Инвестиционные темы текущего макро-фона. Morgan Stanley.
Перевод документа от Morgan Stanley.
Больше переводов в моём телеграмм-канале:
https://t.me/holyfinance
Мы определяем инвестиционные темы, к которым мы относимся конструктивно в сегодняшних рыночных условиях позднего цикла: традиционные защитные акции, отдельные возможности роста и цикличные акции позднего цикла. В сегодняшней заметке освещаются эти основные направления и представлены отдельные подборки акций от наших аналитиков в каждой группе.
Инвестиционные темы текущего макроэкономического фона
Мы рекомендуем акции защитного роста + циклические акции позднего цикла. Ведущие макроэкономические данные свидетельствуют о том, что мы находимся в рыночной среде позднего цикла (рис. 1), как и внутренние показатели фондового рынка. Исторически сложилось так, что это благоприятный фон для:
(1) традиционных защитных акций (здравоохранение, товары повседневного спроса и коммунальные услуги),
(2) определенных акций роста (акции роста низкой волатильности, наряду с акциями, ориентированными на долгосрочные темы, которые могут перевесить циклические риски) и
(3) акций позднего цикла (промышленность и энергетика) — рис. 2 .
В соответствии с историческими показателями, сочетание этих факторов превзошло широкий рынок во время текущего режима позднего цикла, который начался в прошлом году. Хотя мы считаем, что эта инвестиционная стратегия обеспечивает относительный рост эффективности портфеля, мы считаем разумным использовать подход к выбору акций, поскольку риск, связанный с конкретными акциями, остается повышенным как для рынка в целом, так и для группы "защитный рост + цикличность позднего цикла" (рис. 3 и рис. 4). В этой связи в сегодняшней заметке представлены отдельные идеи наших аналитиков по этим темам.
Рис. 2:...Что обычно предпочтительно для акций защитного роста + циклических акций позднего цикла
Рис. 4: И для акций защитного роста + циклических акций позднего цикла\
1. Традиционные защитные акции
Здравоохранение: С начала года показатели здравоохранения были ниже рынка, но демонстрируют относительную силу на фоне защитных активов и остаются нашим предпочтительным оборонительным сектором. Исходя из этого, мы рассматриваем сектор как группу с более высокими показателями в конце цикла, учитывая ее защитные свойства и свойства роста. Пересмотренные показатели прибыли стали более высокими для группы, и относительная оценка остается привлекательной (нижняя граница ~30% от исторического уровня 95-го года). На первый взгляд, поставщики и услуги, биотехнологии и фармацевтика выглядят наиболее привлекательными с точки зрения относительной оценки. В дополнение к опережающим показателям в конце цикла, здравоохранение также демонстрировало лучшие результаты в периоды превышения тренда и снижения инфляции — инфляционной среды, которую наши экономисты ожидают в ближайшие месяцы. Это в значительной степени рынок для выбора акций, поскольку риск, связанный с конкретными акциями, остается повышенным, хотя, в целом, мы предпочитаем большие лимиты в секторе, которые обеспечивают более защитный профиль и меньшую чувствительность к ставкам.
Рис. 11: Пересмотр доходов в сфере здравоохранения восстанавливается минимальных значений
Потребительские товары ежедневного спроса: Подгруппа рассматривается как одна из наиболее защищенных сегментов рынка на основе нашей запатентованной системы факторов и демонстрирует стабильные показатели эффективности в конце цикла. Низкие показатели сектора с начала года отличаются от циклической неопределенности, отраженной как в жестких, так и в неявных макроэкономических данных, что подтверждает относительное предпочтение товаров ежедневного спроса перед товарами длительного пользования в широком потребительском сегменте рынка. В этом отношении наши исследования показывают, что спрос остается высоким на основные категории товаров (такие как бакалея и предметы домашнего обихода), в то время как на дискреционные категории (такие как одежда) он продолжает снижаться. Относительная оценка в последнее время снизилась до долгосрочных средних значений (или ниже) для подгрупп по всему сектору, что было вызвано проблемами GLP-1. Этот растущий фактор риска для товаров ежедневного спроса, связанных с лекарствами от ожирения, добавляет долгосрочной неопределенности для отрасли, как подробно описывают наши аналитики, но его краткосрочное влияние на относительную оценку сектора в настоящее время может быть завышено, особенно учитывая рекордные показатели сектора в предыдущие периоды позднего цикла. Чувствительность к ставкам является меньшим препятствием для товаров ежедневного спроса, чем часто предполагается, о чем свидетельствует относительная корреляция показателей сектора с доходностью облигаций (в пересчете на скорость изменения), которая в настоящее время фактически положительная.
Коммунальные услуги: Сектор коммунальных услуг демонстрирует высокие показатели в конце цикла, поскольку защитные свойства часто перевешивают чувствительность к ставкам на данном этапе цикла. С этой точки зрения, скользящая корреляция доходности облигаций с относительными показателями коммунальных предприятий повысилась за последние 2 года, демонстрируя снижение чувствительности группы к ставкам — вспомним прошлый год, когда относительные показатели выросли на ~20%, несмотря на рост доходности 10-летних казначейских облигаций на ~240 б.п. Надежные источники энергии приобретают все большее значение, и эпоха после Covid привела к росту капитальных затрат. Коммунальные предприятия, имеющие доступ как к традиционной, так и к экологически чистой энергетике, могут извлечь выгоду, и реинвестирование могло бы оказать дополнительную поддержку сектору. Стабильность пересмотра доходов предполагает рост относительных показателей, а оценка выглядит заниженной. Мы по-прежнему имеем избыточный вес в секторе, но действуем избирательно в рамках этого пространства, поскольку его повышенный профиль кредитного плеча может ослабить относительное превосходство по сравнению с другими защитными активами в конце цикла.
Рис. 25: Пересмотр прибыли сектора способсбвует росту стоимости
Рис. 27: Дивидендная доходность по сравнению с доходностью 10-Летних Казначейских Облигаций США Выглядит привлекательно
Рис. 28: Задолженность коммунальных предприятий выше по сравнению с другими защитными секторами
2. Выбор возможностей среди фактора роста
Количественный анализ: Рост + относительно низкая волатильность + перевес: На фоне сегодняшнего позднего цикла мы предпочитаем акции с более высокой степенью защиты/низкой волатильностью роста, в которых у наших аналитиков перевес. Таблица, которую мы представляем на рисунке 6 для выбора отдельных акций, является выражением этого сектора; эти акции:
(1) входят в Топ-1000 по рыночной капитализации.;
(2) классифицируются как растущие акции на основе нашей собственной модели классификации факторов;
(3) обладают волатильностью в течение 252 дней, которая ниже медианы рынка (топ-1000); и
(4) наши аналитики оценивают их с избыточным весом.
В сегодняшних условиях нестабильных процентных ставок мы видим, что эта группа предлагает баланс относительной стабильности показателей наряду с привлекательными свойствами роста.
Межотраслевой отбор бенефициаров ИИ на основе идей аналитиков по акциям: В дополнение к относительно низкой волатильности в рамках концепции роста, мы также отдаем предпочтение отдельным акциям, которые связаны с мощными вековыми темами, которые могут перевесить циклические риски. В условиях позднего цикла, когда темпы изменения макроэкономических данных снижаются до неутешительных уровней (наши экономисты прогнозируют рост реального ВВП на 2,3% в этом году и на 1,5% в следующем), инвесторы часто платят постоянную премию за этих долгосрочных бенефициаров. В этой связи мы выделяем таблицу на рисунке 7 (основанную на материалах наших аналитиков), на которой представлены потенциальные бенефициары искусственного интеллекта в разных отраслях. Наши аналитики видят, что инновации, основанные на искусственном интеллекте, создают новые варианты использования цифровых технологий потребителями, расширяют возможности для повышения прибыльности и эффективности предприятий и способствуют распространению технологий по всей экономике.
3. Циклические акции позднего цикла (промышленность и энергетика)
Промышленные предприятия: Мы отдаем предпочтение промышленным предприятиям на относительной основе, особенно в сравнении с потребительскими циклическими товарами. В этом плане промышленные предприятия имеют значительный опыт роста в конце цикла. Мы также отмечаем, что масштабы пересмотра относительной прибыли промышленных предприятий изменяются, а прогнозируемый рост EPS демонстрирует признаки стабилизации. Кроме того, оценка сектора по сравнению с широким рынком остается дешевой (19-й процентиль по сравнению с 2010 годом). На первый взгляд, машины, строительные изделия и авиакомпании имеют самую дешевую относительную оценку, в то время как коммерческие и профессиональные услуги выглядят самыми дорогими. С более структурной точки зрения мы видим, что промышленный сектор выигрывает от нескольких долгосрочных попутных ветров, включая автоматизацию, инфраструктуру чистых технологий, поддержку он-шоринга и роста капитальных вложений, поддерживаемый государственными стимулами.
Энергетика: В дополнение к промышленным предприятиям, мы рекомендуем энергетику. Исторически этот сектор демонстрирует более высокие показатели в конце цикла, что часто поддерживается ростом цен на сырьевые товары в таких условиях. В сегодняшних условиях спрос на нефть высок, сокращение добычи было значительным, и наши сырьевые стратеги видят, что цены на сырую нефть поддерживаются на текущем уровне. После низких показателей с ноября прошлого года по июль этого, относительные показатели сектора вновь улучшились, хотя оценка остается довольно привлекательной как с точки зрения EV/EBITDA, так и с точки зрения доходности FCF (свободного денежного потока). Кроме того, недавно вновь ускорился пересмотр доходов в энергетике и для большинства подгрупп в этом секторе. Генерирование свободного денежного потока является устойчивым, а соотношение чистого долга к EBITDA остается низким по сравнению с прошлым годом, поскольку инвестиционная дисциплина была важной темой в этом цикле. Наконец, позиционирование в сектор вновь является низким, о чем свидетельствуют уровни чистых позиций хедж-фондов, которые являются низкими в историческом контексте.
Рис. 38: Оценки выглядят привлекательно во всей отрасли
Рис. 40: Исторически высокий показатель рентабельности свободного денежного потока
Рис. 41: Соотношение долга к EBITDA ниже среднего исторического значения
Дополнительные соображения
Вопрос о том, на каком этапе бизнес-цикла мы находимся, является ключевым в наших беседах с клиентами. Как мы много писали об этом в течение последних нескольких месяцев, мы считаем, что целостный взгляд как на твердые, так и на мягкие макроэкономические данные, внутренние характеристики фондового рынка и другие рыночные показатели, такие как кривая доходности, позволяет предположить, что мы находимся на фоне позднего цикла. Такой тип среды может сохраняться в течение длительного периода времени, особенно если политика смягчения реализуется раньше и/или более существенным образом, чем ожидалось. Тем не менее, мы по-прежнему зависимы от данных при оценке того, на каком этапе цикла мы находимся. Если ведущие твердые и мягкие макроэкономические данные изменятся в лучшую сторону, а внутренние показатели фондового рынка расширятся и будут свидетельствовать о проциклическом лидерстве, мы будем готовы к тому, что характеристика среднего цикла будет более подходящей, чем характеристика позднего цикла. На этом фоне, вероятно, было бы уместнее использовать больший уклон в факторы ценности и циклических активов, а не более оборонительную позицию. Наша относительно конструктивная позиция в отношении промышленности и энергетики обеспечивает естественную защиту, если на самом деле мы находимся скорее в режиме среднего цикла, поскольку мы ожидаем, что эти группы также будут показывать результаты лучше рыночных на таком фоне.