Королевская битва между нефтью и деньгами. BofA

Перевод документа от Bank of America.

Оригинал этого документа и многое другое в моём телеграмм-канале

https://t.me/holyfinance

Силы, исходящие от ФРС, Министерства финансов США…

Две основные силы объединились, чтобы снизить цены на сырьевые товары после резкого роста, наблюдавшегося в прошлом году.
Во-первых, ФРС повысила процентные ставки одними из самых быстрых темпов за последние десятилетия за последние 15 месяцев (Рис. 3), чтобы сдержать самый заметный всплеск инфляции за четыре десятилетия. В свою очередь, быстрое повышение процентных ставок привело к резкому сокращению M2, спровоцировало банковский кризис и помогло снизить инфляцию (Рис. 4).
Во-вторых, столкнувшись с двойным злом - инфляцией и первой войной в Европе с 1945 года, Министерство финансов США разработало ряд экономических санкций, которые одновременно минимизировали потери в мировых поставках сырьевых товаров и сократили налоговые поступления в бюджет правительства России. За исключением золота, говядины и сахара, цены на основные сырьевые товары снижаются в годовом исчислении из-за обильных запасов и туманных макроэкономических перспектив. Частично уравновешивая эту негативную динамику цен, уровни запасов многих видов сырья остаются ниже средних значений за пять лет, что свидетельствует об относительно жестких фундаментальных балансах.

...привели к снижению цен на сырьевые товары, включая сырую нефть

Чтобы бороться с понижательным ценовым давлением, Саудовская Аравия добровольно сократила добычу на 1 млн баррелей в сутки в воскресенье, а ОПЕК+ продлила свое соглашение о добыче до 2024 года. Даже в этом случае нефть остается в центре борьбы между денежно-кредитными силами и силами физического товарного рынка. По сути, рынки являются свидетелями королевской битвы между Саудовской Аравией и Федеральной резервной системой США, в которой принц Абдулазиз бен Салман противостоит председателю Пауэллу. Столкнувшись с необходимостью сохранить финансовые ресурсы для преобразования своей экономики, Саудовская Аравия пообещала сократить объемы добычи нефти в прошлом году в четыре раза, чтобы поддержать цены на нефть, агрессивно наращивая свои мускулы в качестве самого мощного в мире производителя сырой нефти. В связи с тем, что встречный макроэкономический ветер переходит от тропического шторма к урагану 1-й категории, объемы ОПЕК+ вновь снижаются, и балансы нефти должны ужесточиться по мере сокращения запасов во 2П23. Тем не менее, поскольку физические рынки нефти сталкиваются с сокращением денежно-кредитной политики, "медведи" будут продолжать сталкиваться с "бычьими" нефтяными спекулянтами.

Цены на нефть могут с трудом расти до тех пор, пока ФРС не смягчит денежную политику

Трейдеры фундаментальных сырьевых товаров изо всех сил пытались согласовать предстоящее ужесточение баланса с падением цен на нефть, в то время как те, кто распределяет активы по нескольким направлениям, вместо этого следовали простой логике, согласно которой ужесточение денежно-кредитной политики приведет к ослаблению роста и падению инфляции, попутно снижая цены на сырьевые товары. ОПЕК+ одержала частичную победу благодаря неожиданному апрельскому сокращению добычи нефти, заставив CTA выйти из своих коротких позиций. Тем не менее, монетарные силы чрезвычайно сильны, а последователи тренда - это всего лишь часть более широкого финансового сектора. Самое главное, что рынок оценивает снижение ставок ФРС, начиная с декабря, - событие, которое должно поддержать цены на нефть в 2024 году. Тем не менее, этот путь изменения ставок, вероятно, отражает не центральный случай, а скорее среднее значение двух исходов: (1) устойчивая инфляция при устойчивом рынке труда, что вынуждает ФРС дольше удерживать ставки на высоком уровне, или (2) резкая рецессия, которая вынуждает ФРС снижать ставки на 100 базисных пунктов. В этой королевской битве нефть проигрывает до тех пор, пока денежная политика не станет менее жесткой, и мы сохраняем наш средний прогноз по цене Brent на 2023 год в размере 80 долларов за баррель.

Такое сочетание санкций в отношении России и сокращения объема денежных средств в системе, естественно, способствовало значительному снижению цен на сырьевые товары: индексы BCOM и S&P GSCI TR, каждый из которых показал -24% за последние 12 месяцев. Отрицательная доходность на сырьевых рынках была в основном результатом более низких спотовых цен, а не отрицательной доходности. За исключением золота, говядины и сахара, цены на большинство основных сырьевых товаров снижаются в годовом исчислении (рис. 5). В отличие от крайне негативной динамики цен, уровни запасов многих из этих видов сырья остаются ниже средних значений за пять лет (рис. 6).

Рецессия в промышленном секторе оказывает давление на циклические сырьевые товары

Поскольку товарно-материальные запасы не увеличивались, как это обычно бывает при замедлении мировой экономики, многие товарные кривые оставались в отстающем состоянии. Таким образом, динамика рынка физических товаров продолжает бороться с более широкой денежно-кредитной динамикой на финансовых рынках. С одной стороны, промышленная активность замедляется уже в течение нескольких месяцев, что приводит к снижению цен на циклические товары (рис. 7). С другой стороны, сфера услуг помогла сохранить мировую экономику в режиме роста в течение прошедшего года (рис. 8), при этом динамика рынка труда в США и других странах поддерживала заработную плату и, как следствие, базовую инфляцию.

Чтобы бороться с этим, Саудовская Аравия сократила добычу на 1 млн баррелей в сутки…

Нефть сейчас находится в центре борьбы между денежно-кредитными силами и физическими товарными рынками. Сможет ли нефть марки Brent сохранить свою покупательную стоимость, поскольку центральные банки оказывают давление на мировую экономику? По сути, рынки являются свидетелями королевской битвы между Саудовской Аравией и Федеральной резервной системой США, в которой принц Абдулазиз бен Салман противостоит председателю Пауэллу. Столкнувшись с необходимостью сохранения финансовых ресурсов для преобразования своей экономики, Саудовская Аравия пообещала сократить объемы добычи нефти в четыре раза за последние 12 месяцев (Рисунок 9), агрессивно наращивая свои мускулы в качестве самого мощного в мире производителя сырой нефти (рисунок 10).

...и ОПЕК+ продлила соглашения о добыче до 2024 года…

В условиях, когда встречный макроэкономический ветер переходит от тропического шторма к урагану 1-й категории, объемы поставок ОПЕК+ вновь снижаются, чтобы остановить устойчивое снижение цен. После снижения примерно на 33,8 млн баррелей в сутки во время восстановления после Covid в 2020 году (рис. 11) добыча ОПЕК+ восстановилась до максимума в 40,5 млн баррелей в сутки в сентябре 2022 года. После нескольких сокращений квот добыча группы снизилась на 1,2 млн баррелей в сутки до 39,3 млн баррелей в сутки по состоянию на апрель 2023 года. Новые соглашения, подписанные 3 апреля и 4 июня, должны еще больше укрепить эту тенденцию. Тем не менее, экспорт российской нефти морским транспортом значительно увеличился в последние месяцы, возможно, из-за ослабления внутреннего спроса (рис. 12), что не способствовало ужесточению ситуации на мировых нефтяных рынках.

...с изменениями квот, которые приносят пользу ОАЭ, нанося ущерб африканским странам

В дополнение к добровольному сокращению добычи Саудовской Аравией на 1 млн баррелей в сутки в июле, 35-я министерская встреча стран ОПЕК и не входящих туда стран также внесла некоторую ясность в отношении уровней квот на 2024 год. В общей сложности квоты ОПЕК+ были установлены на уровне 40,46 млн баррелей в сутки на январь-декабрь 2024 года (рис. 13), при этом уровни квот для таких африканских стран, как Нигерия, Конго и Ангола, могут изменяться в зависимости от оценок фактических производственных мощностей сторонними консультантами. Сравнивая квоты на 2024 год с квотами на апрель 2023 года, единственной страной, которая получит увеличение квот, являются ОАЭ (+200 тыс. баррелей в сутки), в то время как общие квоты ОПЕК+ сократятся почти на 1,4 млн баррелей в сутки (рис. 14).

Таким образом, балансы нефти должны сократиться по мере сокращения запасов во 2П23

Поскольку квоты ОПЕК+ были увеличены на 2П23 и 2024 гг., мы видим, что объемы добычи в группе снизились примерно на 1,4 млн баррелей в сутки во 2П23 по сравнению с 1П23 (рис. 15). По сути, снижение добычи нефти странами ОПЕК должно способствовать ужесточению мировых нефтяных балансов в течение следующих 18 месяцев (рис. 16) и поддерживать цены на нефть в диапазоне 80-90 долларов за баррель до 2024 года, при условии, что резкая рецессия будет предотвращена. Тем не менее, королевская битва между нефтью и деньгами далека от завершения, поскольку инфляция остается высокой, а сокращение добычи сырой нефти также будет иметь непредвиденные последствия для мировых энергетических рынков.

Поскольку физические рынки нефти сталкиваются с сокращением денежно-кредитной политики…

Начнем с того, что сокращение добычи сырой нефти естественным образом приведет к увеличению свободных мощностей по добыче сырой нефти (рис. 17) и, таким образом, вероятно, ограничит быстрый рост цен на нефть в 2024 и 2025 годах, даже если экономика снова ускорится в следующем году. Поскольку цены на нефть поддерживаются сокращениями ОПЕК и ограничиваются увеличением свободных мощностей, распределители активов будут оставаться равнодушными, когда дело дойдет до увеличения доли сырьевых товаров. В конце концов, те, кто распределяет активы, уже несколько месяцев продолжают недооценивать товарные позиции в своих портфелях (рис. 18). В некотором смысле, крупные денежные фонды следуют простым правилам. Если инфляция снижается и/или если экономика замедляется, правильным решением будет снизить в портфеле вес сырьевых товаров, во главе которых будет стоять нефть.

...распределители активов будут продолжать конфликтовать с нефтяными спекулянтами…

Эта простая логика изначально распространялась от самых широких полномочий по распределению пенсий, портфелей с несколькими активами и фондов к миру последователей систематических тенденций. Получив значительную прибыль, зафиксировав восходящий тренд на нефть со 2П20 по 1П22, CTA надеялись извлечь выгоду из медвежьего тренда на сырьевые товары, который наметился во 2П22. Здесь ОПЕК, возможно, одержала победу. В то время как CTA были медведями на протяжении большей части последних 12 месяцев, позиции выровнялись после неожиданных апрельских сокращений ОПЕК (рис. 19). Эти спекулянты действительно преуспели! Тем не менее, распределители активов по-прежнему не убеждены в том, что экономика США вот-вот переживет подъем. Слабый промышленный сектор в Китае также не поощряет распределителей увеличивать позиции по сырьевым товарам в своих портфелях. Фактически, чистая спекулятивная лонг позиция на мировых рынках сырой нефти в последнее время приблизилась к многолетним минимумам (рис. 20).

...но нефть не будет расти до тех пор, пока ставки в конечном счете не начнут снижаться

Как мы утверждали в недавней статье, монетарные силы чрезвычайно могущественны. Возможно, в большей степени, чем физические рынки. На данный момент рынки процентных ставок оценивают снижение процентных ставок ФРС, начиная с декабря (рис. 21), что в конечном итоге должно поддержать цены на нефть в 2024 году (рис. 22). Тем не менее, этот нормализованный курс, вероятно, отражает не центральный случай, а скорее среднее значение двух исходов: либо (1) устойчивая инфляция при устойчивом рынке труда, что вынуждает ФРС дольше удерживать ставки на высоком уровне, либо (2) резкая рецессия, которая вынуждает ФРС снижать ставки на 100 базисных пунктов.
В этой королевской битве нефть проигрывает до тех пор, пока деньги снова не начнут дешеветь. Несмотря на дополнительные обещания сократить добычу, мы сохраняем наши прогнозы по цене нефти марки Brent на уровне 80 долларов за баррель и 90 долларов за баррель на 2023 и 2024 годы.