(Центральные) банки оценивают геополитический потенциал золота. Goldman Sachs.

Перевод документа от Goldman Sachs.

Оригинал этого документа и многое другое в телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

• В апреле цена на золото достигла рекордно высокого уровня, несмотря на повышение процентных ставок в США. Мы показываем, что центральные банки стимулируют рост спроса на золото с середины 2022 года и что новые геополитические или финансовые потрясения могут значительно повысить цены на золото.
• Центральные банки развивающихся стран стимулируют золотую лихорадку. После вторжения в Украину объем закупок золота центральными банками мира утроился. Хотя о большинстве покупок золота центральными банками не сообщается, шесть центральных банков развивающихся стран — Китая, Польши, Турции, Сингапура, Индии и Катара — с середины 2022 года осуществляют все заявленные чистые покупки в денежной форме.
• Геополитические и финансовые потрясения стимулируют спрос со стороны центральных банков. Исследования и история показывают, что центральные банки развивающихся стран покупают золото в качестве страховки от геополитических и финансовых потрясений. Основываясь на индексе финансовых санкций США и спредах по кредитным дефолтным свопам США (CDS), наша модель показывает, что опасения по поводу геополитических потрясений и потрясений, связанных с суверенным долгом США или финансовой долларовой системой, хорошо объясняют покупку золота центральными банками.
• Оцениваем потенциал хеджирования золота. В качестве базового варианта мы считаем, что к концу года золото подорожает до 2700 долларов за унцию (+17%) благодаря стабильному спросу со стороны центральных банков развивающихся стран и азиатских домохозяйств, а также снижению процентных ставок. Основываясь на нашей модели, мы подсчитали, что:
• Дальнейшее гипотетическое усиление финансовых санкций, равное росту, наблюдаемому с 2021 года, приведет к росту цен на золото еще на 16%.
• Увеличение спреда по CDS в США на одно стандартное отклонение — аналогично росту, наблюдавшемуся в первом квартале 2023 года в связи с обсуждением потолка госдолга — повысило бы цену на золото еще на 14%.

19 апреля цена на золото достигла рекордно высокого уровня - почти 2400 долларов за унцию, несмотря на резкое повышение процентных ставок в США и курса доллара за последние три года, что традиционно предсказывает падение цен на золото (рис. 1). В этой статье мы сосредоточимся на центральных банках, поскольку утроение объема их закупок золота примерно до 10 миллионов тройских унций в квартал с середины 2022 года (рис. 2) является ключевой особенностью нового “непоколебимого бычьего рынка золота”.

Сначала мы покажем, что покупки золота центральными банками полностью объясняют рост мирового спроса на золото с 2п2022 (по сравнению с 2010-1п2022), поскольку спрос на ювелирные изделия оставался стабильным, в то время как инвестиционный спрос снизился (рис. 3). Затем мы моделируем покупку золота центральными банками на основе оценки опасений геополитических или финансовых потрясений. Наконец, мы оцениваем потенциальный дальнейший значительный рост цен на золото в результате новых геополитических или финансовых потрясений за счет увеличения покупок золота центральными банками.

Центральные банки развивающихся стран провоцируют золотую лихорадку

Рост незарегистрированных покупок полностью объясняет утроение закупок золота центральными банками мира с середины 2022 года (по сравнению с 2010-2022 гг.), в то время как заявленные закупки были стабильными (рис. 4, левая панель). В то время как о большинстве покупок золота центральными банками в настоящее время не сообщается, шесть центральных банков развивающихся стран — Китая, Польши, Турции, Сингапура, Индии и Катара — с середины 2022 года осуществляют все заявленные чистые покупки золота (рис. 4, правая панель).

Ранее на этой неделе Всемирный совет по золоту заявил, что мировые центральные банки приобрели 9,3 млн унций золота в чистом виде в первом квартале 2024 года, при этом чистая покупка составила всего 2,8 млн унций, а крупнейшие чистые покупки, о которых сообщалось, были совершены Турцией (1 млн унций) и Китаем (0,9 млн унций).

Несмотря на значительное увеличение, официальные запасы золота в развивающихся странах, вероятно, имеют еще больше возможностей для роста, поскольку их средняя доля в официальных резервах, составляющая 6%, остается примерно на 50% ниже, чем 12%-ная доля в развитых странах.

Геополитические и финансовые потрясения стимулируют спрос на золото со стороны центральных банков

Далее мы покажем, что центральные банки покупают золото в качестве средства защиты от геополитических и финансовых потрясений, используя данные опросов, исторические и статистические данные.

Опросы

В опросе Всемирного совета по золоту, проведенном в 2023 году, 37 центральных банков развивающихся стран, принявших участие в опросе, назвали финансовые и геополитические факторы ключевыми факторами, влияющими на их решения о хранении золота (рис. 5). Наиболее часто упоминаемыми релевантными факторами для хранения золота являются "хеджирование инфляции", "эффективность во время кризиса" и "отсутствие риска дефолта" на финансовом фронте, а также "геополитическая диверсификация", "отсутствие политических рисков" и "опасения по поводу санкций" на геополитическом фронте.

История

История также свидетельствует о том, что финансовые и геополитические потрясения стимулируют центральные банки развивающихся стран к покупке золота.

Многие центральные банки развивающихся стран видят в золоте средство финансового хеджирования, поскольку они частично диверсифицировали свои резервы, отказавшись от доллара США после мирового финансового кризиса и последующих дебатов о предельном уровне госдолга США. Чтобы проиллюстрировать это, в 2009 году премьер-министр Китая выразил обеспокоенность по поводу инвестиций Китая в США: “Мы одолжили США огромную сумму денег. Конечно, мы обеспокоены сохранностью наших активов”. Впоследствии глава Народного банка Китая предложил отказаться от доллара в качестве резервной валюты, и официальные золотые резервы Китая с 2008 года выросли более чем втрое.

На геополитическом фронте санкции и особенно замораживание активов центрального банка часто совпадали с резким ростом цен на золото:

• Цена на золото подскочила до 2767 долларов за унцию в сегодняшних долларах примерно в 1979 году, когда центральный банк Ирана заморозил активы.
• В 2011 году золото подорожало до 2472 долларов за унцию в сегодняшних долларах в связи с замораживанием активов ливийского центрального банка.
• Первый раунд санкций в отношении России в 2014 году привел к увеличению золотого запаса, поскольку Центральный банк России ожидал сценариев, аналогичных тем, что были в Ливии и Иране, а член совета управляющих отметил, что золото нельзя ‘арестовать или заморозить’.
• Замораживание активов российского центробанка в 2022 году побудило многие центральные банки, в том числе польский, переосмыслить то, что они считают безрисковым. Глава польского Центрального банка Глапински отметил непреходящую ценность золота, даже когда доступ к мировой финансовой системе будет перекрыт, и центральный банк планирует увеличить свои запасы золота с 13% до 20% к 2025 году.

Модель

Далее мы моделируем покупку золота мировыми центральными банками, основываясь на показателях опасений санкций и финансовых и геополитических потрясений.

Мы используем спред по 5-летним кредитным дефолтным свопам США (CDS) в качестве косвенного подтверждения опасений по поводу потрясений в суверенном долге США или в более широкой глобальной финансовой долларовой системе. После установления потолка госдолга в 2023 году и региональных банковских кризисов в США спред по CDS в США остается значительно шире, чем в период 2014-2021 годов (рис. 7). Возможно, это связано с большим структурным дефицитом бюджета США, высокими процентными ставками и неопределенностью в отношении фискальной политики после выборов.

Для количественной оценки геополитических потрясений мы рассчитываем индекс финансовых санкций США в два этапа. Сначала мы определяем финансовые распоряжения Управления по контролю за иностранными активами США (OFAC) в разбивке по странам-мишеням (рис. 8, левая панель).9 Во-вторых, мы взвешиваем каждую финансовую санкцию США на основе доли целевой страны в мировом ВВП, чтобы оценить большее воздействие санкций на более крупные экономики. Наш индекс финансовых санкций в США резко вырос с 2016 года в связи с введением новых санкций в отношении России, Венесуэлы и Китая (рис. 8, правая панель).

Наша модель регрессирует чистые покупки золота мировыми центральными банками (включая незарегистрированные покупки) по спреду CDS в США и нашему индексу финансовых санкций в США, а также учитывает реальную процентную ставку в США за 10 лет в ежеквартальной выборке, начиная с 1 квартала 2000 года. Мы обнаружили весьма значительное положительное влияние спреда по CDS в США — нашего показателя финансовых опасений — и индекса санкций — нашего показателя геополитических опасений — на закупки золота мировыми центральными банками (рис. 11).

Как показано на рисунке 9, модель достаточно хорошо объясняет колебания в покупках золота мировыми центральными банками. Используя эту модель, мы затем количественно оцениваем рост цен на золото при неблагоприятных геополитических и финансовых сценариях.

Оценка хеджирования золота

Наш базовый сценарий заключается в том, что к концу года золото подорожает до 2700 долларов за унцию (на 17%), что обусловлено высоким спросом со стороны центральных банков развивающихся стран, азиатских домохозяйств и снижением процентных ставок в США. Основываясь на нашей модели покупки золота центральными банками и наших предыдущих оценках ценовой эластичности предложения золота и спроса на золото, мы оцениваем повышение наших базовых прогнозов цен на золото в двух гипотетических конечных сценариях.

Во-первых, по нашим оценкам, дальнейшее ужесточение финансовых санкций США, равное росту, наблюдаемому с 2021 года, повысит цену на золото еще на 16% (до 3130 долларов за унцию) за счет дополнительных покупок центральным банком 7 млн унций в год (рис. 10). Такое увеличение нашего индекса финансовых санкций в отношении США было бы сродни гипотетическому введению примерно двух или более финансовых санкций США в отношении Китая или шести финансовых санкций в отношении Индии.

Во-вторых, по нашим оценкам, увеличение на одно стандартное отклонение (13 б.п.) спреда по 5-летним CDS в США повысило бы цены на золото еще на 14% (до 3080 долларов за унцию) за счет дополнительных закупок золота центральными банками на 6 млн унций в год. В контексте, такое гипотетическое увеличение спреда CDS в США на 13 базисных пунктов было бы аналогично увеличению, наблюдавшемуся в первом квартале 2023 года в связи с дебатами о потолке госдолга США, и привело бы к уровню CDS, аналогичному тому, который наблюдался во время долгового кризиса 2011 года.

Чтобы было понятно, геополитические, фискальные и финансовые перспективы, а также их точное влияние на спрос на золото и цены на него со стороны центрального банка являются крайне неопределенными. Тем не менее, наше исследование подчеркивает важность хеджирования стоимости золота на случай неблагоприятных геополитических или финансовых сценариев, при которых портфели акций и облигаций, вероятно, пострадают.

Приложение: Модель глобального спроса на золото центральных банков