Почему небольшая кондитерская компания является "инвестицией мечты" Уоррена Баффета

Перевод статьи от The Hustle.
Holy Youth
Оригинал статьи и многое другое в моём телеграмм канале! Спасибо всем читателям.
https://t.me/hooleyyouth

История конфет See's Candies напоминает нам о важности последовательности, качества и долгосрочного роста при инвестировании.

Если бы инвестирование было видеоигрой, вы могли бы заподозрить Уоррена Баффета в использовании какого-то чит-кода.

Его холдинг Berkshire Hathaway может похвастаться совокупными активами в размере 969 миллиардов долларов. Она владеет компаниями в десятках отраслей, начиная от страхования (Geico) и заканчивая нижним бельем (Fruit of the Loom), и поддерживает портфель акций на сумму более 340 миллиардов долларов со значительными долями в некоторых крупнейших корпорациях страны:

1,03млрд акций (12,8%) Bank of America 907,6 млн акций (5,6%) Apple 400 млн акций (9,2%) Coca-Cola 325,6млн акций (26,6%) Kraft Heinz 174,5млн акций (8,9%) Chevron 151,6млн акций (20,1%) American Express

Но любимая инвестиция Баффета всех времен не входит в список Fortune 500: это небольшая кондитерская компания, которую он купил 50 лет назад.

Имея годовой доход ~ 500 миллионов долларов, See's Candy составляет менее 0,1% активов Berkshire Hathaway. Тем не менее, Баффет назвал 100-летнюю сеть шоколадных магазинов своим “прототипом бизнеса мечты”.
Он часто упоминает компанию в интервью и даже держит под рукой коробку арахисовой пастилы candymaker's на ежегодных собраниях акционеров.

В эпоху, когда ценятся броские, быстро меняющиеся инвестиции, история See's напоминает нам, что истинная стоимость компании не всегда может быть определена количественно в балансовом отчете.

Маленький шоколатье, который смог

Путь Мэри Си к шоколадной славе начался в лесной глуши Онтарио, Канада.

Мэри родилась в 1854 году, вышла замуж в 20 лет, родила 3 детей и вела домашнюю, но трудолюбивую жизнь, совместно управляя отелем со своим мужем. На протяжении десятилетий она проводила бесчисленные часы на кухне, совершенствуя свои собственные рецепты конфет.
Когда ее сын Чарльз в 1919 году переехал в Калифорнию, Мэри — тогда 65-летняя вдова - решила присоединиться к нему.

Аптекарь по профессии, Чарльз потерял свою сеть аптек из-за лесного пожара и некоторое время работал продавцом кондитерских изделий. В Лос-Анджелесе он решил сосредоточиться на самом качественном продукте, который только мог придумать: домашнем шоколаде своей матери.

В ноябре 1921 года Мэри и Чарльз открыли свою первую кондитерскую See's Candies shop, предлагающую разнообразные шоколадные конфеты, приготовленные из свежих ингредиентов.

С самого начала See's решила построить бренд на мелкосерийном качестве и инвестировала в ингредиенты высочайшего качества: калифорнийский миндаль, озаркийские грецкие орехи и африканский шоколад.

Компания поместила лицо Мэри на обложку каждой коробки стоимостью 0,85 доллара и приняла лозунг “Качество без компромиссов”.

К 1920-м годам сеть See's расширилась до 12 магазинов.

Во время Великой депрессии и Второй мировой войны See's оставался верен своим принципам. В то время, когда масло, сахар и сливки были строго ограничены, у компании был выбор:

1) Он мог бы использовать некачественные ингредиенты и поддерживать свой объем продаж, или
2) Он мог бы придерживаться более качественных ингредиентов и продавать гораздо меньшими партиями.

Семья выбрала последний вариант и закрывала магазин каждый день, как только заканчивались запасы.

После смерти Мэри в 1939 году Чарльз (а позже и его сын Лоуренс) взял бразды правления в свои руки, увеличив сеть до более чем 160 магазинов.

К 1970 году преемники хотели выйти из бизнеса. А в 1500 миль отсюда, в Омахе, штат Небраска, маловероятный покупатель вскоре сделает предложение.

Войдите в “Оракул Омахи”

Уоррен Баффет был сделан из того же предпринимательского теста, что и Мэри Си.

В детстве он зарабатывал деньги, продавая все, что попадалось ему под руку: жевательную резинку, бутылки из-под кока-колы, журналы, мячи для гольфа и марки.
После окончания бизнес—школы он создал ряд партнерских отношений, которые сделали его миллионером, и к 30 годам он заработал репутацию инвестиционного вундеркинда.

В 1970 году он стал председателем и генеральным директором Berkshire Hathaway, процветавшей в то время текстильной фирмы, и превратил ее в холдинговую компанию для своих растущих инвестиций.

Уоррен Баффет преподавал курс инвестирования в Университете Небраски в Омахе в начале 1960-х годов (Университет Небраски в Омахе, через Twitter)

Изначально инвестиционная философия Баффета основывалась на “стоимостном инвестировании”, искусстве поиска и покупки компаний, недооцененных или не замеченных Уолл-стрит.

Но когда Баффет встретил Чарли Мангера, который позже стал его партнером в Berkshire Hathaway, его менталитет изменился с инвестирования в выгодные сделки на инвестирование в большой бизнес. Мангер убедил Баффета, что стоит платить премию за компании, “чья основная ценность будет заработана в будущем”.

В 1972 году Роберту Флаэрти, инвестору Blue Chip Stamps (компании Berkshire Hathaway), сообщили, что See's выставлен на продажу. Он позвонил своему боссу Уильяму Рэмси, который, в свою очередь, позвонил Баффету и предложил сделку.

“Ну и дела, Боб”, - сначала сказал ему Баффет. “Кондитерский бизнес. Я не думаю, что мы хотим заниматься кондитерским бизнесом”.

В то время See's не выглядел слишком захватывающим на бумаге:

Объем продаж составил $30 млн $2 млн прибыли после уплаты налогов Активы на сумму 8 миллионов долларов
Но по мере того, как Баффет исследовал See's, он понял, что стоимость нематериальных активов компании — таких вещей, как ее бренд и лояльность клиентов — намного превышает цифры на бумаге.

Итак, обычно проницательный инвестор сделал нечто крайне несвойственное ему: он купил See's за 25 миллионов долларов — более чем в 6 раз больше его дохода и в 3 раза больше балансовой стоимости.

Это была крупнейшая покупка Баффета на тот момент, и одна из первых компаний, которую Berkshire Hathaway купила напрямую. Это также стало серьезным изменением в его подходе к инвестированию, поставив его на путь “платить более высокие цены за лучший бизнес”.

Качество превыше количества

Через несколько минут после покупки бизнеса Баффет назначил Чарльза Хаггинса, бывшего десантника и давнего сотрудника See, генеральным директором.

В письме Баффет предостерег Хаггинса от того, чтобы он никогда не жертвовал качеством ради прибыли. Он предупредил, что компании не следует пытаться масштабироваться слишком быстро, а вместо этого следует продолжать производить шоколад на месте, в “ограниченных количествах”.

“Продуктам с географической уникальностью присуща определенная мистика”, - писал он, подчеркивая ценность брендинга. “Возможно, виноград с одного маленького виноградника площадью 80 акров во Франции действительно лучший во всем мире, но у меня всегда было подозрение, что 99% его качества содержится в рассказах и около 1% - в питье”.

После посещения универмага Brandeis и наблюдения за продажами See в 1972 году Баффет написал письмо генеральному директору компании Чарльзу Хаггинсу, в котором поделился своими мыслями о брендинге и качестве (сокращенно; через Saber Capital Management)

Вместо молниеносного расширения See's Баффет решил сохранить масштабы небольшими и взимать премию за качество. Он признал, что у See's есть 3 явных преимущества:

1) Он обладал мощной лояльностью клиентов
2) Его продукт был настолько хорош, что клиенты терпели повышение цен
3) Это требовало очень небольшого операционного капитала

В течение следующих 10 лет сеть магазинов See's расширилась со 167 до 214 — чрезвычайно скромные темпы роста, около 2% в год. Аналогичным образом, общий объем проданных компанией конфет увеличился только с 16,9 млн до 24,7 млн фунтов, или на 3% в год.

Это медленное расширение было, отчасти, ограничением рынка: “Индустрия шоколадных конфет в коробках является неинтересной”, - сказал Баффет акционерам в 2007 году. “Потребление на душу населения в США крайне низкое и не растет”. Но это также было частью продуманного решения извлечь выгоду из ранее существовавших сильных сторон компании.

Клиенты See's были фанатично преданы угощениям компании.

Например, когда в 1987 году Хаггинс попытался уничтожить 14 из 100 конфет See's, компания была завалена таким количеством писем от разгневанных клиентов, что была вынуждена отменить решение и извиниться:

“Чума на всех в See's, кто участвовал в отвратительном решении...”

“Пусть ваши новые трюфели растают в пути, пусть они прокиснут во рту у людей, пусть ваши расходы возрастут, а прибыль снизится...”

“Мы расследуем возможность получения обязательного судебного запрета, требующего от вас предоставить...”

Баффет вскоре понял, что клиенты останутся лояльными даже при ежегодном повышении цен. В то время как магазины и объем продаж выросли всего на 2% и 3% соответственно, See's повышал свою эффективную цену за фунт на 10% в год — намного выше уровня инфляции.

На бумаге рост See выглядел не очень плодотворным. Но из-за роста цен общий объем продаж и прибыль за тот же период времени говорят о другом.

“See's медленно растет, но его рост устойчивый и надежный”, - позже сказал Мангер. “Мы с Уорреном подняли цены на конфеты See's немного быстрее, чем могли бы сделать другие. На самом деле есть люди, которые не оценивают все так высоко, как легко может выдержать рынок. И как только вы это поймете, это будет все равно что найти деньги на улице”.

В течение десятилетия этот медленный и устойчивый рост увеличил продажи в каждом магазине с $187 тыс. до $635 тыс., а операционную прибыль в каждом магазине - с $12 тыс. до $63 тыс.

В 1982 году Баффету предложили 125 миллионов долларов за See's — в 5 раз больше 25 миллионов долларов, которые он заплатил за него всего 10 годами ранее, или совокупный годовой темп роста на 20%. Он отказал, решив позволить компании медленно продвигаться вперед.

“Долгосрочное конкурентное преимущество в стабильной отрасли - это то, к чему мы стремимся в бизнесе”, - позже писал Баффет. “Если это сопровождается быстрым органическим ростом, отлично. Но даже без органического роста такой бизнес приносит прибыль”.

Медленный и устойчивый процесс может принести значительную отдачу

Отказ Баффета от предложения в 125 миллионов долларов оказался разумным шагом.

Продолжая расти такими же устойчивыми темпами, продажи See к 2007 году выросли до $383 млн (с прибылью до налогообложения в размере $82 млн) и, по оценкам, до $430 млн к 2018 году.
С 1972 года компания принесла Berkshire Hathaway более 2 миллиардов долларов дохода. Это доходность более 8 тыс.%, или 160%+ в год.

За тот же период времени для запуска небольшой операции потребовалось всего 32 миллиона долларов капитала. “Скромный физический рост”, - писал Баффет в 2007 году, привел к “нескромному финансовому росту”.

See's обеспечил Berkshire Hathaway надежным потоком капитала, который компания использовала для покупки других привлекательных предприятий.

В конце 1980-х он использовал прибыль See для покупки акций Coca-Cola, которые сейчас в совокупности стоят более 25 миллиардов долларов.

Коробки с арахисом ”Chairman-Sized”" (15 фунтов) от See's были выставлены на всеобщее обозрение на ежегодном собрании акционеров Berkshire Hathaway в 2011 году

“See's породил для нас множество новых потоков наличности”, - позже сказал Баффет акционерам. “Но гораздо лучше иметь постоянно растущий поток доходов практически без каких-либо серьезных требований к капиталу”.

Сегодня конфеты See's продаются по цене 22,50 доллара за фунт — примерно вдвое выше цены 1972 года с поправкой на инфляцию, — но покупатели остались лояльными.

Точно так же, как компания See's пережила Великую депрессию и нормирование во время Второй мировой войны, она выдержала бурю электронной коммерции. Даже во время пандемии основная часть продаж компании по-прежнему приходится на оффлайн магазины.

Для 100-летней компании и 91-летнего Баффета ценности той эпохи продолжают приносить солидную прибыль.

“В конфетах, как и в акциях, цена и ценность могут отличаться”, - писал Баффет в 2007 году. “Цена - это то, что вы даете, ценность - это то, что вы получаете”.