Да здравствует Ethereum - ETH ETF снова на повестке дня. Bernstein.
Оригинал и другие переводы в телеграмм-канале:
https://t.me/holyfinance
Внезапно SEC потребовала от эмитентов Ethereum ETF в течение 24 часов подать повторную заявку 19b-4, повысив надежды на одобрение к 23 мая, в четверг. На этой новости ETH вырос на 20%, а вслед за ним выросли и многочисленные производные активы на ETH - LIDO на 30%, ARB на 16%, OP на 13%. Если Bitcoin ETF является хоть каким-то признаком (BTC вырос на 133% с момента повышения шансов ETF - 4 квартал 2023 года), ситуация с предложением ETH выглядит еще более ограниченной, если приток спроса со стороны ETF начнется.
Что произошло?
23 мая 2024 года было последним сроком подачи заявки на ETH ETF от VanEck, который считался датой по умолчанию, когда SEC должна была принять решение по ETH ETF (9 претендентов, включая BlackRock, Fidelity, ARK и другие, Рисунок 1). Учитывая молчание и отсутствие участия в подаче заявок (в отличие от Биткойн ETF, где сотрудники SEC проявляли активность и участие), было решено, что ETH ETF будет отклонен. Однако в последние 12 часов активность возросла, и СМИ сообщили, что эмитентам было предложено подать пересмотренные заявки 19b-4 в течение 24 часов.
Что за "закулисная" политическая драма здесь происходит?
В течение последних 18 месяцев после краха FTX регуляторы и действующий режим систематически пытались задушить криптовалюты с помощью регулятивных мер. С тех пор SEC подала в суд или направила уведомления множеству ведущих криптовалютных компаний - Coinbase, Uniswap, Gemini, DCG, Binance, Robinhood и т. д. Любые попытки принять про-криптовалютное законодательство блокируются сильным антикриптовалютным лобби (во главе с сенатором Элизабет Уоррен) в партии демократов, клеймящим криптовалюты как "антиамериканские"*. Поскольку многие видные сенаторы-республиканцы занимают прокриптовалютную позицию, криптовалюта превратилась в партийную проблему.
*Советую прочитать раздел про крипто-политику из тезисов Messari на 2024 год!
Недавно бывший президент Дональд Трамп провел мероприятие для сторонников криптовалют (которые покупали торговые карты Trump NFT) и официально заявил о своей поддержке криптовалют, назвав демократов и администратора Байдена анти-криптовалютными. Затем 21 демократ в Палате представителей и несколько видных демократов перешли на сторону Сената, чтобы отменить SAB 121. SAB 121 устанавливал высокие требования к капиталу банков для хранения цифровых активов. Многие банки лоббировали отмену SAB 121, чувствуя возможность после недавнего успеха Bitcoin ETF, который привлек $13 млрд притока для управляющих активами. Все эти события, на наш взгляд, скорее всего, привели к тому, что действующая администрация в последний момент изменила свое мнение, возможно, осознав, что анти-криптовалютная позиция может обернуться политическими издержками.
Каковы регулятивные последствия одобрения Ethereum ETF?
Учитывая политическую "закулисную" драму, одобрение будет рассматриваться как значительное облегчение регулирования для сектора, и в преддверии президентских выборов в США мы ожидаем более мягкого режима. Однако в долгосрочной перспективе мы считаем, что в случае избрания Трампа криптовалюты могут получить значительную законодательную и ведомственную поддержку (с новым председателем SEC), что приведет к долгосрочным структурным изменениям в криптовалютной финансовой интеграции - например, законопроект о стейблкоинах, ясность в отношении криптотокенов, структура рынка для бирж/брокеров/дилеров, рост инноваций в области токенизации и больше регулируемых продуктов по управлению криптоактивами в основной сфере. С тактической точки зрения, одобрение Ethereum ETF создаст прецедент, когда первый не-биткоин блокчейн-актив будет считаться товаром, что даст надежду на то, что аналогичные Ethereum (скорее всего, Solana) пойдут по тому же пути.
Как, по нашему мнению, отреагирует цена ETH? Недостаточное предложение ETH...
Учитывая устойчивый приток спроса на биткоин, который привел к 75%-ному ралли с момента утверждения ETF, мы ожидаем аналогичной динамики цен на ETH. Однако свободное обращение и предложение ETH выглядит даже более привлекательным, чем у биткоина. С момента перехода к proof of stake, ETH демонстрирует дефляцию (~0,20% дефляции в годовом исчислении). Кроме того, 38% ETH заблокировано в стейкинге, финансовых смарт-контрактах и блокчейнах второго уровня - особенность, уникальная для программируемого ETH и не встречающаяся у Биткойна. 66% предложения ETH не менялось в течение последнего 1 года (аналогично поведению биткоина), а предложение на биржах находится на рекордно низком уровне. Таким образом, предложение ETH по-прежнему сдерживается "липкими" инвесторами и блокировкой предложения в финансовых смарт-контрактах (Рисунок 2).
В каких акциях стоит поучаствовать?
В рамках нашего покрытия мы рассматриваем Robinhood (PT $30) как сильный прокси для экосистемы крипто-трейдинга, в отличие от майнеров биткоина, которые являются более прямым прокси для биткоина. Крипто-доходы HOOD выросли на 223% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года в 1-м квартале 24-го года и теперь составляют 40% от общего дохода от транзакций. Мы ожидаем, что к 2025 году объем рынка криптовалют утроится и достигнет $7,5 трлн, что приведет к значительному росту доходов (9-кратный рост объемов торговли криптовалютами в 2025 году для HOOD по сравнению с 2023 годом). Учитывая фиксированную базу затрат HOOD и жесткий контроль над расходами, мы ожидаем, что прибыль в 2025 году составит 3,5x консенсус-прогноза 2025E. HOOD сильно недооценен как сильный прокси для роста криптовалют, и с момента своего дебюта на рынке в 2021 году не получил достаточного освещения как со стороны покупателей, так и со стороны продавцов. Учитывая изменения в легитимности цифровых активов (из-за ослабления регулятивного ветра и появления ETF), мы ожидаем, что интерес розничной торговли последует за этим (это уже видно по показателям первого квартала).
