Мягкая посадка не снижает вероятность рецессии

Перевод документа от Morgan Stanley.

Оригинал этого документа и многое другое в моём телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

Поскольку консенсус принял точку зрения о мягкой посадке, инвесторы стали спокойнее относиться к вероятности рецессии. Мы уверены, что в ближайшие 12 месяцев рецессии не будет, однако чем дальше смотреть, тем меньше можно увидеть, особенно с учетом задержек в эффектах от денежно-кредитной политики и сохраняющейся инфляции.

Со слов главного экономиста США

В течение всего времени, что мы придерживались мнения о "мягкой посадке", наша модель, оценивающая вероятность рецессии в ближайшие 12 месяцев, оставалась в узком диапазоне 35-40%. Компенсирующими факторами были инфляция, сначала ускоряющаяся, а теперь устойчивая, что создает повышательное давление (отражающее политический риск, поскольку ФРС борется за снижение инфляции), уравновешиваемое устойчивым рынком труда, который напоминает о прошлых циклах, когда опережающие индикаторы рецессии оказывались ложноположительными. Несмотря на наш оптимизм по поводу укрепления экономики, инвесторам следует остерегаться чрезмерной уверенности по поводу отсутствия риска рецессии в следующем году.

Наш базовый сценарий для прогноза по США не предполагает начала рецессии в этом или следующем году, но наш медвежий сценарий предполагает, что рецессия начнется в конце этого года / начале следующего. Мы много писали о сложном аспекте, который привносит в прогнозирование запаздывание денежно-кредитной политики, и высказывали мнение, что влияние денежно-кредитной политики на экономическую активность носит долгосрочный характер и, следовательно, значительная часть вызванного ею замедления экономики еще впереди. Независимо от того, согласится ли с нами консенсус или ФРС, именно этот аспект сыграет ключевую роль в рисках рецессии в следующем году.

Инфляция постепенно снижается, но экономика оказывается более устойчивой, чем ожидалось, даже после агрессивного цикла повышения ставок, начавшегося в марте 2022 года. Неоднозначные сигналы вызвали дискуссию среди экономистов, инвесторов и политиков о том, является ли текущая политика достаточно жесткой. Мы считаем, что является.

Прежде всего, поступающие данные по инфляции подтвердили, что дезинфляционный процесс идет полным ходом, несмотря на то, что снижение было медленным. Мы думаем, что это основная причина, по которой председатель Пауэлл также считает, что политика является достаточно ограничительной. Во-вторых, это рынок труда. Учитывая проблемы с наймом персонала во время пандемии и сохраняющийся дефицит рабочей силы, компании сейчас склонны удерживать работников более жестко, чем в предыдущие циклы, чтобы обеспечить себя достаточным количеством сотрудников в периоды высокого спроса, а это означает, что рецессионный цикл должен быть предотвращен.

Рецессии - это периоды снижения экономической активности, которые вызывают потрясения на рынках труда, приводящие к росту уровня безработицы и отрицательным показателям заработной платы. На рисунках 1 и 2 показано среднее изменение уровня безработицы и числа занятых в несельскохозяйственном секторе, а также процентили 90 и 10, иллюстрирующие различия между эпизодами. Перед началом средней рецессии, безработица увеличивается на 20 б.п., уровень безработицы увеличивается на 20 б.п., затем происходит замедление роста заработной платы, после чего оба показателя продолжают ухудшаться.

Желтая и зеленая линии на рисунках хорошо сочетаются, что говорит о том, что сегодняшняя траектория (желтая) тесно связана с тремя эпизодами, когда опережающие индикаторы давали ложные срабатывания (зеленая линия). Мы выделили три таких эпизода, начиная с ноября 1991 года, мая 1995 года и июня 1998 года.

Что, если консенсус по ФРС сформируется на основе недавно высказанного губернатором Уоллером мнения о том, что на этот раз задержки в денежно-кредитной политике могут быть короче и, следовательно, мы, возможно, не увидим дальнейшего замедления в будущем? Если это так, то текущая устойчивая экономическая активность может быть воспринята как сигнал об отсутствии сдержанности в политике и, следовательно, о необходимости дальнейшего повышения ставок. Если ФРС продолжит повышать ставки, но эта точка зрения окажется ошибочной, это может привести к спаду, вызванному чрезмерным ужесточением. В этом случае, в нашем "медвежьем" сценарии, чрезмерное ужесточение приведет к более значительному замедлению роста кредитования и нелинейному ужесточению финансовых условий, что в большей степени отразится на инвестициях, потреблении и рынке труда.

Исторически рецессиям предшествовало ускорение инфляции, которое является важным компонентом нашей модели вероятности рецессии. ФРС не вызывает рецессий, но ее реакция на ускорение инфляции может это сделать. Дебаты вокруг задержки от эффектов политики продолжаются и требуют скромности при прогнозировании. Правильная политика может ускорить или приостановить экономический рост.