Хрупкость на фондовом "рынке одной акции". Academy Securities.

Перевод статьи от Academy Securities.

Больше переводов в телеграмм-канале:

https://t.me/holyfinance

Называть это "рынком одной акции" кажется немного экстремальным, но так ли это? В четверг, когда акции перевернулись (Nasdaq 100 начал расти на открытии, а затем упал почти на 300 пунктов), практически все, с кем я разговаривал, указывали на разворот акций NVDA как на основной вес в общих индексах. На протяжении большей части четверга и пятницы я получал гораздо больше сообщений о поддержке/сопротивлении, связанных с NVDA, чем об индексах, казначейских облигациях или чем-либо еще, что могло бы подхлестнуть рынки. Да, в пятницу было "triple witching"*, что, вероятно, добавило волатильности, но была одна акция, которая доминировала во всех рыночных разговорах.

*"triple witching" - это ежеквартальное событие, когда все значимые фьючерсные и опционные контракты истекают в один день. День "triple witching" часто сопровождается повышенной волатильностью и объемом торгов, поскольку трейдеры и институциональные инвесторы должны закрыть или перенести свои позиции по истекающим фьючерсам и опционам на следующий день истечения срока действия контракта.

- прим. Holy Finance

Я задаюсь вопросом, не потому ли так сложно разобраться в ситуации на рынках по многим направлениям? Почему мы получаем множество индикаторов, указывающих в разные стороны?

Широта явно находится в центре внимания в этом отчете.

Широта, а также роль, которую играют на рынке опционы, и вихрь геополитических рисков обсуждались на Bloomberg TV во вторник.

Прежде чем перейти к "макро"

• Больше всего вырос общий риск. Отчасти потому, что Северная Корея повысила градус напряженности в связи с визитом Путина и выстрелами вдоль демилитаризованной зоны. Эскалация между Китаем и Филиппинами в районе Второй Томасской отмели также привлекает наше внимание, поскольку у нас с Филиппинами заключен договор об обороне. Это может стать сложным и очень разрушительным.
• Мы также представили наши обновленные взгляды на то, что рынок оценивает по сравнению с тем, что, по нашему мнению, должно быть оценено по России, торговым войнам, Ближнему Востоку, ценам на сырьевые товары и CYBER.

Фондовый рынок "одной акции" на первый взгляд

Мы начнем с 3 ETF.

• TQQQ, 3х леверидж-ETF на Nasdaq 100 (с рыночной капитализацией 24 миллиарда долларов), уже несколько недель испытывает отток средств. Хотя мы не включили его сюда, SQQQ, 3х леверидж-инверсный ETF на Nasdaq 100, получил серьезный приток (хотя и всего 3 миллиарда долларов). Один из способов интерпретации этих данных заключается в том, что "быстрые" деньги фиксируют прибыль в Nasdaq 100, и, хотя они все еще остаются бычьими (на основе относительной рыночной капитализации), это свидетельствует о том, что рынок устал.
• QQQ - это ETF на индекс Nasdaq 100. Объем составляет 284 миллиарда долларов, и я рассматриваю его как индикатор потоков от счетов "мама и папа", хедж-фондов и крупных управляющих, корректирующих распределение своих активов. С начала 2-го квартала объем потоков в нем увеличился, но в последние несколько дней наблюдался значительный отток средств. Опять же, это скорее "сокращение", чем "выход", но развитие событий интересное.
• Что приводит нас к NVDL, 2х леверидж-ETF на NVDA. Объем составляет 4,3 миллиарда долларов, так что он не очень большой, но достаточно большой, чтобы мы обратили на него внимание. В то время как инвесторы сбрасывали Nasdaq 100, этот ETF получал большой приток! Я до сих пор не могу понять, почему регуляторы одобряют любые ETF на одну акцию (особенно с кредитным плечом). Кажется, существует достаточно способов инвестировать в отдельные акции, не нуждаясь в ETF. Не говоря уже о ETF, который зависит от пути*. ETF с плечом (если только акции не движутся в одном направлении изо дня в день) всегда будут недотягивать до доходности акций с плечом с первоначальной даты инвестирования (это функция механизма ребалансировки). Зачем существует этот ETF, я не знаю, но, похоже, он дает нам представление об "одноакционной" природе этого рынка.

Мы не решились включить в график XLK (ETF на 71 млрд долларов, ориентированный на технологический сектор), потому что это сломало бы график. С начала 2 квартала он испытывал слабые оттоки (что соответствует фиксации прибыли), но во вторник был очень большой приток, а в пятницу - отток, предположительно связанный с ребалансировкой (отчет MarketWatch). Насколько мы понимаем, правила, которым следует этот ETF, позволяют только двум акциям быть взвешенными более чем на 5% (на момент ребалансировки). В настоящее время этими двумя акциями являются MSFT и AAPL (обе чуть более 20%). Ожидается, что NVDA (5,8%) "перевернется" вместе с AAPL в качестве одной из двух наиболее взвешенных акций. Похоже, это заинтересовало трейдеров. В качестве быстрого теста для пользователей Bloomberg откройте свой "любимый" ETF и перейдите на страницу текущих новостей (CN <go>). Посмотрите, сколько статей перечислено под выбранным ETF. По моему опыту, сейчас много внимания привлекает XLK. Из-за своего размера и ребалансировки он, вероятно, влияет на цены отдельных акций таким образом, который не кажется интуитивно понятным поклонникам пассивного инвестирования. Необходимость покупать/продавать отдельные акции на сумму 10 миллиардов долларов вряд ли кажется "достойной" для "пассивной" стратегии, но что есть, то есть. Предположительно, правила были разработаны, когда мега-капитализированные компании не росли скачками почти ежедневно.

Хотя мы здесь не для того, чтобы обсуждать "пассивных", важно помнить, что каждые 100 долларов, которые в настоящее время вливаются или выливаются из QQQ (например), создают 45 долларов покупки или продажи 7 компаний (8 акций, но 7 компаний, поскольку GOOG и GOOGL входят в топ-8).

Торговля, связанная с притоком и оттоком средств из ETF, является роботизированной. Существуют правила, которые соблюдаются (ежедневно и при ребалансировке), но в эпоху, когда так много инвесторов предпочитают индексные ETF отдельным акциям или управляемым взаимным фондам, я иногда задаюсь вопросом, действительно ли мы "понимаем", что получаем, и каковы последствия этих инвестиций, когда индексы так сильно перекошены в сторону нескольких акций (это не новый вопрос, но он снова стал предметом обсуждения).

Прежде чем закончить этот раздел, посвященный некоторым смешанным сигналам в потоках ETF и "пассивности" этих стратегий, мы не могли бы не упомянуть QQQE (равновзвешенный ETF на индекс Nasdaq 100). Если вы думаете, что инвесторы будут стекаться к ETF, где любое "догоняющее" ралли будет успешным, то вы ошибаетесь. Количество акций в обращении все еще ниже, чем прошлым летом (когда казалось, что гораздо проще сесть в поезд "отстающих"), а ETF "всего" 1,25 млрд долларов, что в разы меньше NVDL, несмотря на то, что, по крайней мере, для меня, это продукт, который дает доступ к тому, что трудно воспроизвести самостоятельно. RSP, равновзвешенный ETF S&P 500, имеет AUM в 54 миллиарда долларов, но испытывает отток средств.

Я не могу понять, что слишком много внимания уделяется одной акции, и меня беспокоит природа пассивных фондов, влияющих на множество акций. Я не могу поддержать "догоняющее" ралли, потому что в отличие от прошлой осени, когда можно было поспорить, что данные улучшаются, а средние акции не реагировали, сейчас у нас есть "хорошие" данные, и мы не смогли добиться сильной реакции со стороны большей части рынка.

Загадайте мне загадку - настроения инвесторов

Первые две вещи, на которые я обращаю внимание, когда думаю о настроениях инвесторов, это:

• Индекс страха и жадности CNN. В настоящее время он регистрируется как "страх". Учитывая, что VIX находится на уровне 13, это не было очевидным местом для регистрации этого индекса. Месяц назад индекс был в режиме "жадности", и я не совсем понимаю, как он пришел к "страху", но я должен его уважать (возможно, он улавливает некоторые потоки средств, которые мы наблюдаем и которые показывают сокращение принятия риска). Итак, у нас есть один показатель, говорящий о "страхе".
• Следующая остановка - опрос AAII Investor Sentiment Survey. И вот, 44,4% настроены по-бычьи. Это выше, чем месяц назад. Только 22,5% настроены по-медвежьи, что намного ниже, чем месяц назад. Этот показатель говорит мне о "жадности".

Хотя эти два показателя не всегда совпадают (и обычно являются хорошими контр-сигналами в экстремумах), один говорит о страхе (хотя и не в "сигнальной" степени), а другой - о жадности (в степени, близкой к "сигнальной").

Один берет опросы, где инвесторы не могут не думать о широком рынке и экономике в целом, а другой берет "твердые данные", где на большую часть этих твердых данных влияют все изменения на рынках опционов. Мы даже не говорили о ETF, основанных на продаже опционов, и даже о сильно перекошенных весах в индексах. По крайней мере, это нужно изучить.

Учитывая эти смешанные сигналы, мы можем вернуться к моему любимому запасному индикатору - RSI. RSI (или индикатор относительной силы) для Nasdaq 100 находится на территории перекупленности, но продолжает снижаться. По крайней мере, этот индикатор имеет для меня какой-то смысл. Жадность есть, но она меньше, чем несколько недель назад.

Ставки

10-летняя ставка все еще находится ниже отметки 4,3% (я продолжаю считать, что 4,3-4,5% - это "правильный" диапазон на данный момент).

• Данные по инфляции, вероятно, продолжат смягчаться, поддерживая прогнозы ФРС по снижению ставок и способствуя росту доходности по всей кривой.
• Европейская политика добавит волатильности. На прошлой неделе политические новости из Европы, казалось, помогли рынку облигаций, но я не ожидаю, что это станет нормой.
• Наши дефициты. CBO повысило свои оценки дефицита на этот год до чуть менее 2 трлн долларов (более чем на 25% больше, чем в предыдущих прогнозах). Они не видят конца, и я считаю, что в ходе дебатов дефицит окажется в центре внимания (и не в хорошем смысле), поскольку реальность большинства политических мер, похоже, направлена на увеличение дефицита (просто делается это разными способами).

Короткая часть кривой должна выиграть от данных, в то время как на более длинную часть кривой доходности, скорее всего, повлияет фокус внимания на дефиците, и дебаты кажутся идеальным катализатором для этого.

Кредит

Корпоративные эмитенты должны были воспользоваться снижением доходности и возможностью провести эмиссию в преддверии потенциально медленного периода июля-августа, что привело к небольшому росту спредов.

Я все еще продолжаю увеличивать кредитный риск по всем направлениям, от структурированных, высокодоходных, инвестиционного рейтинга и муниципальных. Есть несколько интересных графиков, показывающих, что для компаний инвестиционного рейтинга чистые процентные расходы на самом деле являются положительным фактором. Так много компаний фиксируют низкую доходность, и многие компании сидят на огромных денежных кучах, зарабатывая больше, чем их стоимость долга, что проценты поступают в корпоративную Америку, а не выплачиваются. Не уверен, как долго это продлится, и это в основном влияет на горстку компаний, но тем не менее это интересно.

Итог

Жадный, но менее жадный.

Похоже, что не только торговля "догоняющими" не набирает обороты, но даже в наиболее эффективных областях наблюдается фиксация прибыли.

Является ли это возможной точкой перегиба в направлении потоков? Настроились ли мы на то, что импульс может ослабнуть, что вызовет продажи импульса, который был отличным фактором в этом году? Если да, то не заставляет ли вес горстки акций в индексах (и ETF) направлять слишком много ликвидности на слишком малое количество акций? Мы утверждали, что глубина ликвидности была низкой - как на пути вверх, так и на пути вниз, и слишком много ликвидности направляется в слишком малое количество компаний. В этом нет вины отдельных акций (кроме того, что они добились невероятного успеха, развившись в отличные компании), но "пассивное" инвестирование иногда мешает увидеть лес за деревьями, и я подозреваю, что это один из тех случаев.

Пока неясно, и нам нужно посмотреть, куда мы двинемся в ближайшие дни и недели, но фондовый рынок снова кажется созревшим для резкого и быстрого отката. Если я прав в отношении доходности, то это, безусловно, может помочь нам продвинуться в этом направлении.