаэль В. Бостик; Мишель В. Боуман; Лиза Д. Кук; Мэри К. Дейли; Филип Н. Джефферсон; Адриана Д. Куглер; Лоретта Дж. Местер; Кристофер Дж. Уоллер.