Недельный комментарий. Blackrock.

Перевод комментария от BlackRock.

Больше переводов и оригинальный документ в телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

Не типичный цикл снижения ставок

• Мы видим, что инфляция ограничивает возможности центральных банков по снижению процентных ставок. Нам больше нравятся американские акции, чем европейские, поскольку они выигрывают от темы искусственного интеллекта.
• Рынки по-прежнему чувствительны к сигналам политики Федеральной резервной системы и ее курсу на снижение ставок, что помогло индексу VIX, отражающему предполагаемую волатильность S&P, подняться с четырехлетних минимумов на прошлой неделе.
• Рынки будут анализировать сигналы о будущем снижении ставок Европейским центральным банком (ЕЦБ) и обновленные макропрогнозы на заседании по вопросам политики на этой неделе.

Основные центральные банки готовятся к снижению процентных ставок. Но, как и циклы повышения ставок, этот цикл снижения будет далеко не типичным, как нам кажется. Почему? ЕЦБ начнет смягчение раньше ФРС, но, по нашему мнению, увеличение разрыва в политике между ними будет временным, даже если повышение ставки ФРС не исключено. Центральные банки рассматривают возможность снижения ставок в условиях, когда инфляция по-прежнему выше 2%, а темпы роста высоки или улучшаются. Мы считаем, что они будут удерживать ставки на высоком уровне еще дольше. Мы предпочитаем американские акции европейским из-за темы ИИ.

Доходность европейских государственных облигаций колеблется, поскольку рынки задаются вопросом, насколько ЕЦБ будет смягчать политику после первого снижения ставок, ожидаемого на этой неделе. Падение инфляции и 18 месяцев слабой экономической активности дают основания для того, чтобы ЕЦБ начал снижать ставки. Но мы не думаем, что он будет снижать ставки быстро и сильно. Точно так же и в США мы видим всего одно или два снижения ставок ФРС в этом году. Это не типичный цикл снижения ставок. Центральные банки намерены удерживать ставки выше допандемических уровней (см. точки на графике) из-за сохраняющегося инфляционного давления - а данные по инфляции в еврозоне на прошлой неделе вновь продемонстрировали замедление инфляционных процессов. Необычно, что ЕЦБ готов пойти на снижение ставки, когда рост улучшается, инфляция превышает целевой уровень в 2%, а уровень безработицы находится на рекордно низком уровне. Это далеко от экономического кризиса и низкой инфляции прошлого десятилетия, которые подтолкнули ЕЦБ к введению отрицательных процентных ставок и масштабной скупке облигаций.

Еще один нетрадиционный шаг - ЕЦБ стоит на пороге смягчения политики раньше ФРС, и, по нашему мнению, еще до того, как станет ясно, что будет дальше с монетарной политикой в США. Инфляция в США остается нестабильной, а инфляция в сфере услуг - особенно высокой, поэтому еще одно повышение ставки не исключено. Это означает, что в краткосрочной перспективе разрыв между ставками ФРС и ЕЦБ может увеличиваться и оказывать давление на курс евро по отношению к доллару США до тех пор, пока ФРС не начнет снижать ставки. Инвесторы могут увидеть возможности в дальнейшем расхождении в политике, но мы считаем, что оно будет временным, поскольку оба центральных банка в конечном итоге будут поддерживать высокие ставки в течение длительного времени.

Даже при ожидаемом снижении ставок мы считаем, что политические ставки в США и Европе будут находиться на гораздо более высоком уровне, чем до начала пандемии. Причина: инфляция. Мы не ожидаем, что инфляция в еврозоне упадет ниже 2%, как это было при снижении ставок центральными банками до 2020 года. Это потому, что мы живем в мире, где существуют ограничения предложения - реальность, которую недавно признали чиновники ЕЦБ. Среди этих ограничений - такие мегасилы, как геополитическая фрагментация, демографическая дивергенция и энергетический переход, - структурные сдвиги, определяющие доходность сейчас и в будущем. Эти силы также действуют в США. В результате мы ожидаем сохранения инфляционного давления и структурно более низких темпов роста, чем в прошлом, во всех крупных экономиках.

Снижение ставок ЕЦБ и восстановление роста еврозоны должны благоприятствовать европейским акциям. Однако на тактическом горизонте от 6 до 12 месяцев мы снижаем их вес, отдавая предпочтение акциям США, поскольку они получат больший импульс от таких факторов, как искусственный интеллект. В секторе ценных бумаг с фиксированным доходом наши предпочтения меняются. Мы выбираем более высокую общую доходность по кредитам еврозоны. Улучшение темпов роста в еврозоне также может ограничить расширение спрэдов относительно США. Мы нейтрально относимся к государственным облигациям еврозоны и Великобритании, так как рыночная оценка ближайшего снижения ставок совпадает с нашим мнением. Мы видим поддержку для европейских облигаций благодаря меньшему, чем в США, бюджетному дефициту. Правила по ограничению дефицита теперь снова действуют после того, как были приостановлены во время пандемии. Мы ожидаем результатов выборов в Европейский парламент в июне и всеобщих выборов в Великобритании в июле, но ожидаем, что они окажут незначительное влияние на облигации.

Итог: Снижение ставки ЕЦБ вряд ли станет началом значимого глобального цикла смягчения. Мы отдаем предпочтение американским акциям перед европейскими из-за более высоких корпоративных доходов и темы AI. Мы нейтрально относимся к европейским государственным облигациям, но получаем доход в европейских кредитах.

Рыночный фон

На прошлой неделе американские акции отступили от рекордных максимумов. Рынки по-прежнему чувствительны к сигналам политики ФРС и динамике процентных ставок, что помогло поднять индекс VIX, отражающий предполагаемую волатильность S&P, с четырехлетних минимумов. Доходность 10-летних казначейских облигаций США выросла - отчасти из-за слабых аукционов казначейства. Доходность немецких 10-летних облигаций на прошлой неделе установила новые максимумы 2024 года и находится вблизи отметки 2,64%. В конечном счете, мы считаем, что ограничения предложения создают постоянное давление на инфляцию, удерживая ставки выше предпандемических уровней, а рост - ниже.

Наши самые убедительные прогнозы на тактический (6-12 месяцев) и стратегический (долгосрочный) периоды, июнь 2024 г.

Тактический горизонт:

• Акции США - Мы придерживаемся нейтрального макроэкономического мнения на уровне бенчмарка. Однако тема искусственного интеллекта и его потенциал генерирования альфа-доходов (или доходности выше базового уровня) - заставляет нас в целом иметь избыточный вес.
• Фиксированный доход - Подушка безопасности для дохода, которую обеспечивают облигации, увеличивается по всем направлениям в условиях повышенных ставок. Нам нравятся краткосрочные облигации, а долгосрочные казначейские облигации США мы считаем нейтральными, поскольку видим двусторонние риски.
• Географическая детализация - Мы предпочитаем детализацию по географическому признаку и любим акции Японии в секторе развитых стран. В секторе развивающихся стран нам нравятся Индия и Мексика как бенефициары мегасилы, хотя относительные оценки кажутся завышенными.

Стратегический горизонт:

Частные кредиты - Мы считаем, что частные кредиты будут набирать долю кредитования по мере того, как банки будут отступать - и с привлекательной доходностью по сравнению с риском государственных кредитов.

Детализация в фиксированном доходе - Мы предпочитаем облигации, привязанные к инфляции, поскольку на стратегическом горизонте видим инфляцию ближе к 3%. Нам также нравятся краткосрочные государственные облигации, а среди долгосрочных облигаций выделяется Великобритания.

Детализация в акциях - Мы отдаем предпочтение развивающимся рынкам перед развитыми, но при этом избирательно относимся и к тем, и к другим. Развивающиеся рынки, находящиеся под воздействием мегасилы, такие как Мексика, Индия и Саудовская Аравия, открывают новые возможности. Из развитых рынков нам нравится Япония, поскольку возвращение инфляции и корпоративные реформы улучшают наш прогноз.

Отслеживание пяти мегасил

Мегасилы - это крупные структурные изменения, которые влияют на инвестирование сейчас - и далеко в будущем. Являясь ключевыми факторами нового режима повышенной макроэкономической и рыночной волатильности, они меняют долгосрочные перспективы роста и инфляции и способны вызвать значительные сдвиги в доходности экономик и секторов. Это создает большие возможности - и риски - для инвесторов.

1. Демографическая дивергенция: Мир делится на стареющие страны с развитой экономикой и более молодые развивающиеся рынки - с различными последствиями.
2. Цифровые потрясения и искусственный интеллект (ИИ): Технологии, которые меняют нашу жизнь и работу.
3. Геополитическая фрагментация и экономическая конкуренция: Глобализация перестраивается по мере того, как мир раскалывается на конкурирующие блоки.
4. Будущее финансов: Быстро развивающаяся финансовая архитектура меняет то, как домохозяйства и компании используют денежные средства, берут займы, совершают сделки и стремятся получить прибыль.
5. Переход к низкоуглеродной экономике: Переход к низкоуглеродной экономике приведет к масштабному перераспределению капитала, поскольку энергетические системы будут перестраиваться.

Детализированные взгляды

Тактический анализ отдельных активов на срок от 6 до 12 месяцев в сравнении с широкими глобальными классами активов в разбивке по степени уверенности, май 2024 г.

США - основной индекс

Мы сохраняем нейтралитет в распределении нашего крупнейшего портфеля ценных бумаг. Снижение инфляции и предстоящее снижение ставок ФРС могут поддержать динамику роста. Мы готовы развернуться, как только ситуация на рынке изменится.

США - в целом

В целом, мы придерживаемся позитивного взгляда на искусственный интеллект (ИИ) в США. Мы считаем, что бенефициары ИИ все еще могут выиграть, пока рост доходов выглядит устойчивым.

Европа

У нас недостаточный вес. Хотя оценки кажутся нам справедливыми, мы считаем, что краткосрочные перспективы роста и прибыли остаются менее привлекательными, чем в США и Японии - наших предпочтительных рынках.

Великобритания

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Мы считаем, что привлекательные оценки лучше отражают слабые перспективы экономического роста и резкое повышение ставок Банком Англии для борьбы с устойчивой инфляцией.

Япония

У нас избыточный вес. Умеренная инфляция, уверенный рост доходов и реформы, благоприятные для акционеров, - все это положительные моменты. Мы рассматриваем изменение политики Банка Японии как нормализацию, а не как переход к ужесточению.

Развивающиеся рынки

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Мы видим замедление экономического роста и видим лишь ограниченные политические стимулы со стороны Китая. Мы предпочитаем долговые обязательства развивающихся стран акционерному капиталу.

Китай

Мы сохраняем нейтралитет. Умеренные политические стимулы могут помочь стабилизировать активность, а стоимость активов снизилась. Структурные проблемы, такие как старение населения и геополитические риски, сохраняются.

Короткие облигации США

У нас избыточный вес. Мы предпочитаем краткосрочные государственные облигации для получения дохода, поскольку процентные ставки остаются высокими в течение длительного времени

Длинные облигации США

Мы сохраняем нейтралитет. Рост доходности, вызванный ожидаемыми процентными ставками, вероятно, достиг своего пика. Сейчас мы видим примерно равные шансы на то, что долгосрочная доходность будет колебаться в обоих направлениях.

Облигации США с привязкой к инфляции

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Мы видим более высокую среднесрочную инфляцию, но снижение инфляции и экономический рост могут иметь большее значение в ближайшей перспективе.

Облигации Еврозоны с привязкой к инфляции

Мы сохраняем нейтралитет. Рыночные ожидания относительно сохраняющейся инфляции в еврозоне снизились.

Облигации Еврозоны

Мы сохраняем нейтралитет. Рыночные цены отражают процентные ставки в соответствии с нашими ожиданиями, а доходность 10-летних облигаций ниже их максимумов. Расширение спредов по облигациям периферийных стран остается риском.

Облигации Великобритании

Мы сохраняем нейтралитет. Доходность снизилась по отношению к казначейским облигациям США. Рынки оценивают процентные ставки Банка Англии ближе к нашим ожиданиям.

Облигации Японии

У нас недостаточный вес. Мы считаем более привлекательной доходность акций. Мы видим, что доходность японских государственных облигаций является одной из наименее привлекательных, поэтому мы используем их в качестве источника финансирования.

Облигации Китая

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Облигации поддерживаются более мягкой политикой. Тем не менее, мы считаем более привлекательной доходность по краткосрочным бумагам развитых стран.

Поддерживаемые ипотечным кредитом облигации

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Мы рассматриваем MBS как высококачественный инструмент для размещения диверсифицированных облигаций и предпочитаем его корпоративным облигациям инвестиционного рейтинга.

Облигации инвестиционного рейтинга (глобальные)

У нас недостаточный вес. На наш взгляд, узкие спреды не компенсируют ожидаемого ущерба для корпоративных балансов от повышения ставок. Мы предпочитаем Европу, а не США

Высокодоходные облигации (глобальные)

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Спреды узкие, но нам нравится высокая общая доходность и потенциал роста в краткосрочной перспективе. Мы предпочитаем Европу.

Азиатские долговые обязательства

Мы придерживаемся нейтральной позиции. Мы не считаем оценки достаточно убедительными, чтобы сделать их более позитивными.

Долговые обязательства развивающихся стран в долларе США

У нас избыточный вес. Мы предпочитаем долговые обязательства развивающихся стран в твердой валюте из-за их относительной стоимости и качества. Они также защищены от ослабления местных валют, поскольку центральные банки развивающихся стран снижают процентные ставки.

Долговые обязательства развивающихся стран в местных валютах

Мы сохраняем нейтралитет. Доходность по ним приблизилась к доходности казначейских облигаций США. Снижение ставок центральными банками может негативно сказаться на валютах развивающихся стран, что приведет к снижению потенциальной доходности.