Эффект Линди в инвестировании.
Перевод статьи от Market Sentiment.
Больше переводов в моём телеграмм-канале:
https://t.me/holyfinance
Нассим Талеб в своей книге "Антихрупкость", вышедшей в 2012 году, развил интересную идею, известную как эффект Линди: если что-то существует долгое время, то вероятность того, что оно продержится дольше, выше.
Это частично объясняет, почему люди все еще читают Шекспира и Сократа, но забывают бестселлеры последнего десятилетия.
Если книга печаталась сорок лет, я могу ожидать, что она будет печататься еще сорок лет. Но, и в этом главное отличие, если она переживет еще одно десятилетие, то ожидается, что она будет печататься еще пятьдесят лет.
"Это просто, как правило, объясняет вам, почему предметы, которые существуют уже долгое время, не “стареют”, как люди, а “стареют” наоборот. Каждый год, который проходит без вымирания, удваивает дополнительную продолжительность жизни. Это показатель некоторой устойчивости. Надежность продукта пропорциональна сроку его службы!
Для скоропортящихся продуктов каждый дополнительный день их срока службы сокращает дополнительную продолжительность жизни. Для непортящихся продуктов каждый дополнительный день может означать увеличение продолжительности жизни.
— Нассим Талеб
Половина всех компаний терпит крах в течение пяти лет, а 80% - в первые 20 лет. Однако некоторые компании становятся исключениями и выживают сотни лет. Итак, теоретически эффект Линди применим к компаниям.
Возьмем, к примеру, Coca-Cola — компания была основана в 1892 году и пережила Великую депрессию, две мировые войны и "Cola wars" 1980-х годов, и это лишь некоторые из них. Компания не только пережила все это, она процветала и увеличивала свои дивиденды на протяжении последних 60 лет подряд. Основываясь на эффекте Линди, у Coca-Cola больше шансов дожить до следующего столетия, чем у Google.
Если вы стоимостной инвестор, это важный, но часто упускаемый из виду фактор. В конечном счете, оценка компании основана на текущей стоимости будущих денежных потоков. Проблема с текущей методикой оценки заключается в том, что мы всегда прогнозируем, что компания будет существовать вечно.
Вот почему становится так трудно оценить компании на стадии их роста. Классическим примером является то, что во время пузыря доткомов экономист Бёртон Малкиел указал, что при предполагаемых темпах роста Cisco (в то время Cisco было всего 15 лет) она станет больше, чем вся экономика США, в течение 20 лет.
Но как только компания повзрослеет, у нее появится устоявшийся бренд, лояльная клиентская база и прочные позиции на рынке, что облегчит определение справедливой стоимости компании. Баффетт понимает это интуитивно, и это одна из ключевых причин, по которой он инвестирует только в устоявшиеся компании — средний возраст 10 крупнейших компаний Berkshire составляет 113 лет, при этом семь компаний старше 100 лет!
Показатели акций Линди
Выживание - это только половина истории.
Что нам действительно интересно, так это то, как старые компании показали себя в долгосрочной перспективе. С одной стороны, старые фирмы будут иметь лучшую структуру, более эффективные процессы, более высокий уровень производительности и им будет легче привлекать новые таланты. Но, с другой стороны, старые фирмы будут иметь отрицательный базовый эффект (они, как правило, крупнее), более низкий рост продаж и, как правило, будут двигаться медленно.
Чтобы проверить это, мы используем этот превосходный набор данных, созданный Борисом Марьяновичем, где он объединил все публичные компании в США, которым было более 100 лет. В списке было 485 компаний, и после некоторой очистки данных у нас осталось 73 целевые компании, которые мы можем рассматривать как акции Линди.
Фундаментальные данные доступны по состоянию на 2000 год
Минимальная рыночная капитализация в 2000 году составляла 1 миллиард долларов
Компании старше 100 лет (по состоянию на 2000 год)
Чтобы дать вам представление о типе компаний, в которые мы инвестируем, ниже приведены 10 лучших компаний из нашего списка акций Линди.
Результаты, на удивление, оказались в пользу акций Линди. 100 долларов, вложенных в акции Линди, выросли бы до 776 долларов (доходность 676%) по сравнению всего с 486 долларами (доходность 386%), если бы вы инвестировали в S&P 500. Плюсом было то, что этот результат был достигнут при сопоставимой волатильности портфеля (12,3%) и максимальной просадке (55%) по сравнению с индексом S&P 500.
Победители, проигравшие и некоторые предостережения
Как и во всех портфелях, здесь также применимы законы силы. Несколько победителей внесли существенный вклад в прирост нашего портфеля. Несмотря на то, что мы отфильтровали оценку компании минимум в 1 миллиард долларов (по состоянию на 2000 год), таким фирмам, как Moody's, Equifax, Hershey и т.д., удалось обеспечить нам доходность более 1000%.
Но то, что компания имеет 100-летнюю историю, не помешало вам избежать банкротств в портфеле. В 1999 году GE была крупнейшей компанией в мире, а за последние 20 лет она упала на 25%! Это тот же период, в течение которого индекс S&P 500 вырос на ~400%! Другие известные имена включают Citigroup, которая так и не оправилась от глобального финансового кризиса, и Unisys Corporation, которая фактически так и не пережила пузырь доткомов.
Проницательные из вас, возможно, заметили, что мы поровну распределяем инвестиции по нашему портфелю Линди. Если мы составим портфель, взвешенный по рыночной капитализации, результаты будут не столь впечатляющими, и портфель немного уступит рынку. В основном это произошло из-за того, что крупнейшие компании в списке (GE (12,5%), Corning (9%) и Exxon Mobil (7,5%)) демонстрировали низкие показатели на рынке в течение последних двух десятилетий.
Есть еще несколько ограничений, о которых вам следует знать, прежде чем пытаться воспроизвести это [Исходные данные портфеля и акции представлены в конце]
- Наш портфель не балансируется и не обновляется (за счет новых компаний, которые попадают в список за 100 лет).
- Анализ склонен к предвзятости в отношении выживаемости — учитывая, что мы начали с компаний, которые выживали по состоянию на 2017 год, могут быть и другие 100-летние компании, которые вымерли в период с 2000 по 2017 год.
- Мы считаем, что несколько менее объективных проверок качества, таких как попутный ветер в отрасли, компетентность руководства и т.д., могли бы значительно повысить нашу прибыль.
Время - друг замечательной компании, враг посредственности.
— Уоррен Баффетт
Часто говорят, что время - лучший фильтр качества, и единственный способ, которым компания может просуществовать более ста лет, - это быть замечательной компанией. Джеффа Безоса однажды спросили, как Amazon стала такой успешной, и его ответ дает нам представление о том, что нужно для создания компаний, которые будут работать на протяжении нескольких поколений.
Мне очень часто задают вопрос: "Что изменится в ближайшие 10 лет?" И это очень интересный вопрос; он очень распространенный.
Я почти никогда не получаю вопроса: "Что не изменится в ближайшие 10 лет?" "И я утверждаю, что этот второй вопрос на самом деле является более важным из двух, потому что вы можете построить бизнес-стратегию на основе того, что стабильно во времени. В нашем розничном бизнесе мы знаем, что клиенты хотят низких цен, и я знаю, что так будет и через 10 лет. Они хотят быстрой доставки; им нужен широкий выбор.
Невозможно представить себе будущее через 10 лет, когда клиент подойдет и скажет: "Джефф, я люблю Amazon; я просто хотел бы, чтобы цены были немного выше", [или] "Я люблю Amazon; я просто хотел бы, чтобы вы доставляли немного медленнее".
Невозможно. И поэтому усилия, которые мы вкладываем в эти вещи, раскручиваем их, мы знаем, что энергия, которую мы вкладываем в это сегодня, все равно принесет дивиденды нашим клиентам через 10 лет.
Когда у вас есть что-то, что, как вы знаете, является правдой, даже в долгосрочной перспективе, вы можете позволить себе вложить в это много энергии.
Наконец, если вы считаете, что наша жизнь и мир вокруг нас быстро меняются, мы оставим вас с этим удивительным отрывком Нассима Талеба.
“Сегодня вечером я встречусь с друзьями в ресторане (таверны существуют по меньшей мере двадцать пять столетий). Я буду ходить там в обуви, почти не отличающейся от тех, которые пятьдесят три сотни лет назад носил мумифицированный человек, обнаруженный на леднике в австрийских Альпах.
В ресторане я буду использовать столовое серебро, месопотамскую технологию, которая квалифицируется как “убийственное применение”, учитывая то, что она позволяет мне делать с бараньей ногой, например, разрывать ее на части, оберегая пальцы от ожогов. Я буду пить вино, жидкость, которая используется по меньшей мере шесть тысячелетий.
Вино будет разливаться по бокалам - новшество, которое, как утверждают мои ливанские соотечественники, пришло от их финикийских предков, и если вы не согласны с источником, мы можем сказать, что стеклянные предметы продавались ими в качестве безделушек по меньшей мере двадцать девять столетий. После основного блюда я буду есть сыр, изготовленный по несколько более молодой технологии, по более высоким ценам за те сыры, которые не менялись в приготовлении на протяжении нескольких столетий”.